代理成本异化与国有企业绩效——基于中国上市公司的实证研究

郝云宏，谢在阳，郝 洁，曲 亮

(1.浙江工商大学 工商管理学院，杭州 310018；2.浙江工商大学 统计学院，杭州 310018)



代理成本异化与国有企业绩效
——基于中国上市公司的实证研究

郝云宏1，谢在阳2，郝 洁1，曲 亮1

(1.浙江工商大学 工商管理学院，杭州 310018；2.浙江工商大学 统计学院，杭州 310018)

本文从导致国有企业腐败的不同类型代理成本出发，构建了代理成本的五种异化表现对国有企业绩效影响的内在机理，并立足中国2008—2015年国有上市公司的数据，对不同代理成本进行分类和度量。本文通过研究发现，国有企业高管权力寻租、在职消费及关联交易等以权谋私行为问题较为突出，给企业绩效带来显著的负效用；对社会责任的承担在一定程度上会损害国有企业内部利益相关者的短期利益，增加媒体曝光度有助于通过外在监督与约束提高企业的经营效益。此外，现有国有企业两职合一比例较高，政治关联日益紧密会放大代理成本对企业经营绩效的作用，但其影响机制在不同国有企业分组测量的结果中存在差异。本文研究为深化国有企业改革和分类治理提供了新的理论视角。

代理成本异化表现；机会主义行为；国有企业分类治理；大股东掏空

一、 引 言

国有企业高管腐败一直是社会各界高度关注的现实问题。作为代理成本的极端表现之一，国有企业高管的腐败作风不仅广受人们的争议与诟病，且其滥用手中的权利谋取私人收益等机会主义行为更是给国有资产带来不同程度的侵害。分析国有企业腐败现象的内在因素和治理机制，探讨特殊制度环境下实施分类治理的可行策略，将是本文研究的重点。现有的研究认为委托代理关系是引起国有企业公司治理问题的主要原因。田耘指出，国有企业中委托代理层次过多、所有者缺位、激励机制失效和约束机制弱化等问题是导致国有企业内部人控制现象、合谋及寻租问题突出的重要原因[1]；杨鹏和赵连章认为，国有企业冗长的委托代理链条导致信息传递缓慢，加大了委托人对代理人监督的难度，且大量条块分割现象和市场不规范行为加剧了信息不对称，使企业的代理成本上升[2]；贾希为从博弈论的角度出发，认为多层委托代理关系之间存在一种为各自利益最大化的博弈行为，国有企业的问题即为各层委托人与代理人动机和行为组合的结果[3]。虽然已有文献从委托代理关系的不同角度阐述了导致国有企业高管腐败的因素，但国有企业腐败案例形形色色，现有研究很少从代理成本的不同类型出发分析国有企业腐败的背后原因，也较少去关注分类改革过程中不同类别的国有企业所存在的主要代理成本的显著差异。

与一般的民营企业不同，国有企业的管理对象是国有资产。作为初始委托人的全体公民，往往行为能力比较弱，监督成本与收益的非对称性使得初始委托人缺乏监督动机[4]，通常由国家政府扮演二级委托人的角色，通过设立国务院国有资产监督管理委员会控制与管理不同的国有企业[5-6]。黄邦根和周泽炯指出，国有企业的多级委托代理关系会带来“变压器”的效应，使得公司内部治理结构由于外部的资产层层代理环节变得更加复杂[7]。此外，国有企业还需承担由于政府传统发展战略而导致的对不具备比较优势的产业进行投资所形成的战略性政策负担，以及由于国有企业承担过多的冗余员工和社会捐赠等职能而形成的社会性政策负担等问题。过多的政策性负担会降低高管经营的积极性，不利于企业参与市场化竞争[8-9]，相对于民营企业，国有企业还存在由于历史问题遗留下来的行政级别制度及浓厚的政府官员色彩等问题，这些也会对企业的经营绩效产生不同程度的影响。

对此，现有的委托代理理论已不能对当前形势下国有企业存在的代理成本问题进行很好的解释。现实中可能存在的代理成本的异化现象使得国有企业的公司治理问题更加复杂。本文旨在从经典公司治理框架下的“第一类”“第二类”代理问题出发，基于国有企业所存在的不同的腐败现象，扩展中国国有企业可能呈现出的五种代理成本异化表现，并实证分析其对国有企业经营绩效的影响机制以及在不同组别国有企业中的差异表现。本文的研究对于突破人们对国有企业代理成本的分析及度量，改善国有企业的腐败现象具有一定的现实意义，同时为国有企业的分类治理提供一个很好的理论视角。

二、 理论分析与研究假设

早期经典公司治理理论的逻辑起点是所有权和经营权分离形成的第一类代理成本，关注的焦点在于委托人与代理人之间由于信息不对称所引起的对公司剩余控制权的博弈，其结果可能造成管理者基于自身权益最大化采取背离股东意愿的机会主义行为，从而使股东利益遭到损害；后期LLSV等学者对股东内部的大股东隧道效应进行了进一步解析，分析了控股股东由于存在现金流权与实际控制权之间的差异引发的第二类代理成本，即大股东通过“掏空”企业导致与中小股东之间的利益冲突。尽管两类代理成本的行为主体有所不同，但仍是公司治理经典委托代理框架下影响企业绩效的重要因素。然而，面对当前形势下我国国有企业管理制度上的特殊性和国有企业高管腐败的不同表现，其代理成本的作用机理可能会发生变化，即出现不同于一般企业代理成本的异化现象。本文在两类代理成本的基础上进一步探讨我国国有企业委托代理关系的复杂性及其影响企业绩效的内在机理，有利于把握制约国有企业深化改革的内部症结，从而确立起国有企业公司治理问题的分析框架及理论依据。

第一种代理成本表现在国有企业高管过度的在职消费等机会主义行为当中。在两权分离情况下，作为公司的实际运营者，代理人通常掌握比委托人更多的信息及资源，这会诱使经理人通过“隐瞒信息”“虚假信息”及投资净现值为负的项目等机会主义行为获取自身利益的最大化，带来“逆向选择”和道德风险。且在国有企业中，受“高管限薪”的影响，作为公司的实际管理者更多地会选择以权谋私，以寻求自己的私有收益[10]。虽然一定程度的在职消费可以替代货币薪酬的激励作用，调动经理人的积极性[11]，但过度的在职享受会影响其对工作的尽职程度，使企业价值遭到损害。据此，本文提出：

假设1：“两权分离”下的第一种代理成本对国有企业绩效产生显著的负向影响。

第二种代理成本表现在国有企业内幕交易、关联交易等机会主义行为当中。高管通常掌握企业内部资源优势，出于自身利益驱使，会诱使其通过关联交易、利益输送等“掏空行为”获取私人收益，而不惜以牺牲中小股东的利益为代价[12]。对于国有控股企业而言，一方面，控股股东可通过与代理人“串谋”来达到共同截留或侵占本应该属于国家剩余财产的目的[5]；另一方面，国有企业与党政机关和政府的密切联系也会诱使高管通过“权利寻租”“主动创租”等方式影响企业经营绩效。据此，本文提出：

假设2：“掏空行为”下的第二种代理成本对国有企业绩效产生显著的负向影响。

第三种代理成本表现在国有企业出于行使国家使命而承担较多的社会责任问题上。曲亮、章静和郝云宏指出，在企业经营目标以股东利益最大化延伸到以利益相关者共同利益最大化的形势下，如果作为实际经营者的企业高管利用其对内部信息资源的优势侵害外部利益相关者的利益，则可能酿成社会责任危机[13]。从国有企业近几年的实际情况来看并不乐观，具体的如食品安全、甬台温动车事故、煤矿爆炸、雾霾天气等，这些由于代理成本问题加剧的社会责任缺失不仅损害外部利益相关者的利益，且很大程度上降低了国有企业的价值。据此，本文提出：

假设3：社会责任缺失下第三种代理成本的存在使得国有企业的经营绩效下降更加明显。

第四种代理成本表现在国有企业普遍存在的“两职合一”问题上。虽然董事长和总经理由一个人担任，可以减少两者之间的权力利益纠纷和由于两职分离所引起的公司低效率运行等问题[14]，但同时也容易导致董事会监督功能的弱化，出现串谋、独裁等风险。在国有企业中，国家政府为了加强对国有企业的控制和干预，通常会直接任命国有企业的董事长并同时担任总经理，以更好地完成国家委派的任务，但如果“两职合一”当事人由于权力过度集中出现“独裁”而背离企业发展的目标，将会产生很大的潜在风险。据此，本文提出：

假设4：国有企业“两职合一”现象使得前三种代理成本对公司经营绩效的影响更为显著。

第五种代理成本表现在国有企业特殊的行政管理制度和政策性负担上。一般而言，国家为了宏观经济发展，会给国有企业高管下达不同的任务指标，这些政策性负担一方面会抑制管理层积极性和自主性的发挥，另一方面会加大企业的压力，使企业承担额外的政策成本。且在“党管干部”的大原则下，党组成员在企业的战略决策制定上具有一定的话语权，较多的行政干预有时会削弱公司治理的有效性。此外，不少国有企业董事来源于地方政府或由国资委任命和委派，在行使职能中，容易将其自身的政治利益诉求和政府的政策性目标内化在其所控制的公司中，如加快企业兼并重组、建立形象工程等[15-16]。这些由于中国国有企业表现出来的制度上的缺陷，会使得代理成本问题出现一个放大效应。据此，本文提出：

假设5：国有企业管理制度的特殊性会放大代理成本作用，给企业的绩效带来显著影响。五种代理成本表现及其相关性见图1。

图1 国有企业代理成本的五种异化表现

三、 研究设计

(一) 样本和数据

本文选取2008—2015年度中国沪深两市A股国有上市公司作为研究样本。为了保证数据质量，本文剔除了以下样本：①财务数据异常的ST、ST*公司；②金融类的上市公司；③部分指标数据缺失的上市公司。最终，本文每年获得研究样本420个，2008—2015年总的观测样本为3360个。本文财务指标来源于国泰安CSMAR数据库，媒体曝光度指标来源于中国知网“中国重要报纸全文数据库”中收录的样本公司新闻报道的数量，并手工对报道内容的关联性和有效性进行适当的筛选与剔除。数据分析采用STATA12.0。

(二) 研究模型及变量

本文建立如下多元回归模型对研究假设进行检验：

Roai,t=α0+β1MCi,t+β2Tunneli,t+β3Mediai,t+β4duali,t+β5GMi,t+β6Controli,t+ε

(1)

Roai,t=α0+β1MCi,t+β2Tunneli,t+β3Mediai,t+β4duali,t+β5MCXduali,t+β6TunnelXduali,t

+β7MediaXduali,t+β8GMi,t+β9Controli,t+ε

(2)

Roai,t=α0+β1MCi,t+β2Tunneli,t+β3Mediai,t+β4duali,t+β5GMi,t+β6MCXGMi,t

+β7TunnelXGMi,t+β8MediaXGMi,t+β9Controli,t+ε

(3)

模型中Roa为被解释变量，反映企业经营及运用其全部资金获取利润的能力，用以衡量企业业绩。MC为管理费用率。一般来说，企业高管的在职消费、行政办公费等主要反映在管理费用中，用以衡量第一类代理成本。Tunnel为其他应收款率，其他应收款主要来源于大股东在关联交易行为中的资金拖欠，是大股东资金侵占和以权谋私的体现，衡量大股东的掏空行为。Media是反映媒体关注度的指标，媒体关注程度的增加有利于提高企业的透明度和社会责任感，对于高管是一种外在的监督与约束。变量“dual”和“GM”分别表示“两职合一”及行政管理程度对企业绩效的影响，对于GM变量，若为中央直属国有企业赋值为“1”，为省级国有企业赋值为“2”，其余的则赋值为“3”。此外，模型(2)与模型(3)中进一步将“dual”和“GM”变量分别与前三类代理成本交互相乘，以探讨两职合一与企业行政级别对不同类型代理成本的调节作用。

在以上模型中，本文还控制了企业规模(Lnsize)、财务杠杆(Lev)、公司成长性(Growth)以及第一大股东的持股比例(Top1)的影响。具体变量说明见表1：

表1 变量定义及含义

四、 实证结果与分析

(一) 描述性统计

表2报告了主要变量的描述性统计结果。从中可以看出，国有企业中反映第一种代理成本的管理费用率均值为7.64%，但最大值与最小值之间存在较大差异。相比之下，其他应收款率的平均水平只有2.81%。从“两职合一”的结果来看，国有企业样本中董事长兼CEO的比例较高，占到64.66%，说明中国的国有企业更倾向于任命政府官员作为董事长，并兼任公司的总经理，以更好地执行国家的宏观经济任务。

表2 变量的描述性统计

(二) 全样本回归分析

在对模型进行回归前，本文做了变量之间的Pearson相关系数检验，发现所有变量之间的相关系数均小于0.2，说明不存在严重的多重共线性问题。

表3报告了全样本的回归结果。从表中数据可以看出，第一种和第二种代理成本显著降低了企业绩效，说明国有企业高管倾向于通过增加管理费用的投入来提高自己非货币性私有收益，这种机会主义行为较为隐蔽且很难受到监督；受薪酬管制的影响，不少国企高管也会利用自身的权利和资源优势进行寻租和从事关联交易等活动，使中小股东的利益受到损害。媒体曝光度的系数显著为正，说明国有企业受媒体关注的次数越多，承担的社会责任也越大，有助于提高管理层的工作效率，减少机会主义行为，假设3得到验证。此外，董事长兼任总经理能一定程度上提高自身的决策效率，但由于权力过度集中也会出现“独裁”等风险，提高企业的代理成本，数据结果表明，“两职合一”正向增强了前两类代理成本对企业绩效的负向影响。从行政级别来看，国有企业的行政级别越低，受到国家的监管和束缚相对较少，高管积极性和主动性可以得到充分发挥，但也会由于惩治不严，容易成为腐败的“温床”，使企业高管通过隐蔽的机会主义行为损害股东及社会的利益，降低企业绩效。

表3 全样本的回归检验结果

注：①括号内数值为各变量估计值的标准误；②***、**和*分别表示1%、5%和10%显著性水平，以下同。资料来源：作者根据STATA估计结果整理。

(三) 进一步分析

2015年9月国务院发布的《关于深化国有企业改革的指导意见》中指出，要分类推进国有企业改革。根据国有企业在社会发展的战略定位、现状及发展需要的不同，将研究样本分为公益类和商业类两大类。商业类国有企业主要以增强国有经济活力，实现国有资产的保值增值为主要目的，其中商业竞争类指处在高度市场竞争的行业或领域中的商业类国有企业；特殊功能类指承担国家科技进步、保障国家安全，事关国计民生和国民经济命脉等战略领域方面的商业类国有企业。而公益类国有企业主要是为了实现社会的公共利益，提供重要的公共产品和公共服务的企业。本文根据国有企业样本中主要经营业务所处的行业或领域的不同，将国有企业分为公益和商业类，以分别分析不同组别之间五类代理成本作用的差异，如图2。

图2 国有企业分类治理标准划分

表4报告了分组后的回归结果。表中数据显示，第一种与第二种代理成本均对企业绩效产生显著的负面影响。相对于公益类企业而言，商业类国有企业中媒体关注度的增加显著促进了企业绩效的提升，且“两职合一”对企业绩效产生的正向作用更明显。

从企业“两职合一”对前三种代理成本的调节作用来看，在商业类企业中，“两职合一”正向增强了第一种代理成本对企业绩效的负面影响，说明该企业中董事长与总经理由一人担任加大了由于权力过度集中带来的在职消费等以权谋私现象，提高了企业的代理成本。但对于第二种代理成本，“两职合一”的调节作用存在差异，公益类国有企业主要以保障民生为主，从政府中获取资源和帮助较大，兼任双重身份的企业高管更有利于其通过关联交易、低价转移资产等机会主义行为谋取自身利益，使企业价值遭到损害；而在商业类国有企业中，“两职合一”现象逆向抑制了第二种代理成本对企业绩效的负面影响，原因在于该类企业处于市场竞争相对充分的领域，受到社会的广泛关注与监督，大股东的控制权私利行为往往会受到限制。对于国有企业行政级别所产生的调节作用，实证结果表明，在公益类国有企业中，政府的行政管理制度对前三种代理成本不产生显著的调节效应，因为该类企业涉及公众的基本利益，一定程度的行政干预有利于加强政府对企业高管的监督与约束，减少高管的机会主义行为；相比之下，商业类国有企业的行政级别对第一种代理成本有显著的负向调节作用。因此，国家在深化国有企业改革过程中应区别对待不同类别国有企业中代理成本对企业绩效产生的影响，避免“一刀切”的现象，同时要防范政府的“掠夺之手”，切实发挥政府在国有企业改革中所起的积极作用。

表4 国有企业分组检验回归结果

资料来源：作者根据STATA估计结果整理。

除了前文实证检验分析外，本文还采用其他方法对本文所列的模型进行稳定性检验：(1)分年度、分行业检验。该做法有利于剔除极端年份和特殊行业的情况，更好地分析不同年份与行业间样本数据的检测结果；(2)分别用总资产周转率及净资产收益率(Roe)替代模型的因变量进行稳定性检验。通过对样本数据的实证分析发现，回归结果与前文不存在实质上的差异，由此可以得出本文的研究结论总体上是稳健的。

五、 研究结论与对策

中国国有企业的腐败问题覆盖面广，种类繁多，具有一定的隐蔽性和危害性，是制约国家经济平稳快速增长的主要因素之一。如何针对国有企业高管腐败等行为进行深层次的原因分析并讨论解决策略，是国家政府及有关学者关注的重点问题。本文以2008—2015年420家上市国有企业为样本，构建五种代理成本异化表现的理论框架，并分别探讨了其对企业经营绩效的不同影响机制。研究发现，“两权分离”下信息不对称等问题引起的国有企业高管机会主义行为对企业绩效有显著的负面影响，“大股东掏空”行为下的权力寻租及关联交易等活动严重损害了中小股东的利益；同时，国有企业中媒体关注的程度越高，越有助于促进高管努力经营提高企业效益。此外，国有企业普遍存在的“两职合一”现象以及特殊的行政级别制度在一定程度上会放大代理成本对企业绩效的作用，但对于不同国有企业分类中的调节效应存在差异。公益类企业中，“两职合一”显著增强了第二种代理成本对企业绩效的负面影响，但对第一种与第三种代理成本的调节效应不显著，而商业类企业中的“两职合一”显著调节了前三种代理成本对企业绩效的影响。行政级别对代理成本的调节作用显示出政府在作为企业“援助之手”[17]的同时也可能成为“掠夺之手”[18-19]，通过政治寻租、合谋及关联交易等行为使企业的代理成本对经营绩效的负面作用更加明显。

根据上述的实证研究结果，本文认为在深化国有企业改革与分类治理中应该注意：(1)逐步放松政府的行政干预，使企业经营从行政体制中解放出来，并设计相应的制度积极有效地指导国有企业向混合所有制企业过渡；(2)加大对国有企业高管行为的管制与监督力度，完善公司治理制度与外部市场监管体系，防止国有企业改革过程中的以权谋私；(3)针对分类治理下不同类别的国有企业，实行相机治理机制，对于公益性国有企业，应基于其功能界定和经营的限制，关注高管在职消费和社会责任等问题，避免出现逆向选择和道德风险；对于商业类国有企业，要完善职业经理人的选聘与监督机制，正确处理好政府与市场之间的关系，防范政府的“掠夺之手”，切实提高公司治理效率，减少国有资产的损失。

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(责任编辑 游旭平)

The Cost Agency Dissimilation and SOE Governance: Based on the Empirical Research of Chinese Listed Corporates

HAO Yun-hong1, XIE Zai-yang2, HAO Jie1, QU Liang1

(1.SchoolofManagement，ZhejiangGongshangUniversity,Hangzhou310018,China; 2.SchoolofMathematicsandStatistics,ZhejiangGongshangUniversity,Hangzhou310018,China)

This paper starts from the different types of corruption in SOE, constructs the internal mechanisms of five kinds of agency-cost dissimilation that influence the SOEs performance, and based on the data of Chinese state-owned listed companies from 2008 to 2015, classifies and measures these agency costs. This study shows that the major problems of power renting, on-the-job consumption and related transactions for private benefits bring significant negative effect to the enterprise performance. Social responsibility is likely to damage the short-term interests of the internal stakeholders, but will increase the media exposure that may improve the enterprise performance via external supervision and constraint. Furthermore, the CEO duality in SOEs and the increasingly close political associations will enlarge the effect of agency cost on business performance, but the influence mechanisms are different in the measurement of classified SOEs. This research offers a new theoretical perspective to the SOE reform and classified governance.

agency-cost dissimilation; opportunism behavior; SOE classified governance; large shareholders tunneling

2016-10-14

国家自然科学基金项目“基于策略互动实验方法的大股东控制权私利形成机理研究：影响因素与伦理决策”(71272143)；浙江省自然基金项目“基于制度合法性与行为有效性相结合的上市公司董事会治理有效性以及浙江实证”(LY16G020005)

郝云宏，男，浙江工商大学工商管理学院教授，博士生导师，主要从事公司治理、企业社会责任研究；谢在阳，女，浙江工商大学统计与数学学院硕士研究生，主要从事公司治理研究；郝洁，女，浙江工商大学工商管理学院博士研究生，主要从事组织行为研究；曲亮，男，浙江工商大学工商管理学院副教授，南开大学商学院公司治理研究中心博士后，主要从事公司治理、企业碳减排研究。

F270

A

1009-1505(2016)06-0067-09