新一轮债转股何去何从

文/本刊记者 李亮子

新一轮债转股何去何从

文/本刊记者 李亮子

最近，李克强总理多次提到“债转股”。

新一轮“债转股”马上全面推行，如何找准方向？

文宗瑜财政部财政科学研究院公共资产研究中心主任

20世纪90年代，我国四大金融资产管理公司对国务院批准的近600家企业的4000多亿元不良贷款实施债转股，通过参与治理、并购重组、追加投资等方式，促使债转股企业再次焕发生机，取得了良好的社会效益。

时隔多年，此次重提“债转股”究竟有何深意？本刊记者采访中国财政科学院公共资产研究中心主任文宗瑜时，他介绍说：“本轮债转股就是希望通过债转股降低企业的资产负债率，通过债转股可以实现企业拥有一个合理的负债结构，实现共赢、多赢。具体讲就是改善企业的经营管理、提高公司的经营水平、提高企业的竞争能力，在此情况下实现三方受益。原来的股东、新股东和企业都会得到好处。”

债转股银行风险大

所谓债转股，是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的控股（或持股）与被控股的关系，债权转为股权后，原来的还本付息就转变为按股分红。国家金融资产管理公司实际上成为企业阶段性持股的股东，依法行使股东权利，参与公司重大事务决策，但不参与企业的正常生产经营活动，在企业经济状况好转以后，通过上市、转让或企业回购形式回收这笔资金。看似很容易操作的背后，其实却面临复杂变数。

债转股在上一轮亚洲金融危机爆发的关键时期发挥了巨大作用，文主任解读上一轮“债转股”背景时介绍说。

但是今非昔比，当前经济处于“三期叠加”阶段，期待简单复制“债转股”此前的成功几乎做不到。如何能够避免有问题的企业连累银行，借力债转股，真正推动经济转型期企业攻坚克难，不仅考验各方的诚意，还有智慧和决心。

本轮债转股跟上一轮债转股最大的不同在于推动的主体是不一样的。上一轮是国务院在运作此事，本轮确实银行牵头，跟上一轮单纯的行政化推进相比，本轮的债转股有一定的市场因素参与其中。

银行牵头做此事，本身看起来就有点悬。首先，商业银行主导债转股，对自身经营管理会产生不利影响。当前经济形势下，商业银行主导债转股，只能从形式上改变不太好看的账面报表，而并不能从本质上真正改善企业的盈利能力。

如果转股后企业盈利能力不能显著提高，商业银行资产质量就会受到牵连。由于被动持有工商企业股权的风险权重远高于贷款的风险权重，商业银行主导债转股，很有可能降低其资本充足率；批量的债转股恐有可能导致部分银行资本充足率不能符合规定的标准等诸多风险。

法律鸿沟难以逾越

《商业银行法》明确禁止商业银行直接从事股权投资，《商业银行资本管理办法》也对被动持股设置了惩罚性的风险权重。文宗瑜主任表示，不修改现行法律的情况下，会通过成立新的资产管理公司或者依托现有的四家资产管理公司来实现债转股。资产管理公司和金融机构之间再形成债权债务关系。

正所谓名不正言不顺。国泰君安固定收益部研究总监周文渊说：“要推进市场化方式的债转股战略，必须完善一些法律法规。必须从法律的角度，更加全面、严谨地赋予商业银行参与债转股的合法性。同时，在债转股过程中，要避免由于缺乏明确的法律制度规定和统一的实施细则，而产生道德风险。”

即便有金融资产管理公司出面，债转股还是有法律鸿沟难逾越。此外，《担保法》第61条规定：“最高额抵押的主合同债权不得转让。”合同法79条规定，法律规定不得转让的合同，债权人不能将合同的权利全部或部分转让给第三人。因此，资产管理公司将最高额抵押合同项下的主债权转让或者转变为股权的，其行为不受法律保护。就此而言，金融资产管理公司所遭受的债权落空的危险较大。

鉴于上述情况，综合国际银行不良债权重组的经验，在债转股过程中应该首先明确立法，从法律角度赋予债转股合法性和金融资产管理公司从事的债转股的合法地位。但如果没有国家法律支持，仅凭行政命令的手段强行推进，不仅对现有法律体系构成冲击而且在债转股过程中由于缺乏法律支持、缺乏统一的实施细则，容易产生道德风险和黑箱操作。债转股对我国现行多部法律形成挑战，《商业银行法》《公司法》《担保法》等法律的有关问题必须得到相应修改，维护法律的严肃性。

市场主导才是最佳

债转股试点依然面临着一定的风险和难题。如果稍有不慎，债转股可能沦为简单的账面腾挪和风险延迟甚至扩大化。而避免这种现象发生，靠的是更加完善的机制建设，选择合适的主导方向。

国泰君安固定收益部研究总监周文渊认为，债转股实施的模式要坚持市场化原则。此外，也可以尝试探索商业银行逐步混业经营，银行内部机构的重组与调整，将原商业银行分为“商业银行+投资银行”，把专业银行转变为多功能的但内部又实行分业经营的银行，投行部发行金融债，受让企业股权。

这意味着，通过市场化，银行不仅可以在债转股对象选择、资产约定及具体条款方面按照市场化原则拥有更大的自主权，还需在后期银行股权退出变现时，遵循与之相匹配的市场化定价机制，找到合适的接盘者。

债转股助推国企改革

本轮债转股作为国企改革的配套政策对于国企改革来说大有裨益。金融资产管理公司凭借控股权对不良负债企业进行重组改造，不仅提高了追回权益的保证程度，而且有可能以此为契机辟出国有企业改革的一条新路。

文宗瑜主任介绍说：“上一轮债转股转的绝大多数是国有独资企业。本轮债转股不仅包括国有企业，还包括股份制公司，还包括民营企业。债转股对国有企业改革影响很大。如果推行得好，可以把混合所有制改革和债转股结合起来。一种方式是国有企业进行混合所有制改革实行债转股，可以降低改制后的混合所有制公司的资产负债率。第二可以以债转股推进国有企业混改。有的国有企业负债率高的，可以通过债转股，转变股东持股份额，让民营资本有机会成为混合所有制企业的股东。”

在债券转股权后，金融资产管理公司有权采取强有力措施，监督企业改善经营管理情况。对企业不良负债责任严厉追究并对企业经营实施更严格监管，以便减弱甚至消除企业不良债务负担被免除所可能产生压力减轻负效应及逆向选择风险。

企业经营者不会因为债转股后变得比过去更轻松。金融资产管理公司已对企业资产拥有明晰所有权的身份进入企业，确立了国有企业原先虚置缺失的所有者主权位置，构造出有具体所有者对企业负责的产权结构，又引进具体的国有资本来解决国有企业内所有者不清晰，不具体所导致的产权激励不足，债权人权益模糊，贷款约束软化以至不良负债大量发生的问题，并以此为基础建立起适应市场竞争的现代公司治理结构，在解决企业不良负债的过程中，实现国有企业在体制、机制上的深层变革。

责任编辑/蓝玉才