公募FOF元年启幕

陆玲

如果能以FOF为试验田，改善过去公募基金18年来的弊端，公募或将进入新的投顾管理时代

在中国经济增速放缓、“资产荒”持续的背景下，多元资产配置的重要性凸显。随着基金产品的不断推出，中国“基金中基金”（Fund of Fund，下称FOF）市场或将迎来大爆发。

今年9月，证监会正式发布并实施《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引》，正式开启公募FOF的大幕，行业格局将随之变革。

根据中国基金业协会的数据，截至目前，中国公募基金产品数量达到3300多只，已超过沪深两市上市公司总数。且基金细分类别繁多而复杂，收益特征多种多样，给投资者的选择带来了困难。

在华夏基金总经理汤晓东看来，随着资产荒的加剧，公募基金需要满足投资者多样化资产配置、有效分散投资风险的需求。投资者很难有精力和专业知识寻找和管理自己的基金，而FOF产品可以解决他们的困扰。

从海外市场看，目前全球对冲基金FOF管理的资产已达4500亿美元。美国共同基金中FOF规模占比超过10%，当前中国公募基金规模已接近8万亿元，如按同比例计算，未来中国公募FOF规模有望达到1万亿元左右。

FOF的出现意味着理财市场的进阶和大众资产配置时代的到来：在经济下行周期，单一类型资产的投资风险上升，投资者需要靠合理的资产配置来获得满意的投资回报。

值得注意的是，FOF的作用是资产配置、二次平缓风险、追求长期的投资效率的提升，但FOF不是“万能药”，它很难给投资者带来超额回报。一旦投资者发现真正的运作不如预期，甚至可能出现投资失败，那时对FOF发展的影响是致命的。

箭在弦上

诸多公募基金正在积极准备FOF产品及相关程序。

据《财经》记者了解，国内首批FOF基金经理资格考试结束。包括平安大华、鹏华、建信、华安等在内的多家基金公司均有人员参与了此次考试，其中，部分基金经理已经通过了考试，正在准备产品申报。

目前业内普遍认为FOF最核心的功能在于其资产配置、分散风险。多数基金公司初期推出的FOF系列产品将以资产配置型FOF为主。一些公募基金公司透露将以量化基金作为首要考虑的投资标的，部分公司的FOF团队基本组建完成。

“公募FOF是否真正分散风险，取决于底层资产的分散程度，FOF并不是简单的一篮子基金，如果买10只股票基金，10只基金全部重仓某个行业，可能还不如买一只跟踪宽基指数的基金产品分散程度要好。而量化基金本身具有分散投资的特点，可以作为FOF投资理想的底层配置标的。”长信基金FOF投资总监邓虎表示。

据博时基金总经理江向阳介绍，博时基金早在2014年已着手开发FOF业务，意识到以FOF为代表的多元资产管理业务市场前景广阔，及时调整了投研架构，设立了多元资产管理部，专门负责国内市场FOF产品和业务的研发与投资管理，并按从低到高的风险特征，开发出了全方位的FOF产品线。

据《财经》记者了解，华夏基金目前专门成立了资产配置部门，已经准备了目标风险、目标收益、优中选优等一系列FOF产品方案。

10月19日，华夏基金宣布与全球领先的MOM/FOF管理人——罗素投资进行排他性的战略合作。华夏基金投资总监阳琨表示：“FOF层面的基金经理一定要创造价值，不是简单地选几个好的基金。当下要做的FOF并不是简单的一个新产品，而是投研体系升级换代的系统工程。”

据建信基金FOF业务投研负责人、量化衍生品及海外投资部总经理梁珉向《财经》记者透露，建信基金将首先布局以目标风险控制为基础并加载养老概念的系列FOF产品。未来的核心策略是在控制风险的基础上，实现多元资产配置下的最优收益。

海外的FOF管理模式分为三种：FOF管理人端、内部管理人和第三方投资顾问。目前国内公募基金亦多采用此类模式。

其中，内部管理人模式适合于产品线完善的大型基金公司，如国外的富达基金、先锋基金等。这类公司旗下产品特点是种类丰富，投资风格多元化，风险控制能力突出，是FOF产品首选标的基金。短期内，内部管理人模式将更有优势，它既不会产生业务上的摩擦，也不会有双重收费的问题。

天弘基金副总经理周晓明在接受《财经》记者采访时表示，对基金公司来说，公募FOF目前最重要的选择是“外采”还是“内采”，天弘基金首只FOF产品将以“内采”的方式来做。以天弘容易宝和旗下其他一些简单清晰的基金产品为主要投资标的。内部已经准备了多套FOF的策略。

博时基金多元资产管理部负责人魏凤春亦告诉《财经》记者，博时倾向于先采取内部FOF方式，测试现有FOF投资模型是否有效，再考虑将投资范围拓展到全市场乃至全球，实现更多元化的资产配置。

对于产品线尚不完备的次新基金公司而言，发展内部型FOF显然是“难为无米之炊”，因为内部型FOF要求股票类、债券类、海外资产类、股指期货等大类资产的产品线较为丰富和完备。

挑战和难题

10月24日，基金业协会发布《关于基金中基金（FOF）的基金经理注册登记有关事项的通知》，对基金中基金的基金经理注册登记相关流程进行了细化，并对FOF基金经理任职要求做出了详细的说明。

《指引》明确指出，“规定基金中基金管理人应当设置独立部门、配备专门人员，且基金中基金的基金经理不得同时兼任其他基金的基金经理。”

事实上，FOF市场由于自身的特殊性，管理FOF与管理传统公募基金可谓天壤之别。FOF投资要求具备大类资产配置能力，而一般的投资经理只专注于某一个领域。

市场一些机构原做单只基金管理的，因为单只基金管理不好做，就开始做多策略管理，转型做FOF。在上海交通大学高级金融学院教授严弘看来，这其中的角色转换很难。因为出发点不一样，容易出现一些利益方面冲突的问题。管理单只基金和管理FOF的机构，必须有一个比较明确的分界。

这对很多小基金公司来说是个挑战。如果公司发行的FOF规模过小，另外聘请FOF基金经理的话，将会有一个人力成本的问题。据了解，今年上半年，很多基金公司都为此招兵买马。

根据《指引》，公募FOF在投资策略上有“双二十”的限制：除了FOF持有单只基金的市值不得高于FOF资产净值的20%以外，新增同一管理人管理的全部FOF持有单只基金不得超过被投资基金净资产的20%（ETF联接基金除外）。

“这就逼迫基金公司外采。对于小基金公司来说，如果考虑外采，虽然丰富了产品线，但FOF基金赎回费率又成了问题。”北京一家基金公司FOF产品负责人告诉《财经》记者。

公募FOF还面临一些基本的挑战——投资者教育和流动性管理问题。

“公募FOF追求的是稳健的收益曲线和最佳的风险收益比，大量个人投资者追求短期收益的特点会导致市场大幅波动。如果FOF的产品设计不是很合理，一旦资金转而追求更高弹性的股票型基金或直接撤出市场，造成短期流动性管理压力，这也可能成为公募FOF的滑铁卢。”魏凤春说。

在魏凤春看来，低波动、绝对收益是公募FOF的特点，但相比于海外成熟市场，中国市场的投资工具仍较为有限，且投资者较为看重短期业绩回报，这使得FOF展现其特点的难度大于国外。

FOF产品本身侧重资产配置，需要产品的创新来为投资者创造价值，如果仅仅只停留在概念设计和产品营销上，FOF产品的需求将很难拉动起来。美国主流FOF产品中的目标周期、生命周期产品在国内尚未真正开启。

亦有基金经理抱怨对冲工具少、市场深度不足。“任何一个策略都有它的周期性，要想取得一个比较长期稳健的收益回报，多元化、分散化投资是必不可少的。目前国内市场的对冲工具不多，多元投资就很难实现。”一位基金经理告诉《财经》记者。

资产配置专业化

近年来，随着个人财富的不断积累，投资者对理财的需求不断上升，除了传统的基金公司，银行、保险、券商、信托等各类机构纷纷开展资产管理业务，逐步形成大资产管理的格局。

“投资者的逐渐成熟，市场期待更科学的资产配置方式。”汤晓东告诉《财经》记者。为了适应这种变化，华夏基金做了很多战略布局。比如10月，选择与罗素投资，进行排他性战略合作。稍早前的7月，选择与磐安公司合作，设计出了一系列风险均衡策略产品——睿磐系列。

汤晓东给华夏基金定的战略目标是：争取到2020年，资产管理规模达到2.5万亿元。为了完成这个目标，未来将在三方面重点布局：第一，养老相关的资产管理；第二，给机构提供定制化的服务；第三，给散户提供组合投资的解决方案。

“其实，这几点都跟FOF有关，FOF对整个资管行业起到非常关键的作用。”汤晓东告诉《财经》记者，随着FOF时代的开启，基金行业的格局可能为之发生改变。

眼下全面去杠杆的市场环境下，国内资产管理市场已经进入了加速机构化的时代。“机构委外资金持续增长，与之相关联的资管模式已经开始呈现分工细化的趋势。现在机构的资金充足，FOF是很好的消化资金的方式。”华南一家基金公司总经理告诉《财经》记者。

此前，FOF在国内主要是以私募产品为主，市场绝大部分份额一直由第三方理财机构掌控，从收益表现和风险分散效果上看均不尽如人意。而此前国内公募基金公司的FOF经验大多来自于专户业务。但是公募的FOF才是趋势。

中国证券投资基金业协会副会长钟蓉萨此前表示，基金公司未来应该在FOF上积累经验、积累教训，提高自身的产品设计能力和资产配置能力来为养老金服务。

去年8月，《基本养老保险金投资管理办法》正式发布，首次明确规定了地方社会养老保险基金对于股票、股票型基金、混合型基金、股票型养老产品的投资比例不能超过养老基金净资产的30%。

“养老金对于大类资产配置的需求会强于对股票单一资产投资的需求，最需要多元资产的配置。因此发展公募FOF满足养老金的资产配置需求适逢其时。”汤晓东告诉《财经》记者。

美国的经验显示，养老金是FOF极为重要的资金来源，并促进了FOF产业的快速发展。截至2015年底，目标日期基金和生活方式基金两类基金净资产合计占共同基金行业总值的63.9%，而来自DC计划和IRA计划的资金规模占两类基金净资产的比例为72.2%，即美国整个FOF行业中，46%的资金来源于养老金。

有机构预测，随着中国养老金改革的深化，未来十年中国养老金平均增长速度将超过15%，预计到2025年总规模有望达到45万亿元，届时FOF产业规模将突破2万亿元。

汤晓东告诉《财经》记者，未来养老产业相关的产品规模将会占到华夏基金总规模的一半以上。现在华夏基金总规模上万亿元，企业年金760亿元左右。将来养老产业的规模，华夏一家都可以上万亿元。

纵观海外，伴随着资产管理规模的增加，单一资产类别主动型资产管理人的业绩逐渐趋于平庸，面对这种现象，Fidelity（富达）转型为向客户提供定制化产品解决方案的资产管理机构，在为客户带来收益的同时获得了巨大成功；类似的还有Bridgewater（桥水）、BlackRock（黑石）等。

在魏凤春看来，FOF一旦真正运行，对基金公司的内部管理、激励机制将会有巨大的变革。未来，基金公司的团队管理是大势所趋，也将真正考验基金公司真正的管理能力。如果能以FOF为试验田，改善过去公募基金18年来的弊端，公募或将进入新的投顾管理时代。

“过去这么多年，公募基金一直因为投资行为散户化和明星基金经理制备受市场诟病。一旦明星基金走了，业绩就大起大落。FOF会改变这种局面，使公募基金的投资行为更加机构化。如果机构对FOF的考核是长期的，那么投资经理就不会去追求短期利益”。魏凤春告诉《财经》记者。