信贷资产证券化信息披露问题研究

林宏星

摘  要：本文主要对金融机构信息披露与保密义务的冲突和基础资产现金流缺乏预测性披露两个问题进行分析，并尝试提出一些完善或解决的办法。

关键词：信贷资产证券化;信息披露;金融隐私权;预测性披露

引言：资产证券化最先起源于美国，是一项重要的融资手段创新和发展，并深刻地影响了金融体系的演变。最主要的表现在于融资主体不再受限于整体的信用状况，而以证券化基础资产的信用为保证，降低了融资门槛，大大拓宽了融资渠道。由此可见，证券化基础资产的选择至关重要。美国最早用于资产证券化的资产就是银行金融机构发行的住房抵押贷款，而我国发行最多的资产证券化品种也是信贷资产证券化。据统计，从2005年试点截止到2013年底，我国共发行资产证券化产品1408.66亿元，其中信贷资产证券化产品为1026.65亿元，占比72.88%。因此对信贷资产证券化信息披露进行分析和研究是非常必要的。

一、信贷资产证券化信息披露的特点

信贷资产证券化同样需要发行资产支持证券来进行融资，不过与传统证券发行相比，由于资产证券化自身业务流程与会计处理的复杂性，传统的信息披露制度已不能完全满足信贷资产证券化信息披露的需求。

信贷资产证券化产品是以银行金融机构的信贷资产为支撑，因此，信息使用者的关注点也不再是融资主体整体的经营、资产、信用、收益或发展状况，而是侧重于信贷资产的品质和证券化会计处理流程中的信息披露，尤其是作为证券化基础资产的信贷资产或资产组合是否真正实现了与原资产所有人的风险隔离，做到了“真实出售”。

我国的《证券法》和《公司法》对证券发行和交易的信息披露有较为详细的规定，并且将董事、高管和相关中介机构都纳入信息披露主体的范畴。考虑到信贷资产证券化的特殊性，我国又先后颁布了《信贷资产证券化试点管理办法》、《资产支持证券信息披露规则》和《信贷资产证券化基础资产池信息披露有关事项》。这些文件弥补了原有信息披露制度的不足，划定和完善了信贷资产证券化各参与主体的信息披露义务及内容。其中对基础资产池的质量和安全状况、本金和利息的细项分列等重要信息的披露做了最为详尽的规定。但是，在如何化解银行金融机构信息披露义务和保密义务的冲突方面，现有的规定略有不足。

二、金融机构信息披露与保密义务的冲突和协调

在信贷资产证券化过程中，银行金融机构不仅作为发起人提供拟证券化的信贷资产，更是作为服务机构、资金保管机构等参与信贷资产证券化的各个环节，发挥其不可替代的重要作用[1]。因此，银行金融机构有义务进行以下三个方面的信息披露，包括交易信息，交易风险信息以及会计处理信息。其中对于交易信息的披露，最重要的就是对信贷资产的信息披露。但是，一方面，银行有义务对客户的信息加以保密;另一方面，银行又有义务如实披露作为基础资产的信贷资产的信息。那么，在信贷资产证券化的过程中，就会产生这两种义务的冲突。

金融机构的保密义务涉及到金融隐私权的问题。所谓金融隐私权是指由经济主体支配并拥有产权的，以信用信息为核心的具有财产收益的权利。拟证券化基础资产要求预期能够产生稳定的现金流，而这就需要了解客户的资产状况和资信等级等信息来作为挑选基础资产的依据，这些信息就属于金融隐私权的范畴。在信贷资产证券化过程中，金融隐私权和信息保密义务的冲突主要表现在以下三个方面：首先是在信贷资产转移过程中，当金融机构将信贷资产“出售”给SPV，为确定交易价格及便于后续管理，通常需要向该机构披露有关客户和资产的信息。其次是在信用増级和评级的过程中，外部信用増级和信用评级通常需要向第三方和信用评级机构披露基础信贷资产的信息。最后是在证券发行的过程中，包括首次披露和持续性披露，面向投资者的披露使得相关信息成为可公开获取的信息。

金融隐私权是对个人权利的保护，而信息披露义务是对公共利益尤其是广大投资者利益的保护。当金融隐私权涉及共同利益、公共利益、政治利益时，法律偏向于后者，公共利益具有逻辑上的优先性。但是对一方的确认，就意味着对另一方的某种禁止，从推动信贷资产证券化的发展方面考虑，信息使用者的知情权应在金融机构客户的金融隐私权之上，但是这不能以损害金融隐私权的正当保护为代价，在这两个义务之间应进行取舍，达到适当的平衡。

美国对于金融隐私权的保护极为重视，颁布了一系列的法律。从最初的《银行保密法》到《金融隐私权利法案》，明确了银行的保密原则，以及政府取得取得金融信息的方法、程序和特例。1999年的《金融服务现代化法案》则专门规定了对金融隐私权保护的主要规则。由于有着较为完善的法律制度，美国金融隐私权的保护主要是通过金融机构的自律及内部完善来实现的。欧盟的金融隐私，属于个人数据的范畴，1995年与1997年两次颁布的《数据保护指令》，对个人数据的保护提供了统一的标准，成为欧盟金融隐私权保护的核心法规。与美国对比，欧盟主要是通过政府的管制来实现对金融隐私权的全面保护。我国在金融隐私权方面尚无专门的立法，相关的条款也比较零散，难以达到欧盟高度一体化的标准，因此可以借鉴美国的经验，对金融隐私权较易受损害的方面，立法予以保护，兼顾金融行业与金融机构客户的利益。

除了立法以外，还有一些措施可以平衡两大义务。预备发起信贷资产证券化的银行在与客户签订借贷合同时，可以在文件中事先约定有关资产转移与信息披露的条款，以有利于自己履行信息披露义务。在欧美国家，律师、会计师等中介机构在执业过程中获得的客户信息是豁免于法律的披露要求的。因此，如果将证券化业务中的某些流程外包给中介机构，就可以同时满足银行的保密义务和证券化业务的要求。

三、基础资产的现金流缺乏预测性披露

资产证券化基础资产的一个最重要的特点就是预期能够产生稳定的现金流，并且不是毫无根据的臆测，而是要有历史信息为依撑，并加之以可靠的模型假设，得出最终结果。有人认为，资产证券化是以预期产生的稳定现金流为支撑的，是一种确定性的预期，并无进行预测性披露的必要。但是我们必须考虑到预测性信息具有前瞻性、主观性、风险性的特点，且预测性披露作为事前披露，是对未来状况的一种推测，必然存在一些不确定性，尤其是基础资产现金流的变化会对证券化产品的价格和风险产生重大影响。因此，对现金流的预测性披露有利于投资者做出合理决策，使证券化产品的价格更加真实的反映基础资产的价值，也有助于证券化产品市场的稳定。

预测性披露主要是为了满足市场日益增加的对前瞻性信息的需求，提高投资者的决策效率，弥补传统会计信息的不足。但是，如果事实与预测的信息相悖，信息披露者有可能会面临民事诉讼，而过度的预测性披露有可能会导致虚假信息的增多，有操纵市场的嫌疑。因此，重要的是要完善预测性信息披露的制度。美国最早建立起预测性信息披露制度。最开始SEC并不认可预测性信息的披露，认为预测性信息的本质就是不可信的，不成熟的投资者在做出投资决定时，对于这类信息将会给予不适当的依赖。但是随着市场的发展、技术的进步以及现实的需求变化，SEC的态度也逐渐发生了改变，并于20世纪70年代建立了安全港制度。美国当前已形成较为完备的预测性信息披露体系。而我国当前还没有系统的预测性信息披露制度，对预测性信息的披露要求主要见诸于上市公司，对于基础资产现金流的预测性披露未作要求。

那么安全港制度和预先警示学说是否适合于基础资产现金流的预测性披露呢？我认为可以适当地借鉴安全港制度，在已知事实或已知趋势的前提下，诚实地披露合理推测的结果，那么可以免于与后续事实不符的责任。而预先警示学说不太适用于资产证券化的预测性信息披露，因为如果事先有警示性的语言，就可以豁免责任，那么很可能会导致资产证券化发起人的道德风险，基础资产的质量会降低。而且警示性的语言将会使投资者对资产证券化产品的印象造成重大不良影响，动摇投资者的信心，不利于资产证券化业务的发展，尤其是我国目前刚刚起步的信贷资产证券化业务的发展。因此，适当地借鉴美国的安全港制度，既可以保证预测性信息的真实度，也不至于打击信息披露者的积极性，阻碍资产证券化业务的发展。此外，我们也应建立预测性信息的更正更新制度。对于预测性信息，我们不仅要定期地予以公布，而且如果有影响资产证券化的重大事件发生或者预测与实际产生较大差异，信息披露者也应及时的更正预测性信息。

就基础资产现金流预测性披露的格式而言，由于其难以纳入现行的财务报表体系，因此主要是采取报表附注的形式。与基础资产现金流预测有紧密联系的内容也要在附注中予以揭示，如：会计政策，预测模型，主要的假设，尤其是可能发生差异并对结果有重大影响的假设等。

小结：信贷资产证券化信息披露不同于传统的证券信息披露，其注重于基础资产的品质与现金流的分配状况。而且信贷资产证券化的业务流程涉及多个专业机构，时间跨度也比较长，信息披露主体具有复合性。传统的信息披露制度对于充分披露信贷资产证券化的相关信息具有较大的局限性。本文主要分析了金融机构信息披露与保密义务的冲突和基础资产现金流缺乏预测性披露等两个问题。前者应对金融隐私权予以立法保护，然后以法律为限，结合信贷资产证券化的实际，明确信息披露的方式、范围与内容，协调二者的冲突。后者可以借鉴安全港制度，鼓励预测性披露，同时建立预测性信息的更正更新制度，在附注中予以披露。

参考文献：

[1] 刘恒. 信贷资产证券化中的信息披露制度研究[J]. 法制与社会， 2007 （2）.

[2] 黄勇. 债权资产证券化信息披露：“纵主横辅” 模式探讨[J]. 社会科学， 2013 （12）： 100-107.