我国信托业董事会治理对其经营绩效的影响研究

潘前进 陈众

摘要：信托业是我国金融体系的一个重要组成部分。信托公司董事会作为公司治理的核心机构必然影响公司的经营绩效，但如何影响一直缺乏实证检验。文章以我国2010年-2014年信托公司为研究样本，实证检验了这一问题。结果表明，适度的董事会规模和积极的董事会行为都有助于提高其经营绩效，而独立董事独立性不强却不利于信托公司经营绩效的提升。

关键词：董事会规模；独立性；行为；经营绩效

一、 引言

委托代理理论认为，公司的所有者股东与代理人经营管理者都有着自己各自特定的利益诉求，经营管理者由于直接参与公司的经营管理，具有信息优势，股东为了保障自己的利益不受侵害，需对代理人的行为进行监督，而监督是有成本的，尤其是股东的直接监督成本巨大，这无疑会影响公司绩效。董事会作为公司股东与经营管理者连接的“中枢”，是公司决策的核心（Nicholson & Kiel，2004）和对经营管理者监控的关键机构（费方域，2009）。董事会作为公司治理的核心机构，其在治理中发挥的作用和机理一直是近年来学术界研究的热点问题之一。但现有文献基本都是基于上市公司展开的，对信托业董事会治理效应的研究比较少，特别是对信托业董事会治理作用实证方面的探索还有待于进一步丰富。而信托业在新“一法两制”的规范约束下发展非常迅速，截止到2015年底，我国信托资产规模达到16.3万亿元。信托业具有资产结构特殊、资产交易不透明、双重委托代理等特点，使得对信托公司的董事会治理效应研究不能简单套用一般公司的治理研究结论。

与已有研究文献相比，本文研究的意义在于：第一，本文针对信托公司双重委托代理机制的特点，选取分别反映信托委托人和股东委托人利益的9个财务指标，利用主成分分析法构建了衡量信托公司经营绩效的综合指标；第二，实证检验结果表明董事会独立性和行为的增加能改善信托公司的经营绩效，而董事会的规模与经营绩效存在“倒U”型关系，一定程度上丰富了信托公司董事会治理与其经营绩效之间关系的研究成果。

二、 理论分析和研究假设

1. 董事会规模与公司经营绩效。董事会规模一般是指董事会成员的人员数量。董事会人数的多少是否会影响其作用的有效发挥？有没有一个最优的董事会规模存在？这些问题在学术界引发了深入的研究，但结论并不统一。有学者认为董事会的工作非常繁重，大规模的董事会一般拥有更多的专业知识人才，有助于更全面地管理监督经营管理者；有利于公司获取必要的社会资源和人力资源，为公司提供全方位的决策咨询。（Carcello et al.，2011）。有学者认为董事会规模如果过大，将会导致相互之间的沟通交流有可能存在一定的障碍；出现与股权分散公司的中小股东一样的“搭便车”心理，反而达不到更好的监督管理效果（Carter，2010）。还有学者认为董事会规模过大或过小都是不合理的，过小的董事会规模难以对经营管理者进行有效的监督，做出正确的有效地公司战略决策，而过大规模的董事会又有可能降低其决策的效率，适度的董事会规模应该是最有效的，因此董事会规模与公司绩效之间呈“倒U型”关系（于东智、池国华，2004）。我国信托公司自1979年成立以来一直陷入“发展—违规—整顿”的怪圈，业务复杂，交易模式设计灵活，面临很大的风险，而规模较大的董事会有助于公司获取必要的社会资源和人力资源，降低风险，提高信托公司业务规模和经营的效率。基于以上分析，提出如下假设：

假设1：假设其他条件相同的情况下，我国信托公司的董事会规模与经营绩效正相关。

2. 董事会独立性与公司经营绩效。独立董事是美国在1940年在其颁布的《投资公司法》首次提出的，中国也在其2001年颁布的《关于在公司建立独立董事制度的指导意见》中要求公司要建立和完善独立董事制度。董事会的独立性一般用董事会独立董事在整个董事会成员中占的比例来衡量，该比例越大表示董事会的独立性越强。我国信托公司的背景大都为国家或地方政府，在这种情况下，董事会独立性越强，其对经营管理者发挥监督和决策的能力也越强；越能更加客观公正地评价经营管理者的经营绩效，缓解所有者股东与管理者之间的利益冲突，降低代理成本（Klein，1983）；越有可能为公司带来更加丰富的人力资源和社会资源（方刚，2013），越有可能使公司快速地拥有前所未有的经验和技能（徐向艺、汤业国，2013），这些无疑都有利于公司经营绩效的提高。基于以上分析，提出如下假设：

假设2：假设其他条件相同的情况下，我国信托公司的董事会独立性与经营绩效正相关。

3. 董事会行为与公司经营绩效。董事会行为一般指董事会一个会计年度内召开会议的次数。我国信托业虽经过四十多年的发展，但一直没有明确的主营业务，也没有形成具有核心竞争力的业务模式。随着"泛资产管理时代"的到来，其面临的经营风险日益加大。我国信托公司特殊的股权结构使得董事会在公司治理机制核心地位更加突出，而董事会的主要职能就是维护股东的利益，监督控制经营管理层的经营管理活动，决策公司有关战略发展的重大事项。而董事会召开会议次数的多少是衡量其职能是否充分发挥的一个重要指标。我国信托公司面临的经营环境非常复杂，风险很大，通过召开董事会会议，可以就公司面临的风险和开展的新业务等进行讨论，以便更及时地修正公司发展战略，控制公司面临的风险（杨典，2013）；董事会会议是董事会对公司管理者监督控制的主要途径（尹映集，2014），会议次数的增加有助于抑制经营管理者的自利行为，督促其勤勉尽责的工作，有助于公司降低代理成本，进而改善信托公司的经营管理绩效（Sharma & Naiker，2009）。基于以上分析，提出如下假设：

假设3：假设其他条件相同的情况下，我国信托公司的董事会行为与经营绩效正相关。

三、 研究设计

1. 样本选取及数据来源。本文选取2010年～2014年取得营业牌照的信托公司，数据来源于中国信托业年鉴，同时参照了用益信托网（http：//www.yanglee.com）对相关数据进行了补充和校正。在研究过程中，对初始成本进行了以下处理：（1）剔除了数据有缺的公司；（2）剔除了2010年后取得营业牌照的信托公司数据。为避免极端值的影响，对所有连续变量均1%缩尾处理。

2. 变量定义。

（1）被解释变量：公司经营绩效（COP）。信托业是一个特殊的金融行业，针对其双重委托代理机制等特点，从公司盈利能力、资产质量和经营成长能力三个方面分别选择了反映股东委托人利益的资产收益率、资本利润率、人均利润率、自有资产增长率、净利润增长率和信托委托人利益的信托资产增长率、信托资产收益率、信托收入增长率、信托资产净利润增长率共9个指标利用主成分分析法构建了我国信托公司的综合经营绩效评价指标。该指标充分反映了信托公司出资人和信托财产委托人的利益，比较综合地解释了信托公司的现实和潜在价值。

（2）解释变量。解释变量包括董事会规模（DS）、董事会独立性（BI）、和董事会行为（DB）四个。

①董事会规模（DS）。参考相关文献（徐向艺和汤业国，2012等）的做法，本章选用信托公司董事会成员的数量来衡量董事会的规模。该数值越大表示董事会的规模越大。

②董事会独立性（BI）。参考相关文献（尹映集，2014等）的做法，本章选用信托公司独立董事人数与董事会总人数的比值来衡量董事会的独立性。该比值越大表示公司董事会的独立性越强。

③董事会行为（DB）。参考相关文献（何强和陈松，2012等）的做法，本章选用信托公司每个会计年度召开的董事会会议次数来衡量董事会的行为。该比值越大表示公司董事会会议的次数越频繁。

（3）控制变量。考虑信托公司特殊的业务性质和资产结构，本章选取信托公司资产负债率（ALR）和财产规模的对数（TP），人均利润率的自然对数（AR）作为实证研究中的控制变量。

3. 模型设计为检验研究假设，借鉴徐向艺和汤业国（2012）、尹映集（2014）等的研究，构建了回归分析模型（1）、（2）和（3）。同时，为控制有可能存在的同期性偏见，解释变量和控制变量均选用了滞后一期数据。模型具体如下：

四、 实证检验结果与分析

1. 主要变量描述性统计。表1列示了样本中各主要研究变量的描述性统计结果。从该表可以看出，信托公司经营绩效表现的差异比较大。董事会成员的人最小值为4，最大值为15，说明我国信托公司中董事会规模大小不一，差异较大。董事会独立性中位数为0.295，一定程度上说明我国信托公司中董事会的独立性不强。信托公司董事会会议次数最小值为1，最大值为32，说明不同信托公司的董事会会议召开的次数差异非常大，一定程度上反映了信托公司董事会履行其职责的积极程度。信托资产总额的对数最小值为12.695，最大值为18.317 6，说明我国信托公司中信托资产总额很大，发展非常迅速。

2. 回归结果分析。

（1）信托公司董事会规模与经营绩效的回归结果分析。表2列示的是我国信托公司董事会规模、独立性、行为与其经营绩效之间关系的回归结果。从表中第2列可知，我国信托公司董事会规模（DS）与公司经营绩效（COP）之间呈负相关关系不显著，假设1不成立；第3列为二次曲线回归结果，表明其董事会规模与经营绩效之间一次项系数在10%的水平上显著为正，而二次项系数在10%的水平上显著为负，两者之间呈“倒U”型关系。进一步的计算表明，我国信托公司董事会规模在8人～9人时最有利于公司经营绩效的发挥，而过小或过大的董事会规模都不利于改善公司的经营绩效。

从表中第4列可知，我国信托公司的董事会独立性（BI）与公司经营绩效（COP）之间在10%的水平上呈显著负相关关系。研究结论并不支持假设2。按照《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，要求上市公司董事会成员中独立董事的比例不低于三分之一。而我国信托公司独立董事比例的均值为0.295，显然独立董事比例偏低。再加上我国信托公司第一大股东基本为国有背景，使得聘任“花瓶董事”或“不懂事的董事”的概率增加。这有可能使得监督成本上升而监督效率下降，进而降低经营效率。进一步的检验结果如表2第5列所示，信托公司董事会独立性与经营绩效之间“倒U型”关系不成立。

从表2第6列可知，我国信托公司的董事会会议次数（DB）与公司经营绩效（COP）之间在10%的显著性水平上呈正相关关系。研究结论支持假设3。我国信托公司第一大股东大都是地方政府、中央企业和金融控股集团，实质上都为国家所有。国家所有的性质使得股东对管理层的监督和约束相对较弱，而董事会作为股东的代表，其召开的会议次数多少一定程度上表明其履行职责的积极性（Lipton & Lorch，1992）。信托公司董事会会议次数越多越有助于董事们更好履行对经营管理者的监督职能，越有助于董事们更及时有效地制定和根据环境变化修正公司的发展战略决策，这些都有利于降低代理成本，提高公司经营绩效。进一步的检验结果如表2第7列所示，信托公司董事会行为与经营绩效之间“倒U型”关系不成立。

3. 稳健性检验。为检验研究结论是否具有稳健性，文章进行以下稳健性检验：1.以我国信托公司2011年～2014年的数据为样本进行同样的回归分析，回归结果没有实质性变化。2.参照白斌（2010）、张少杰和丁玲（2015）的做法，以2010年～2014年的员工总数、实收资本、营业支出、信托费用为输入变量，总资产、信托资产、营业收入、信托收入为输出变量用数据包络分析法重新计算其经营效率进行同样的回归分析，回归结果没有实质性变化。这些测试表明上述结论是稳定可靠的。

五、 研究结论与启示

董事会在公司治理机制中的作用主要有监督、决策和任免职能。作为公司治理的核心，董事会治理机制在实际经营管理过程中是否能提高公司的经营绩效一直以来都是学术界研究的热点（Adams et al.，2008）。信托公司作为我国金融体系的一个重要组成部分，其董事会治理机制与经营绩效之间的关系一直缺乏实证检验。本文研究表明，适度的董事会规模和积极的董事会行为都有助于提高其经营绩效，而独立董事独立性的增强有助于提升信托公司经营绩效。

本文的研究不仅丰富了信托公司董事会治理机制如何影响公司经营绩效方面的文献，而且有助于监管部门有针对性地制定信托业监管政策，以促进稀缺的金融资源在我国信托业中合理配置和高效利用，为我国当前加快经济结构调整，促进转型升级的经济发展战略做出应有的贡献。

参考文献：

[1] 费方域.企业的产权分析[M].上海：上海人民出版社，2009.

[2] Carcello J V， Neal T L，PALMROSE Z 0 E V， et al.CEO Involvement in Selecting Board Members， Audit Committee Effectiveness， and Restatements[J].Contemporary Accounting Research，2011，28（2）：396-430.

[3] 杨典.公司治理与企业绩效——基于中国经验的社会学分析[J].中国社会科学，2013，（1）：72-94.

[4] 方刚.制度距离、董事会能力与绩效的实证分析[J].现代管理科学，2013，（10）：54-56.

基金项目：2014年河南省高等学校哲学社会科学创新团队支持计划（项目号：2014-CXTD-10）；2015年河南省科技厅软科学项目（项目号：152400410530）；2015年国家自然科学基金面上项目（项目号：71573086）。

作者简介：潘前进（1978-），男，汉族，河南省周口市人，华北水利水电大学管理与经济学院副教授，中国人民大学管理学博士后，研究方向为财务金融理论与实务；陈众（1972-），男，汉族，山东省青岛市人，中央财经大学管理学博士，就职于中粮信托有限公司财务部，研究方向为会计理论与实务。

收稿日期：2016-09-21。