浅析融资方式对我国上市公司企业价值的影响

刘欢+王丹+杜英

摘 要：当前，随着我国资本市场的不断发展，企业面临着多种融资方式，这对企业的良好发展具有促进作用。企业采用不同的融资方式会产生不同的融资成本，进而会对公司的进一步融资与发展产生影响。本文在此背景下分析了融资方式对我国上市公司企业价值的影响，首先阐述企业价值的内涵及评价，继而针对企业融资方式展开了分析，并深入的探析了股权融资以及债券融资对我国上市公司的企业价值所产生的影响。

关键词：融资方式；上市公司；企业价值；公司绩效

一、企业价值的内涵及评价

关于企业价值的内涵，不同领域的专家给出了不同的理解。金融经济学家认为，企业的价值是指一个企业的预期的“自由现金流量”加上“加权平均资本成本”为贴现率折现后所得到的现值，他们认为价值直接决定了公司财务上的相关决策，同时体现了企业的持续发展能力。也有经济学家（如曹建海）指出，企业的价值被认为是由企业未来的获利能力来决定的，通过企业的经营来使得所有和企业相关的利益主体（包括股东、债权人、经营管理者、企业员工、政府部门等）获得其预期回报的能力。此观点认为，如果企业所实现的价值越高，那么企业可提供其利益相关者回报的能力也就越高[1]。

对于上市公司而言，在股票的交易市场中，企业的股权在市场上的估计价值，也就是企业的市场价值。从长期来看，企业股票的价值是由企业的市场价值决定的，因此对企业价值进行合理评估是企业价值最大化的管理需要，同时也是量化企业价值的重要手段之一，对于企业内部而言，通过企业价值评估能够让对董事会和股东对生产经营活动的效果进行了解，而对于外部而言，这也能作为投资者的决策基础。

二、企业融资方式分析

在融资方式的分析过程中，由于企业的资金在企业面对市场进行融资时，因而资金的获取渠道存在相对较大的区别。所以可以把融资方式划分为两种类型，分别是内源融资和外源融资。

1.内源融资

内源融资主要就是企业正常经营活动所获取到的资金，也就公司内容融通的资金，其包含了留存收益与折旧。内源融资主要的目的是进行企业规模的再扩大，通过对企业自有性资金以及在生产与经营过程中企业的资金上的积累来实现这一目标，企业通过转化留存盈余、折旧基金以及留存收益上的方式来参与投资的过程。

公司在谋划上市之前，一般而言，它会在其发展的初期进行内源融资，并且这对于该阶段的企业而言，是最为主要的融资方式。随着企业的逐渐成长，进入企业发展的成熟时期，此时企业还是会优先考虑内源融资的方式。内源融资方式存在的主要优点包括以下几个方面：第一，内源融资的来源是企业的自有资金，在进行融资时只需要得到公司股东的一致同意就能够获取项目运行的资金，所以，外部环境基本不会对此种方式产生很大的影响，实际操作也极为便利，自主性也相对较强；第二，企业凭借内源融资方式来获取资金的情况下，并不需要对外支付利息，所以也就不会面临资金偿付的风险，因而相比于其它类型的融资方式，其所面临的融资风险相当小；第三，凭借内源融资的方式所得到的资金，不用付出筹资费用等，所以其融资成本也相对较小。只是内源融融资极易使得公司能够获取到的利润以以及盈利能力等出现一定程度的下降，所以，内源融资方式能够获取到的资金额度相对较小。

2.外源融资

外源融资是公司利用企业外部拓展的渠道来进行资金的筹措的方式，主要的融资方式包括债权融资和股权融资两种，即借助股票的发行以及债券的发行，还有通过银行进行贷款的方式进行融资。

企业在逐步发展的同时对于资金规模的需求也会随之增大，因此，公司通过内源融资的方式来进行企业的资金筹措已经无法达成企業在实际发展过程里对于资金的需求，因而外源融资逐渐变成企业获取更多资金有效的方式。与内源融资方式不同，公司借助股权融资方式募集到的资金规模巨大，基本能够满足企业特定时期发展经济经营的需要。公司对于股利的发放具有自主权，能够依据其自身的经营情况在发新股和配股时制定相应的股利政策，因此具有一定的灵活性。但是外源融资需要支付一定的融资成本，因此存在一定的融资风险.

公司借助债权融资的方式筹集到的资金是需要还本付息的，在成熟的资本市场上，债权融资比股权融资更受企业的青睐，这主要是由于债券融资的成本相对较低，可以为企业节省下可观的财务费用。

三、融资方式对我国上市公司企业价值的影响

通过对内源以及外源融资的内涵与特点进行了阐述，本节从这两种融资方式出发，探讨其对于企业价值的影响，其中对于外源融资对企业价值所产生的影响能够凭借股权融资以及债权融资对企业所产生的影响这两个方面来展开探析。

1.内源融资对企业价值的影响

内源融资从本质上讲是企业资金的自主调配，其显著优势在于不受外界影响、没有偿付风险、使用方便且融资成本低。如前所述，处于成长期的企业会青睐采用内源融资方式，对于一家处于成长期的上市公司来说，内源融资对其企业价值的影响也会反映在每股收益上。内容融资能够带来企业规模的扩大，效益的增长，企业基本面向好，企业价值上升，为企业打开外源融资渠道夯实基础。因此，内源融资对企业价值的影响是正向的，持续的。

2.外源融资对企业价值的影响

（1）股权融资对企业价值的影响

股权融资的方式，对企业价值的影响是一把“双刃剑”。企业所属的行业性质不同，企业发展的阶段不同，企业所具备的经济实力不同等等因素，最终得出的结论也会不一样。

企业股权过度集中的情形下，一方面，企业在进行经营成果的分配时，如果分配不平衡，可能使得企业的股东之间产生纠纷或不必要的争论，最终导致的后果是企业价值的减少；另一方面，股票的发行伴随着股权的稀释。以万科为例，前不久轰动全国的“宝万之争”，直接诱因也是因为万科的股权极度分散。在这种情况下企业很难形成针对企业股东的约束机制，呈现“无实际控制人”的状态，企业的价值会完全被市场和供求关系所左右。

①股权结构对企业价值的影响

基于对融资结构的深入认识，企业本身的价值会受到上市公司股权的影响。公司治理的主体就是股权结构，其能够利用对公司治理效率所产生的影响而影响企业的价值，通常情况下，股权结构凭借代理成本、股东保护、代理权竞争以及并购接管这四个方面对公司治理效率产生影响，进而对企业价值产生影响。

股权结构对企业价值的影响原因主要在于上市公司的所有权与经营管理权是分开的，企业在进行重大决策的过程中就很有可能存在信息获取不对称的情况，最终造成企业实际经营管理的与企业目标偏离的情况，经营管理者的想法是高收入以及足够的社会地位，但是股东是把企业利益放在第一位的。由于目的存在差异，因此两者在企业日常运营中作出的决策会有所不同，经营管理者为了获得高收入以及足够的社会地位，容易产生机会主义行为，从事高收益的活动，而高收益的活动往往伴随着高风险，容易导致企业亏损的情况发生，从而造成企业价值受到损害。

②股权集中度对企业价值的影响

公司股权结构分散程度越大，就代表中小股东越多，中小股东为了能够最大化其权益就会跟随其他大股东，使得股权约束力变弱，会导致企业在无形中增加对公司管理层包括股东层的监督成本。通过研究可以得知，在股东权利持续越来越集中的背景下，大小股东之间在权益方面所产生的矛盾也极为相助。股權集中程度不同对公司治理所产生的影响也存在较大的差异，所以对企业价值所产生的影响也存在区别。分散以及集中程度过大的股权都会限制公司有效的治理，合理股权集中程度才可以使得企业的价值最大。股权集中度和企业价值之间的呈现反微笑曲线，当企业的股权集中度过低，则应该强化企业的内部监督来进一步促进公司治理效率的提高，从而提升企业价值；当企业股权集中度过高，则会导致企业内部侵权效应的产生，导致企业价值下降。

（2）债权融资对企业价值的影响

①债权融资对企业价值的影响途径

债权融资对企业价值的影响途径包括负债的税盾效应、负债的破产成本、负债的信息效应三个方面。

负债的税盾效应：导致税盾效应的关键影响因素就是企业能够凭借股权融资，在纳税前而分配股利，只是在全新出台的会计准则里能够得知，企业可以在税前效益里去掉债务支付所引起的利息，从而降低企业应纳税额，获取更大的收益，提升企业的价值。

负债的破产成本：企业的负债对企业的价值产生的影响也具有两面性。企业通过负债融资的方式在财务杠杆的作用下使得企业的价值有所增加，但随着企业的负债率不断提高，达到一定程度时，很有可能会导致企业的破产，同时企业的破产成本也会有所增加，进而导致企业股东的利益有所损失，从而使得企业的价值有所降低。

负债的信息效应：公司所应用的融资方式可以传达给外部投资者适当的信息，而外部投资者就可以凭借这些信息来对企业的实际经营情况形成相对清晰的认识。迈耶斯和麦吉勒夫（Myers&Ma jluf，1984）提出，企业价值信息能够凭借负债水平表现出来。若说企业的价值被低估，股东为了防止自身利益受损就开始选择负债融资。

②债权期限结构对企业价值的影响

依照具体的负债偿还期限，可以把其划分成长期与短期的负债。其中，长期负债是指其存续期超过一年的负债，短期负债是指存续期小于一年的负债。企业的债务结构中若呈现出长期负债比较多的情况，证明企业的负债偿还期越长，存在还本付息的不确定性，偿还困难的风险也会随时间的延长而进一步增大。另外，结合企业的成长性来看，成长性良好并且投资机会相对较多在发展资金不足的情况想，可以利用的转变融资方式的措施来减小债务融资比率。依照委托代理理论，适当的提升负债结构里的中短期负债所占的比重，能够推动企业生产规模的扩张，并在企业价值的提升过程展现出积极的效果。

四、结论

公司在本身的资本结构与其价值具备十分紧密的关联。企业融资结构能够对企业的长远发展产生极大的影响，在我国资本市场持续健全与完善的背景下，融资的方式、结构所能够产生的影响不断增大，能够深入的影响企业价值。内源融资属于企业对资金资助调配，增大发展规模，提升效益。促使企业价值得到提升，是企业打开外源融资渠道的良好基础。外源融资包括股权融资和债权融资两种方式，企业股权融资的效果会受到股权结构和股权集中度等因素的影响，从而直接对企业价值产生影响；债权融资则是通过负债的税盾效应、负债的破产成本、负债的信息效应三个方面对企业的价值产生影响。

参考文献：

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