中国网络借贷市场的区域差异及信息引导关系研究

杨何灿 ， 杨咸月

(1.安徽师范大学 经济管理学院，安徽 芜湖241003；2.上海社科院 应用经济研究所，上海 200020)



中国网络借贷市场的区域差异及信息引导关系研究

杨何灿1， 杨咸月2

(1.安徽师范大学 经济管理学院，安徽 芜湖241003；2.上海社科院 应用经济研究所，上海 200020)

本文首次检验了中国网络借贷市场的区域差异及其信息引导关系。网络借贷市场的迅猛发展确实已突破时空局限，在全国范围内找到了服务“草根”阶层的定位；但各地网贷市场利率水平差异显著、区域分割问题相当严重，这与其利率变动不存在区域差异、各地市场信息已完全畅通形成巨大反差。主要原因是借贷平台因深度介入交易、成为类似商业银行信用中介的角色错位而引起市场定价混乱造成的。进一步发展网贷市场必须以全面提升市场效率为目标，消除区域分割。

网络借贷；区域差异；信息引导

一、引 言

近年来，特别是从2013年起，中国网络借贷市场发展非常迅猛。网络借贷是借款人和投资人借助网络平台进行借贷即“个人对个人”(P2P)的一种交易方式，可以突破时间和地理限制。根据网贷之家统计，截止2016年1月，全国正常运营的网络借贷平台共有2566家，仅2016年1月就成交1304亿元，贷款余额近5000亿元。尽管只占同期全国金融机构各类贷款余额的0.52%，但网络借贷以其特有的“低门槛、低交易成本、高收益和无边界”等的优势吸引了各界人士(特别是工薪阶层，实体私营企业主和个体户、网店商户等小微业主)的广泛参与。其规模扩张之快、发展速度之迅速远超出整个社会的预期，动摇了传统银行业“高高在上”的形象。无论对中国金融“供给侧”改革还是对国家“大众创业、万众创新”战略实施都具有重要的现实意义。由此，人们自然期待这种新型借贷市场能够在规范发展中提高金融资源的配置效率。

然而，现有国内外文献并未对这一问题给予关注，还没有涉及到这方面的研究。原因是欧美市场本身就发达、规范，因而效率本来就高，无需关注研究，其研究的侧重点主要在借款及借款行为等方面[1-3]。而国内这一市场则起步较晚，2007年出现第一家P2P平台，近三年来才获得迅猛发展，相关研究多侧重于定性分析，也有部分实证研究对借款人和投资者行为进行了分析[6]。

与此同时，网贷市场鱼龙混杂状况非常严重。截止2016年3月末，存在风险的平台有3329家，占全部平台的63%，其中问题平台占比34%①第一网贷，《2016年3月份全国P2P网贷行业快报》，2016-04-02，http://www.youdaiw.com/news/56579.html.。因此，国内的一个关注焦点在如何规范发展上。2015年12月28日，中国银监会发布《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法(征求意见稿)》，可见规范发展问题已经提到议事和实施阶段，但如何规范、怎样规范还存在巨大争议，且在操作上难以实行。事实上，规范发展不能离开效率。唯有以效率为目标的发展才是可持续的。否则，规范有可能找不到真正需要的“规范点”，甚至可能乱规范、扰乱市场正常秩序。国内这方面的教训已经很多，通常会出现一管就死、一放就乱的怪圈①股票市场就是一个明显例子。千股跌停、涨停几乎已经成为新“常态”。。如今的网贷市场面临着同样困局。如何从提高效率的视角来研究和规范中国网贷市场，既是理论需要更是现实需求。

理论上看，市场效率的一个直接表现是“一价定律”起作用，即在资金自由流动的情况下，投资者竭力寻求最佳收益的结果使得市场间的收益率出现均等化[4]；另一方面，借款人寻求最低融资成本的努力也会促使一价定律起作用。而突破时空限制的网络大大降低了投资者和借款人的搜寻、操作成本，甚至使这种成本降至忽略不计的水平；同时，信息流动也起着重要作用。因此，作为一个以互联网为平台的网络借贷市场的效率获得至少应该在如下两个方面得到体现。第一，市场不是分割的。相对于一体化市场，一个分割市场的效率必然相对低下。目前分布在中国各地的网络借贷平台如果形成了统一市场，应该遵从“一价定律”，即各地网贷借贷款利率应该相同或者基本相同；反之，若各地网贷市场利率存在显著差异，则市场必然是分割的，效率是低下的。第二，信息完全通畅。网络借贷使得分布于全国各地众多的借款人和投资人之间投、融资得以便利地实现。他们选择任何一家网络平台的成本都相等(几乎可以忽略不计)，公平交易的机会就会形成。可见，一个信息透明、公平竞争而又统一的网络借贷市场必然是效率可获得性最高的市场。

为此，本文就各地网贷市场利率的区域差异及其信息引导关系进行研究，希望借此考察和评估中国网贷市场的效率，并试图找到其效率损失的源头，从而为该市场的规范发展提供一个全新视角。

二、数据与研究思路

为了能够全面、客观而又准确的评估国内网贷市场的效率，本文选取了“第一网贷”网站上公布的中国12个省市[分别是北京、广东(不含深圳)、湖北、河南、湖南、江苏、江西、四川、山东、上海、深圳、浙江]和全国的2013年8月1日至2016年1月底的综合利率、期限、人气和成交总额四个指标的日数据作为研究对象，并对样本期的缺省值按照前一日数据进行插值[4]。综合利率是被第一网贷纳入统计的中国P2P网贷平台(2016年1月19日为3555家)借款标的(剔除娱乐标如秒标)利息和各种奖励的综合平均年化收益率；期限为纳入统计平台的平均借款期限；人气为总参与人数。之所以选取这12省市数据是因为其它省市网贷市场发展还比较滞后，第一网贷并未对其进行统计。样本起始区间设定为2013年8月1日是因为网络借贷市场在中国的起步较晚，一些省市在此后才陆续有统计数据。

表1给出了中国网贷市场的发展状况。从表1中可以看出，在样本期内，被第一网贷纳入指数统计的网贷平台，平均每天有10142人参与网络借贷活动，日均成交金额达到2.3亿元，平均每人次投资不足1000元；平均借款期限为6个月，平均综合借款利率为13.85%。可见这样的市场是真正的“草根”市场，也是传统金融机构不愿意、没有精力和能力从事的小额金融业务；但同时又是全国民众急需的和草根阶层踊跃参与的融资市场。该市场效率的提高不仅能够优化我国金融供给侧服务的结构与功能，而且还能够真正为释放民众创业和创新动能提供融资支持。

表1 中国P2P市场基本状况

基于此分析，本文研究国内网贷市场效率问题的基本思路是：国内网贷市场是否存在分割？一个分割的市场不可能符合“一价定律”，因而导致效率损失。那么，这种效率损失是信息传递不畅引起的还是资金供求关系引起的？如果不是这两方面的因素，则原因必定来自于市场自身、特别是市场中形形色色的借贷平台，因为网贷市场只有三个主体：平台与需要资金的借款人、提供资金的投资人，借款人和投资人共同形成了资金的供求关系。因此，提升该市场效率的重心应该放在对市场平台本身的规范上。循此思路，本文设计了如下三个具体要研究的步骤。

首先，运用ANOVA方差分析法分别从“整体”和“两两配对”两个视角来检验中国各地网贷市场利率的“一价定律”问题。原假设H0为“中国12个省市网贷利率不存在整体上、两两配对上的差异”；如果检验结果拒绝原假设，则接受备择假设H1 “各省市网贷利率存在整体上、两两配对上的差异”。之所以同时进行“整体”和“两两配对”的检验，是为了避免检验中出现漏检。前者涉及F检验，后者运用的是t检验，两者都是经典统计方法，这里不再赘述。检验结果表明，与描述性特征高度吻合，国内各省市网贷市场利率水平差异显著，不仅存在整体上不一致状况而且彼此之间也显著不同(为节省篇幅，略去检验结果)。

有趣的是，我们运用同样方法对全国上述12个省市网贷市场利率变动变量进行检验。发现国内各地网络借贷市场利率变动变量高度一致，不仅整体上无差异而且彼此之间两两差异也不显著。如此巨大反差充分说明，国内网贷市场的短期变动已经完全一致，但各地网贷市场利率水平的决定各不相同。

其次，运用相关系数和Granger因果关系检验国内各地网贷市场之间的信息传递关系。这是因为相关系数反映的是变量之间的同步一致性，而因果关系揭示的则是变量之间的先后关系，两个经典方法结合使用能够比较全面的为我们展示国内网贷市场的信息传导关系。

检验结果显示，国内各地网贷市场尽管存在差异但信息传递已经畅通无阻。其同步一致关系整体上水平很高，除湖南省与其它省市网贷市场相关系数略低外。相互引导关系也很有序，没有一个省市网贷市场不受外部引导或者对外部毫无影响力。这一方面佐证了国内各地网贷市场利率波动相同的原因，另一方面表明国内各地网贷借款人和投资人信息是充分的因而选择是自由的。

最后，进一步运用Granger因果关系检验国内网贷市场利率存在差异的原因。到底网贷市场利率水平差异缘自何方？是供求引起价格变化还是价格引导供求？进一步运用Granger因果检验方法来验证发现，国内网贷市场的利率是因、供求是果。这表明中国网络借贷市场效率的提升完全可以通过规范各地网贷平台、缩小各地利率差价来实现。

三、网贷利率的地区差异检验

各地网贷市场利率比较，包括大小比较和变动比较两方面。前者体现的是各地网贷市场利率决定上的差异；后者反映的是各地网贷市场变动上的差异。两者综合在一起能够更好地展示各地网贷市场利率关系。需要指出的是，这里以变量描述性特征为基础进行比较，并运用ANOVA方差分析法从样本均值差异和配对变量差异两个视角同时检验各地网贷市场间的利率差异。由于两种检验结果一致，为节省篇幅，本文仅列出总的检验结果。

表2给出了中国境内12个代表性地区网贷市场利率的描述性统计特征，并列出了它们之间大小差异的ANOVA分析结果。不难看出，各地网贷市场平均利率水平存在显著差异。

从均值和中位数看，两者态势一致，均表明国内网络借贷市场尚没有统一的利率水平，不同地区网贷利率上下落差较大。如果按利率从小到大顺序排列，则排名为：上海、北京、深圳、广东、浙江、四川、湖北、河南、江苏、江西、山东、湖南。这些省市网贷市场利率差异明显。粗略地看，存在明显的三个档次：一是以上海为代表的北、上、广、深低利率区，平均利率在12-16%之间。二是以湖南、山东、江西为代表的高利率区，平均利率大于20%。三是以浙江、四川、湖北、河南、江苏为代表的中利率区，平均利率介于17-20%之间。进一步运用ANOVA方差分析方法检验，各地差异确实客观存在。我们同时运用该方法对样本数据进行“整体差异”和“配对差异”检验，发现12个样本省市网贷市场利率不仅整体差异显著而且两两差异也都显著(鉴于两两差异检验设计表格太大，这里仅给出整体检验结果)。

从利率的标准差看，差异明显。从小到大的省市依次为上海、湖北、广东、深圳、河南、浙江、北京、山东、湖南、四川、江苏、江西。它们之间出现两极分化：一极是以前六个省、市为代表的低波动市场(利率标准差小于5%)；另一极是以后六个省市为代表的高波动市场(利率标准差大于5%)。

从频率分布图看，网贷市场利率峰度、偏度也有差别。江苏、江西、浙江、广东等省网贷市场利率分布几乎无偏，其偏度很小且接近0；而四川、湖北、深圳、北京、湖南、上海、河南等省网贷市场利率分布均有偏离，而且偏度逐渐变大。山东、江西、江苏、广东、四川、北京等省市网贷市场利率分布呈扁平；而深圳、湖北、浙江、湖南、上海、河南等省市网贷市场利率分布呈尖锋。此外，从时序走势图看，它们的单位根检验结果呈两种态势：一种是以湖北、湖南两省为代表，其利率走势平稳；另一种是其它省市网贷市场，其利率是随机运行的。

表2 中国P2P市场不同地区综合利率水平及其差异检验

表3 全国各地P2P市场综合利率变动及其差异检验

表3给出了描述性特征，并运用同样的方法对它们进行差异检验。结果显示，中国网贷市场利率变动完全一致，不仅各自变动方向相同而且变动大小也相等。与上述利率水平形成鲜明对照。

(1)尽管各地利率变动的频率分布有差异，但走势已经无差异。其频率分布图都是尖峰厚尾、无偏的，不同之处在于各自的尖锋高度有差异。其时序走势都是平稳的I(0)。

(2)尽管各地利率变动的变化有别，但利率变动水平已无异。ANOVA方差分析结果显示，各地市场利率变动尽管还存在数值上的差异，但不显著。

四、网贷市场的信息引导关系检验

各地网贷市场的信息关系可以通过相关系数和Granger因果关系来进行检验。前者考察的是变量之间同步一致性，而同步一致性反映的恰是它们之间信息流动的及时性。后者检验的是变量之间的引导关系，而引导关系反映的恰是变量之间的信息传递的先后关系。综合两者能够更加全面地揭示中国不同地区网贷市场之间的信息传导机制。

表4列示了中国网贷市场利率之间的相关系数。从中可以看出， 12个样本省市网贷市场的波动整体上已经同步一致。各地网贷市场利率之间的相关系数都比较高(大于0.5)，只有湖南省与其它网贷市场之间的相关系数偏低，不超过0.3。

(1)深圳市与广东省两地网贷市场利率相关系数高达0.98，表明两地市场变动几乎完全一致。原因是它们之间地缘关系密切。

(2)湖南省网贷市场利率与外部地区利率之间一致性低，原因是该省网贷市场起步晚、发展慢。与其它11个市场利率之间相关系数最低0.13、最高0.30，均值只有0.24。这表明该省网贷市场相对孤立和封闭。事实上，这种现象在尚未列入样本的中西部地区具有一定的代表性，因为类似的中西部地区网贷市场也不发达，多数才刚刚起步。

(3)样本中其它省市之间相关系数平均在0.70附近，而且彼此差异不大。相关系数略大于0.7的省市有北京、广东、深圳、湖北、江苏、江西、山东；略低于0.70的省市有河南、上海、四川。它们主要为东部、中部发达地区。

表4 中国P2P市场不同地区综合利率相关系数

表5给出了不同地区网贷市场利率之间的Granger因果关系检验结果。需要指出的是这里Granger因果模型中的滞后期根据SC准则取2。事实上，2天滞后期足够信息在网贷市场间传导。原假设H0为：“(表中)左边省市网贷市场利率不是(右边)省市市场利率变动的原因”；如果检验结果拒绝原假设，则选择备择假设H1：“左边省市利率是右边省市市场利率变动的原因”。据此对照表中概率可以判断中国网贷市场信息传递是畅通的，不同的只是程度上的差异：有的地区网贷市场信息来源是全方位的；有的是有选择的；根本不存在任何一个省市网贷市场信息与外部完全孤立的情形。

表5 中国网贷市场隔离利率之间Granger因果关系汇总表

(1)一些省市(如江苏、四川两省)网贷市场自身信息全方位对外溢出，并接受其它各地网贷市场信息的显著引导。无论是低利率区、中利率区还是高利率区网贷市场利率变动对这两个省网贷市场利率均有显著影响。

(2)另一些省市(如北京、河南、江西、山东、上海、深圳、浙江)网贷市场却与湖南省网贷市场信息不相往来。而这些地区彼此之间信息完全开放且互相显著引导。原因可能是湖南省网贷市场起步晚而且还比较封闭，因而对外影响比较小。

(3)湖南省网贷市场确实比较封闭，与大多数省市网贷市场不存在信息互换渠道；但与外部联系是畅通的。与四川省网贷市场在5%显著水平上完全互相引导；对江苏省市场也有显著影响。此外，在10%显著水平上，湖南省网贷市场还接受湖北省市场引导并对河南省市场产生显著作用。

(4)深圳、广东市场与外部信息是互通的；但彼此间却是单向的，表现为广东对深圳的显著引导。

五、差异的原因分析

表6 国内网贷市场利率与供求关系之间的引导检验

到底是什么原因引起国内网贷市场利率区域差异如此显著呢？是资金供求引起市场价格变动还是利率影响供求？为此，进一步运用Granger因果关系检验网贷市场利率、人气和成交金额之间的引导关系(见表6)。从表6中可以看出，中国网贷市场的利率不是由供求关系引起的，既不受人气指数显著引导又不受成交额显著影响。反过来，网贷市场的人气和成交额却都是受利率显著引导的。这说明了国内网贷市场利率并非来自需求方借款人和供给方投资人决定的，而是由网贷平台决定的。平台为了招揽客户和做大成交额常常人为地抬高或降低网贷市场利率，进而影响到整个国内网贷市场资金配置效率。

事实上，纵观中国网络借贷市场，据作者考察，当前全部借贷平台都介入了借贷交易之中，成为类似商业银行的信用中介。即便中国第一家平台拍拍贷以提供信息中介自居，近期也开始改变理念，加入了信用中介的大军。推荐优质用户借款项目，并向平台预缴保证金，机构为“保”标代偿保证金。

网贷平台为了自身各种利益成为信用中介，与人们所期待的信息中介定位相距甚远，导致了平台的交易定价非常混乱。(1)有些平台线上业务与线下业务一起做。一方面经营线上借贷业务，另一方面又与线下小额贷款公司和担保公司(如人人贷、你我贷、拍拍贷等)、融资租赁公司和保理公司(如拍拍贷等)合作，为其提供线上资金。同时这些线下业务真实性存疑，实际上是将线下风险转移到线上，同时绕开线下经营监管。在这种情况下，东部发达地区民间借贷资金充裕因而关联平台利率就低些，中西部地区借贷资金相对紧张特别是民间利率高企因而关联平台利率就高些。(2)有些平台甚至从事股票、房产等项目的筹资和投资业务。行情好时提高利率以吸引投资者资金；行情不好时为稳住投资者而提高利率同时冒更大风险。有些(如链家理财等)甚至直接或间接以垫资赎楼、生活贷、消费贷等方式提供“首付贷”这类违法业务。众所周知，网络借贷的生命力在于金额小、期限短和参与面宽等灵活特性，但某些地下或灰色交易确实左右着国内某些地区网络借贷市场的利率。(3)众多平台则为了扩大交易通常向前、向后扩展自己的业务。如提供事前甄别、事中担保和事后违约本息赔付。这些延伸服务由于缺乏统一、规范的交易流程和系统而影响到平台的利率定价，从而使利率出现严重风化。有些是虚假甄别，有些过分夸大担保，有些则无力兑现赔付。例如，由于全国范围内的网贷借款申请的审查条件缺乏统一要求，各地网贷平台只好根据自己的经验和判断要求申请人提供必要材料。更有甚者，这些材料还可能造假。结果必然加大网贷审查甄别成本。东部地区可能由于通讯、交通较为便利因而网贷额外成本相对低些；中西部地区由于相对闭塞因而网贷平台额外支付费用较高。(4)有些平台甚至从一开始就动机不纯。为关联企业融资，搞自融、资金池，甚至诈骗。E租宝就是一个典型案例；更有甚者，浙江台州的恒金贷上午开业，下午就“跑路”。平台的这些五花八门的经营方式均会变相地以各种策略包装反映到利率定价上。其结果必然使全国不同地区网贷市场利率水平差异显著，甚至同一地区不同网贷平台利率也大相径庭。

可见，中国网贷市场出现严重分割源自于借贷平台深度介入交易之中，成为信用中介而引起了市场定价混乱，因为国内网贷市场信息已经完全畅通。这已经影响整个网贷市场资金配置效率，从这个角度看，网贷市场确实需要严加整治。

六、结论与建议

本文首次检验了中国网络借贷市场利率的区域差异及其信息引导关系。网贷市场的迅速发展确实已经突破了时空局限，并且在全国范围内找到了服务“草根”阶层的定位。但各地网贷市场利率差异大、区域分割问题相当严重，这与其利率变动不存在区域差异、各地市场信息已经完全畅通形成巨大反差。究其原因，借贷平台深度介入交易、成为类似商业银行的信用中介，与人们所期待的信息中介目标相背离。而平台的信用中介角色错位引起市场定价混乱，影响到整个网贷市场的资金配置效率。这为网贷市场的规范发展和效率提升指明了方向和着力点。

1.网贷市场定位服务“草根”阶层，但区域分割问题相当严重。

网络借款期限短、金额小、频次多等特点在中国十分明显，因而吸引了众多投资人和被传统金融排斥在外的借款人，深受草根阶层欢迎。这一以互联网为平台、突破时空局限的市场理应遵循“一价定律”，却在中国存在显著的区域差异。严重的市场分割影响其在全国范围内配置资金的效率。

2.市场分割的原因不是信息闭塞。各地网贷市场不仅信息已经畅通共享，不同的仅是相互作用机制；而且利率的时变大小和方向已经高度一致。

3.分割的根本原因并非源自供求关系，而是来自借贷平台自身对交易的深度介入，成为信用中介而非所期待的信息中介，进而引起市场定价的混乱。

可见，中国网贷平台因成为信用中介而引起市场混乱，导致了“一价定律”失灵，引起市场效率损失。这种状况亟待改进乃至消除。

故此，网贷市场监管除了保护投资者利益、避免倒闭成潮外，还需要以全面提升市场效率为目标，把重点放在消除区域市场分割上来。(1)明晰网贷平台业务定位。如果将平台界定为信息中介，就需要明确信息中介之外的附加业务必须剥离，避免平台将因招揽人气所形成的成本反映到利率上。(2)强制平台明示本息担保和赔付等增信行为。平台可以通过风险备用金、商业保险等方式进行增信，但不允许过度夸大兜底责任、误导投资者并将此成本反映到利率上。(3)杜绝通过抬高利率行非法集资之实。相关监管部门应该明确责任，严厉打击自融、资金池，甚至诈骗等违法行为，而非相互推诿，无视甚至助长平台违法违规。如山东平台鑫利源“跑路”后，当地金融办和银监局均宣称不负责监管。(4)发布和建立全国统一规范的交易流程和信息共享系统。通过降低不同平台重复甄别审查成本、减少重复借款和恶意骗贷发生来缩小利率差异。(5)建立全国网贷平台风险监测预警系统。2016年3月下旬正式成立的中国互联网金融协会提出至少每日更新21条平台运营信息，然而会员平台只有16家，不足全部平台的0.3%。这远远不够，应该强制全部平台接入数据信息，定期公布预警名单，将劣质平台淘汰出局，将劣质客户拒之门外。

[1] Dorfleitner G，Priberny C，Schuster S，Stoiber J，Weber M. Description-text related soft information in peer-to-peer lending—Evidence from two leading European platforms [J]. Journal of Banking & Finance，2016, 64:169-187.

[2] Freedman S，Jin G Z. Learning by Doing with Asymmetric Information: Evidence from Prosper. Com [R]. NBER working papers, 2011.

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[4] 何光辉,杨咸月,陈诗一.入世以来中国证券市场动态国际一体化研究[J].经济研究,2012(10):82-96.

[5] 廖理,吉霖,张伟强.借贷市场能准确识别学历的价值吗？——来自P2P平台的经验证据[J].金融研究,2015(3):146-159.

责任编辑、校对：郭燕庆

2016-04-14

国家社科基金项目“中国P2P市场借款与违约研究”(项目号：14BJL033)。

杨何灿( 1997- )，上海市人，安徽师范大学经济管理学院，研究方向: 金融市场投资。杨咸月( 1966-) ，安徽省枞阳县人，上海社科院部门经济研究所研究员、博士生导师，研究方向: 金融市场。

A

1002-2848-2016(05)-0035-007