我国货币发行机制探析

□文/梅冰菁（新疆财经大学金融学院　新疆·乌鲁木齐）



我国货币发行机制探析

□文/梅冰菁
（新疆财经大学金融学院新疆·乌鲁木齐）

［提要］ 我国外汇储备不断增加，使得外汇占款和基础货币持续增加。本文通过中央银行的资产负债表分析我国外汇储备增加对基础货币发行的影响机制，并分析央行通过买卖央行票据和国债对基础货币发行的影响，指出在外汇储备增长放缓背景下改革货币发行机制的必要性。

关键词：货币发行；基础货币；央行资产负债表

收录日期：2016年6月2日

一、问题的提出

作为货币发行机构，其资产负债表的规模与货币发行量直接相关。伴随中国经济的快速发展，中国人民银行资产规模也经历了一轮急速膨胀的过程。截至2015年10月人民银行资产规模为327，313.84亿元，相比1999年总资产规模增长十几倍。其中，外汇占总资产比重由1999年的49.3%上升至2015年的79.6%，外汇的增加是资产增加的主要原因。负债方的基础货币也由1999年的3.36万亿元增长至2015年的27.58万亿元，增长约8.2倍。1999年我国央行的外汇占款为14，061.40亿元，基础货币为33，620.00亿元，外汇占款只占基础货币的41.8%，而到2015年10月底我国外汇占款为258，777.74亿元，基础货币为275，791.37亿元，外汇占款为基础货币的0.94倍，外汇储备完全支撑了我国基础货币的发行；同时，多余的外汇占款被央行发行央票所冻结，如2015年10月底我国央票余额为6，572.00亿元，若央行不发行央票冻结部分资金，我国的基础货币还会上升。实际上，从总量上来看，2015年10月底我国的外汇资产之和（外汇占款+黄金占款+其他国外资产占款）为262，817.13亿元，而基础货币和央票之和为282，363.37亿元，两者非常接近。这意味着外汇资产完全支持了基础货币的发行，而且多余的货币被央行发行央票所对冲。

基于外汇储备的货币发行体制，我国央行的公开市场业务主要是买卖中央银行票据，而不是买卖国债，这一点和西方国家的货币发行和公开市场业务有所不同。西方国家的公开市场业务主要是通过买卖国债，向市场投放或回笼基础货币。它的货币发行机制是以国债支撑的，购买的国债越多，基础货币发行得也就越多，而我国是外汇资产买得越多，货币发行就越多。本文比较并分析了这两种不同的机制对货币发行的影响。

二、公开市场业务操作

（一）中央银行买卖外汇。首先分析央行买卖外汇和发行央行票据对货币发行的影响机制，结合简化的央行资产负债表和基础货币的定义，可以对货币发行的影响机制进行分析。基础货币的定义为B=C+R，其中B表示基础货币，C表示流通中的现金，R表示储备。资产包括：对外净资产（NFA）1000，对银行部门的贷款（LB）1500和持有的政府债券（SH）500。负债包括：流通中的货币（C）1000和储备（R）2000。

假定央行在公开市场上买入外汇200（用人民币表示），则基础货币增加200，即△B=200。从央行资产负债表看：资产方的对外净资产增加200。如果增加的对外净资产是用现金购买的，则流通中的货币增加200。如果增加的对外净资产是用支票支付，对外净资产增加200，商业银行在中央银行的储备增加200。所以当中央银行购买外汇时，无论其是通过现金购买，还是通过支票购买，最终都使得基础货币增加。

（二）中央银行发行和回购票据。如果中央银行在公开市场上发行金融票据200以回笼货币，那么基础货币将会减少200，即△B=200。当中央银行发行票据时，如果商业银行通过现金支付来购买央行票据，这会使得流通中的货币减少200。流通中货币的减少使得基础货币减少，经过货币乘数的作用之后，一国的货币将会收缩。如果商业银行使用支票来购买中央银行票据，最终商业银行在中央银行的超额储备减少，对于央行来说，这个情况等同于金融票据和商业银行超额储备的置换，结果是储备的减少使得基础货币下降。之后，如果中央银行回购金融票据100，那么央行资产负债表上的金融票据将会减少100。如果央行通过支付现金回购票据，会使得流通中的货币增加100；如果央行通过支票支付回购票据，会使得储备增加100。以上两种回购方式，最终会使得基础货币增加100。

因此，我国中央银行基础货币的发行主要是由外汇储备来支撑，中央银行发行或回购金融票据，将会改变基础货币。2003年4月22日，中国人民银行正式通过公开市场操作发行了金额50亿元，期限为6个月的中央银行票据。2003年4月以来，人民银行选择发行中央银行票据作为中央银行调控基础货币的新形式，在公开市场上连续滚动发行3个月、6个月及1年期央行票据。自2004年12月9日起，央行开始发行三年期央行票据，创下了央行票据的最长期限。除了3年期央行票据这种长期融资工具被频频使用外，央行票据的远期发行方式也被采用。2004年12月29日央行首次发行远期票据，发行200亿元央票，缴款日和起息日均为2005年2月21日，距发行日50余天，是历史上首次带有远期性质的央行票据。进入2005年以来，央行公开市场操作的力度明显加大。但是，值得指出的是由于中央银行票据功能单一，发行收入不仅不能产生经济效益和更广泛的社会效益，央行还要为之支付数以百亿元计的费用和利息。所以，用央行票据执行货币政策成本较高，通常不宜作为主体的货币政策工具。从长远看，应发行短期国债替代央行票据，使市场中债券发行所对应的资金收入控制在财政手里，使之发挥更多的社会和经济效益，这才是更为理想的资金运作方式，同时也将有利于中央银行的宏观调控。

（三）公开市场买卖国债。我国基础货币发行主要依赖于外汇储备增加，当外汇储备增加时，我国货币发行就增加。而西方国家央行主要是通过买卖国债控制货币发行。下面先分析买卖国债对货币供给的影响机制，这可以从简化的央行资产负债表看出。假定央行在公开市场上买入债券200，则基础货币增加200，即从央行的资产负债表来看，资产方的政府债券增加200。如果央行通过现金支付购买债券，则流通中的货币增加200；如果央行通过支票购买债券，则储备增加200。无论央行是通过哪种方式来购买债券，最终都会使基础货币增加200。因此，当中央银行在公开市场购买国债时，基础货币将会增加；当中央银行在公开市场上出售国债时，基础货币将会下降，货币将会回笼。

三、外汇占款增速的放缓对我国现行货币发行机制带来的挑战

基于外汇占款的货币发行机制是种被动投放货币的货币发行，外汇储备增加的途径是经常账户和资本与金融账户的顺差。经常账户顺差依赖国外总需求的扩张，资本与金融账户顺差取决于对中国经济增速的预期。因此，外汇储备的增减并不由央行主观意愿决定，导致了我国货币政策独立性和灵活性大大降低。

随着我国经济增速放缓，国内面临经济转型压力越来越大，美国次贷危机和欧债危机导致的国外需求降低，我国外汇占款增速明显放缓，并在2011年10月出现了首次负增长。到2015年10月底，外汇占款与基础货币比率只为0.98，而对于这种现象，大多数学者都认为我国外汇储备增加的趋势已经逆转。这将导致以外汇占款为支撑的货币发行制度将无以为继，随着外汇储备增速的下滑导致由基础货币投放减少引起的通货紧缩，这无疑会对中国经济产生巨大的负面影响。因此，央行要逐步改革现存的外汇占款货币发行机制和汇率形成机制，不再承担收购外汇和管理外汇的职责。

四、结语

如果中央银行购买外汇，则直接支持了基础货币的发行，基础货币发行主要是由外汇储备支撑的；如果央行购买政府国债，则基础货币发行是由政府国债支撑的。由于我国外汇储备水平较高，我国的基础货币发行主要是由外汇储备来支持的。

随着利率市场化制度改革的深入，货币政策工具将由数量型向价格型转变，央行公开市场操作的对象将由现在的央票逐渐转变为债券买卖。未来央行资产结构将由现在的外汇储备为主转变为国债占导地位。发展壮大银行间债券市场，建立以国债为基础的货币发行机制取代现行的基于外汇占款的货币发行机制是央行改革货币发行的方向。改被动投放货币为主动调节货币的货币发行机制，也极大地提高了央行货币政策的有效性。长期而言央行不改变现行货币发行机制，人民币外汇市场就很难成熟和完善，汇率制度就很难由当前参考一篮子货币进行调整的有管理浮动汇率制度过渡到相对自由浮动汇率制度。

主要参考文献：

［1］Frederic S Mishkin.The Economics of Money，Banking and Financial Markets，Eddison Wesley，2007.

［2］陆前进，卢庆杰.中国货币政策传导研究［M］.立信会计出版社，2006.

［3］陆前进，朱丽娜.我国货币发行机制探讨——基于央行和商业银行资产负债表的分析.上海金融，2011.07.

基金项目：2015年度新疆财经大学研究生科研基金项目资助：“新疆技术创新的金融支持研究”（X JU FE2015K 006）阶段性成果

中图分类号：F83

文献标识码：A