关联性视阈下金融机构风险传染效应的实证分析

柏宝春

（山东财经大学 金融学院，济南 250012）

关联性视阈下金融机构风险传染效应的实证分析

柏宝春

（山东财经大学 金融学院，济南 250012）

关联性是分析金融机构间风险传染效应的重要途径，文章基于关联性视角，运用线性GARCH检验等方法度量金融机构风险传染效应。实证结果表明：金融平稳时期，金融机构内部传染占主流；危机期间，金融跨行业间相互传染显著提升，其中以银行业传染效应尤为显著。

金融机构；关联性；金融危机；风险传染

0 引言

风险是金融市场永恒的主题，传染性是金融风险的主要特性。理清关联性对金融风险传染的影响是本文研究的出发点。金融机构间关联性的高低对风险传染的影响显而易见，一方面，单个金融机构的脆弱性通过关联使整体金融脆弱性进一步增强；另一方面，金融网络多维度与复杂性也对金融资产价格造成不稳定影响，并加剧风险传染。

本文首先分析国内主要金融机构间的关联性，认为金融机构间关联性越强，金融风险的传染性就越强，再进一步分析金融机构关联的方向性，并以此来探究风险在金融机构间的传染与扩散。

1 基于GARCH模型的金融机构关联性度量

考虑到金融机构间风险传染的方向性特征，在度量风险传染性时，需考虑动态关联性的方向性变化，为此，本文构建如下GARCH模型检验测度金融机构间关联性：

（2）关联性测度

本文运用以下模型测度金融机构的风险贡献度：

式（3）度量由机构j引起的格兰杰因果关系的总数，式（4）度量对机构j造成因果关系的关系总数，式（5）是以上两项之和。

（3）部门关联性的数量

本文将金融机构划分为银行、证券、保险与其他部门，并分别赋值α，β=1，2，3，综上分析，部门关联性有以下三类测度：

式（6）测量由机构j引起的，并对j所在机构以外的其他部门造成的格兰杰因果关系总数，式（7）测量j所在机构以外部门对j造成的因果关系总数，式（8）为以上两者之和。

2 数据选取与统计描述

2.1 数据选取

本文以在沪、深证交所（A股）上市的42家不同类型金融机构的股票收益率为研究对象，分析机构间关联度以及风险传染性，时间跨度为2004—2012年（月度数据，国泰安数据库），分析收益率对数形式，本文将金融机构分为三类，分别是银行类（包括5家大型商业银行、11家股份制商业银行等共16家上市银行），券商类（包括宏源证券等共19家上市证券公司），保险及其他类（包括中国平安、安信信托、爱建股份等共7家）。为反映风险传染的时变性，本文将样本期平均分为4个子样本时期，每个时期分别为36个月。

3.2 数据的统计描述

表1描述了相关样本的统计情况，部门收益率为上市公司股票收益率的加权平均值，权重为相关股票的流通市值。

表1 样本统计描述

从表1可以看出，分析周期内金融业中证券行业的平均收益最大，波动性也最强，其次是保险业，而银行业的平均收益率最低，波动性也最弱。从时间分布来看，2007—2009年间整个金融机构收益率的波动处于最高水平；从数据峰度与偏度分析可见，银行业的峰度与偏度在各时期均处于较高水平。

3 实证结果分析

基于前文分析，本文首先进行金融行业间分样本格兰杰因果关系检验，以分析金融机构间风险传染特性。本文首先将样本时间划分为三个子样本时间，其次将金融机构分为银行、证券、保险及其他三个部门，最后利用式（1）、式（2）和式(3)进行线性格兰杰因果检验，具体结果如表2所示。

表2 行业间分样本因果关系统计值

由表2可知，首先，整体来看，金融机构间存在因果关系的数量从2004年起迅速增多，于样本3期达到最高（占比19.2%，共165个）；其次，在样本1期，金融市场较为平稳，银行业所受因果关系影响最多，样本2期金融危机爆发，证券业受到因果影响最多，而且这一特征一直持续到样本3期；再次，在发生危机的样本2期，银行业对其他金融行业的因果影响也最多。

为进一步分析这种风险传染特征，并更加形象地体现金融机构间的关联性，本文利用式（3）—式（8）构建线性因果关系网络图，进一步测度金融机构间网络关联，具体见图1和图2。

图1 线性因果关系网络图 （2007年1月至2009年12月）

图2 线性因果关系网络图 （2010年1月至2012年12月）

由图1和图2可见，样本2期的网络关系紧密程度要显著高于样本3期，无论是从时间维度比较还是从个体维度比较，金融机构间的联系程度均存在较大差异。

4 结论

实证分析表明，国内金融机构关联性于2004—2007年中期并未发生显著变化；行业间分样本统计值自2009年上升，并于2012年达到最高值，说明自2008年金融危机后，国内金融机构间的关联性明显上升，相应地，系统性风险的传染性也进一步增强；此外，从行业维度看，统计样本数据表明，银行业关联性最强，证券业次之，保险及其他行业位列最后。

网络检验表明，平稳期金融行业内部风险传染影响占主流。危机期间，金融风险的跨机构传染影响占主流，具体而言，银行负外部性溢出效应在危机时明显增强，与此同时，银行业对其他金融行业造成的风险传染影响也愈加显著，相对而言，证券业受到的风险传染影响在金融行业中是最多的。

总之，银行、证券、保险业的关联性在金融市场环境恶化时明显增强，同时提高系统性金融风险的传染性。同时研究发现，银行业在系统性风险传染过程中发挥主导作用，相对保险业，证券业更易受到银行业风险的被动传染，因此不同金融监管部门间加强协调合作非常必要。

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（责任编辑/刘柳青）

F830.3

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1002-6487（2016）21-0169-02

山东财经大学金融产业优化与区域发展管理协同创新中心立项项目（14xtyb18）

柏宝春（1971—），男，山东烟台人，博士，研究方向：金融机构风险管理。