医药行业投资价值分析

唐贤伟++孙雪琴++樊彩娟

摘要：文章以医药行业164家上市公司2016年上半年的财务数据为研究对象，选取了38项财务指标，运用主成分分析、logistic回归构建模型，详细分析我国医药行业上市公司的投资价值，得出影响投资价值的主要因素，评价结果符合客观实际情况，最终为投资者提供参考依据。

关键词：上市公司 投资价值 主成分 logistic回归

一、引言

近年来，随着我国证券市场的逐步发展，投资者越来越关注上市公司的投资价值分析。公司的财务状况是影响股票市场最根本的决定因素，投资价值分析着眼于公司长远利益的增长和生命周期的持续，股票市场受到宏观市场环境、本行业及相关行业状况、企业内部运营情况等多方面因素的影响，通过财务状况，投资者可以判断公司的运营能力、盈利能力、偿债能力，并预测公司未来的发展潜力，给投资者提供参考建议。

本文通过医药行业上市公司的经济指标，利用Matlab、spss统计软件进行主成分分析，建立logistic回归模型完成对各医药行业上市公司的投资价值分析。

二、研究分析

根据2000年到2015年中国知网学术期刊数据库检索发现，关于投资价值研究领域的文献共有942篇，如表1所示。

為了便于分析，本文采用COX-Staut趋势存在性检验，探究10年来投资价值分析的研究状况，并作出如下假设：

H0：10年来投资价值分析文献无增长趋势；

H1：10来投资价值分析文献有上升趋势。

令C=n/2=10/2=5，前后观测值中为3正5负，取K=min{S+，S-}，p值为P（K﹤k）=P（K≤2）=■■n' i=1/38（6+28+56）=0.297>α=0.05，说明近16年来有关投资价值分析的文献数量没有增长趋势，文献趋势图如图1所示。

从检验的结果和趋势图来看，2000年到2005年以来文献数量急剧增加，但近年来，投资价值分析的研究一直没有大的进展，从知网检索被下载排名来看，处第一位的万科房地产公司投资价值分析，通过对该公司基本面和财务数据的分析进行研究，得到宏观经济和相关政策得到的定性价值和以公司财务报表以及由自由现金流贴现模型计算出的公司理论的定量价值。第二位的上市公司投资价值分析，运用统计中的因子分析和多元线性回归建立了投资价值的定量模型和现行投资价格模型进行研究，计算出上市公司的投资价值和现行投资的价格为投资者提供投资结论。排名第三的论上市公司的投资价值分析，通过“三段论”的形式对上市公司的投资价值分析进行了深入探讨，首先对国内外投资价值分析进行总结和评析；再具体的案例分析——上市公司东软股份的投资价值分析；最后提出在国内投资价值分析行业规范化过程中存在的问题和解决办法的结论。

总之，在投资价值分析的研究中都没有涉及到数学模型的运用，因此利用数学模型的方法进行投资价值分析具有较高的研究价值。

三、 数据预处理

（一）指标选取。上市公司经营业绩可通过报表的方式反映出来。在选取财务数据时，综合考虑了全面性的要素，通过中信证券投资软件选取了164家（剔除了财务指标欠缺的陇神戎发（300534））上市医药公司2016年上半年的财务数据。并选取了38项财务指标作为主成分分析阶段的变量，分别是：总资产（X1）、净资产（X2）、少数股权（X3）、资产负债率（X4）、流动资产（X5）、固定资产（X6）、流动负债（X7）、公积金（X8）、存货（X9）、应收账款（X10）、营业收入（X11）、营业成本（X12）、营业利润（X13）、投资收益（X4）、利润总额（X15）、税后利润（X16）、净利润（X17）、未分配利润（X18）、经营现金流量（X19）、总现金流量（X20）、股东人数（X21）、人均持股（X22）、人均市值（X23）、利润同比（X24）、收入同比（X25）、市净率（X26）、市现率（X27）、市销率（X28）、每股收益（X29）、每股净资产（X30）、调整后净资产（X31）、每股公积（X32）、每股未分配（X33）、权益比（X34）、净益率（X35）、毛利率（X36）、营业利润率（X37）、净利润率（X38）。

（二）数据整理。根据数据标准化分析的要求，需要将所收集的数据全部转化成正向指标，将逆向指标转化为正向指标使用公式：

■=[max（xi）-xi]/max（xi）-min（xi）

将适度指标转化为正指标使用公式：

■=1/（1+|xi-A|）（A为适度值）

由于所收集原始数据中，各指标性质和量纲的不同，需对全部原始数据进行标准化处理。将数据标准化处理的公式为：

Xij=（xij-u）/α（u为均值，α为标准差）

四、 模型建立与分析

（一）主成分分析。将数据标准化后，需要确定原有变量是否适合作因子分析，做KMO和bartlett检验，再确定因子变量进行主成分分析，最后计算主成分得分和综合得分，得到医药行业上市公司的综合得分排名。

1.KMO和bartlett检验。本文使用MATLAB对数据进行KMO和bartlett检验，具体如表2所示。

其中Bartlettˊs球形度检验为703，相应的概率sig<0.05，可以认为相关系数矩阵与单位阵有显著差异。同时，KMO=0.764，根据kaiser给出的KMO度量标准，当KMO>0.7适合做因子分析的原则，可知适合做因子分析。

2.提取主成分。由于需要提取综合因子来代替众多原始数据，本文运用matlab软件对指标体系进行主成分分析，得到了成分特征值和成分方差贡献率（见表3），根据特征值>1，方差累计贡献率>80%以上的主成分选取主成分，发现前10个主成分累计方差贡献率已经达到82.83604%，前10个主成分已经反映了原指标体系信息82.83604%，因此我们选取了前10个主成分代替原有的38个指标。

3.计算主成分得分。根据matlab运行结果，我们可以得到主成分系数向量（见表4），根据表4主成分系数向量可以得出主成分的线性表达式为：

FJ=Z1jx1*+Z2jx2*+…+Z38jx38*

其中Fi是标准化之后的变量值，Z1i，Z2i，…，Z38i是第i主成分的变量系数向量。F1、F2主成分的线性表达式为：

F1=0.182x1*+0.250x2*+…+0.032x3*+0.023x38*

F2=-0.100x1*-0.088x2*+…+0.363x37*+0.366x38*

其他主成分依此类推。其中在第一主成分F1的表达式中X2、X3、X17指标的载荷量较大，可以视作是医药行业上市公司反映资产实力及经营效益的综合指标。在第二主成分F2的表达式中X36、X37、X38指标的载荷量较大，可以视作是反映医药行业上市公司股东回报能力及盈利能力综合指标。

4.计算综合得分。将标准化后的原始指标代入主成分线性表达式中，各主成分得分乘以相应权数（方差贡献率%）加总求和，即：

F综=0.37F1+0.12F2+…+0.02F10

可得到各医药行业上市公司综合得分及排名。如表5所示（部分省略）。

5.因子分析结果。利用因子分析得到的综合评价结果，投资者就可以对各医药行业上市公司的投资价值作个别分析。本文仅对其中个别典型医药行业上市公司进行详细的分析和研究。

贵州百灵药业的综合得分排名第一，其毛利率和净利润率名列前茅，反映了贵州百灵在医药行业上市公司中盈利能力较强，从财务学的角度来说，毛利率反映企业的营业成本和营业收入的比例关系，贵州百灵药业2016年上半年的毛利率为60.41%，另外净利润率是评价企业通过销售赚取利润的能力，反映企业净利润占营业收入的比例，而贵州百灵的净利润率为21.1%，该比率高于医药行业上公司平均水平，表明贵州百灵药业通过扩大销售获取报酬的能力较强。但是在经营现金流远远低于医药行业上市公司的平均水平。究其原因，贵州百灵药业在营业收入和营业成本、费用类的比例基本是1：1，因为剩余经营现金流的金额不足，导致经营现金流量的增长率被严重拉低，这提醒投资者在对上市公司进行投资时，不仅要关注其盈利能力，还应关注所投资企业的运营能力、现金流量的现实情况，从多方面衡量企业的投资价值。

与贵州百灵相对比，排名第15的康美药业则在盈利能力方面表现较突出，康美药业的市净率和每股净资产位居同行前列并且高于医药行业平均水平，这与其特殊的股本结构和康美药业是小盘股有着重要的联系，这两方面的因素使康美药业在其他业务方面表现一般，但由于其没有其他一般上市公司的所有权和经营权分离而产生的矛盾，因此康美药业的股东可以享有较高的投资回报。

在众多的医药行业上市公司当中，国农科技的经营现金流居于医药行业中等水平，但是其在偿付债务能力方面却处于医药行业上市公司末位。对其进行详细的研究分析，发现这是由于国农科技近年来一方面流动负债总额较大，另一方面对外投资的现金流入远小于现金流出，比如在二、三和四线城市的房地产投资库存量大消耗了大量的流动资金。

（二）Logistic回归模型。假设以主成分分析得到的各医药行业上市公司的综合得分中大于0的公司具有投资价值，即Y=1，以主成分分析得到的各医药行业上市公司的综合得分中小于0的公司不具有投资价值，即Y=0。使用SPSS对标准化后的数据与Y进行二元logistic回归，建立模型。

1.模型系数的综合检验。如表6所示，分别采用步与步之间的相对似然比检验，块间的相对似然比检验和模型间的相对似然比检验三种检验方法对模型全局进行检验，通过三种方法的检验，其Sig均小于0.05，可以看出模型具有显著的统计意义。

2.模型拟合优度的检验。表7给出了Cox&Snell R方和Negelkerke R方主要给出了-2对数似然值的两个决定系数，Cox&Snell R方和Negelkerke R方越渐进1越好，这里为0.666和0.918，说明拟合较优。Logistic的拟合，其中各变量的Sig均小于0.05，比较显著。

3.构建logistic模型。由于X3、X25、X26、X28、X33的回归系数（B）为正值，取相应的指数后会大于1，表示取值越大，说明具有投资价值的可能性越大。X9、X21、X27、X29、X34、X36、X38的回歸系数（B）为负值，取相应指数后值越大，说明具有投资价值的可能性越小。

根据表8拟合结果，得到logistic回归模型为：

Ln[P/（1-P）]=BXT

B=[0.00005 -0.00003 -0.00010 0.00973 0.12970 -11.93513 0.01029 -33.37447 5.05737 -25.21158 -0.27507 -0.24615 35.969]

X=[X3 X9 X21 X25 X26 X27 X28 X29 X33 X34 X36 X38 1]

即：P=exp（BXT）/[1+exp（BXT）]

4. 模型预测检验。logistic 回归模型总准确率达到95.7%，其中对具有投资价值的上市公司判断准确率为93.5%，对不具有投资价值的上市公司判断准确率为95.8%，可认为判定结果可信度较高。表9给出了样本分类的准确率。

5.logistic结果分析。回归结果可以看出影响医药行业投资价值的因素主要有少数股权X3、收入同比X25、市净率X26、市销率X28、每股未分配X33、存货X9、股东人数X21、市现率X27、每股收益X29、权益比X34、毛利率X36、净利润率X38，因此从财务视角下进行投资价值分析时，需要首先考虑以上财务指标。

五、研究结论

本文根据所有医药行业上市公司38个财务指标出发，借助统计软件matlab、spss进行主成分分析和logistic回归。评价结果符合客观实际情况，医药行业上市公司综合得分排名也充分地体现了这些上市公司的投资价值，而且用于评价的指标体系与关于公司价值的理论也是比较一致的，结果可以为投资者提供参考。

投资者在对医药行业选择投资对象时，可以参考模型评价结论作出相应的投资决策。进行投资价值分析时要着重考虑少数股权、收入同比、市净率、市销率、每股未分配、存货、股东人数、市现率、每股收益、权益比、毛利率、净利润率。上市公司投资价值分析涉及国家的宏观调控、行业发展状况、经济政策走势、产品市场状况、公司财务状况等综合因素，合理的政策导向可促进产业的健康发展。公司财务状况是决定投资价值的关键因素，反映了公司的整体运营情况。所以，投资者在分析上市公司投资价值时，应综合考虑上市公司所处的宏观、中观和微观环境。J

参考文献：

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