董秘特征与信息披露质量：一个文献综述

眭冰燕

【摘要】作为连接上市公司与外部投资者、监管机构等群体的桥梁，董事会秘书认真尽职地履行信息披露职能，有利于推动上市公司与外部群体之间良好的沟通。那么，具备何种特征的董事会秘书能够提高公司信息披露质量？本文针对该研究课题进行了文献综述，并提出了几点评述和未来研究展望。

【关键词】董事会秘书 信息披露质量 文献综述

一、引言

上世纪90年代，为了满足香港联交所的上市规定，我国开始引入董事会秘书制度。随着国内证券市场的发展和成熟，该项制度也不断完善，并逐步由“舶来品”发展成为我国证券市场的独特制度。21世纪初国内外的一系列会计丑闻、国内的股权分置改革等事件促使市场提升对上市公司信息披露质量的重视程度，董事会秘书作为沟通上市公司与外部投资者、监管机构等群体的“桥梁”，其重要性随之提升。特别是2006年新《公司法》的实施，第一次从法律意义上明确了董秘信息披露的职责和公司高管地位。其后，证监会及交易所发布的各项制度、规范则进一步对董事会秘书的职责等作出了详细规定。未来，国内证券市场向“注册制”发展的趋势愈加明显，并且随着机构投资者比重的提升，董秘作为信息披露直接责任人的内涵将会得到进一步丰富和深化。

具体而言，董秘信息披露的工作包括狭义和广义两方面。其中，狭义的信息披露主要指合规性披露，包括定期报告、临时报告、其他重大事件等信息的披露。广义的信息披露包括接听投资者的咨询电话，为其解答公司经营、财务方面的问题；接待证券分析师或者媒体的调研和采访；组织路演、投资者见面会等活动；进行紧急公关处理等。

那么，究竟具备什么样特征的董秘能够提高公司信息披露质量，推动公司与外部市场的沟通？本文针对该研究课题进行了文献综述，并提出了几点评述和未来研究展望。

二、文献综述

纵观现有文献，主要分为两类，一类是单纯地、浅层次地分析董秘与信息披露质量两者之间的关系，并未进行实证检验；另一类是完全侧重于实证检验，董秘特征对信息披露质量的作用机制则是寥寥几笔带过。因此，接下来的文献综述将分为两部分，一部分是理论分析董秘特征与信息披露质量之间的关系，另一部分则是综述实证检验的结果和针对研究结果的解释。

（一）理论分析

陈晓莉（2004）认为董秘作为信息披露的主要发布者，其尽职尽责的信息披露对公司形象的提升和对投资者信心的提高均有直接且正面的影响。但其并未解释董秘提升信息披露质量的作用机制。

梁明（2005）则具体阐释了董秘提升上市公司信息披露质量的作用路径：一是董秘的专业素质普遍较高，有利于正确理解与披露公司信息，从而对公司相关信息是否可以披露、如何披露及披露后影响力如何进行专业判断；二是相较于公司报表信息披露，董秘具有很强的互动性，能够使公司与投资者在信息交流上产生互动，有利于增强投资者对披露信息的理解；三是相较于其他高管，董秘具有内外两重视角，对公司内部更多的了解可以更准确地对外部传递信息，对市场更多的了解可以在公司决策时更多考虑市场反应从而做出更优决策。

（二）实证检验的两个视角

1.视角一：验证某一法律法规实施的有效性。自2006年新《公司法》实施以来，证监会及交易所发布了多项制度、规范，进一步对董事会秘书的地位、职责等作出了详细规定。为了验证这些法律法规的有效性，学者们进行了相关的实证检验。（1）2006年1月1日新《公司法》的实施。周开国等（2011）选择2006年1月1日新《公司法》正式实施为事件，以新《公司法》正式实施前后60个交易日为事件窗口，以沪深300指数成分股公司为研究对象，并采用Kim and Verrecchia（2011）（KV度量法）基于收益率和交易量构造的模型来度量信息披露质量。经研究后发现，新《公司法》正式实施后，我国上市公司的信息披露质量得到了显著提高。（2）2007年《股票上市规则（第六次修改稿）》公开征求意见。上交所《股票上市规则（第六次修改稿）》征求意见稿中，要求上市公司董秘由副总或董事等有实权的高管担任，从而使董秘成为真正的高管人员，做到责、权、利对等。因此，高强、伍利娜（2008）对拟修订《股票上市规则》關于董秘任职资格新要求进行了实证检验。他们选择2001～2006年董秘均为同一人且兼职情况保持一致的深交所上市公司为研究样本，采用深交所信息披露质量综合考评结果（分为优秀、良好、及格和不及格四个等级）度量信息披露质量。经研究后发现，由副总兼任董秘可以提高信息披露质量，但未发现董秘仅兼任董事在提高信息披露质量方面的显著作用。（3）2010年《中小板上市公司规范运作指引》。深交所发布的《中小板上市公司规范运作指引》规定，董秘应当由上市公司董事、副总经理或财务负责人担任。扶青、刘博（2015）以2008～2012年中小板公司为研究样本，亦采用深交所信息披露质量综合考评结果来度量信息披露质量，研究后认为财务总监兼任董秘、副总经理兼任董秘可以提高上市公司信息披露质量。

2.视角二：董秘特征对信息披露质量的影响。以往的文献主要研究了董秘的三大类特征：人口特征（年龄、教育水平、专业背景）、公司治理特征（兼任情况、董秘持股、董秘任期、董秘薪酬）、综合特征（董秘社会资本）。其中，专业背景、兼任情况、董秘持股和社会资本是学者们着重研究的4个特征，而其余4个特征则是穿插在主特征的研究过程中。（1）专业背景。曹影（2016）侧重于投资者关系管理的研究，更关注董秘与外部证券分析师进行沟通交流的效果，并用分析师覆盖来衡量董秘的沟通绩效。分析师覆盖具体采用2014年度内对某上市公司进行盈利预测或者发布过投资评级报告的券商的数量。研究结果表明，具有财会专业背景能够显著增加分析师覆盖，从而提升董秘对外部的沟通绩效；财会与行业技术复合专业背景能够进一步提升董秘的沟通绩效；董秘由财务总监、财务负责人或总会计师兼任，亦能够进一步提升其沟通绩效；此外，较年轻、学历较高、持股的董秘也对其沟通绩效有显著的提升作用。（2）兼任情况。高强、伍利娜（2008）认为副总兼任董秘可显著提高信息披露质量，但未发现董秘兼任董事在提高信息披露质量方面的作用，其原因可能是在于董事本身对公司的经营管理参与有限，无法深入了解公司，也可能是独立性不足，因而由董事兼任董秘的作用难以体现。扶青、刘博（2015）经研究后认为，财务总监兼任董秘、副总经理兼任董秘可以提高上市公司信息披露质量；但是董事兼任董秘、董秘的财务背景与上市公司信息披露质量不相关。（3）董秘持股。周开国、李涛、张燕（2011）认为董事会秘书持有本公司股份会降低信息披露质量。同时，董秘的年龄、任职时间、教育水平、兼任情况和相关经验的回归系数均不显著，这说明董秘在上市公司信息披露方面的功能还没有完全发挥。翟光宇、武力超、唐大鹏（2014）的研究结果并没有遵循传统观点，董秘持股不但没有造成信息披露质量下降，相反却使信息披露质量得到了提高，这可能与研究样本的选取有关。他们选取的是2007～2012年14家中国上市商业银行的季度数据，这14家上市商业银行中有5家董秘持有本公司股票，而这5位董秘任职时间长，也许会使持股的董事会秘书对短期股价利益的需求降低，从而没有形成“内部人控制”；同时前三家银行均为城商行，资产规模相比于其他上市银行较小，也许无法采取大型商业银行监管资本套利等方法，这也约束了董事会秘书进行信息加工的余地。（4）社会资本。高凤莲、王志强（2015）运用社会学和管理学的理论，考察了2004～2011年间深市4726个样本观测值，并从董秘在公司内部的纵向关系、在公司外部的横向关系和其他社会声誉三个方面入手构建了董秘社会资本评价指标体系来衡量董秘的社会资本。经研究后发现，董秘社会资本对信息披露质量有正向影响：董秘社会资本越高，其社会关系网越复杂，获取信息的能力越强；同时社会资本损失的机会成本越大，董秘监督信息披露的动机也就越强，越能有效督促公司提高信息披露质量。并且在社会信任较低或法律意识薄弱的地区，董秘的社会资本对公司信息披露质量的提升作用更加显著。

三、几点评述

自董秘制度引入中国资本市场以来，国内学者仍将目光聚焦在董事会、监事会、独立董事的个人特征对信息披露的影响上，而作为公司信息披露直接责任人的董秘却很少受到关注，导致相关文献很少，研究广度和深度远远不够。同时，国内学者初期对董秘的研究集中于从法律或者实务角度对董事会秘书的价值和存在的问题进行阐述，并没有构建出一套完整的逻辑框架来合理解释董秘特征影响信息披露质量的作用机制，这就使得相关文献中的理论分析比较苍白。

对于研究内容，首先是董秘特征的选取方面，我们总结了现有文献主要研究董秘的人口特征、公司治理特征和综合特征对信息披露质量的影响，但是还没有任何一篇文献开始研究董秘的心理特征，例如董秘是否保守对信息披露质量的影响，这可能是因为心理特征难以衡量。其次，很少有研究对董秘特征进行细化，例如，只关注到董秘的财会专业背景能显著提升信息披露质量，但是董秘是来源于上市公司财会人员内部晋升？还是来源于会计师事务所？抑或是投行？这三种来源的董秘均有财务背景，但哪一种对信息披露质量有更显著的影响，当前文献并没有具体研究。此外，现有文献缺乏研究外生冲击对董秘特征与信息披露质量两者关系的影响，例如股灾背景下，具有何种特征的董秘具有优势，能够提高信息披露质量，从而使得公司股价波动较小。

对于研究方法，现有相关文献主要运用以下几种方法来度量信息披露质量，一是的深交所信息披露质量综合考评结果（高强等（2008）等），二是KV度量法（周开国等（2011）等），三是选取某一披露项目作为信息披露质量的替代变量（曹影（2016））。对于第一种专业机构披露指数来说，由于披露通常是以年度计的，因此难以准确定义信息披露发生变化的时机；对于选取某一披露项目作为替代变量，例如分析师覆盖率或者是管理层盈利预测自愿披露，都可能会使研究结果较为片面；对于KV度量法，相对于会计变量，该变量是一个基于市场交易量和股票价格的变量，可以避免采用会计变量出现的主观应计部分和盈余管理等问题，但是投资者的收益率更多地依赖交易量信息就一定代表上市公司信息披露质量不充分吗？这种衡量是否真正有效？因此研究方法的选择也是可以进一步探讨的地方。

四、未来研究展望

董秘特征与信息披露质量的研究总体上处于起步阶段，理论构建十分薄弱，因此首先要做的应当是结合一些经典理论，搭建好理论框架。例如，可以结合信息范式中的基本假设之一“经济行为人最大化效用动机假设”，具体研究董秘信息披露的动机、决策、实施过程与结果。除此之外，还可以从以下几个方面把握未来研究方向。

（一）研究样本的设定

1.研究区间。2006年新《公司法》正式实施，董秘的高管地位第一次在法律意义上得以确立，但2008年股灾的外生冲击打破了董秘特征和信息披露质量关系的稳定性，直到2012年两者关系才逐渐稳定，因此当前研究董秘特征和信息披露质量最佳的时间区间应当为2012年至2015年，并选择面板数据。而现有文献的研究区间大多在2012年之前，只有曹影（2016）的研究区间在2014年，但是由于仅用了一年的样本，说服力稍显不足。

2.子样本研究。现有文献均选择沪深A股上市公司作为研究样本，仅有翟光宇等（2014）一篇文献是以行业子样本（商业银行）为研究对象。但由于不同行业或性质的公司会有不一样的特征表现，因此未来研究可以按行业分类，又或者可以按企业性质分类，例如研究国企和民企中董秘特征是如何提高信息披露质量的。

（二）研究变量的精细化

对于董秘特征变量的构建，除了现有文献中的八类外，未来研究还可以：第一，利用心理测评的方式关注董秘的心理特征；第二，董秘特征的细化，例如关注董秘的来源（内部晋升？会计师事务所？投行？）对信息披露质量的影响。

对于信息披露质量的度量方法，KV度量法的合理性和替代变量的有效性仍处于疑问之中。因此，信息披露质量度量方法的改进也是未来研究不可或缺的一环。

（三）研究设计优化——延伸至经济后果

现有文献只是在单纯地研究董秘特征如何影响信息披露质量，但只有将这两者的关系延伸至经济后果才更具价值。例如，董秘特征在提高信息披露质量后，能否对证券分析师盈利预测的准确度或者公司股价有所影响？

总而言之，董秘特征与信息披露质量的研究具有很强的现实指导意义，但是现阶段来看，理论框架的构建依旧十分薄弱，实证检验也相对较为粗糙，不够精细，未来研究尚有非常大的发展空间与进步潜力。

参考文献

[1]曹影.董事会秘书的专业背景与沟通绩效：来自中国A股上市公司的经验证据[D].上海交通大学，2016.

[2]陈晓莉.诠释“董秘”职责[J].市场观察，2004（3）：36-37.

[3]扶青，刘博.财务总监兼任董事会秘书对信息披露质量的影响研究[J].中大管理研究，2015（10）：26-39.

[4]高凤莲，王志强.“董秘”社会资本对信息披露质量的影响研究[J].南开管理评论，2015，18（004）：60-71.

[5]高强，伍利娜.兼任董秘能提高信息披露质量吗？——对拟修订《上市规则》关于董秘任职资格新要求的实证检验[J].会计研究，2008（1）：47-54.

[6]梁明.重视董事会秘书对提升会计信息披露质量的作用[J].经济师，2005（10）：136.

[7]刘博.CFO兼任董秘与信息披露质量[J].决策与信息，2013（8）：77-78.

[8]翟光宇，武力超，唐大鵬.中国上市银行董事会秘书持股降低了信息披露质量吗？——基于2007～2012年季度数据的实证分析[J].经济评论，2014（2）：127-138.

[9]周开国，李涛，张燕.董事会秘书与信息披露质量[J].金融研究，2011（7）：167-181.

[10]Kim O，Verrecchia R E.The relation among disclosure，returns，and trading volume information[J].The Accounting Review，2001，76（4）：633-654.