证券市场系统性风险与防范对策研究*

江 凡

武汉工程大学，湖北 武汉 430205

证券市场系统性风险与防范对策研究*

江 凡

武汉工程大学，湖北 武汉 430205

在证券业发展的几十年间，很多国家遭受过严重的系统性风险的摧残，发达国家，发展中国家以及新兴市场国家无一幸免。这些国家为了化解危机被迫花费巨资，市场的周期性也导致金融危机周期性的爆发，严重阻碍了各国经济的发展。例如，2007年美国的次贷危机导致次级抵押贷款机构破产，投资基金被迫关闭，股市震荡从而引起了金融危机的爆发，使全球金融市场出现流动性不足危机；随后我国于2015年又一次出现了新一轮的大幅度股市震荡。危机的不断上演迫使学术界对证券业系统性风险进行全面探究。

系统性风险；金融危机；流动性

一、关于证券市场系统性风险的定义

关于系统性风险迄今为止还没有一个明确的统一的定义。美国经济学家Crockett，Kaufman，一些国内学者以及国际清算银行就系统性风险均给出了不同解释。作者认为，风险并不是一个贬义词，而是一个中性词。即可能发生损失也可能获取收益，只是一种可能性。本文将系统性风险定义为：由于某种全局性的共同因素引起的投资收益的可能变动，即与投资者内心认定的投资收益的偏差，这种因素会对所有证券收益产生影响。

范小云(2006年)认为，系统性风险到系统性危机有隐患阶段，突变阶段，金融部门传染阶段，非金融部门行为调整阶段，5个阶段。赖娟(2011年)指出防范思路与措施包括预防为主，控制与化解为辅，建立系统性风险全程监控体系；银行与市场并重，建立综合金融监管体系；加强国际合作，防范危机跨国传染风险；关注系统重要性金融机构的风险状况四个方面。

国际证券监管组织强调要从公司债券的流动性、金融交易中抵押物的使用、零售金融产品和服务以及网络威胁四个潜在的风险领域来关注系统性风险及其防范。同时侧重于宏观经济环境、一般市场活动和新兴市场杠杆和资本流动以及颠覆性技术三个方面来支撑证券市场发展和风险。

综上所述，当前对系统性风险的研究局限于整个金融领域，主要侧重于银行业系统性风险及其防范，并在银行也和保险业等方面有所突破，但是忽略证券市场的系统性风险研究。2007年次贷危机引发的全球金融危机和2015年夏我国爆发的股灾证明随着金融混业经营模式快速发展，证券市场的系统性风险逐渐成为金融风险的导火索，因此亟需加强证券市场系统新风险及其防范制度研究。

二、我国证券市场动荡的原因分析

我国证券市场动荡的原因主要有外部因素，内部因素和我国市场特有的环境，本文主要围绕我国特有环境来分析。

首先，投资者的投资理念和投资行为不成熟不理智。投资者投资行为的共同作用造成了目前市场运行状况，反映了投资者在投资理念、投资知识、投资分析、投资判断及投资策略等方面综合素质和能力的重要指标。目前我国的证券投资者均以个人投资者为主，投资投资理念不合理，投资分析能力不强，投资策略不正确，投资行为不理性，因而造成了当前我国证券市场的波动。

其次，证券市场制度不太完善。首先，由于审批制度的不完善造成一些没有实力的公司可以轻易上市。放任不合格公司上市造成市场对投资客体的价值无法准确判断，导致我国股票价格的大幅波动。其次，在交易中缺少做市商的参与，这样就很容易造成市场的剧烈波动。最后，监管不完善，因而使我国股票市场上存在着大量的内幕交易、市场操纵、虚假陈述等违规行为。这些现象造成我国股票市场的不稳，导致股市的大幅波动。

最后，我国股指期货推出较晚且作用有限。我国于2016年4月16日推出了沪深300股指期货，对于稳定我国证券市场具有十分重要的作用。但是在之前，我国的股票市场是单边市，国内股票市场缺少避险机制，造成市场大幅动荡。

三、证券管理模式

(一)中国—集中管理体制

我国证券市场发展的时间虽然很短，但立法速度却很快。目前，我国有关证券市场的法律、法规等文件近300件，并在不断增加。例如，《股票发行与交易管理暂行条例》、《股份有限公司境内上市外资股的规定》、《证券交易所管理暂行办法》，《禁止证券欺诈行为暂行办法》、《证券投资基金管理暂行办法》及《中华人民共和国证券法》等一系列法律、法规、规章相继颁布，它们构成了我国证券法律制度的基本要素，奠定了我国证券市场规范和发展的法律基础。

我国证券管理模式为集中统一的监管模式，在这种模式下，政府及其下属各部门对证券市场是上下级的关系由政府及国家证券监管机构对证券市场实行集中统一监管，而一些自律组织，例如证券交易所、行业协会等只能起到协助作用。

但其不足之处也是显而易见的：(1)证券法规的制定者和监管者未按市场实际情况制定相关制度，使监管效率不高；(2)对于市场的特殊意外情况，反映不足，造成处理不及时。

(二)美国证券市场监管—自由与管制并重

美国联邦政府和各种政府依据法律对证券市场进行监管。美国证券市场的法律由美国国会制定，有关证券市场的法律主要有八个。这些法律的大部分是1930到1940年通过的，以《1933年证券法》、《1934年证券交易法》最为重要。其他的证券法律都在不同的程度上是由这两部法律派生出来的，例如《1935年公共服务控股公司法》、《1939年信托合同法》等。联邦政府通过美国证券交易委员会对证券市场实施监管。下设公司财务部、执法部、市场监督部、投资管理部。还设有经济分析办公室和监察办公室。(分管不同工作)

1999年《金融服务现代化法案》打破了1930年以来美国银行、证券、保险业之间的法律壁垒，允许金融领域混业经营。

(三)英国—自律管理与立法监管相结合

英国虽是自律管理的典型代表，但这并不妨碍英国成为世界上最早进行证券立法的国家。1918年，英国政府就颁布了第一部证券交易条例。

20世纪80年代，英国政府顺应证券市场发展的特点，于1986年10月开始实施《金融服务法》。该法的出台对于改变英国证券市场的结构十分有效，激励了市场的全面竞争，促进了英国证券市场混业经营模式的发展。同时也改变了证券市场的监管体系，由过去九个监管机构实行的分业监管改为金融服务监管局(FSA)统一实行的金融监管，改变了传统的自律监管模式，建立了自律管理与立法监管相结合的模式。

四、应对措施

(一)政府要加强对杠杆的监管，有效降低杠杆

杠杆工具会放大股市的波动，如同一把“双刃

剑”，具有助涨助跌的特点。杠杆并不必然带来风险，我们需要警惕的是场外融资的无序生长，以及整体市场的高杠杆率。因此，首先要对场外配资实施监管，限制场外配资；其次对配资杠杆进行限制；最后，政府在进行去杠杆时应该采取更为温和的做法，考虑到市场的预期效应，而不是全面的被动去杠杆，造成股市抛盘严重。

(二)相关部门要积极推进注册制改革

随着我国市场经济的不断发展，核准制的弊端不断突出，借壳上市，暗箱操作现象时有发生，不少公司经营不善，但是为了保住其上市公司的地位，虚报信息，高市盈率，高发行价格，高超募额造成我国经济泡沫现象严重，十分不利于我国股市稳定。因此要加强注册制改革，发挥市场自身供求调节机制，为市场提供优质标的。

(三)加强对投资者风险教育，倡导股民理性投资

在我国证券市场中不论是个人投资者还是机构投资者均存在投资理念不合理，投资行为不成熟，专业知识不扎实等情况。其投资行为主要是利用涨跌赚取差价，投资动机存在明显偏差。同时为了规避责任，避免与大部分股民的行为不对称，所以羊群效应大量存在，更加加剧了股市的动荡。因此要加强对投资者的风险教育，提高风险意识，明确投资动机，从而促进股市的稳定，为证券市场的完善发展提供一个健康的外部环境。

[1]李苗，史李娟.我国证券行业系统性风险防范分析[J].物流工程与管理，2014(06).

[2]陈志国，卞克阳.影响中国股票市场系统性风险的因素分析[J].河北大学学报(哲学社会科学版)，2010(04).

*创新基金《证券市场系统性风险与防范法律对策研究》的阶段性研究成果(项目编号：CX2016122)。

F832.51

：A

：2095-4379-(2017)26-0062-02

江凡(1991-)，女，河北邯郸人，武汉工程大学，法学专业研究生。