行为财务学在财务管理工作的应用

摘 要：所有的财务决策都是理性的吗？假设财务分析人员都基于财务行为理论或者资本市场模型，比如有效市场假设，那么为什么资本市场在投资人员都理性的时候既可能繁荣也可能衰落？理性行为肯定能够避免市场剧烈震动，因为资本市场会稳定地反映股票价值，不会出现突然地剧烈波动。然而，意想不到的和重大事件，如英国脱离欧盟，还是能够导致突然而且剧烈的市场波动。

关键词：行为财务学 财务管理 投资者 相关信息分析

如果一个上市公司正在被收购，诚然收购价格应该是基于它的市值，也就是他的股票价值。为什么一些合并和收购会被认为是失败的交易呢？如果市场合理地反映了它的价值，那么为什么许多被收购公司的真是价值存在不确定性？为什么许多收购活动陷入困难？如果进行适当的尽职调查并且决策能够理性地制定，收购公司的管理者将能够捕获一个好机会。行为财务学试图解释在现实生活中决策者如何进行财务决策，以及为什么他们的每一次决策行为都可能会是非理性的，因此会导致一个预期之外到的结果发生。行为财务学被描绘是心理情绪对财务从业人员行为的影响。

一、投资者

投资者进行的理性财务决策意味着他们的投资组合会尽可能地使他们的长期财富最大化。然而，行为因素可能影响投资者使其投资组合决策不利于长期财富最大化。基于非财务数据，投资者可能对特定的股票有偏好，比如那些履行社会责任的公司。他们也可能避免被扣上“不道德股票”的头衔。这种效用还可能被联系到决策制定过程。一些投资者继续持有那些下跌而且不太可能反弹的股票，他们这么做是因为他们内心不愿意承认，哪怕是对他们自己，他们的决策是错误的。这被称作认知失调。

二、相关信息分析

行为财务学研究投资者做决策的基础。它揭示决策可能不是基于相关财务信息，而是基于其它的一些因素。投资者可能使用非相关信息但是能够查到的信息，这样能够简化决策处理過程，在心理学上这被称为沉锚效应。例如，投资者可能买那些过去有过高股价的股票，因为他们认为这些股票还有潜在的价值，尽管通过理性分析认为这些股票未来仍然会保持低位。如果一个公司的股票在一段时间里增长了很多，投资者就会用硬币例子中相同的逻辑去分析，尽管理性的投资分析表明股价在未来仍将持续增长，他们也会卖掉那些股票，因为那些股票已经增长了足够长时间因此股价会开始迅速下降。这就是著名的“赌徒谬论”。另一个导致非理性分析是群体心理，在群体心理的影响下消费者买或卖股票是因为许多其他投资者都在这么做。解释投资者遵循群体心理包括社会从众心理，也就是人们不想表现的和其他人不一样。人们遵循群体心理也可能因为他们缺乏做出自己判断的信心，他们认为多数人的判断不会错。基金经理也可能陷入行为因素的影响。基金经理为了给客户留下在积极地管理他们的投资组合，可能会定期地投入到一些新兴板块，尽管已持有的板块仍然有好的业绩表现。一些基金经理也会忽略那些低市值的公司，结果就是那些低市值的股票没有人买，因此他们的市值就会继续保持低位。这被称作“小市值折扣”。

三、理性，客观，中性风险分析

投资者可能基于一些已有的信息做决策，但是行为财务学更加强调这些分析要客观。一方面是确认偏误，也就是投资者会采取一些措施或者寻找证实他们当前投资理念是正确的证据。他们会忽略他们当前投资理念是错误的证据。在互联泡沫时代，一些投资者用许多方法来评估互联网企业，得到了大量的溢价，但是却忽略了现金流估价模型显示的那些公司其实并不知那些钱。另一方面，投资者对风险有偏误。理性投资理论认为，基于预期价值，中性风险投资者愿意采用长期评估方式。然而，行为财务学重视对待风险的不同态度，一些投资者可能被那些可能提供高收益的公司吸引，尽管这种可能性不太高。互联网泡沫就证实了这一点。其他的投资者可能是后悔厌恶型的，他们尽量回避那些能够遭受投资损失的风险，尽管预期价值分析表明一只股票在长期来看会有重大资本利得。这一类投资者更愿意投资在那些低风险，稳定，收益低的公司。也有一些证据表明许多投资者更关注公司最近的财报，而对于一些过时的信息不是很在意。解释这种现象的原因可能是近期的信息比过去的信息更容易获得。这种行为的结果导致当公司发布信息后，股票价格涨跌反映过激。股价往往要经历一段时间才能回到同期水平。

四、财务管理者

行为财务学研究也关注企业管理者的投资决策。他们会识别那些影响投资决策的各种决策，尤其是收购和兼并。公司被认为是实现长期股东财富最大化的效用工具。然而，不仅仅是行为财务学怀疑公司管理者是否在追求这一目标，代理理论也强调公司管理者对股东也有不同的目标，比如为了短期奖励能够最大化从而通过收购扩大公司，或者通过其它手段来增强他们的信誉。然而，行为财务学也无法理性地解释管理者的目标。研究表明那些有争议的收购，比如不同公司互相竞相出价对方会使收购价格远远超出合理区间。对于这一现象的解释是，一旦一家公司管理者要收购另一家公司，其他公司管理者也会试图对其进行收购。进行收购的公司管理者不愿意让其他公司获得他们的目标公司，这被称作“损失厌恶”。 损失厌恶是指人们面对同样数量的收益和损失时，认为损失更加令他们难以忍受。同量的损失带来的负效用为同量收益的正效用的2.5倍。

五、相关信息分析

也有证据表明当管理者选择收购另一家公司时，影响决策的因素不是理性地评估目标公司的潜在增长力，他们往往是选择相信他们自身有这个能力。也就是说，一些收购公司的管理者似乎觉得不论目标公司的业绩多么差，他们的管理团队在收购之后会有这个能力改善公司经营业绩。这种观念的征兆是管理者认为目标公司不应该用其自身市盈率来进行估值，而是应该用更高的市盈率来评估。一旦实施了收购或者任何其他的战略，影响管理者做出决策的因素却是试图证实他们已经做出了正确的决策。管理者这时会认为一个失败的战略决策会影响他们的声誉， 因此，他们会通过投入更多资金来尽可能地保证战略决策是正确的，而不是通过承认失败来采取步骤来降低损失。

六、理性，客观，中性风险分析

管理者在数据进行分析时也可能很主管。他们也可能会有确认偏误，也就是把更多的注意力放在那些能够证明收购可以提升价值而忽略那些证实收购是不合理的证据。他们也能够寻找一些对于他们的决策有简单衡量标准意义的信息，尽管有时那些信息充满了漏洞。被收购公司的价值受制于其管理层的大量偏见，但是收购公司往往视其为公允价值体现所在。

七、结语

行为财务学识别了很多财务管理工作中的决策因素，这些因素能够使财务管理者制定偏离企业经济效用最大化而且是基于非理性分析的决策。如果这些因素在财务管理工作中产生了应用，那么它将导致一家公司的公允价值发生变动，在整个资本市场上的表现就是它将在一段时间内使得股价过高或者过低。对于收购来讲，它将导致收购价格极大地偏离原本合理的估价范围。

参考文献：

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作者简介：白子龙（1989—）男，籍贯：辽宁省沈阳市法库县， 民族：汉族，学历：本科，研究方向：财务管理。