基于分类视角下酒类上市公司盈利能力的杜邦分解分析

冯丽娜+靳姗姗

摘要：在阅读相关文献的过程中，发现已有的酒类行业研究范围比较广泛，但大部分研究内容主要集中在：酒类行业的营销策略、酒类行业的生产效率、酒类公司的品牌化战略、酒类行业上市公司的市场竞争力评价和综合经营绩效等方面，而关于政府“舌尖腐败治理”对酒类上市公司盈利能力的影响研究较为鲜见。文章选取白酒、红酒、啤酒三个行业的龙头企业，借助杜邦分析体系深入分析酒类行业上市公司盈利能力，进一步论证政府“舌尖腐败治理”的社会治理效应和行业治理效应。

关键词：舌尖腐败治理 盈利能力 行业治理效应 政府治理效应

一、引言

国外对酒类行业的研究较早，以红酒类公司为研究对象的文献较多。Phares（2009）研究了经济周期与红酒市场变动的关系，发现不同国家的宏观经济变量变化与红酒市场变化不同，典型例子是澳大利亚和法国。Costanigro等（2007）利用Hedonic模型讨论了红酒价格与市场划分之间的关系，在价格分类划分市场中找到了合适的结构性突破点及其影响因素。总体来看，国外相关文献主要关注环境变化与红酒行业发展之间的关系，而对酒类企业如何应对环境变化，以及酒类细分行业内企业的关注较少。国内对酒类行业的研究虽然起步较晚，但也取得了较为突出的成果。董占奎（2009）重点对酒类上市公司的股本结构和绩效之间的关系进行了研究，因子分析的实证结果表明，酒类上市公司股权比较集中，股权集中度与绩效之间存在显著的正相关关系；陆俊杰（2012）研究了通货膨胀对我国酿酒行业盈利能力的影响，使用聚类分析，结果表明通货膨胀和居民消费能力同行业利润之间显著正相关，两个影响因素中居民消费能力的影响更大。总体上，国内相关研究主要涉及白酒和啤酒行业，所研究的内容与国外相关文献相比更为细致，但结合宏观制度环境变化进行研究的文献尚属空白，特别是我国酒类文化源远流长，而时下宏观层面又有明确的“舌尖腐败治理”制度。

综上所述，国内外关于酒类行业的研究散见于酒类行业的生产效率、酒类行业上市公司的市场竞争力评价和综合经营绩效等方面，有针对性地分析上市酒类公司的盈利能力的研究并不多，且研究对象类别较为单一。并且，目前学术界关于政府“舌尖腐败治理”对酒类上市公司盈利能力的影响研究成果十分鲜见，该领域的学术研究文献几乎为空白。本文在借鉴已有研究成果基础上，基于我国政府“舌尖腐败治理”的制度演变，以杜邦分析方法为基础，通过分类比较分析“舌尖腐败治理”背景下我国酒类上市公司的盈利能力的变化趋势及差异，一方面探讨“舌尖腐败治理”的政府治理效应；另一方面在此过程中依然有很多酒类企业逆市而上，这意味着酒类行业的优胜劣汰机制更加明显，这说明政府“舌尖腐败治理”不仅具有政府治理效应，同时也存在酒类行业治理效应。

二、白酒类上市公司盈利能力的杜邦分析——以贵州茅台为例

为验证政府“舌尖腐败治理”是否对白酒类上市公司的盈利能力存在影响，文章选取贵州茅台为代表，对政府“舌尖腐败治理”以来，贵州茅台的盈利能力进行杜邦分解。

从下页表1和图1可以看出，在政府“舌尖腐败治理”初始期，贵州茅台的权益净利率在急剧下降，这说明贵州茅台在“舌尖腐败治理”的初期受到了市场需求的极大冲击，其盈利能力大幅降低。但值得注意的是，贵州茅台的销售净利率却并未有大幅的波动，且贵州茅台的资产周转率却在“舌尖腐败治理”过程中大幅下降。总体上表明，茅台作为公款吃喝中出现概率最大的酒，其受到的冲击理应非常显著，这也证实了文章开始的判断：政府“舌尖腐败治理”是有针对性的，主要是遏制公款消费的奢靡之风，各种酒类中（尤其是白酒）高端品种的消费量将受到较大的影响。

结合前文的理论分析和现状描述，可以得到一个结论：贵州茅台对于高端白酒销售极其依赖，产品结构畸形化严重。但2013年四季度的杜邦分解指标显示，贵州茅台已经开始着手品牌经营战略的转型，加速调整产品结构，力争摆脱对政府机关和事业单位的消费依赖，其盈利能力有一定回升。特别要注意的是，春节期间酒类消费量通常较高，也不排除市场需求的回暖给贵州茅台的销售净利润带来利好。

从下页表2可以看出，在政府“舌尖腐敗治理”严厉期，贵州茅台的销售净利率仍较为稳定，但转型期间公司的资产周转率仍未得到明显的改善，这在一定程度上说明公司转型战略的执行尚未真正到位，其盈利能力仍处于中下段，虽然趋势上仍在向上攀升。此外，贵州茅台的权益乘数较为稳定，这说明公司的整体经营风险仍在可控范围。但从长远来看，若不能摆脱对高端白酒销售收入的过度依赖，未来公司的发展瓶颈将日趋显现。

政府“舌尖腐败治理”常态期贵州茅台盈利能力的杜邦分解见表3。在政府“舌尖腐败治理”常态期，可以看出贵州茅台的盈利能力正处于一个缓慢的复苏期。在世界经济复苏艰难、国内经济增速换挡、经济结构转型、经济驱动换代的新常态时期，贵州茅台仍能保持稳定的销售净利率，说明公司的经营能力较强。虽然权益乘数有所上升，但是公司总体经营风险可控。资产周转率仍然处于低位，这说明公司对资产的利用不够充分，未来的转型需要注重该方面，以期快速、大幅、可持续地提高自身的盈利能力。

从政府“舌尖腐败治理”常态期表现来看，贵州茅台的盈利能力逐渐恢复，核心竞争能力和战略转型效应逐渐显现。这在一定程度上表明，政府“舌尖腐败治理”压缩了酒类企业的盈利空间，行业治理效应显著。

三、啤酒类上市公司盈利能力的杜邦分析——以燕京啤酒为例

为进一步验证政府“舌尖腐败治理”是否对啤酒类上市公司的盈利能力存在影响，文章选取燕京啤酒为代表，对政府“舌尖腐败治理”以来，燕京啤酒的盈利能力进行杜邦分解。相比于白酒、红酒在公款消费中较为常见，啤酒在公款吃喝中的比例相对较小，价格也相对比较便宜，因此研究发现：政府“舌尖腐败治理”对白酒和红酒行业的影响较大，而对啤酒品种的影响相对小于前两者。

从下页表4和图2可以看出，在政府“舌尖腐败治理”初始期燕京啤酒的权益净利率在降低，公司的盈利能力处于一个低水平，其主要原因在于资产净利率的降低，而资产净利率的降低关键在于其销售净利率的降低，销售净利率的降低在于净利润的下降。当然，权益乘数相对稳定，说明公司债务情况基本稳定，但也并未给公司的转型带来实质性的优势。结合文章第二部分的理论分析，可以得出：在政府“舌尖腐败治理”初始期，燕京啤酒的盈利能力受到冲击，这说明燕京啤酒的市场策略和营销结构存在不合理之处。

从下页表5可以看出，在政府“舌尖腐败治理”严厉期，燕京啤酒的权益净利率仍在进一步降低，其主要原因仍在于燕京啤酒的资产净利率的降低，而资产净利率的降低关键在于其销售净利率的降低，销售净利率的降低在于净利润的大幅下降。从数据分析来看，公司的盈利能力在提升，但是整体水平还处在一个低谷位置。与此同时，可以看到燕京啤酒的权益乘数有所下降，这说明公司在产量规模上有所控制，前期的去产能规划有一定效果。结合文章第二部分的理论分析，可以得出：在政府“舌尖腐败治理”严厉期，燕京啤酒决策层对于舌尖腐败治理带来的盈利能力冲击，采取的是一种被动的应对策略——去产能，减少啤酒产量。当然，根据公司的战略布局，燕京啤酒在进行品牌的多元化营销，转型期间的利润率降低在所难免，多元化战略实效性在短期尚未凸显。

从表6和下页图3可以看出，在政府“舌尖腐败治理”常态期燕京啤酒的权益净利率出现大幅回升的迹象，这得益于燕京啤酒总资产净利率的大幅提升，即净利润的迅速增长。尤其值得关注的是，燕京啤酒2015年度的权益乘数在降低，这表明其多元化品牌营销战略不仅大幅度提升了销售净利率，而且有效地降低了公司的整体经营风险水平。当然，总的来看，公司的盈利能力仍然不足，除去宏观经济不景气、国际知名品牌的贸易冲击，公司产品单一化、经营粗放化也是重要原因。

四、红酒类上市公司盈利能力的杜邦分析——以张裕红酒为例

为进一步验证政府“舌尖腐败治理”是否对红酒类上市公司的盈利能力存在影响，文章选取张裕红酒为代表，对政府“舌尖腐败治理”以来，张裕红酒的盈利能力进行杜邦分解。如前所述，由于政府治理舌尖腐败的针对性较强，因此红酒中的高端品种受到的冲击将会更加明显。

从下页表7和图4可以看出，在政府“舌尖腐败治理”的初始期，张裕红酒公司的盈利能力急剧下降，说明红酒行业对于政府部门和事业单位的消费需求具有极大的依赖惯性。在权益乘数稳定的情况下，可以分析出销售净利率的降低是其盈利能力下降的主要原因。单在2013年的下半年，公司经营状况有所好转，可以看出公司决策层对于市场环境的快速适应力。

从下页表8可以看出，在政府“舌尖腐败治理”的严厉期，张裕红酒公司的权益净利率仍处于一个缓慢上升的过程，这说明全年行情的分化：下半年经营状况好于上半年。与此同时，张裕红酒公司的资产周转率也出现提升，除去进口红酒的数量回落，也可以说明公司正在抓紧占领中低端红酒市场，以期提高盈利能力。

从下页表9可以看出，在政府“舌尖腐败治理”的常态期，张裕红酒的销售净利率仍然有大幅的提升，虽然这与红酒行业受洋酒的冲击大有较大因素，但也从侧面说明公司在多元化产品类型拓展方面没有取得突破性进展。产品的同质化竞争严重，缺乏对象消费市场的细分，公司整体的盈利能力偏低。

五、结论及建议

（一）结论。政府重拳治理舌尖反腐是引发酒类行业发展受挫的“导火索”，而非根本性原因，酒类公司不注重多元化产品的销售、不重视经营战略的调整以及经营发展对政府部门和事业单位存在极大的消费需求依赖是三类酒公司发展受阻的本质性原因。政府“舌尖腐败治理”的过程中揭露了我国酒类行业的发展短板和经营弊端，暴露了我国长期以来酒类行业存在产品结构和市场结构极度畸形的现状，酒类公司的经营发展对政府部门和事业单位存在极大的消费需求依赖，以致于在短期难以调整自身的经营战略。毫无疑义，政府“舌尖腐败治理”对于酒类行业来说是一次“倒逼式”改革，促使优秀的酒类公司加速转型，注重自身核心竞争力的打造，以期不断提升自身的盈利能力。

政府“舌尖腐败治理”具有“双刃剑”效应，且“双刃剑”效应内部分化较为明显。首先，政府“舌尖腐败治理”有利于完善政府治理；其次，政府“舌尖腐败治理”所形成的倒逼机制有利于完善酒类企业的竞争环境，从而提升行业和酒类企业的竞争力，达到行业治理的效果。但要特别提出的是，政府“舌尖腐败治理”不仅对不同酒类品种的影响不同，而且对同一品种的酒类不同品牌影响也不一样，具体来说：一方面，白酒、红酒在公款消费中较为常见，因此政府“舌尖腐败治理”对这两种酒类的影响较大，对啤酒品种的影响相对较小；另一方面，在同一酒类品种中，高端酒类品牌所受的冲击要更大，因为政府公款消费的酒类品种往往比较高，这也可以解释为什么在禁酒令出台初期茅台销售数据出现大幅回落这一市场现象。

（二）政策建议。

1.关于优化政府“舌尖腐败治理”的政策建议。基于文章的研究，我们可以知道政府“舌尖腐败治理”对酒类上市公司的盈利能力形成冲击效应，其演变历程呈“倒U型”分布。从政府“舌尖腐败治理”在短期对酒类上市公司的盈利能力形成剧烈冲击说明，我国酒行业存在严重的产品结构同质化和市场结构畸形化的情况。但要明确的是，政府的主要职能之一就是要维护经济的稳定，要精准治理“舌尖腐败”。首先，严格限制过度包装的白酒销售，对严重超高价格的酒类进行监管限制，以突出政府反对奢侈浪费的导向作用。其次，对于天价酒类产品要进行严厉治理，但对于主打中低层次的优质酒类企业，政府应该通过财税支持进行鼓励扶持，支持其做大做强。最后，三类酒业对政策的反应是有差异的，尤其是白酒和红酒对政府“舌尖腐败治理”反应较大，政府应该实行差异化、多元化、灵活化的“舌尖腐败治理”方式，要明确“禁酒令”不是“灭酒令”，要辩证地、符合实际情况地分析问题和处理问题。

2.关于白酒类上市公司提升盈利能力的政策建议。如上所述，白酒行业现在的盈利能力强于啤酒和红酒行业，且回暖迹象明显，但这并不意味着白酒行业的发展便可高枕无忧。首先，要积极应对消费需求的变化，与政府治理“舌尖反腐”类似，随着消费意识和生活习惯的改变，未来白酒的消费需求会受到红酒和啤酒的蚕食，因此白酒上市公司应该注重酒类新品种的开发，以确保酒类消费需求格局改变后，公司仍能处于不败之地。其次，随着国家对白酒行业监管日益完善，垄断性竞争的可行性大幅降低，未来白酒行业的竞争会日趋激烈，因此白酒公司要注重酒品牌的塑造，形成软性竞争力。最后，上市酒类企业要注重对白酒市场的细分，以实现对市场消费层次的全覆盖，提升其营销覆盖面，降低公司的经营风险。

3.关于啤酒类上市公司提升盈利能力的政策建议。目前，啤酒行业仍处于一个低盈利、高成本、高风险的经营阶段，因此上市啤酒公司要加速转型步伐，以期在竞争中占据主动。首先，注重资本运作，打破啤酒行业的区域垄断藩篱，通过合作实现啤酒生产技术的新突破，全面提升啤酒品种的研发能力，提升产品的品质。其次，注重科技的研发，通过科技的力量擴大自身的产量，提升自己的质量，最终确立一个良好的啤酒品牌形象，抵御国外啤酒品牌的冲击。最后，要注意新品种啤酒产品的开发，丰富自身的产品线，以降低公司的经营风险，当前开发菠萝啤、绿啤酒、暖啤酒等新型啤酒品种的酒类企业都获得了不菲的销售成绩。

4.关于红酒类上市公司提升盈利能力的政策建议。红酒行业在三大酒类品种中的发展前景是最为弱势的，这与我国红酒的发展历史有一定关系，但是这并不意味着我国本土红酒公司没有发展空间。相反，日益增加的市场需求是我国红酒公司应该抓住的一次历史性机遇。首先，要重视科技的力量，专注于红酒品质的提升。酿酒葡萄的种植、管理、生产、窖藏都与科技息息相关，要想在国际红酒品牌的竞争中占有一席之地，国内红酒公司必须注重酿酒科技的提高，加大对酿酒技术的开发。其次，要优化红酒的产品结构，对每一层次的红酒产品都要形成独特的产品优势。最后，要转变红酒市场的推广模式，强化本土红酒文化的建设，注重红酒市场的细分和专业的推广，不能只依靠品牌和概念，要贴近消费者，加深对红酒文化的本土化研究，力争适应现有的市场发展和消费者需求。

参考文献：

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[3]谭嵩.我国酒类上市公司的财务报表分析——以贵州茅台和五粮液为例[J].商业会计，2011，（30）.