中国金融行业公允价值层次信息的价值相关性研究

李庆玲　向成统

摘要：相比其他行业，金融行业公允价值计量的应用程度相对较高，公允价值计量信息披露更加规范和全面。文章以2012—2015年披露公允价值层次信息的沪深两市主板金融业上市公司为样本，采用0hlson价格模型，以公允价值的三个层次信息为切入点，研究发现金融行业公允价值计量整体上具有价值相关性，公允价值计量资产和公允价值计量负债的价值相关性不同。具体来看，第一层次公允价值计量资产具有价值相关性，而第二、第三层次公允价值计量资产不具有价值相关性，且第一层次公允价值计量资产价值相关性大于第二、第三层次公允价值资产；第一、二层次和第三层次公允价值计量负债均具有价值相关性，且各层次以公允价值计量负债的价值相关性逐层次降低。

关键词：金融行业 公允价值 层次信息 价值相关性

美国财务会计准则委员会于2006年9月发布第 157 号财务会计准则公告《公允价值计量》，目的是为了解决公允价值计量的相关性和可靠性问题。然而，国际上对公允价值计量依然存在争议。2008年爆发的银行信贷危机加快了高质量公允价值计量准则共建速度，2011年5月国际会计准则理事会制定了《国际财务报告准则第 13 号——公允价值计量》，进一步完善了公允价值计量准则。我国为了实现公允价值计量准则国际趋同，财政部于 2014 年 1月发布《企业会计准则第 39 号——公允价值计量》（CAS 39）来规范我国企业公允价值层次信息计量和披露行为。我国学者也开始对金融行业公允价值计量的相关性和可靠性进行实证检验，鉴于样本数据主要集中于公允价值计量准则颁布之前，学者们基本上认可公允价值计量整体上具有价值相关性，较少分层次进行公允价值计量的实证检验。然而，公允价值计量准则颁布两年后，我国公允价值计量层次信息是否具有价值相关性？公允价值计量价值相关性是否逐层降低？正是基于这一点，本文以沪深两市金融行业上市公司为样本进行公允价值层次信息价值相关性检验，以期为以后研究提供经验证据。

一、国内外文献回顾

国外关于公允价值计量及其价值相关性研究起步较早。Barth（1994）实证检验美国金融行业以公允价值计量的投资证券的价值相关性和可靠性，研究发现相对于历史成本计量，公允价值计量更加可靠和相关。Barth et al.（1996）实证发现，按照SFAS NO.107要求进行公允价值计量的证券、贷款、长期负债等项目具有增量价值相关性。也有研究得出了不同的结论，Eccher et al.（1996）发现以公允价值计量的证券投资的价值相关性不稳定，当模型中控制一定的变量后价值相关性会消失；Nelson（1996）以美国200家银行为研究样本，实证研究发现以公允价值计量的贷款、存款、长期债务和表外金融工具不具有价值相关性。SFAS NO.157准则颁布后，越来越多的研究关注公允价值层次信息的价值相关性与经济后果的实证检验。Song et al.（ 2010）以美国银行业披露的2008年度季度报告作为分析样本，得出公允价值计量第一、二、三层次输入值都具有价值相关性，且一、二层次价值相关性强于第三层次。然而，有效公司治理机制能够缓解较低层次输入值所带来的信息不对称问题。Altamuro（2013） 研究表明抵押服务权利，基于管理层输入值（第三层次）公允价值计量，相比基于市场输入值（第二层次）的公允价值计量，更能反映此类资产内在的经济价值。

我国公允价值计量的价值相关性研究起步相对较晚。郑传洲（2005）基于1997—2004年适用国际会计准则第39号（IAS 39）的B股样本公司，实证研究发现公允价值披露显著增加会计盈余的价值相关性，但投资的公允价值变动不具有价值相关性。不论金融行业还是非金融行业，我国上市公司与公允价值相关的信息具有一定的价值相关性（刘永泽等，2011）。白默等（2011）实证发现以活跃市场报价（第一层级）确定的公允价值盈余比重越高，对股价的解释力度越强。可供出售金融资产的公允价值变动在利润表的其他综合收益项目呈报时存在增量价值相关性，直接计入股东权益变动表时仅有较弱的价值相关性（徐经长等，2013）。在我国企业会计准则国际趋同背景下，长期股权投资重分类为可供出售金融资产的公允价值确认具有显著的价值相关性（黄霖华等，2014）。庄学敏等（2014）以2007—2012年我国金融业为样本进行检验，实证发现，对于可靠性程度越高公允价值资产越具有价值相关性，但对于公允价值负债的研究并没有明显的效果。邓永勤等（2015）以金融行业2007—2013年披露公允价值层次信息为研究样本，实证结果表明公允价值层次信息整体上具有价值相关性，且随着计量层次的降低，公允价值资产的价值相关性逐层降低，而公允价值负债的价值相关性却没有逐层降低。

綜上可知，国内外研究基本上认可公允价值计量具有价值相关性，部分研究结论存在差异性，主要体现在样本选择不同和具体报表项目对于公允价值运用要求不同上。目前，国内外学者越来越多从公允价值层次理论视角开展实证检验。然而，国内学者受限于上市公司披露公允价值层次信息较晚的现状，更多以公允价值资产和负债整体披露信息来实证检验公允价值信息的价值相关性，鲜有分层次检验公允价值层次信息的价值相关性。

二、理论分析和研究假设

要研究公允价值会计信息与股价的关系，不得不提及会计信息影响股价的作用机理，学术界普遍持有“信息观”和“计量观”两种观点。上世纪六十年代末，波尔和布朗等人提出“信息观”，该观点认为：会计信息的披露程度能够影响投资者对公司股利支付能力的判断，从而对股票价格产生影响。“信息观”以资本市场有效假说为前提。在资本市场有效假说中，股票价格能有效地预测股价，则财务和非财务信息的解释能力越强，进而公允价值层级信息的价值相关性越高，而Ohlson估值模型的建立将抽象的数据用函数模型建立可观察的相关关系，从中可以清晰地看出，会计信息和股价之间应该是存在相关关系的，在实证研究上有突出作用。

公允价值层次计量的结果由最低层次的输入值决定，进而按照相关流程进行，整个过程向财务信息使用者有效地展示了企业如何获得公允价值计量结果，可以有效地降低公允价值估计的主观性，有助于公允价值计量信息的相关性和如实反映性的提高。因此，本文认为，公允价值层次信息能够反映资产和负债的真实价值，提高了会计信息的质量，对财务信息使用者为证券定价做出合理的投资决策有帮助，而本文研究各层次公允价值相关性是否随着公允价值层析逐层降低，由此提出如下假设：

H1a：金融行业上市公司各层次以公允价值计量资产具有价值相关性；

H1b：金融行业上市公司各层次以公允价值计量负债具有价值相关性。

公允价值计量环境中，根据数据的可观察程度，公允价值输入值被划分为三个层次，第一层次是活跃市场上未经过调整的报价；第二层次除第一层次输入值外的可观察输入值；第三层次是不可观察输入值，需要企业对市场风险等做出职业判断而形成估值模型，由于投资者和企业经营者之间的信息不对称，第三层次的输入值易受到企业经营者操纵。因此投资者在进行决策时，会更多的关注直接来自活跃市场报价的第一层次公允价值信息而减少对第三层次信息的分析。根据上述分析可以得到如下结论，第一、第二层次的公允价值信息对股票价格的影响最强，所以第一、第二、第三层次公允价值计量的资产其价值相关性逐层次降低。

根据以上分析，由此提出如下假设：

H2a：金融行业上市公司各层次以公允价值计量资产的价值相关性逐层降低；

H2b：金融行业上市公司各层次以公允价值计量负债的价值相关性逐层降低。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源

金融行业公允价值计量运用最为广泛，并且公司具有同质性，使研究结论更为准确。鉴于2011年及其之前金融行业披露公允价值信息的企业很少，所以本文选取2012—2015年中国金融行业沪深两市主板上市公司年报数据为研究样本，样本量为124个。本文所使用的主要数据来源于巨潮数据库，股价来自于东方财富金融终端，所有数据均来自于手工检索。由于年报发布后股票市场对年报数据有一个缓冲期，从而，股价采用4月份最后一个交易日的收盘价作为参考数据。在进行数据分析时，初次使用 Excel软件对原始数据进行相关收集、整理，最后使用SPSS 17.0软件进行相关性分析和回归分析。

（二）变量的定义与模型设计

本文研究所使用的变量以及其相关定义如下：（1）股价（P）：指股票价格，在金融行业的股票资本市场环境中，考虑到股价对于报表披露的信息做出反应可能还需要一定的时间，所以本文采用的股价为第二年4月最后一个交易日的收盘价。（2）FVA1i，t、FVA2i，t、FVA3i，t分别表示第一层次、第二层次、第三层次每股以公允价值计量的资产；每股各层次以公允价值计量的资产=各层级以公允价值计量的资产/股本，而本文中的股本选取当年金融企业披露的总股本。（3）FVL1i，t、FVL2i，t、FVL3i，t分别表示第一层次、第二层次、第三层次每股以公允价值计量的负债，鉴于FVL1i，t和FVL2i，t金额较低且都来自于可观察市场数据，进而将其合并为FVL12i，t变量，每股各层次以公允价值计量的负债=各层级以公允价值计量的负债/股本。（4） NFVAL表示每股以非公允价值计量的净资产，NFVA表示每股以非公允价值计量的资产，NFVL表示每股以非公允价值计量的负债，而NFVAL=NFVA-NFVL，NFVA=（总资产-FVA）/股本；NFVL=（总负债-FVL）/股本，（5）EPS表示每股基本收益，本文控制了年度虚拟变量。

实证检验公允价值相关性模型，普遍采用奥尔森（Ohlson）剩余收益定价模型的价格模型和收益模型。价格模型使用的是股票价格与每股盈余作为模型的分析变量，但是在收益模型中，采用投资回报与每股盈余作为模型的分析变量。考虑到研究主要关注不同层次公允价值信息对公司股价的影响上，本文使用修正后的奥尔森价格模型。具体模型如下：

Pi，t=δ0+δ1FVA1i，t+δ2FVA2i，t+δ3FVA3i，t +δ4FVL12i，t+δ5FVL3i，t+δ6NFVALi，t+δ8EPS+φi，t

四、实证结果分析

（一）描述性分析

1.样本描述性统计。为了便于分析金融行业公司年报公允价值信息披露分布情况，对沪深两市金融行业公司按公司类别进行归类。具体统计情况见表1。

如表1中所示，各期中银行和证券公司占总样本比率为80.6%，这表明证券公司和银行在公允价值分层次披露的公司中占了大多数，其他公司主要是指保险业和信托业公司，样本量相对较少。2010年《商业银行金融工具公允价值估值监管指引》发布，要求中国境内依法设立的商业银行和保险业按照三层次披露公允价值估值信息。相比其他行业，我国金融行业较早开始进行公允价值层次计量，在信息披露方面也更加规范，有利于本文进行研究数据的收集和分析。2011年及其之前披露公允价值层次信息金融行业上市公司只有零星幾家且随意性较大，2012年分层次披露公允价值信息的金融行业上市公司达到15家，2013年增加到24家，2014年7月《企业会计准则第39号——公允价值计量》发布后增加到40家，只有东方证券、东兴证券、方正证券、国泰君安、国投安信五家上市公司没有披露，而2015年45家金融行业公司均已按准则要求作了相关披露。

2.公允价值各层次资产和负债的占比分析表。为各层次公允价值计量资产（负债）在总资产（负债）所占比例描述性统计分析如表2所示。

表2中以公允价值计量资产与总资产比值的均值和以公允价值计量负债与总负债比值的均值分别为17.4%和1.52%，均值较低，尤其是公允价值负债均值更低。第一、第二和第三层次以公允价值计量资产与资产总额比率的均值分别是5.85%、10.17%、1.03%，由此可知第二层次公允价值资产占比高于第一和第三层次占比，说明我国金融业公允价值资产输入值大多为可观察市场数据。第一、第二和第三层次以公允价值计量负债与负债总额比率的均值分别是0.28%、1.00%、0.27%，从而可知第二层次公允价值负债占比高于第一和第三层次占比，金融业上市公司持有的公允价值负债也大多处于直接或间接可观察的市场中，只是与公允价值资产相比，均值普遍较低。

3.变量相关性分析。主要变量的相关性分析如表3所示。从表3中主要变量的相关性检验结果可以看出，各个变量之间的相关系数均不超过0.655，这说明变量间不存在严重共线性问题。

4.相关变量描述性统计分析。模型中相关变量描述性统计如表4所示。从表4可以看出，第一、第二、第三层次以公允价值计量资产均值分别为2.83、6.14和0.93，这说明在公允价值计量的资产中，第二层次占多数，第三层次最少，以公允价值计量资产主要来源于可观察市场数据。第一、第二、第三层次以公允价值计量负债均值分别为0.08、0.34和0.12，这说明在公允价值计量的负债中，第二层次占多数，第三层次仅仅比第一层次高0.04。

（二）回归分析

样本公司各层级以公允价值计量资产和负债与股价的价值相关性检验的回归结果如下页表5所示。

从回归效果来看，调整后的R2为45.8%，模型的拟合效果较好。第一、第二、第三层次以公允价值计量资产的t统计量分别为5.525、1.557、1.323，这说明以公允价值计量资产第一层次具有价值相关性，第二、第三层次不具有价值相关性，假设1a部分成立。公允价值资产第一层次输入值来源于活跃市场上未经调整的报价，可信度最高，第二、三层次输入值要么来自于可观察市场数据调整后的报价，要么来自于不可观察市场数据，不被信赖。第一、二层次和第三层次以公允价值计量负债的t统计量分别是-2.229和 -2.213，由此可得，金融行业各层次以公允价值计量负债具有价值相关性，公允价值负债计量被信赖，假设1b成立。第一层次以公允价值计量资产Sig值小于0.01，在1%的水平上显著，第二层次、第三层次以公允价值计量资产则不显著；这表明公允价值资产第一层次价值相关性强于第二、第三层次，然而，由于第二、第三层次公允价值计量的资产都不具有价值相关性，就无法比较二者之间的价值相关性，假设2a不成立。第一、二层次与第三层次每股以公允价值计量的负债Sig值分别为0.028和0.021，均在5%的水平上显著，且回归系数分别为-2.754和-1.631，这说明第一、二层次的价值相关性要强于第三层次，假设2b成立。

五、结论

本文以2012—2015年披露公允价值层次信息的沪深两市主板金融业上市公司为样本，采用0hlson价格模型实证检验公允价值的价值相关性，实证结果如下：第一，我国金融行业运用公允价值计量的企业数量相对比较集中，金融行业以公允价值计量资产占资产总额的比重不高，以公允价值计量负债占负债总额比重更低，这说明我国公允价值运用比例不高。第二，在金融行业披露了公允价值信息的上市公司里，公允价值资产第二层次比率最高，第一层次比率次之，第三层次比率最低；公允价值负债第二层次比率最高，第一层次比率次之，第三层次比率最低；这说明公允价值计量主要使用可观察市场数据。第三，在金融行业披露了公允价值信息的上市公司里，以公允价值计量资产第一层次具有价值相关性，第二、第三层次不具有价值相关性，以公允价值计量的负债各层次均具有价值相关性。第四，在披露公允价值层次信息的金融行业上市公司里，各层次以公允价值计量资产与股价的价值相关性未呈现逐层降低，各层次以公允价值计量负债与股价的价值相关性呈现逐层降低。

为我国在更大范围内运用公允价值计量，应进一步完善我国公允价值计量准则及其应用指南，进一步引导市场参与者更加规范和熟练运用估值技术，引导市场参与者在非活跃市场环境下更好进行估值调整，继续深化金融市场改革，加快建设多层次资本市场体系，进一步提高市场活跃程度以提供高质量的可观察输入值。J

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