银行债权公司治理效应的差异化路径选择

2016-12-20刘芳

统计与决策 2016年21期

关键词：债权产权代理

刘芳

（陕西理工学院管理学院，陕西汉中 723000)

银行债权公司治理效应的差异化路径选择

刘芳

（陕西理工学院管理学院，陕西汉中 723000)

文章从产权视角系统分析了银行债权影响公司治理绩效的具体路径。研究发现，银行债权主要通过激励机制和控制权机制对企业的代理成本和治理绩效产生影响，但是由于国有企业特殊的产权性质，使得银行债权影响公司治理绩效的机制失效，进一步的经验分析还表明，银行债权对于国有上市公司治理绩效的负面影响主要是通过短期债权来实现的，而其对于民营上市公司治理绩效的积极影响则主要是通过长期债权来实现的，因此由于产权的不同，银行债权对于公司治理绩效的影响路径将存在显著差异。

产权；银行债权；公司治理

0 引言

国外的研究已经表明，负债融资不仅可以为企业的经营提供急需的资金，还可以提高企业的治理水平和经营绩效[1]。Jordan等(1998)通过对英国私营企业的实证分析得出企业的利润率与负债率正相关[2]，Frank和Goyal（2003）以美国的企业为样本也发现公司的业绩与杠杆率成正比[3]。而银行债权作为企业债务融资的主要形式，不仅可以提高企业的经营绩效，还对企业治理具有独特的监督效应。Diamond(1984)指出银行在收集和获得企业成本信息方面具有独特的成本优势[4]，而且其自身也有动力对企业的经营管理进行监督[5]。因此，银行通过贷款介入公司的治理能够对管理层产生良好的监督和约束作用，从而降低企业的代理成本[6]。那么这是否意味着以银行贷款作为主要融资手段的中国企业也可以利用银行债权提高企业的治理水平呢？

汪辉（2003）的研究表明负债的确可以提高企业的治理水平和公司价值[7]，但于东智（2003）的分析却发现由于中国上市公司的资本结构不合理，因此银行债权的治理是无效的[8]，田利辉（2004）更发现随着银行贷款规模的扩大，企业的价值趋于下降，银行债权对企业的治理具有显著的负面影响[9]。这意味着国内外学者对于银行债权的公司治理效应尚未得出一致的结论，虽然很多学者都从预算软约束[10]、企业退出壁垒[11]等角度对这种不一致性进行解释，但无论是预算软约束还是企业退出壁垒，都更多地发生在国有企业身上，这就提示我们产权可能是理解中国银行债权公司治理效应的重要切入点，因此本文尝试基于产权的视角对中国银行债权的公司治理效应进行重新解读。

1 理论分析与假说提出

根据经典的债务融资模型，银行债权的公司治理效应主要通过以下两种机制发挥作用：管理者激励机制和控制权机制。本文依据这两种机制来分析产权对于银行债权公司治理效应的影响。

第一，管理者激励机制。由于所有权和控制权的分离，管理者并不能得到其努力付出所取得的全部成果，而只能得到由其控股权所决定的全部收入中的部分收入，所以就可能出现企业管理中的道德风险问题，而这一问题可以通过提高管理者的控股比例来解决。具体来说，随着控股比例的增加，管理者也将获得其努力所得的更高份额，因此会付出更多努力，从而降低所有者和管理者之间利益不一致所带来的代理成本，按照这一逻辑，企业银行债务的增加会间接提高管理者的控股比例，并降低管理者的代理成本。

第二，控制权机制。对企业管理者管制权的威胁是激励其付出更多努力的有效手段，因为管理者的效用主要来自于对于企业控制权的掌握，而破产和被收购是对管理者控制权的最大威胁，因此，企业破产和被收购的风险越大，管理者就越有激励提高其努力程度。具体来说，企业破产的风险与其负债—股权的比例是成正比的，银行债权的增加显然会提高企业破产的风险，此时管理者就会被迫放弃个人利益而通过增加其努力程度来提高公司的经营绩效，从而使得企业的代理成本降低，治理绩效提高。此外，随着债务水平的提高，企业被债权人收购的可能性会不断增加，而一旦被债权人收购，管理者的控制权即面临被剥夺的危险，而为了保住职位，管理者也会更加努力地对企业进行经营，从而有利于企业治理效率和绩效的提高。

由于国有企业特殊的产权性质，使得银行债权的公司治理效应难以有效发挥，甚至会趋于恶化，而将国有企业和民营企业放在一起进行分析的时候，两种截然不同的影响可能会相互抵消从而使得银行债权的公司治理效应变得不再显著甚至是产生负面影响。由此，得出如下理论假说：

理论假说：国有企业特殊的产权性质使得银行债权影响公司治理的激励机制和控制权机制无法有效发挥作用，从而导致银行债权对于国有企业和民营企业的公司治理效应产生显著差异。

2 数据与模型

我国上市公司从2006年1月1日起的公司年报必须在上一会计年度结束后的四个月内公布，因此从国泰安数据库中搜集了2006—2014年在沪、深两市A股上市的786家非金融类公司9年的样本数据。为了考察产权对于银行债权公司治理效应的影响，将实际控制人为国有性质的企业定义为国有上市公司，而将实际控制人为民营性质的企业定位为民营上市公司，根据理论分析，银行债权的公司治理效应主要体现在代理成本的降低上，因此使用代理成本来衡量银行债权的公司治理效应，根据吕长江和张艳秋的观点，代理成本可以通过实物消费这一变量来计算，所谓实物消费主要是指企业用于办公、差旅和招待的费用，其实际上反映了管理者在正常收入之外的职务消费，集中体现为企业的管理费用，因此使用企业的管理费用率作为代理成本的衡量变量，管理费用率越高，则企业的代理成本越高[12]。

对于银行债权，主要是使用企业的银行贷款来衡量，在公司的年报中，企业的贷款余额主要包括三部分：短期借款、一年内到期的非流动性负债和长期借款。我们使用企业的贷款余额与企业总资产之比作为银行债权的代理变量，此外，由于短期贷款和长期贷款对于企业成本结构的影响存在显著差异，而且其用途也存在明显不同，因此不同期限的贷款可能也会影响管理者的行为进而产生不同的公司治理效应，因此在考察贷款比率对企业治理效应影响的同时，也需要进一步分析不同期限贷款对于企业治理效应的差别。将短期借款与一年内到期的非流动性负债与企业资产的比率作为银行短期债权的代理变量，同时将企业的长期借款与企业总资产的比率作为银行长期债权的代理变量。此外，还需要引入相关控制变量以更加准确地反映银行债权对于企业治理绩效的影响。基于以上分析，就可以建立以企业代理成本C作为被解释变量，以银行贷款X作为解释变量，以总资产K和企业成长性G作为控制变量的面板数据模型，具体如下：

其中，i表示上市公司，j表示时间，β0表示常数项，β1，……，β5表示变量系数，ϕi表示个体固定效应，εij表示误差项。

3 实证结果分析

在对实证结果进行分析之前，首先对各变量的统计特征进行分析，在所选取的样本中，共有495家国有上市公司，291家民营上市公司，其相关的统计特征如表1所示。

表1 变量的统计特征

从表1可以看出，国有上市公司和民营上市公司在各变量上都存在显著差异，一方面，从银行贷款率来看，我国的金融系统特别是银行贷款仍然存在着明显的信贷配给，更多的短期贷款和长期贷款流向了国有企业，而不是民营企业，这与经验事实也是一致的；但是另一方面，从企业的主营业务增长率来看，民营公司的效率要高于国有上市公司，下面就对面板数据的实证估计结果进行分析，以进一步验证本文的假说。经过检验，最终确定使用个体固定效应模型对面板数据进行估计。其估计结果见表2所示。

从表2们可以看出，首先，无论是国有上市公司还是民营上市公司，其整体的F统计量都是显著的，而且拟合优度也说明本文选取的解释变量能够在一定程度上对被解释变量即企业的代理成本进行解释，此外，国有上市公司的常数项显著为正，而民营上市公司的常数项并不显著，这说明在其他条件不变的情况下，民营上市公司本身的管理费用率较国有上市公司低，即民营上市公司具有较高的效率；其次，从控制变量来看，国有企业的企业规模和主营业务增长率均与企业管理费用率具有显著的正向影响，即随着国有上市公司规模的扩大和主营业务增长率的提高，其代理成本均会显著提高，相反，民营上市公司的企业规模对企业代理成本具有不显著的降低作用，而主营业务的增长则可以显著地降低民营企业的代理成本，这在一定程度上说明我国民营企业的规模偏小，规模的扩大和主营业务的提高均有利于民营上市公司更有效的利用规模经济，从而降低企业的代理成本，提高企业的治理绩效。

最后我们来看本文的银行债权的公司治理效应，一方面，总体的银行债权对于国有企业的公司治理效应具有显著的负面影响，其显著地提高了企业的代理成本即管理费用率，相反，银行债权显著提高了民营上市公司的治理效应，即显著降低了以管理费用率衡量的企业代理成本；另一方面，银行债权对于国有上市公司治理效应的负面影响主要是通过短期银行贷款率来实现的，而银行债权对于民营上市公司治理效应的积极影响主要通过长期银行贷款率来实现的。这就在一定程度上验证了本文在理论分析中所得出的假说，即由于国有企业特殊的产权性质使得银行债权影响公司治理绩效的激励机制和控制权机制难以发挥作用，而且由于预算软约束和退出壁垒的存在以及对于企业管理者特殊的考核激励机制使得银行债权成为国有企业管理者获得个人利益的工具，而相对短期贷款，长期贷款由于具有固定的投资方向，因此更难以被管理者所利用，相反，管理者支配短期贷款的自由裁量权更大，因此短期贷款成为国有企业管理者谋取自身利益的主要工具，也成为银行债权恶化公司治理效应的主要路径。而在激励机制和控制权机制的作用下，银行债权的确有利于降低民营上市公司的代理成本，从而提高公司治理绩效，这与国外学者的研究是一致的，也为我国民营企业较高的效率提供了新的注解，在此基础上，本文的经验研究进一步发现银行债权对于民营上市公司治理绩效的积极影响主要是通过长期贷款来实现的，这就在民营上市公司和国有上市公司这两个不同产权的企业之间形成了银行债权影响公司治理绩效的差别化路径，这就为进一步提高我国企业的治理绩效提供了重要的依据和借鉴，下面就对此进行分析。

表2 实证估计结果

4 结论与政策建议

本文从产权视角系统分析了银行债权影响公司治理绩效的具体路径。研究发现，银行债权主要通过激励机制和控制权机制对企业的代理成本和治理绩效产生影响，但是由于国有企业特殊的产权性质，使得银行债权影响公司治理绩效的机制失效，进一步的经验分析还表明，银行债权对于国有上市公司治理绩效的负面影响主要是通过短期债权来实现的，而其对于民营上市公司治理绩效的积极影响则主要是通过长期债权来实现的，这意味着由于产权的不同，银行债权对于公司治理绩效的影响路径存在着显著差异。因此，为了提高我国不同产权性质企业的治理绩效，至少应该做好以下工作：

首先，继续推进国有企业特别是国有上市公司的混合所有制改革，使得银行债权对于公司治理绩效的积极影响能够在改革后的国有企业中发挥出来。通过分析，银行债权对于国有上市公司治理绩效的失效主要源自于预算软约束和退出壁垒的存在，因此，首先应该改革我国的银行制度，尽可能消除银行资金的信贷配给，使得资本能够根据贷款对象的经营效率进行有效分配，这样就可以在很大程度上避免国有企业面临的预算软约束，。

其次，完善国有上市公司的财务会计工作，将国有企业的预算纳入政府预算，并受到公众的有效监督。国有企业凭借其特殊的垄断地位获得了大量的利润和银行贷款，相对于长期银行贷款而言，管理者更可能利用会计和预算制度的漏洞来通过短期银行贷款谋取个人利益，这已经在经验分析中得以证明，因此，作为银行债权提高国有上市公司治理绩效的第一步，必须加强对管理者利用资金特别是短期银行贷款的监督。

最后，在完善金融市场结构的基础上，将更多的银行贷款特别是长期银行贷款分配给民营企业特别是民营上市公司，从而利用银行债权的公司治理绩效提高我国资本的配置效率以拉动经济的可持续发展。

[1]Grossman S J，Hart O.Corporate Financial Structure and Managerial incentives[J].Social Science Electronic Publishing，1982，107.

[2]Jordan J，Lower J，Taylor P.Strategy and Financial Policy in UK Small Firms[J]，Journal of Business Finance and Accounting，1998(25).

[3]Frank M Z，Goyal V K.Testing the Pecking Order Theory of Capital Structure[J]，Journal of Financial Economics，2003(2).

[4]Diamond D W.Financial Intermediation as Delegated Monitoring:A Simple Example[J].The Review of Economics Studies，1984(51).

[5]青木昌彦.经济体制的比较制度分析[M].北京：中国发展出版社，1999.

[6]Shepherd J M，Tung F，Yoon A F.What Else Mailers for Corporate Governance:The Case of Bank Monitoring[J].Boston University Law Review，2008(88).

[7]汪辉.上市公司债务融资、公司治理与市场价值化[J].经济研究， 2003(8).

[8]于东智.资本结构、债权治理与公司绩效[J].中国工业经济，2003（1）.

[9]田利辉.杠杆治理、预算软约束和中国上市公司绩效[J].经济学，2004，(10).

[10]田利辉.国有产权、预算软约束和中国上市公司杆化治理[J].管理世界，2005，（7）.

[11]倪铮.银行监督、企业社会性成本与贷款融资体系[J].数量经济技术经济研究，2007，（11）.