经济分化产业 金融分歧资产——2015—2016年国际金融市场分析与预测

谭雅玲　研究员



经济分化产业金融分歧资产
——2015—2016年国际金融市场分析与预测

谭雅玲研究员

2016年已经来临，这不仅是我国经济金融的重要年份，更是世界经济金融的关键一年。因为这是我国“十三五”规划开局之年，对经济方向与金融运行的准确与稳妥是至关重要的时期。世界经济金融将面临货币政策分化，伴随美联储货币政策的转折，流动性过剩的环境将加剧资产与商品重组与分割新局面，投机分化与投资区别的个性将加大收益与损失的明显区分与差异。尤其是当今市场舆论的偏激十分严重，对美联储的评估与预期严重错位其特殊与特别，预期美元的愿景与结果完全背离现实与个性实际状况，这更使得全球发展思路与市场分析错乱严重，2016年始料不及以及凶多吉少显而易见，潜在的危机隐患值得高度重视与防范。

总之，预计2016年国际金融市场将面临巨大风险，危机概率加大，分化局面扩大，预期前景复杂，改革发展进一步深化。

一、2015年经济观察

回顾2015年，全球经济发展十分复杂，阶段性的变化较为突出，但最终世界经济基本稳定态势依旧，舆论恐慌的经济不稳定有些过度。全年经济增长水平3.1%的态势表明经济稳定基础牢固。尤其是美国经济稳定是核心，欧洲经济较复杂是特色，日本经济不确定难有改观，发展中国家普遍减速是风险，转轨国家经济面临挑战严重。其中，拉美以及非洲经济基本稳定，亚洲经济减速明显，欧洲经济动荡较大，北美经济靓丽主导凸显。然而，全球产业发展呈现巨大分化则是关键，一方面是发达国家高级化技术经济未变，并且呈现新的产业更新与技术创新业态，他们的传统经济实力依然具有较强的产业竞争力优势。相反发展中国家和地区依然处于基础和低端水平，产业竞争力不足与脆弱进一步扩大，经济实力不够依然是核心问题。

纵观全年经济脉络与热点，三个特征十分明显。

一是经济分化明显，但资质水平不变。全年世界经济表现呈现工业品质分化的严重局面，其中发达国家技术领先以及品牌领先依然明显。如美国的页岩技术、德国的制造品牌、日本的领先电子产品等都显示经济层面的实力与垄断，甚至他们都在加紧世界范围的扩张与布局。而广大的发展中国家依然是在资源、加工等方面保持自己的特性，但伴随资源价格下跌以及商品价格低迷的冲击，他们的经济实力与速度效应明显减弱。因此，世界经济格局并未发生如2008年以来所说格局性的巨变，即使发达国家经济衰退也未影响发达国家资质与水平，发展中国家经济增长速度与规模并没有形成国家资质的提升与转换。全年世界经济难题依然是不确定性与复杂性，即周期因素不同步、结构因素不均衡，尤其是新兴产业与传统产业的分化严重，进而直接引起世界经济的复杂性凸显。

2015年从世界经济范围观察，主要焦点与重点在于美国经济一枝独秀凸显，发达国家经济分化严重，包括欧洲脆弱、日本不确定，进而引起经济复杂的心理困惑加剧，经济评估的不准确加大经济波动与结构错行。尤其是广大的新兴市场与发展中国家和地区则普遍面临经济减速以及经济不景气的冲击力。全球经济的基本特征在于产业发展差异拉大，最简单的体现在于美国工业化处于升级换代的高级化、创新化的新时期，我国则处于工业化低级水平振荡期，经济低水平与初级化明显落后发达国家凸显。这两者的基本面似乎具有很强的世界代表性，即发达国家与发展中国家的资质标准尚无根本性转变，甚至所谓金融危机时期的论语，发达国家已经不行的结论并不确切，发展中国家经济将成为世界经济主力的论据并不充实。

其理由在于：一方面是发达国家经济分化严重。其中美国经济强盛凸显，新型现代产业的升级换代标志性在于页岩技术的创新，进而产业领先凸显经济结构问题的与众不同。美国经济的困境已经由就业转为债务负担的消化，美元贬值是化解这种压力的基础，美元升值是累加债务的威胁，但是世界理解与认知的美国因素有偏，解读经济问题的立足点偏离美国经济特性。欧元区则处于风险的风口浪尖，尤其是生产不足与分化严重，德国在欧元区一枝独秀，法国则严重拖累欧元区的稳定。欧元区以及欧洲板块的传统经济明显，竞争力弱化十分突出。日本则凸显过渡期的复杂性，不确定因素很多，但日本经济的稳定也卓有成效，新经济与老经济融合性有新特点与新趋势。另一方面是新兴市场经济体的退化乃至衰退显著。其中包括我国在内的新兴市场国家经济的基础脆弱依旧，进而受到商品价格下跌的打击很大，经济衰退以及经济减速明显。

二是结构压力侧重，但要素基础各异。当今世界经济基础要素的分化严重。尽管全球都面临大宗商品下行的巨大压力，经济冲击力较大，但经济结构性的区别依然体现经济层次的等级差异明显。发达国家也有大宗商品价格下跌的冲击，加拿大、澳大利亚的表现比较突出，但他们更突出产业利润收益的减少，进而带来经济减速明显，直接导致货币贬值扩大。但他们的经济实业更突出升级换代的技术性和创新性的难题。然而，发展中国家或转轨国家面临大宗商品价格下跌的收益率减少甚至是严重的亏损，经济下行突出，经济基础的薄弱使他们的竞争力偏激投资投机的倾斜，因为作为资源商品要素的国家将生产要素转化为投资投机要素的疯狂致使经济受到冲击更加严峻。

三是传统经济偏重，但观念创新凸显。这更突显我国经济基础与结构的现实。全年面对我国经济拘谨，更多改革与发展的对策集中在创新、新态、新路等等，可我国经济需要的是恢复传统经济优势。回想我国经济的成就，我们是中国外贸带来中国货币，中国制造打造中国金融，无论货币或金融都需要实体经济和实业经济的依托与支撑。尤其是我国经济的纠结突出产能过剩、库存过剩、杠杆过度等焦点，我们更需要化解产能的均衡思路，使得地区产业的贫富差异缩小，进而给改革开放提供充实的经济基础，非简单化甚至极端的资源要素的使用开发以及投机。我国经济基础与结构问题的复杂性乃至混乱程度更大。2015年我国经济凸显纠结难题，内在的风险急剧加大。一方面是我国经济速度减缓明显，争论也随之扩大。因为我国毕竟是发展中国家，经济影响力并非如此之大，只是责任与信誉的效应引起被重视凸显。另一方面是我国人民币被纳入IMF的SDR 篮子之中，这进一步凸显人民币带动的经济效应显著，但也进一步加大了经济前景的迷茫。从我国经济实质角度看，我国经济地位不变，依然是发展中国家，人均水平在发展中国家中低端，总量规模大改变不了人均水平低的事实，两者错位严重。然而，市场舆论评估偏激极其高涨，严重忽略经济实力基点，进而我国产业势力的不足严重错位经济总量的排位资质。加之是我国产业行业错乱严重，尤其是产业经济竞争力不足严峻。

从历史经验看经济，我国外贸与制造的优势是我国经济赢得世界经济的关键支柱，但如今的外贸与制造处于严重萎缩阶段，尤其是外贸的不景气拖累制造凸显。加之出口的减弱刺激投资，带动投机，随后投资减缓张狂消费，三驾马车的基础经济循环不是强强阶梯发展，反而是颠三倒四弱弱反复错落刺激，进而至今为止的经济悲观十分明显，比较突出地体现在外贸不景气，指标增长率不足2%，制造业指标在50点水平之下，失业率扩大、就业指标艰难，收入不稳定、消费支出的短期化严重。因此，我国经济的服务业超过工业并不理性，其不是产业进步的结果，反而是产业错乱的恶果。而我国经济面临的问题更在于新常态、新业态以及新结构的挑战。加之我国外贸伴随人民币贬值本应处于有利发展时机，但货币前期升值极端带来外贸萎缩严重，我们当今面临的问题在于海外市场份额已经无法弥补，周边的市场被规划，远地域的市场被瓜分，人民币即使贬值有利于外贸也无法改变我们产业行业的僵局与纠结。更何况外贸行业正在选择放弃生产与制造的能力，我国外汇储备减少中的创汇能力不足被严重忽略。

2015年的全球经济虽然是基本稳定，经济增长3%以上的水平实在不易，但是经济分歧与分化则十分严重，可以说是前所未有的挑战与竞争局面，这势必加大金融运行的难度与阻力，金融风险上升则十分明显。

二、2015年市场特征

2015年全球金融市场呈现与往年不同的走势与变化，但本质与实质并未发生根本性的转折与调整，焦点话题与预期前景偏离事实严重，主要体现在美元升值预期以及美联储加息的夸张，进而金融市场依然是有惊无险，平安度过，动荡起伏，危机凸显。

全年金融市场集聚单边情绪，判断误区严重。最集中的体现是美元升值的预期，其背后因素是技术上的无可奈何以及策略上的顺水推舟，最终实际结果并未如此。2015年是美元阶段性升值的一年，但不是美元升值周期的开始，如2005年一样，美元升值是为美元进一步贬值做准备，并不是美元方向性的转折。尤其是美元与欧元竞争的决战前夕需要。加之货币经济基础严重分化，美元升值实属无奈。因为这种升值并不利于美国经济以及美国跨国公司的业绩，毕竟美元的特性不是立足本国，而是世界范围的扩张。美元升值不符合美国经济结构，但却是市场竞争的结果。

(一) 外汇市场——强势美元非高涨，贬值货币风险大

全年的强势美元预期不断升温，美元升值被炒作严重，进而呈现美元避险强化的趋势，美元引领的全球价格调整全面展现。一年的美元指数从91.15点开始，最终收盘为98.68点，美元全年升值8.2%。期间美元指数在3月13日和17日、11月27日和30日4次跃上100点水平，但美元指数平均水平在94～96点左右，最低点为93点。全年一波三折特性凸显，年初开始上行、中间徘徊向下、年末上行难了。然而，美元升值并非如预期所为，100点指数维系只有一两天，美元绝大多数时间寻求贬值方向的调整。美元价格影响凸显美元体系霸权定位，美元是全球主要货币、金融和商品的核心指标，毕竟当今全球货币体制依然是美元为主，全球的商品价格也是美元为主，美元指引的作用不是弱化，反而是进一步强化，但这绝非市场所言的强势美元价格，其实际在于强势美元的势力。

因此，美元兑一篮子货币的趋势格外引起关注，并呈现错落纷繁、参差不齐的状况。全年美元上升继续，其延续了2014年的上涨态势，无奈性凸显。日元与瑞郎也小幅度上升。除此之外的所有货币贬值凸显，其中加元贬值格外瞩目。全年美元兑欧元汇率从1.20美元上升到1.08美元，欧元贬值10%。美元兑日元汇率从120.49日元上升到120.21日元，日元基本稳定，日元升值有变。美元兑英镑汇率从1.5325美元到1.4734美元，英镑贬值6.4%。美元兑瑞郎汇率从1.10瑞郎上升到1.00瑞郎，瑞郎升值9%，期间瑞郎由于发生汇率机制上限改变，瑞郎升值急剧加大，但震荡幅度不大。美元兑加元汇率从1.1783加元上升到1.3832加元，加元贬值17.3%，这是加元贬值的极限，也是篮子货币之最，甚至有过1.40加元的进一步贬值区间。美元兑澳元汇率从0.8087美元上升到0.7289美元，澳元贬值9.8%。美元兑新西兰元汇率从0.7702美元上升到0.6836美元，新西兰元贬值11.2%。年内最后一个季度，澳元和新西兰元的涨幅在G10货币中名列前茅，抹去了此前三个季度的较大跌幅，但依然具有大幅度的向下水平。特别是伴随美元走势的新兴市场货币受到的冲击更加显著，其不仅汇率动荡加剧，甚至加剧经济不景气连带严峻。汤森路透的数据显示，随着全球投资者在美元反弹和大宗商品价格下跌之际撤出资金，新兴市场资产遭遇重挫。因此，2015年全球外汇市场最差的五种货币分别是阿根廷比索、巴西雷亚尔、南非兰特、土耳其里拉和俄罗斯卢布，其中阿根廷比索和巴西雷亚尔兑美元的跌幅都超过30%，其他三种货币兑美元的跌幅也相继超过18%。

(二)股票市场——价格下行较普遍，商品价格显著多

全年全球股市走势是两极分化，一方面是国家与地区差异明显，美欧日发达国家股市下行明显，下跌态势影响突出。另一方面是发展中国家股市下跌明显，但分化性比较突出。尤其是股市价格因素与实体经济要素脱节十分突出。从年内走势来看，全球股市夏季遭遇大范围抛售时间较多，其中多数主要股指从年内高点有显著下跌。最新统计显示，7个主要国家股市自2015年最高点以来的跌幅已经超过10%。其中，我国上证综指较年内高点下跌32%，恒生指数下跌22%，德国DAX指数下跌12%，法国CAC 40指数下跌10%，英国富时100指数下跌12%，巴西圣保罗指数下跌23%，希腊ASE综指下跌42%。全球股市从高峰到低谷下跌主要是遭受国际投资者大举抛售，仅2015年9月份非本地居民就抛售达280亿美元的美国股票、250亿美元的日本股票以及130亿美元的新兴市场股票。2015年夏季全球股市资金流出规模仅次于1987年股灾和2008年美国住房市场崩溃时的资金流出规模。全球股市最突出的背景是能源价格下跌对股市的冲击力较大。纵观全球股市突出表现，美国经济很好，美国股市下行凸显，并带动发达国家股市低迷显著；欧洲股市基本稳定，强势上涨抢眼，但欧洲经济不尽如人意，脆弱乏力明显；日本经济复苏显著，但日本股市下跌扩大；我国经济低迷徘徊，主动调整凸显，但股市价格与经济面脱节严重；发展中国家经济不景气，股市下跌并不大。全年发达国家股市中丹麦股市涨势最佳，其在MSCI国家指数中的涨幅接近30%，美国股市指数或许只录得温和涨幅。另外，匈牙利股市涨幅在新兴市场股市中领先，劲扬近35%，而其他多数新兴市场股市年线均大幅收低。亚洲市场中日本股市日经指数上涨9.1%，但MSCI亚太地区(除日本)指数全年收低12%。尽管我国股市夏季发生的股灾撼动全球市场，但仍为亚洲2015年表现最佳的新兴市场指数，上证综合指数年线收高10.5%。新西兰股市在亚太发达市场中表现最佳，年线上涨13.5%。

具体来看，美国股市三大指标(道指、标普和纳指)从18288.63点、2117.39点、5008.09点下跌到17425.03点、2043.94点和5007.41点，三大指数有上有下，其中道指和标普分别下跌2.2%和0.7%不等，各自创出2008年和2011年来的首次年度下跌局面，纳指则上涨5.7%。欧洲股市的泛欧斯托克50指数全年上涨3.85%。其中，德国股指从11410.36点下跌到10743.01点，下跌5.8%；法国股指从4917.64点下跌到4637.06点，下跌0.7%；英国股指从6940.64点下跌到6242.32点，下跌10%。日本股市则与美欧走势不同，股指从18826.88点上涨到19033.71点，上涨幅度1.0%。发展中国家股市下跌水平更大，因为他们的水平与指数难以与发达国家相提并论，进而下跌的结果完全不同。亚洲股市受到我国经济增长放缓和全球大宗商品价格下跌等因素的拖累，2015年出现2002年以来首次连续两年下跌态势，主要股指表现弱于欧洲和美国股指。MSCI亚太指数2015年下跌4.3%。2015年是全球股市动荡、艰难的一年，多个资产类别剧烈波动的影响加剧，大宗商品市场的剧烈抛售严重影响亚洲尤其是东南亚货币和股票。

(三)石油市场——指标低迷超预料，多层复杂压力重

全年的石油价格走势更是始料不及，其中纽约石油期货价格水平从49.58美元下跌到37.04美元，伦敦石油期货价格水平从59.54美元下跌到37.28美元，两者石油价格下跌幅度达到30.5%和36%%，但两者指标均衡凸显。尤其是2015年最后一天短时出现的大量买单为油价提供了支撑，同时美国原油产量下降以及钻井数减少也带来了一定利好，最终石油价格并未出现偏激的暴跌局面，尚未超出预料的更低水平。整体来看，2015年全球石油市场是异常艰难的一年，美国原油期货下跌30%，2014年跌幅为46%；布伦特原油期货下跌36%，为连续第三年下跌。国际石油市场一年来的一个重要的变化在于，年底的最后一个月的价格博弈结果呈现两地价格上下错落的反复竞争，一段时间纽约原油价格高于伦敦原油期货价格，但最终收尾伦敦依然微弱高于纽约，两者价格比较为37.04美元和37.28美元。尤其是从2014年6月至今的石油价格下跌更达到60%之多。一年间的石油价格一波两折，从上年的低起到进一步下跌使得石油恐慌预期加重，甚至预期石油价格会跌至10美元。加之全年有关石油的事件以及竞争逐渐加剧，其中伊朗问题是焦点，但最终结果并不那么恶劣，石油市场基本稳定依旧。尤其是OPEC石油不减产是重大事件，但并未刺激石油价格上涨，这其中的复杂因素变化很重要，持续的卖盘将油价推低至11年低点附近，汤森路透CRB大宗商品指数也大跌24%至6年低点。国际石油市场的重大调整拭目以待。

(四)黄金市场——金价反弹非简单，避险风头强者独

全年的国际黄金价格开始于1208.20美元，年末为1060.20美元，全年黄金价格下跌幅度达到10.5%。一年来黄金价格只有1月为上涨行情，阶段性反弹明显，1月22日进一步达到1308.71美元，随后一路下行，接近年底最后两个月的下跌趋势加剧，甚至触及6年价格低位。黄金多为金融属性的基本定义使得黄金价格避险功能不足，主要压力与挑战在于全年的美元升值的抑制性较强，黄金打压明显。然而，全年各国黄金储备依然不断增持，黄金战略要素的地位凸显，进而黄金价格并未跌破1000美元，金价定力具有基础。在当今全球经济变数以及金融变量加大的时期，黄金功能的体现处于不利局面，尤其是避险功能减弱十分明显，但是黄金并未丧失避险的作用。市场上流传所谓黄金不抗拒通胀的论据并不充足，因为当前经济环境并不存在通胀局面，反而通缩的恐慌性更大，进而此时评估黄金不抗拒通胀并不足以说明黄金地位的变化，未来价格的反弹存有机会与空间。

(五)利率市场——杠杆分化有偏颇，政策原则现实乱

全年利率走势是市场焦点，尤其是美联储的关注是重点。美联储年末最终的结果导致全球政策分化明显，美联储政策宗旨脱离一般央行基点要素，这与美元与美国经济的全球化特征有关。因此，全年美联储的焦点突出的是货币政策的定义与方向，随之是全球央行脱离自身要素更加严重，货币政策的功能越来越弱是普遍现象。一方面是美联储政策的选择以美国经济角度为主，但不局限于国内态势，其看重的是世界领域，进而全球综合性的参数最重要。另一方面是欧洲央行以及我国央行简单化的对接以及并不如意的进程，致使各自问题与矛盾逐渐加深，货币政策的个性需要重估。这些基本态势反映出全球分化局面以及偏激的情绪指导错觉。更多新兴市场以及发展中国家的货币政策取向是为抑制高通胀和资本外逃，一些央行不得不被动大幅加息，施行货币紧缩。其中，巴西和俄罗斯两国最为显著。为应对两国数年来最为严重的高通胀，抑制货币大幅贬值导致的资本外逃，两国央行不得不在经济疲弱的情况下大幅加息，双双施行紧缩的货币政策。如巴西央行年内持续加息四次，合计加息200基本点，自2013 年至今巴西已累计加息达7个百分点。又如俄罗斯央行在贬值速度最快的2014年年底2015年年初，甚至一度将政策利率升至17%，但是其过于紧缩的货币环境对投资和消费带来严重冲击。被动大幅加息等过于紧缩的货币政策，迅速抬升了本国政府和企业融资成本，严重削弱了本国投资积极性，对飘摇的新兴经济体而言更是雪上加霜。尤其是伴随被动加息，巴西和俄罗斯政府债券利率分别提升8%和5%以上。但是最终导致高通胀、高利率环境的恶化，并使消费信心受挫，资产保值需求增加，反而加大了刺激性资本外流，使得原本低级市场的问题错综复杂。接近年底，更多新兴市场以及发展中国家面临货币大幅贬值，哈萨克斯坦、阿根廷、阿塞拜疆等本币大幅贬值进一步扩大，对经济与金融稳定带来巨大冲击。

整个金融市场主要价格趋势突出投机因素困境，进而对政策与经济影响较大，恐慌性的刺激导致价格被推波助澜。金融市场依然是有惊无险的一年，但未来风险压力进一步加重。

三、2015年原因分析

2015年国际金融市场最大的特点是：价格波澜起伏、风险腥风血雨、竞争激烈白热、结果分化各异。一方面是美国因素为主，但美元特性凸显，美联储被放大影响，进而全球纠结与期待较大；另一方面是货币贬值竞争激烈，货币受制经济以及反向经济严重。

特点一：信心心理因素主导，恐慌压力加大

其中美元扩张性明显，价格变数带来风险错乱信心与心理的不稳定。美元走势是全年的焦点，美元升值达到情绪高潮，但是全年美元份额与价格扩张是更为重要的市场，所以强势美元的理解有误。从美国经济金融角度看，强势美元突出于美元市场份额与领域的扩张强势，占领市场的强势美元是根本。反之，舆论与市场强调的强势美元则突出价格走势，突出美元升值的推波助澜以及预期造势。纵观美元升值只是阶段调整，不得已的环境因素导致美元升值，并非美元主动升值周期的开始。全年市场对美元升值从高涨预期到平和面对，美元判断要素与众不同。2015年美元从金融扩张到石油、商品领域，全方位的美元垄断，加之美元升值的主力，美元份额与比重上升明显，尤其是美元盯住制进一步强化，美元单边霸权得到强化。伴随美元升值，更多货币贬值风险，尤其是货币失控风险再度呈现。更多新兴国家选择放弃干预汇率以保留有限的外汇储备，2015年俄罗斯卢布、巴西雷亚尔相对美元贬值幅度分别达到20%和31%，8月哈萨克斯坦宣布取消汇率波动限制，4 个月内已贬值超44%。接近年底，阿根廷和阿塞拜疆宣布放松外汇管制，货币几日内即快速贬值，全年贬值幅度已分别达到34%和50%。汇率短期内大幅贬值，迅速推高国内通胀。以本轮贬值过程持续较久的巴西和俄罗斯为例，两国本轮贬值均始自2014年末，年内雷亚尔和卢布贬值幅度均超过20%。由于短期内本币大幅贬值，进口产品价格急速提升，导致国内通胀迅速走高。巴西CPI 同比由2014年年底的6.2%迅速提升至2015年11月的11.0%，创2004 年以来新高，俄罗斯全年CPI同比在15%左右，创2010 年以来新高。迅速推升的国内通胀对本国经济稳定产生冲击。

特点二：套路思维方式惯性，资产损失扩大

尤其是金融市场价格竞争性复杂，企业机构资产损失导致信心不足。面对国际石油价格走势，全球焦点集聚价格低迷，严重忽略战略储备竞争性。全年国际石油市场醒目的特点在于：一方面价格下跌创出2015年新低，36～37美元的水平接近2009年2月的低位水平；另一方面是主要国家战略石油储备加码增持扩大，全球连续12周是增持状态表明石油战略地位的上升与强化，石油价格敏感点不是价格，而是竞争力。由此各国汇率贬值压力与外汇储备的下降相伴随，资产损失严重扩大。最新的统计显示，阿塞拜疆外汇储备减少53%，莫桑比克减少22%，安哥拉减少14%。尤其是产油国出现外汇储备大幅减少的情况，尼日利亚减少22%，沙特阿拉伯减少12.1%，科威特减少10%。与此同时，各国经常项目中贸易余额也大幅下降。2015 年1-8 月各国贸易余额占GDP 比重均较2014年同期普遍降低。阿塞拜疆从13%下降到3%，安哥拉从18%下降到6%，莫桑比克则处于严重的贸易赤字状态。产油国中，阿联酋贸易赤字占GDP 比重扩大至7%，沙特阿拉伯的贸易盈余从16%下降到5%，科威特从25%下降到12%。各国经常项目是外汇储备的稳定来源，其盈余的下降更增大了各国汇率贬值的压力。尤其全年围绕美联储紧缩周期的期待，俄罗斯、巴西等国央行为避免外储耗尽，逐步减少干预，本国货币对美元大幅贬值。2015年8 月哈萨克斯坦放弃固定汇率，12月阿根廷、阿塞拜疆相继宣布放弃对汇率的干预，实施汇率制度的全面放开，最终导致这些新兴国家货币兑美元大幅贬值，亚洲金融危机货币制度选择教训继续恶化新兴市场与发展中国家的货币失控可能。

与资产损失相对应的关注侧重点在于：全球债券市场的错综复杂程度加大。尤其是澳大利亚债市连续6年上涨，上涨周期位列全球发达国家第二，仅次于日本。在全年全球追逐收益的时代，澳大利亚的AAA级债券依然十分有吸引力。澳大利亚国债2015年上涨3.2%，而从2009年年底以来已经上涨了45%。尽管澳洲联储连续4年采取降息10次的举措，澳大利亚10年期国债收益率依然高达2.8%，远比美国10年期国债收益率高出0.5%，并比10年期德国国债收益率高2.17%。2015年全球共有10个国家的国债被三大评级机构同时评为AAA级，澳大利亚国债的收益率在其中最高。2015年欧洲、日本央行都将基准利率维持在近零水平，而美联储在近期的加息后，基准利率为0.25%～0.5%。利率差异性变化与调整刺激与加剧资产价格竞争，复杂性进一步深化。

特点三：短期局部限制加大，战略宗旨明确

其中经济基础性分化，国际地缘加紧金融博弈的战略性凸显威力与作用。2015年全球局部风险冲击力较大，短期价格的恐慌打击严重。如年初的瑞士改变汇率机制的黑天鹅事件，造成瑞郎变数加大，连带环节进一步复杂，货币竞争格局凸显欧元信心的下降。随后是我国人民币汇率机制改革、加入SDR的事件、人民币汇率指数发布、货币贬值扩大等等，直接导致国际关联因素的紧密与敏感。全年欧元的动向依然是焦点，欧元经济基本面严重不足，市场交易地位明显下降，投资信心波动扩大，进而货币与股价的连接凸显复杂局面。加之地缘因素的突发、敏感与重视，欧洲大陆的问题更加集中，这使得欧元命运更添变数，甚至不乐观继续扩大。几乎所有价格因素的焦点都集聚于欧元压力与挑战，欧元解体在所难免。德国央行近日对该国民众进行的一项调查显示，在欧元投入使用14年后，德国居民依然持有129亿马克的纸币与硬币，按照官方2001年规定的1.95583汇率进行换算，价值约66亿欧元。目前德国央行仍然接受马克的回收，汇率依旧是14年前定下的接近1∶2的水平，并且无需支付手续费，也没有任何限制。德国居民似乎热衷于囤积这种已经不再流通的货币。德国央行认为目前存量的德国马克中，仍有4%在流通使用，主要在前南斯拉夫地区，面值5、10马克的货币直到最近都还是这些地区的第二货币。这种现象以及欧元面临的压力似乎可以显露出欧元解体的动向与可能，2016年将面临重要时期，欧元消失随时可能发生。

2015年国际金融市场突出的是外汇市场的变化，尤其是美元指数的不确定是关键。股票市场修正是焦点，配合与迎合汇率变化是核心。

四、2016年前景预期

预计2016年国际金融环境将发生巨大的质变，其中利率政策的引导是核心，利率正常化、投资正常化以及投机正常化是重要关注点。比较集中的特点在于三个层面的转折以及风险透视，这或将是未来金融市场的变数与风险挑战重点。

一是美元贬值风险加大。2015年之前，美元扩张的战略从美元金融到美元石油直至到美元商品，全面性扩张达到鼎盛时期，但这不仅仅体现的是美元价格上升，这是过去与至今市场偏激乃至误判美元高端与高级的偏颇之处。因为美元的与众不同在于全球唯一的定价与报价货币，美元权力货币的特性是目前所有货币无法比拟的个性。尤其是美国经济的特色更是超越全世界，海外为主的发展周期，企业布局体系的海外为主是重要基础，美元全球霸权地位是核心主导。加之美联储的个性独到，货币供给量的合规以及调动全球，利率正常化引导是战略远见。更在于全球产业结构与周期因素处于整合或升级换代敏感时期，美国经济的强大在于技术领先、产业优质、行业引领，进而美元霸权的全面性更是全球产业美国化的基础与保障，美元霸权的货币载体已经扩张到全球金融乃至商品全领域的覆盖与垄断。美元升值基于美国经济与美元战略的成功支持，但并不适合美国利益的最大化。因为美国经济与企业的外溢性，海外市场为主的利益收取决定美元升值的压力与挑战，进而美元贬值是本时期基本方向，也是未来加紧实施的对策与技术取向。但随之带来的将是全球的巨大风险，2015年始料不及的美元升值错乱投资与投机收益，2016年始料不及的美元贬值将会严重冲击与美元挂钩国家经济与政策的错乱，货币引起的产业迷茫以及经济缺陷将更加严重。

二是流动性泡沫风险加大。流动性过剩是当今经济金融格局中的独特新现象，既无理论指引，也无规律发现，但却带来很大的危机冲击与风险隐患。当今的市场是对流动性过剩的忽略，进而预期与控制超出现实凸显。可以见证的在于全球央行印钱规模前所未有，但世界通胀不高变通缩，这已经验证新理论时代、新周期时代与新组合时代的特性。2008年到2014年期间，美联储一共实施了3次QE和1次OT(扭转操作)，直到2014年11月，美联储才宣布退出QE。2015年3月欧洲央行全面开启QE，并于12月扩大了资产的购买。2015年四大央行——美联储、欧洲央行、日本央行以及英格兰银行的资产加起来将近11万亿美元。预计未来两年美联储和英格兰银行不会实施QE，而在汇率不变的情况下，日本央行的资产负债表每年将增加80万亿日元资产，欧洲央行将每年增加600亿欧元。按照常理，全球央行的QE助力资产价格膨胀，比如股市、债市、房地产，甚至老爷车和艺术品等等，它们的价格在过去几年疯狂上涨，然而各国CPI却无动于衷。对此，美国财经网站Business Insider解释称，QE“印”出来的钱并没有以工资的形式流到消费者手中。如果人们手中有更多的钱，他们的消费就会增加，CPI也将随之上涨。但这一切没有发生。相比资本，QE和零利率政策对劳动力产生的影响非常小。对于80%的家庭，经通胀调整后的工资已从2000年的高位下降，这些家庭的消费能力也出现下滑，从而抑制了消费者需求和通胀压力。

三是货币危机隐患风险加大。自所谓金融危机以来全球投机的波澜汹涌凸显，进而石油价格下跌并未刺激经济复苏与发展就足以证明目前市场的投机性有多大。尤其是美元货币的转向导致所有货币的贬值加剧，并直接牵制经济进程，经济受损加大，反过来加大投机恐慌心理，大宗商品从经济元素到投机主板演变。2015年的特牲是美元升值、商品价格暴跌，导致经济收益损失加大。预计2016年或将是美元贬值、商品价格反转突发袭来、经济准备不足导致货币失去支撑。这一点更集中在新兴市场国家的经济实业发展不足，汇率缺少实力的支撑将会引起货币隐患严重。比较重点关注的地区在亚洲、中亚、东欧地区。拉美或也有问题显露，但美元后院的特性将会有所规避危机的隐忧。

预计2016年国际金融市场将会凸显美元贬值的超出预料，美元指数连续两年的升值实属不得已而为之，并且囤积了较大的经济冲击力。因此，美元2016年将会寻求贬值，并且加大贬值的速度与幅度，尤其是美元兑欧元汇率的变化将会十分纠结，甚至加大欧元解体的风险。而美元对一篮子货币的走势将会分组搭配而行，其中英镑、瑞郎为欧系货币的助力和避险功能，牵制与带动欧元的意义十分显著。商品货币则突出加元、澳元和新西兰元，这几个货币上升的可能性大于下跌的区间，一方面是经济基础因素的有利局面，另一方面是资源价格的带动作用。避险货币则突出日元，瑞郎或有作用，但面对欧元的前景，瑞郎或也将涉足避险货币。我国人民币汇率的风险加大更突出。一方面是我国经济尤其是外贸对汇率的不支持加大风险，货币贬值在所难免，另一方面是投资与投机人民币风潮激烈，套利性风险刺激较大，货币贬值无法避免。发展中国家以及新兴市场货币困局严重，经济基础因素对货币的风险加重，货币竞争焦点凸起。

预计2016年全球股市将面临分化局面，美股与发达国家股市下跌性休整将会明显，价格分化比较明显，股市震荡是焦点关注。发展中国家以及新兴市场股市的上下错落比较复杂，涨幅不大与经济基础有关。尤其是货币牵制与刺激价格的负效应加剧，金融危机的风险值得警惕。然而，全球债市的发展较为瞩目。伴随美联储加息节奏与进程的债市收益率将会吸引资金规模与效应追进，但是债市的分化较为醒目。

预计2016年国际黄金价格前景扑朔迷离，美元走势的不确定因素加大黄金走向的制约，但也具有较大机会反弹。黄金自身周期、技术与地缘关系的刺激作用较强，黄金价格高涨可能有很大的空间。预计价格区间在1200～1500美元之间，同时也存在年初跌破1000美元的可能，持续时间短暂。黄金储备增持的战略将会扩大，黄金定位的金融属性将会有利于黄金价格的低迷反弹之势扩张。

预计2016年国际石油价格趋势超乎预料，生产与创新基础因素的作用将会扶持石油价格反弹上涨，通胀局面的快速来临会进一步刺激石油价格超乎寻常地反弹至100美元。但是投资与投机的收敛性会出现，基于供求关系以及促进实体经济需要将占主要地位，石油价格的基本面以及国际关系的复杂性将会使得石油价格难以预料。

预计2016年主要国家的货币政策将面临考验与转变，美联储引导的局面将会改变一些央行的对应与立场，尤其是英国辅助性的行动将会使全球利率动向错综复杂。预计美联储全年加息不会太大，利率将会达到1%～1.5%的水平，其引导全球利率正常化才是主要目的，本质是追求美元利率霸权的全球领先格局。相反欧洲央行则面临纠结难定局面，经济不景气的压力将会制约利率的效果，最终货币结局将会十分悲惨。但是日本央行将会继续保持现有基调的政策原则，结果并不确定，而经济起色将会受益于汇率下行效应。发展中国家加息的方向不变，但趋势与区间难以定夺，经济基础结构缺陷将会严重阻碍利率杠杆效果。

预计2016年全球金融问题凸显风险，甚至危机概念严重。尤其是危机周期的自然规律势必导致危机概率的增加，重点地区将集中在亚洲、中亚国家和地区。欧元货币的危机不会爆发，但欧元解体的可能性极大，全球货币格局将会发生重大调整，这势必带来全球金融资产与商品投资的更多变动，局部金融动荡以及危机苗头将难以避免。2015年所谓去美元化是一种舆论调侃，甚至是一种战略战术的调整，不仅不利于国家金融安全，反而会加大实体经济的代价与损失，这是一种不切实际的理想主义的煽动，甚至或是一种有筹谋的战略应对方式，对应的风险性极大，并不宜轻易采纳与实施。过去伊拉克与伊朗的教训值得警醒，现实货币体制与制度的状况更值得关注，力求增加货币基础要素的累加与实力是最重要的当务之急。

(作者单位：中国外汇投资研究院;责任编辑：刘建昌)