股权众筹中介的法律性质剖析和制度完善

李苗苗

(西南政法大学 民商法学院，重庆 401120)

股权众筹中介的法律性质剖析和制度完善

李苗苗

(西南政法大学 民商法学院，重庆 401120)

股权众筹中介作为连接融资者和投资者的纽带，可以有效改善股权众筹的信息不对称困境。目前我国的股权众筹中介存在法律性质不明晰，义务责任体系不健全等缺陷。股权众筹中介不论是信息中介抑或券商中介，本质应回归股权众筹市场“看门人”的角色，同时应明确其功能职责，使股权众筹这种互联网公开、小额民主化的融资方式更能够发挥群众的智慧、大众创新等优势，有效填补小微企业创业初期融资缺口并保障投资者的投资权益。

股权众筹中介；看门人；尽职调查；信息披露；投资者教育

股权众筹是指初创企业通过互联网中介平台向公众投资者公开发行股份的方式筹集小额资金的一种融资方式，公众投资者向初创企业投资并享有股份。近年来，随着在线社交平台的兴起以及在线网络的扩散，广阔范围内的公众投资者根据自己的兴趣和偏好，聚集互联网平台，寻找发掘有创意有价值的项目并进行股权众筹投资。互联网创新技术和传统投资原则的交织与碰撞的火花，衍生出了股权众筹这样一种迷人又危险的融资手段。股权众筹是迷人的，它以一种温和的方式赚取丰厚的回报，反映人们真正的需求和信任，以及积聚多样资本和智慧的能力。[1]这种融合互联网民主、创新、平等、自由精神与高效率，低成本的融资方式深受初创企业青睐。股权众筹是危险的，与传统的筹资方式相比，股权众筹深陷信息困境，存在的信息不对称问题更为突出，如果不加以有效解决，众筹极有可能沦为欺诈、非法集资的魔鬼撒旦。

一、股权众筹中介的缘起：股权众筹的信息困境

(一)“信息欺诈”与“柠檬市场”

股权众筹的本质是初创企业通过互联网公开小额的方式发行股份进行融资，传统意义上融资者和投资者固有的信息不对称之缺憾在股权众筹中体现更为淋漓。其一，信息披露渠道匮乏。股权众筹融资主体是处于发展初期的小微企业，发展良莠不齐，公司治理规范化程度不高，财务状况不透明，无法达到IPO上市的标准化水准，自然也就无法适用上市公司严格的监管要求和法定信息披露义务，这就导致实践中公众投资者缺乏有效的信息获取途径，难以获得关于初创企业真实、准确、完整的投资信息，有效信息的缺失会影响投资者作出最有价值的投资判断。其二，分散的网络投资者无法一致行动作出有效决策和监督。股权众筹投资者通过互联网进行网络投资，不参与众筹公司的日常管理运营，由于较少的股权，他们可能缺乏参与被投资公司的内部治理监控的话语权，这导致的结果就是无法了解公司经营管理的实际状况，及时行使监督权，对公司重大问题的决策上，往往更倾向于搭便车，会陷入“集体行动”的“囚徒困境”。由于缺乏有效的外部监督机制和内部约束机制，初创企业更容易发生机会主义和道德风险，信息欺诈和自我交易的概率大于成熟企业。由此便引发了“柠檬市场”问题。Zohar Goshen和Gideon Parchomovsky教授简洁描述它：“柠檬市场”是买卖双方之间存在信息不对称的市场。由于买方对产品的质量没有充分了解，所以他们对所有产品的价格都给予了折扣。高质量的产品不会以反映其质量的价格出售，因此将退出市场。市场上只剩下“柠檬”了。[2]柠檬市场中，卖方利用这种信息不对称对买方进行欺骗，从而导致“逆向选择”，市场的价格机制发生扭曲，质量好的产品被挤出市场，而质量差的产品却留在市场,[3]从而产生劣币驱逐良币之表征。

(二)“信息瀑布”与“羊群效应”

股权众筹提供了一种崭新的经济模式，通过互联网门户网站来聚集群众的智慧作出投资决策。“群体智慧”理论假设在于，人群可能比专家更善于在矿堆中发现钻石。每个人拥有的信息有两个方面，大家都可以获得的公开信息，以及基于自己的意见和偏好对事物的独特看法。这些众多信息可能有对有错，通过一个机制聚集起来，错误的信息相互抵消，正确的信息相互补充，最终公众聚集的看法就是全面的认识。[4]众筹的互联网门户网站相当于一个信息汇聚场所，群众在此讨论、筛选，从而汇聚出关于发行人股票的最真实透明信息并民主、平等地作出投资决策。 然而，此种理想化的“群体的智慧”的假设并非完美无缺。鉴于互联网无远弗届的特征，股权众筹通过互联网的平台，其筹资范围更是延伸扩展到更广泛的社会投资群体，可突破传统地域、国界的限制。这样导致的后果是，众多的投资者在此集聚，进而引发羊群效应。随着人群越来越大，人群行为的信息开始压倒单个成员的私人信息。这个群体的极端信息形式被称为“信息瀑布”，即使理性的个人也会选择放弃他们的私人信息，而是跟随人群。在这种情况下，群众的智慧可以升华为“羊群效应”。“羊群效应是当一个人仅仅是模仿他人的行为，忽略自己的私人信息，而不是有效的将公共信息和私人信息汇集集中在正确的结果。”[5]因此如果初创公司在门户网站上面发布虚假信息，欺诈虚假发行，通过互联网的“羊群效应”，更广泛投资者会成为欺诈的目标。

二、股权众筹中介于信息困局之缓和与消解

强大的证券公募市场必须具备两个前提：一是有关公司商业价值的充分信息；二是防止欺诈，维护投资者信心。[6]为了解决信息收集和信息验证问题，“看门人”机构扮演了重要角色。证券市场的看门人(gate keeper)包括券商、律师事务所、会计师事务所等中介机构。当发现证券市场主体存在不当行为之时，该种机构可以通过不与之合作或不同意其进入证券市场的方式将不合规之主体拒之门外。譬如，券商如果认为证券发行人不符合法定资格条件可以不为其提供承销证券的服务；律师如果认为公司的治理结构不规范或公司存在违法违规行为可以拒绝为其出具法律意见书，会计师如果发现公司的信息披露或者财务报表存在虚假情形可以拒绝出具审计报告。在此意义上看门人相当于一个“私人警察”，担负着过滤不合规的市场主体以及矫正不规范的市场行为之重任。

证券公募市场的逻辑同样适合公募型股权众筹。前已述及，股权众筹深陷信息困境，股权众筹中介发挥着连接发行人和公众投资者的纽带作用，发行人通过股权众筹平台发布融资信息，发行股份，向社会范围内的投资者募集资金。投资者通过互联网平台了解众筹企业的信息，通过购买股权众筹企业股份的方式向众筹企业投资。因此股权众筹中介对于缓解信息不对称，促进公正透明的信息披露与防止欺诈意义重大。股权众筹中介在股权众筹中的功能至少表现在以下方面：第一，证券经纪。众筹平台帮助筹资者公开发行证券，通过在平台发布信息，吸引出资人认购，提供投资咨询和建议、构建交易结构、参与投融资双方的协商谈判、接转募集资金、发布劝诱广告等，推动了证券的发行和投融资双方交易的完成，并且基于项目的成功交易而获取盈利，那么就符合了上述构成证券经纪商的要素，则应被认定为从事证券经纪业务。[7]第二，信息居间。股权众筹中介在互联网上对发行人的信息进行展示，用来解决公众投资者获取信息方面的不足并降低公众信息获取成本。第三，发行人资格认证。股权众筹平台对发行人的情况进行尽职调查，识别、筛选、验证发行人所提供的信息。在提供认证功能时，集中信息，监视、控制信息质量，防止或阻止欺诈等交易摩擦的发生。[8]在此层面，可以被看做是一种认证中介。综合来看，股权众筹中介机构在股权众筹融资过程作用较为全面，集证券经纪、信息居间、认证调查于一体。因此，从本质上来看，股权众筹中介机构乃是公募型股权众筹市场的“看门人”，担负着鉴别、认证信息，确保股权众筹发行人质量的重任,识别区分初创企业质量，解决股权众筹中的柠檬市场问题。[9]

从世界范围内监管实践考察，股权众筹中介作为连接股权众筹筹资者和股权众筹投资者的纽带，对于规范股权众筹市场、保护投资者利益发挥着重要作用。美国2012年4月的《JOBS法案》[10]，美国SEC于2016年5月生效的《众筹规则》[11]，新西兰政府于2014年12月生效的《金融市场行为规则2014》[12]，澳大利亚ASIC于2017年6月发布的《股权众筹中介机构指引规则》289号征求意见稿[13]，2015年7月韩国《资本市场法》中规定的股权众筹中介的法律制度虽然并非完全一致，但是存在很多重合之处，具体来说，股权众筹中介法律制度主要包括股权众筹中介的法律性质和具体的义务责任体系的规定。

三、股权众筹中介的法律性质剖析

根据各国股权众筹中介监管准入条件和业务经营范围的差异，倾向于将股权众筹中介区分为券商型中介和信息居间型中介。

(一)券商型中介

券商型中介是指准入要求和业务范围类似于券商性质的股权众筹中介。比较有代表性的是美国注册为“证券经纪商”的众筹中介和澳大利亚获得金融服务牌照的众筹中介。美国《JOBS法案》中规定众筹中介商需要注册为“证券经纪商”。澳大利亚证券投资委员会(ASIC)要求众筹中介机构提供股权众筹服务需要获得金融服务牌照(AFS)。中介商是否应当授予AFS牌照可以参考投资顾问、证券经纪商、基金管理人等业务标准，因此，澳大利亚和美国的众筹中介商在一定程度上都是券商中介性质。

(二)信息居间型中介

信息居间型中介是指准入门槛较低，旨在为客户提供交易信息和交易机会的股权众筹中介，信息中介不参与具体的交易活动或者对客户的交易产生实质性的影响。比较有代表性的是美国注册为“资金门户”的众筹中介和韩国的互联网小额投资中介业者。美国证券交易委员会(SEC)将“资金门户”定义为“任何在证券交易的要约或销售中为他人充当中介的机构”，资金门户将发行人与投资者相匹配，并为投资者与发行者提供集中的交易场所，降低搜寻成本。资金门户不需要注册成为证券经纪商，但仍需作为融资门户网站在SEC登记，资金门户也必须成为美国金融业监管局(FINRA)的会员。韩国的互联网小额投资中介业者是另一种信息居间型中介，根据韩国《资本市场法》的规定，其应坚守中介业者的中介性和中立地位，防止与投资者之间产生利益冲突。

(三)券商型中介和信息居间型中介的差异对比

作为两种主要类型的股权众筹中介，券商型中介和信息居间型中介存在显著不同，主要表现在：第一，信息居间型中介的准入门槛较低。美国的“资金门户”诞生的缘由在于，要求众筹中介统一注册为券商难度较大，成本较高。因此立法者基于降低成本和便利实践的考量，设计出了“资金门户”这样一种低准入门槛股权众筹中介。韩国众筹平台的准入门槛也较低，无需核准，只需要向金融委员会注册成为互联网小额投资中介业者即可，属于投资中介业的特例。第二，信息居间型中介的经营活动和业务范围存在限制，不能直接或间接从事类似广告宣传、投资劝诱、投资者咨询等容易对交易产生实质影响的活动。根据美国《众筹规则》302(b)款的规定，资金门户不能从事以下活动：1.提供投资建议或投资咨询；2.对证券的出售、认购进行宣传推介；3.为对证券购买认购进行宣传的雇员给予补偿；4.持有、管理、处置投资者证券。韩国《资本市场法》禁止互联网小额投资中介业者从事与证券发行相关的投资劝诱行为和对投资者的投资判断产生影响的咨询服务以及自我交易行为。[14]不难看出，美国的资金门户与韩国的互联网中小投资中介业者虽然性质相同，都属于信息居间型中介，但是其准入和业务范围又与券商型中介存在显著差异。其立法精神在于，虽然信息居间型中介的准入和监管与券商中介相比较为宽松，但是立法者却设定了一系列业务限制。因为其专业服务水平、业务管理能力、内部风险控制和合规运营上不及传统的证券经纪商，为了防止此种差距给投资者带来损失，立法者通过对一系列经营行为的禁止性规定，将其经营范围限定在匹配投融资双方资金需求的领域，严格禁止其以自己的意志影响投资者选择。[15]其背后反映的是，立法者极力希望避免信息中介与投资者之间存在利益冲突的立法理念。换句话说，信息居间型中介较低的门槛和较为宽松的监管准入会更容易滋生自我交易、关联交易等利益冲突的行为，损害投资者利益。因此，对此种信息居间型中介的经营行为进行必要的限制就显然有了正当的理由，作为信息居间中介不应参与具体的证券交易活动或者对证券交易活动产生实质性影响，坚守信息居间中介的本质，从而达到各方利益的合理平衡。

四、股权众筹中介的法律制度考察

综合来看，股权众筹中介必须履行的义务体系至少包括：尽职调查义务、信息披露义务、为投资者建立必要的交流机制、保障投资者交易安全、资金隔离、防范利益冲突等义务。

(一)尽职调查义务

调查义务是股权众筹中介履行看门人职责的重要保障，通过对发行人提供的各相关信息和文件的调查，确保发行人符合股权众筹平台筹资的条件，并保证其提供给投资者信息的真实性、准确性，降低交易的欺诈风险，维护交易的公平性。

调查义务的内容主要包括发行人状况和投融资限额。第一，通过对发行人的基本状况以及高管、主要股东的信息进行调查以确保发行人资质以及信息的准确合规，如果通过调查发现发行人的资质不符合要求或者信息存在虚假披露之处，股权众筹平台可以拒绝发行人进入股权众筹市场。例如，美国SEC《众筹规则》301(a)款要求众筹平台对证券发行人的所有高管、董事或任何拥有超20%已发行股票的持有人的背景及证券执法监管历史进行核查。如果股权众筹中介有合理的依据，认为发行人或相关人员有欺诈或以其他方式引起投资者担忧时，则要求拒绝进入其平台。澳大利亚ASIC《股权众筹中介机构指引规则》289号征求意见稿中要求中介商对发行人的调查主要包括：1.检查发行人公司是否按约定提供信息以及提供的信息是否与要求的一致；2.检查发行人公司的相关董事、高管理解相关信息的程度、细节；3.在可合理利用的情况下，使用独立和可靠的信息来源，以核实信息的准确性和完整性；4.检查发行人公司董事、高管了解没有提供信息在相关情形下可能产生对潜在实际声誉的影响与民事和刑事后果；5.拥有监测客户沟通交流设施和客户投诉有效程序，以查明可能出现的披露失败并采取合适的行动；6.要求有关董事亲自确认，根据他们的知识，信息是准确和完整的。新西兰《金融市场行为规则2014》186条规定，服务商应查阅发行人的身份和发行人提供的有关其董事和高级管理人员的身份和性质的资料，对发行人的情况进行了解。如果服务商认为发行人从事有误导性、欺骗性或可能误导或欺骗的行为或发行人作出虚假或误导性陈述，那么供应商可以禁止发行人进入股权众筹平台。如果服务商对发行人或发行人的董事和高级管理人员的身份不满意，或有理由相信发行人的董事或高级管理人员没有良好的品格，或有理由相信发行人不可能遵守在该服务下其承担的义务，可以拒绝发行人使用股权众筹服务。第二，通过对发行人和投资者的融资金额和投资金额进行调查以确保投资、融资没有超过法定限额。比如，美国的股权众筹中介需要确保投资者在12个月内购买的股票总额不超过法定投资限额。新西兰要求供应商有足够的制度和程序，以确保每个发行人在服务下的任何12个月期间不筹得超过200万美元。

(二)信息披露义务

股权众筹中介机构的信息披露可以有效缓解投资者和股权众筹发行人信息不对称。具体来说，股权众筹中介机构需要披露的信息有两大类。第一，发行人披露的基本信息。比如美国SEC《众筹规则》301(a)款要求众筹中介机构将发行人的发行信息以方便投资者获取、储存、下载的方式公布在中介平台，在向投资者出售发行证券前至少21日，将发行人披露的信息公布在中介平台，直到证券发行或销售结束或取消之前，发行人的发行信息需要持续公布，另外，发行人的年度报告也应及时在股权众筹平台登载。新西兰《金融市场行为规则2014》第215条众筹服务中介提供的信息披露文件必须包含一个简短的描述，具体包括：提供服务的性质、投资者资格标准、发行人资格标准、投资如何进行、金融产品如何发行、如何接受和处理投资者的资金等。第二，投资者教育信息。主要是促进投资者对相关投资交易知识和风险的了解。比如美国SEC《众筹规则》302款要求股权众筹的中介机构需要按照规定提供关于投资风险和投资者教育相关的信息披露，确保投资者已经明确了解全部投资风险，并可以承担此种损失。中介机构提供的教育材料中应至少有以下内容：1.通过中介机构提供、购买和发行证券的程序；2.买卖证券所涉及的风险；3.中介平台上可能提供的证券种类以及与每种证券相关的风险；4.对证券转售的限制；5.发行人需要在年度报告中提供的信息类型、提供信息的频率，以及发行人提交年度报告的义务可能在未来终止的可能性；6.投资者可投资的数额的限制；7.发行人取消投资要约的情况及投资者取消投资承诺的限制；8.投资者需要考虑是否投资证券是否与其适合；9.在发行完成后，发行人和中介人之间可能存在或可能不会持续的任何关系。通过设置在线问题，自主设计问卷的方式以确保投资者接受和理解相关信息。同时，中介机构需要适时修改更新教育材料，在其平台上提供最新版本的教育材料，并及时向投资者提供更新的教育材料。

(三)建立必要的交流机制

为投资者提供交流机会可以更好地使投资者之间、投资者与发行人之间沟通交流，从而缓解信息不对称，促进信息集聚，汇集群体的智慧，帮助投资者更好地投资决策。美国SEC《众筹规则》303(c)款要求中介平台需要给投资者和发行人持续沟通提供必要的渠道。作为沟通渠道的中介平台将为投资者分享他们对投资机会的看法以及与发行人沟通提供一个集中的和透明的方式，以便投资者更好地评估发行人和投资机会。澳大利亚ASIC《股权众筹中介指引规则》289号征求意见稿也规定众筹平台需要为投资者进行股权众筹发行的交流活动提供必要沟通设施，投资者可以向发行公司和中介商询问，帮助他们作出投资决定。

(四)投资者交易确认和冷静期

投资者确认可以帮助投资者回顾和评估他们的交易，通过确认交易条款从而充分认知交易内容和交易风险。比如，美国 SEC《众筹规则》303(f)款要求股权众筹中介提供或发送每个投资者交易确认书对交易进行确认。赋予投资者一定期限的冷静期和后悔权可以帮助投资者做出更为合理、理性的投资决策。美国SEC《众筹规则》304(a)款规定，投资者在发行期满前的48小时之内，可以因任何原因取消投资的承诺，在这种方法下，投资者可以综合考虑群众信息的观点，重新考虑投资决定，直到发行的最后48小时。澳大利亚ASIC《股权众筹中介指引规则》289号征求意见稿中要求股权众筹中介必须告知并允许零售客户行使冷静期的权利。

(五)资金隔离和利益冲突的防范

资金隔离和第三方托管可以有效保障资金安全。比如，美国SEC《众筹规则》303(e)款要求作为券商的中介机构募集的资金需要及时存放在一个单独的银行账户，或者交由银行等第三方托管机构托管。作为资金门户的中介机构不能够拥有、管理、运营、处理客户的资金，需要将资金交由独立第三方托管，同时注意防范利益冲突。新西兰《金融市场行为规则2014》186条要求供应商有足够的系统和程序处理供应商的商业利益之间的冲突，如关联交易，以及供应商有必要提供公平、有序和透明的提供服务的系统和程序。澳大利亚ASIC《股权众筹中介指引规则》289号征求意见稿中要求获得牌照的中介商需要有足够的安排管理可能全部或部分引起利益冲突的情形，并且可以控制、避免、披露存在的利益冲突。

五、我国股权众筹中介的法律性质和制度现状

目前实践中我国的股权众筹中介发展程度并不理想，主要是因为股权众筹在我国公开发行的面临的一定的法律风险。股权众筹本质是通过互联网公开发行筹集资本，根据《证券法》相关规定，证券公开发行需要经过法定机关核准，股权众筹这种公开小额证券发行活动如果未获核准，面临较大和规定风险，难以确保不触及“公开发行”“非法集资”“擅自公开发行股票”等法律红线。实践中，诸多股权众筹中介为了规避法律风险主要是以非公开发行的方式针对特定主体进行互联网融资活动，俗称“私募股权众筹”。但是私募股权众筹毕竟是向特定群体非公开筹资，与公募型股权众筹小额、公开发行筹资的自由、平等的普惠金融本质精神不相契合。2015年7月18日，央行会同各部委印发了《关于促进互联网金融健康有序发展的指导意见》，“股权众筹融资”被定义为“通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动”。2017年4月20日人大审议版的《中华人民共和国证券法(修订草案)》13条规定：“通过证券经营机构或者证监会认可的其他机构以互联网等众筹方式公开发行证券，发行人和投资者符合证监会规定的条件的，可以豁免注册或者核准。”这预示着股权众筹这种互联网公开小额的融资方式逐步获得监管部门认可并趋于合法化。然而目前的现状是，股权众筹法律制度处于缺失状态，股权众筹中介也缺乏明确的性质界定以及具体法律规则和制度体系，实践中，诸多互联网金融平台、互联网理财平台、大型网络券商平台相继试水互联网众筹业务，各类互联网中介平台种类多样，功能各异，股权众筹中介作为连接初创企业和投资者的纽带和股权众筹市场的“看门人”，对于缓解投资者的信息不对称发挥关键作用，因此，有必要明确其法律性质，并构建关于股权众筹中介义务和责任的制度体系，帮助初创企业缓解融资困局的同时更好地保护投资者的利益，达到促进中小资本形成和投资者保护的合理平衡。

六、我国股权众筹中介法律制度之完善

从世界范围内的立法经验来看，各国均倾向于承认股权众筹合法地位，通过强化股权众筹中介机构法定义务和职责规范股权众筹活动，给予投资者足够的保护。理想情况下，综合性的股权众筹中介至少扮演证券经纪、证券承销、信息中介、认证中介等多个角色。股权众筹中介的作用至少体现在法律尽职调查、信息披露、投资者交流、投资者教育等方面。随着我国股权众筹监管政策和法律规则的日益完善，有必要明确股权众筹平台的法律性质，更好的发挥众筹平台的作用。具体来说，我国股权众筹平台的完善应从明晰法律性质和完善具体制度切入：

首先，正确界定股权众筹中介的法律性质。目前国外股权众筹中介主要有两种性质，第一种是券商性质的，如美国注册为证券经纪商的股权众筹平台、澳大利亚发挥看门人作用的类似券商业务性质的中介平台。中介机构所发挥的作用与券商类似，经营的业务范围比较全面。第二种是纯信息中介性质的，比如美国的资金门户和韩国的互联网中小投资业者，此种是纯中介性质的信息居间商，不能从事投资咨询、宣传推介、投资劝诱等券商类业务。我国目前监管层面没有对股权众筹中介机构的准入作出具体要求，与股权众筹相似的另外一种债权众筹P2P平台的性质已经被银监会明确为界定为信息居间中介。①笔者认为，股权众筹中介的业务范围较之债权众筹P2P平台宽泛许多，不能简单地局限于信息居间中介的角色。在实践中，我国众筹网站的经营范围已经从最初较为单一的发布筹资信息和搭建交易通道，逐渐扩展到证券经纪、投资咨询、尽职调查、场外交易等多个领域。依据我国现行证券法律规范，只有经由证监会批准设立的证券公司或其他证券服务机构，才有资格从事各类证券服务业务，因此，这就使得未取得相关资质的众筹网站在经营过程中普遍面临着较大的合规性风险。[16]考虑到我国现实中股权众筹中介经营业务种类的多样化以及不同众筹平台的发展规模、主营业务的不同，股权众筹中介的准入可以考虑参考美国《JOBS法案》中的设计，将股权众筹中介划分为券商型中介和信息居间型中介两种。券商型股权众筹中介的主体可以设定为发展成熟、实力雄厚、业务综合的互联网券商，经营股权众筹业务需要持有券商业务牌照，可以从事广告宣传，投资劝诱，投资咨询等广泛的券商业务。信息中介型的股权众筹中介的主体可以设定为新兴的中小型股权众筹平台，准入标准可以适度放宽，低于券商的准入标准。同时，因为其准入门槛较低，业务管理，内部控制没有那么完善，为了降低经营风险，其业务范围局限于纯中介性质的信息居间商，不能从事证券投资咨询、推介劝诱等容易对投资者投资交易产生实质影响的券商业务。

其次，完善股权众筹中介的义务和责任制度体系。第一，规定股权众筹中介的尽职调查义务，发挥其“看门人”作用，以确保发行人符合准入条件，在发行人和投资者不满足法定条件的情形时，可以拒绝发行人和投资者进入投资平台，同时确保发行人的筹集资本以及投资者的投资没有超过法定限额。第二，明确股权众筹中介的信息披露义务，披露有关发行人的信息以及相关交易流程，确保投资者了解发行人的真实状况和投资过程，并可以通过设置问卷，提供投资者教育材料的方式使投资者了解相关的投资风险，理性作出投资决策。第三，股权众筹中介应当为投资者提供必要的交流平台，同时完善投资者交易确认机制，赋予投资者在冷静期内的后悔权，更好地保护投资者。第四，股权众筹中介应对客户资金进行有效隔离和第三方托管，同时合理的防范可能存在的利益冲突情形，如自我交易行为的避免。

注释：

①银监会2016年8月24日发布的《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》中，“网络借贷信息中介机构是指依法设立，专门从事网络借贷信息中介业务活动的金融信息中介公司。该类机构为借款人与出借人实现直接借贷提供信息搜集、信息公布、资信评估、信息交互、借贷撮合等服务。”

[1]Seth C. Oranburg.A Place of Their Own: Crowds in the New Market for Equity Crowdfunding[J].Minnesota Law Review Headnotes, 2016,100(2):166-167.

[2]Zohar Goshen, Gideon Parchomovsky.The Essential Role of Securities Regulation[J]. Duke Law Journal, 2006,55 (4):762.

[3]刘志云,史欣媛.论证券市场中介机构“看门人”角色的理性归位[J].现代法学,2017,39(4):95.

[4]彭冰.投资型众筹的法律逻辑[M].北京:北京大学出版社,2017:63.

[5] Seth C. Oranburg.A Place of Their Own: Crowds in the New Market for Equity Crowdfunding[J].Minnesota Law Review Headnotes,2016, 100(2):152-154.

[6]罗伯塔·罗曼诺主编.公司法基础[M],罗培新译,北京:北京大学出版社,2013:772.

[7]刘玉.股权众筹平台法律地位界定及制度构建——基于对美国相关制度的考察[J].河北法学,2017,35(6):174.

[8]吴艳敏,李敏.论股权众筹平台的法律性质[J].北方民族大学学报(哲学社会科学版),2017,(4):131.

[9]Darian M. Ibrahim.Equity Crowdfunding: A Market for Lemons?[J]. Minnesota Law Review, 2015,100(2):598-599.

[10]SEC. Jumpstart Our Business Startups (JOBS) Act[EB/OL].2012-4/2017-9. https://www.gpo.gov/fdsys/pkg/BILLS-112hr3606enr/pdf/BILLS-112hr3606enr.pdf

[11]SEC. Crowdfunding Regulation [EB/OL].2016-5/2017-9. https://www.sec.gov/rules/final/2015/33-9974.pdf

[12]MBIE(Ministry of Business, Innovation, and Employment).Financial Markets Conduct Regulations 2014 [EB/OL]. 2014-12/2017-9. http://www.legislation.govt.nz/regulation/public/2014/0326/latest/DLM6292901.html

[13]ASIC. Consultation Paper 289: Crowd-Sourced Funding: Guide for Intermediaries[EB/OL].2017-6/2017-9. http://www.asic.gov.au/media/4302087/cp289-published-22-june-2017.pdf.

[14]董新义.韩国投资型众筹法律制度及其借鉴[J].证券市场导报,2016,(2):7.

[15]刘明.美国众筹法案中集资门户法律制度的构建及其启示[J].现代法学,2015,37(1):156.

[16]刘明.美国众筹法案中集资门户法律制度的构建及其启示[J].现代法学,2015,37(1):158.

RoleDefinitionandFunctionRebuildingofEquityCrowdfundingIntermediary

LI Miao-miao

( School of Civil and Commercial Law, Southwest University of Political Science and Law, Chongqing 401120, China )

As the bond to connect fund-raiser and investor, equity crowdfunding intermediary can improve information asymmetry dilemma of equity crowdfunding effectively. However, legal nature about equity crowdfunding is unclear, obligation and responsibility are unsound in our country at present. Anyway, as information intermediary or securities trader, the essence of equity crowdfunding should return the role of gatekeeper of equity crowdfunding market. Meanwhile, the function and responsibility must be defined. Such internet openness, small-amount democratic financing mode as equity crowdfunding can develop the wisdom of the mass and innovation of the public, which fills up funding gap of small and micro business at the initial stage of pioneering and guarantees the investment equity of investors.

equity crowdfunding intermediary; gatekeeper; due investigation; investor education

DF438.7

A

1008-7605(2017)06-0091-07

2017-09-16

李苗苗(1991-)，女，河南南阳人，法学在读硕士研究生，主要从事商法研究。

(责任编辑：杜婕)