美国铁路融资模式及对中国的启示*

王一婷，谭克虎

（北京交通大学经济管理学院，北京100000）

一、引 言

近年来，中国铁路得到了快速发展，在货物发送量、旅客周转量、货物密度和换算周转量方面都排在世界的前列。但是，随着中国经济快速发展，铁路运输已经不能满足日益增长的需求[1]，调查统计，中国对铁路运输的需求巨大，铁路运输仅仅能满足40%的需求。截至2012年底，中国建成的铁路里程达到了9.8万公里，和美国1870年的水平相当，中国铁路建设的空间很大，需要投入大量的资金。在“十二五”期间的建设规划，中国每年需要在铁路建设上投资的资金为7 000亿元，按照当前铁路融资模式，资金方面存在严重的不足。中国铁路建设发展的融资途径，主要依靠银行贷款和铁路建设的基金[2]，已经无法满足年均上千亿元的投资需求，不能适应当前的铁路建设要求。在铁路建设中采取科学有效的方式拓展融资渠道，已经成为中国铁路建设中亟需解决的问题。通过分析研究各国的铁路建设，美国扮演着重要的角色，通过统计美国铁路建设情况，美国铁路货物周转量为20 641亿吨/公里，铁路建设的里程为27.5万公里，每年旅客发送量大约为2 000万人[2]，美国铁路建设能够取得如此辉煌的成就，与其融资模式有着紧密的联系。中国铁路正处在深化改革时期，借鉴美国铁路建设融资模式，对于解决中国铁路融资困难有着重要的启示。

二、美国铁路融资模式

随着美国铁路建设的发展，融资模式在不断变化。早期美国铁路建设资金主要来源于政府投资、私人投资和国外投资。这三个投资主体为美国铁路时期的快速发展提供了充足的资金，在建设过程中还承担着不同的责任，发挥着不同的作用，在美国铁路建设中不可缺少。

（一）联邦政府提供的经济支持

在美国铁路建设中，联邦政府推出了三种经济政策，主要包括关税减免政策、无偿土地政策和利用金融工具筹集资金政策。联邦政府对铁路建设提供的资金往往是贷款的形式，并且按照铁路建设的里程拨付。1862年，美国国会通过了《太平洋铁路法案》，在这项法案中指出了资助政策，每新建一英里铁路美国政府补贴8 762美元[3]。在1850年到1873年美国铁路建设的23年里，铁路投资的30%来自政府的资助。在1865年到1890年期间，联邦政府资助的铁路投资达15～20亿美元，占这一时期投资资金的10%～15%[4]。

关税方面，联邦政府根据实际需要在1830年到1843年间，降低了铁路进口钢材的关税，减少关税的金额达到600万美元[5]。在国家关税不断提高的背景下，联邦政府为铁路建设所使用的原材料实行关税减免，为铁路建设节省了大约6 000万美元的资金[6]。

美国在铁路建设中，联邦政府给予铁路公司最为重要的支持是免费赠与土地，早在1850年之前，联邦政府就开始将土地赠给各地区，通过这样的方式来资助当地的交通建设[7]。随着铁路建设发展的需要，美国国会于1850年通过了《土地赠与法》，这项法律的出台促进了美国铁路的发展建设，也由此开始了美国政府赠与土地的方式资助铁路快速发展。1865年美国国会通过了土地赠与相关的法律法规，以法律的形式确保土地赠与对铁路建设的支持。随着时代背景的变化，联邦政府资助铁路建设的形式发生了改变，土地赠与的时间持续了21年，在此期间联邦政府赠与的土地达到了20 400万英亩[8]。联邦政府采用这样的资助方式，大大提高了投资者预期的收益率，极大鼓舞了人们投资铁路建设。

（二）地方政府的投资

美国铁路建设过程中，地方政府给予了大力支持，支持的方式主要六种，分别是政府发行债券、减免铁路公司的税收、承担线路勘测费用、购买公司发行的股票和债券、土地赠与和现金资助。地方政府购买铁路公司发行的债券方式，不仅在资金上给予了铁路建设资助，同时也使地方政府在铁路建设中获得收益。地方政府对铁路建设提供了大量的资金资助，其中各州政府大约提供了9 500万美元，各县政府大约提供了7 500万美元的现金支持[9]。截止到1870年，地方政府资助的金额占美国铁路建设资金的1/5。

地方政府同时给予铁路公司大量的土地支持。在铁路建设中，地方政府主要采用州属公地转让方式将土地转让给铁路公司，转让的土地大约有19万平方公里，其中土地转让给铁路公司最多的得克萨斯州，其拨出了该州面积的1/6约13万平方公里的土地[10]。在美国铁路快速发展中，各级地方政府尽一切努力支持铁路建设，给予了铁路公司各种优惠，让铁路路线尽可能地经过本地。据统计，1870年美国地方城市政府在铁路建设方面的支持超过了州政府[11]。巨额的土地赠与解决了铁路公司资金问题，铁路公司修筑铁路越多获得的利益越大，亦增强了铁路公司修建铁路的积极性。

（三）鼓励私人资本的积极参与

美国铁路建设中，政府实行的刺激政策极大地激发了人们建设铁路的积极性，私人投资纷纷参与到铁路建设中，成为美国铁路建设的重要组成部分，证券市场将私人的投资聚合为巨额的投资平台，使得大量的私人资本进入到铁路建设的领域。在19世纪60年代，美国证券交易市场中大部分是铁路公司的股票，在19世纪60年代中期至90年代初，私人在铁路领域的投资占到了60%左右，美国在铁路建设中的私人投资主要有三种：分别是大型的投资银行、私人投资者和铁路建设沿线的居民。美国在铁路建设中85%的资金来源于私人投资。由私人投资参与组建的铁路建设公司主要包含两项任务：分别是筹集资金和铁路项目建设，发行铁路股票和债券筹集民间资金是铁路公司非常重要的融资方式。

（四）充分吸引外资

美国铁路建设在资金筹集方面非常注重利用外资，外资占到铁路建设总投资的1/4。表1是外资在美国铁路业投资额及其在投资总额中所占的比重。为了获得更多的外资支持，美国采用了直接投资、间接投资、政府债券和短期贷款四种形式。直接投资就是外资直接控制和管理铁路建设；间接投资就是外资购买铁路公司发行的股票和证券；政府债券就是美国政府对铁路建设给予政策支持，使美国政府发行的铁路建设债券对投资者具有很大的吸引力，从而购买铁路建设债券；短期贷款主要是买方信贷，当美国需要进口原料时，就从进口国制造商或者银行取得短期贷款。1865年到1893年，国外投资者购买了铁路公司发行的1/2的基金债券和1/4的股票。19世纪80年代，欧洲资本家在美国建设的铁路中进行了大量的投资，投资金额达到了16亿美元[12]。19世纪末20世纪初，美国建设的铁路公里突破了20万公里，其中修建铁路资金的80%来源于欧洲市场。截止到1898年，国外投资者拥有31亿美元铁路债券，占美国全部铁路债券的1/3。

表1 外资在美国铁路业投资额(亿美元)及其在投资总额中所占的比重

（五）利用市场化资金

早期美国铁路建设中，就开始利用资本市场进行融资。在19世纪90年代末，铁路建设资金来源于私人投资的金额达到了106.35亿美元[13]。近年来，美国在铁路建设中采用了市场化融资，获得了大量的资金。对于美国铁路建设投资资金来源主要包括五种：铁路公司发行的股票债券、运输设备抵押后的银行贷款、美国政府提供的贷款担保、通过出租设备进行融资以及铁路自身的利润积累。

（六）铁路自身的创收

美国铁路的建设模式非常注重商业化原则，通过这种原则筹集铁路建设的资金。其主要的运作方式是征税和商业化开发，征税主要指的是在票价上加征税款的方式来支持铁路建设；商业化开发主要指的是对铁路沿线的土地进行合作开发，通过开发合作的方式，获得一定的租金，用于铁路建设。同时，美国铁路建设中，还运用了私人投资的方式，通过收取车站和停车场的广告费，以及发行项目债券的方式获得资金。资金来源的商业化开发是美国铁路建设模式的主要特点。

美国铁路公司一个非常重要的融资方式是利用自己管理的土地进行融资，例如：利用自己管理的土地向银行抵押贷款，或者直接高价出售给移民，铁路公司也可以将土地进行开发建设，甚至进行城镇化建设。铁路沿线的土地给铁路公司带来了巨大的利润，例如：中央太平洋铁路公司建设费用的26%，联合太平洋铁路公司建设费用的34%和伊利诺斯中央铁路建设费用的83%为土地收入。铁路公司对铁路沿线的土地开发之后，使得土地价格快速增长，能够为铁路公司带来很大的利润，并且当城镇建设之后，必然会吸引很多的人口，由此增加了很多的客流量。

三、中国铁路融资存在的问题

很长一段时间，中国的铁路建设融资始终采用过去的计划体制形式，资金来源仅限于铁路建设基金以及银行贷款，如表2所示，没有实行市场化，其它资本无法进入。因此，中国的铁路建设存在着投资主体单一、融资渠道有限等诸多不足，使得铁路建设方面资金紧张、存在很大的债务偿还压力，资金需求与供应之间存在很大差距，铁路建设无法高速前行。尽管中国正在构建铁路建设现代企业机制，但存在资本结构极为简单，并未建立其公共竞争的市场环境，投资者利益得不到有效保障，所以其它社会资本无法进入这一领域，投资主体单一局面并未发生变化，融资依然困难重重。

表2 铁路基本建设投资中资金来源情况（单位：亿元）

（一）投资主体单一

目前，中国铁路建设方面最为主要的投资者就是中国铁路总公司，其资金投入占该领域投资的90%以上。在建设资本金方面，基本来源是铁路建设基金和国家年度预算当中的数十亿拨款，其它建设资金主要来自银行或是国际金融机构发放的贷款、自己发行的债券等。其它投资主体只能够参加合资铁路建设，就目前正在运行的此类铁路，中国铁路总公司出资60%，各省级人民政府和国企出资40%，私人资金基本上无法参与。各个铁路局并非独立法人，无法作为融资主体，全部建设的融资都要依赖铁道部来决策与运行。

（二）筹资渠道较窄

国内的铁路建设资金基本来源是铁路建设基金和银行贷款。合资铁路、债权、股票等类型的融资手段也占有一定的比例，但占比十分有限。其它资本无法参与铁路建设，使得融资渠道狭窄。最近数年铁道部已经尝试开展股权融资形式来提升铁路建设债券的发行规模，创新融资模式，可是同巨量的资金缺口比较，筹资有限，不能从根本上解决目前铁路建设融资困难这一难题。

（三）投资管理方式落后

当前国内铁路建设融资，注重的是筹措到充足的资本数额，较少考虑融资成本、资本构成、融资效率以及资金管理等问题，没有构建科学的资金滚动机制和资本形成机制，导致很多资金被限制或是滥用，并未达到最佳的融资效果。另外，中国的铁路建设预算不够全面、细化，使得预算编制不科学、不精确；资金预算管理没有相应的执行能力，导致实际的资金支出同预算无法对应上，众多筹措来的资金去向不明，计划性需要进一步加强。所以，中国的铁路建设不可以简单地寻求速度，还要考虑怎么才能更科学的持续发展。

（四）融资方式单一

国内铁路融资方式是铁路建设基金和政策性贷款，银行贷款、铁路债券是重要的融资来源。其它社会资本未被充分运用，股权融资也未发挥应有作用。

（五）价格信号扭曲

中国铁路货运价格一直以来采取政府定价的方式，运价基本上是国家根据运输成本来确定，70%的线路采取统一运价模式，剩余线路采取特殊运价。近几年，伴随货运市场竞争越来越激烈，过去的铁路货运价格定价模式无法满足现实需要，根据成本来确定价格无法准确体现市场竞争状况以及供需状况，而且运价总的来看偏低，即无法体现价格信号价值，刺激社会资本进入该领域，促进铁路事业进步，也无法发挥资源合理分配的效果，提升综合交通运输体系的运转效率。

四、改进中国铁路融资模式的对策

因为经济社会发展和国家宏观政策存在不一样的发展趋向，铁路建设资金筹措途径以及形式必然有所区别，即便是同一个国家，在各个历史阶段其融资形式也千差万别。不同国家建设铁路的时候，联系自身实际，始终在从事资金的筹措途径和形式进行调理和创新。就目前中国铁路融资困难的现状，美国铁路融资模式能够给予我们启发。

（一）科学完善政府主导作用

国家对于铁路建设有着决定性作用。现在中国的铁路运输落后于经济社会发展，运输市场还不健全，必须依靠政府的资金扶持。尽管铁路存在商业性特点，可是它的基础设施性质更加显著。铁路项目的社会效益明显超过其经济效益，而且这些社会效益无法反流至铁路公司，需要依赖政府实施宏观调控。国家对于铁路建设的资本筹集工作居于主导地位，国家的扶持是铁路迅速发展的主要因素。美国在其本国铁路发展初期，通过赠送土地、原料、投放资金和减税免税等手段来扶持其发展；当铁路发展处于衰退期的时候采取综合保护手段，发放贷款、补贴现金等来维持其运转；在其步入竞争劣势之时，制定法律促进其重振，最终让铁路走出困境，可以正常的参与市场竞争。中国政府可以将车站周边的土地赠予铁路建设公司，在合理确定土地综合开发的边界和规模的前提下，通过鼓励和支持铁路建设企业对车站周边的土地实施综合开发利用，并吸引社会资本的参与，带动车站周边的土地增值，铁路建设公司和其他投资者在土地增益中亦可获取更多回报，促进铁路建设持续发展。

市场经济制度中，资本存在的目的是逐利性。铁路的性质导致它在融资方面天生不具备优势，必须依靠政府的宏观调节来促进资本的筹措，最终达到公平竞争的目的。税收作为政府宏观调控最为有效的手段，政府应该一方面强化对铁路资本的投入，另一方面采取税收方面的优惠措施，保证铁路建设和发展能够获得良好的外部支持。政府需要承担引导基础设施投资的责任，借助成立投资基金或者国家补贴的方式，引导私人资金进入该领域。对于存在公益性质的铁路客运服务，政府依然要保持一定限度的管制，不能全凭经济效益来确定线路的运营，必须满足民众的利益需求。国家的主导作用不仅是针对目前铁路建设巨量资金缺口，联系中国铁路建设现状，学习美国融资方面的有效经验，促进铁路融资机制变革，而且应当满足民众利益需求，确保中国铁路事业科学健康发展。

（二）拓宽融资渠道

社会资本实际上是铁路建设资金的主要来源，在社会中存在各类形式能够借助的资金，建设铁路必须要充分借助社会资金参与。借助各类途径，依靠各级政府以及收益部门、企业或者别的经济体，利用科学有效的现代融资模式，协同推动铁路基础设施的建设，引导地方政府和有关受益企业参加到铁路建设，制定有效的退出机制，才能够缓解中央财政压力。

铁路发展还需吸引众多国外资金，借助国际金融机构以及外国政府的贷款，拓展外资使用途径，充分运用国外联合融资贷款以及商业贷款等手段，结合运用外资贷款类型，获取时限长、成本低的资金。引导外资直接投身铁路建设，适度进行铁路企业的股份制改革，利用融资租赁、资产证券化等现代融资模式，提升直接使用外资比例。通过引入外资实现：增加国外优惠贷款比重、合理利用国外贷款周期、努力发展多样化融资模式、科学吸引外资参与合资铁路[14]。

引导私人资金进入该领域。项目融资为基础设施投资建设的主要形式之一，最具代表性的包括BOT、PPP、ABS等现代融资模式。私人资金进行铁路建设投资，实质上是铁路市场化融资的表现。

推动铁路企业改制，借助上市、股份转让、公开募股、增资扩股等形式来筹措资金，利用现有存量换取增量，确保项目能够获得长久融资；允许并支持社会资金利用并购、参股等方式，参与目前铁路企业资产重组，激活现有存量、扩大资本增量，提升投资效率及效益。资本市场能够给铁路改革发展提供有效资金，健全资金构成，确保投资主体做到多元化。就铁路的发展以及融资需求而言，中国铁路融资需要积极调动社会资本。通过股权融资手段能够实现资源有效配置，降低融资成本，扩大资金供应量，缓解资金偿还压力，降低经营风险。

（三）成立专门机构负责铁路建设

成立专门机构负责铁路建设，可以推进现代企业制度建设，实现市场化运作，扩大市场份额，改善经营，建立细化的成本核算和绩效考核体系，有效提高建设效益、控制建设成本。目前，我国铁路建设运营一体的公司体制是完全正确的，从资金筹集、铁路建设、资金预算和运营收益等各方面统筹安排，从而获得更好的资金利用。充分调动各参与主体的积极性，将权责有机地结合起来。

（四）科学合理地选择融资工具

借助资本市场，正确使用融资手段，推动运输行业进入市场竞争。就铁路建设融资途径实现多元化来说，资本市场是最为重要的途径之一。科学的融资手段能够降低铁路建设成本、确保资金来源的稳定，健全企业法人治理结构。就目前西方发达国家现状而言，铁路建设最注重的就是风险防控、资金来源稳健。现在适宜铁路建设的最重要的融资手段大致有下列几种，即引入战略合作伙伴（私募）、公开募股、增股配股、发行各类债券、进行贷款或是融资租赁等。因为市场变动，项目在各个时间使用的融资方式也不一样，融资主体应当创新融资手段。就目前中国现状而言，社会资金总量充足，但缺乏健全的法律规范体系，金融市场化不完全，金融产品类型不足，就融资产品类型、时间、价格等方面同铁路项目的性质并不吻合。为有效利用多种融资手段，在选取融资工具的时候一定要统筹运作，科学分析国外成熟的现代融资经验，勇于创新，搭建适合中国经济体制的现代融资模式。

（五）发挥自身潜能进行铁路建设

铁路企业扩充自身之融资渠道，能够科学高效的推动铁路产业实现多元化的运营。美国在此方面累积了众多的成熟经验。目前，中国铁路的营运最重要来源是客运收入，尽管随着中国经济的快速发展，铁路运输业得以快速成长，但伴随铁路路网建设的不断投入，铁路负债逐年上升，面对沉重偿付压力，采取多元化的经营手段，不但可以提升铁路企业抵御风险的能力，提升收入，还可以构建良性资金链，提升投资者信心，拓宽融资渠道，确保铁路行业健康发展。就铁路企业而言，主副业彼此相辅相成、同共成长。因此，中国铁路运输业必须改变目前重主业轻副业理念，努力推动沿线开发以及多元经营，提升企业经营素质。

根据美国项目融资模式的成功经验，国内的铁路建设可以尝试采用符合中国实际情况的项目融资形式，即采取项目组合形式（高低盈利项目搭配、公益项目同盈利项目共举运营等形式）。目前，铁路面临最大难题就是资金缺口数量庞大、投资回报率不高以及国外的资金难以参与等问题。引入外国资本还牵涉到外汇平衡等问题，假如可以很好地处理回报率以及外汇平衡等难题，资金缺口将得到有效缓解。

（六）创建铁路产业投资基金

产业投资基金同证券投资基金存在区别，其直接将资本投放在企业中，拥有集合投资、专业管理、分散风险、运营正规等特征。产业投资基金看中的是投资目标在今后的成长空间，借助投资的企业实现上市进而售出自有股份，或是转让自己在所投资的企业当中持有的股份取得投资收益。所谓铁路产业投资基金是指投资代理机构借助发行基金收益凭证公开筹措的社会资金，仅限于对铁路产业进行投资的一类基金。该类型基金属于全球范围内已经很成熟和成功的融资形式，其能够很好地借助现在的高储蓄有利条件，聚拢社会闲置资金，风险可控，同时具备盘子大、持久性强等优势，可以给铁路发展提供有效资金供给。该类型基金投资范畴仅限于新建项目或是股改项目，绝大部分资金投资于产权明晰、盈利能力强、管理规范的铁路客运专线、煤运线路、集装箱站场、机车车辆检修基地等。铁路产业投资基金能够协助铁路建设企业构建发展和营销等战略、引入全新科技和管理手段、找到可靠的战略合作同盟等，为企业进行各项指导。不仅如此，借助对所指导的铁路建设企业的股权投资和制约，缩小企业的资产负债率，完善企业的内控制度以及经营管理。

五、结 语

面对现阶段铁路建设存在的巨大融资难题，国内铁路行业必须立足国情，展望世界，创新融资形式，实现多元化融资，同时在行业管理以及政府扶持等方面制定相应的配套机制。推动中国铁路建设融资模式转变，构建多元化投资的布局，充分保护投资人的合法利益，搭建公平、公正、合理的投资环境，健全法律体系，实现中国铁路建设事业的长远发展。