驱不散的金融危机幽灵

王彬

耶伦断言“有生之年都不会再发生金融危机”言之过早，美国收入分配分化和新自由主义政策的取向仍会酝酿新的金融危机。

美联储主席耶伦表示，在她有生之年都不会再发生金融危机，主要因为在2007年危机后进行了一连串银行体系改革。美国总统特朗普在竞选时承诺会放宽银行监管，而美国财政部在本月亦建议，放宽大型银行的限制。耶伦认为收回自金融危机以来的改革并不是好事，但她未有多作评论。

另外，耶伦又继续捍卫美联储的循序渐进加息政策，认为虽然经济面临不确定性，但较长期而言，美联储的目标仍应是逐步提高利率。

从历史发展的角度来看，2008年金融危机爆发是全球经济结构失衡、收入分配持续扭曲、金融自由化过度等因素的一次大清算。当前，几乎所有的主要经济体债务都达到了历史高位，凯恩斯需求管理政策的不断刺激当然是其中重要诱因。但另一个需要关注的问题是，为什么从战后的1945-1970年，凯恩斯主义盛行的年代，国家各部门总的债务率并不高且常年保持平稳，但从1970年代石油危机之后，所有的西方大型经济债务产出比例都出现了持续膨胀的局面？

其原因在于，由于资本力量的持续积聚，战后至1970年代，一直周旋和大致平衡于劳动者阶层利益與资本阶层利益之间的国家政策取向开始逐步转向后者。在这一情形下，新自由主义的政策框架显然是更加合适和符合口味的。

新自由主义积极鼓吹贸易与资本项目开放、金融自由化与放松金融监管。因此，实体部门融资负债和金融机构加杠杆都变得更加容易，融资在驱动经济增长中的作用进一步强化。在此期间，布雷顿森林体系结束，后续所谓的牙买加国际货币体系实质上是一个整体无锚的货币扩张体系，利率与汇率变动更加浮动和不确定。这些政策调整固然有其历史发展阶段的需要等因素的驱动，但必须承认，客观上有利于资本阶层利益与财富的加速增长。

20世纪70年代以来，贸易全球化、资本项目开放越来越成为政策主流。特别是21世纪初的几年里，在新自由主义的政策框架下，全球生产要素配置更为有效率，经济与贸易增长都达到了空前的水平，华盛顿共识似乎要成为世界各国谋求经济发展的必由之路，新自由主义一时风头无两。但是，这一过程终结于2008年次贷危机的爆发。

事实上，从美国经济结构的演化进程可以看到，全球化加速了美国制造业等实体经济部门的持续外溢，非金融企业投资率不断下降。20世纪90年代后期的信息技术投资暂时掩盖了这一点，但21世纪初信息科技投资泡沫开始破灭。随后经济增长动力转换到住宅投资，但这又使得家庭部门债务激增，直到次贷危机最终爆发。

从1970年代至今，政策的逻辑框架仍然在延续。史无前例的量化宽松虽然在维护经济稳定方面具有积极意义，但也更多保护了资本阶层的利益和大而不能倒的金融机构，使之避免了在上世纪30年代大萧条时期可能出现的危机。

从收入分配的分化趋势看，从一战前的发散到大萧条和二战期间的收敛，再到1970年代以后金融自由化导致发散趋势加速，目前没有任何收敛的迹象。当前美国的问题在于，国内实体经济空心化严重，全球化使得美国资本阶层更加富裕，但普通劳动者收入增速被远远抛在后面（当然有一个好处是可以买到更廉价便宜的商品）。收入分配在阶层间的持续分化，金融自由化导致美国储蓄率在收入分化的条件反而下降，这在长期必然导致债务总体不可持续，美国资本的利益与美国的国家利益之间的不一致性正在增加。

这些问题是结构性的，量化宽松可能会解决一时的稳定，但会从长期加剧结构的扭曲。虽然当前美国经济表现温和，但结构性问题难改，未来这些问题再次以某种危机形式爆发的概率仍然很大。事实上， IMF刚刚下调了美国2017、2018年两年的经济增速，显示出对美国宏观政策不确定性的担忧。

作者为工商银行总行投行部研究中心宏观经济首席分析师