上市公司财务风险与危机研究

2015-06-16孔天鑫

商业经济 2015年5期

孔天鑫

[摘要] 企业的财务关系依靠财务活动主体的权、责、利来维系，而他们之间又彼此相互制衡，如果处理不当就会增加财务风险，这不仅影响上市公司的发展，更不利于国家经济的平稳运行。通过以上海辅仁股份有限公司为例来阐述上市公司风险产生的原因以及所造成的影响，提醒上市公司加强内部监控，提高管理水平。上市公司应加强财务风险管理，争取从被动承担中走出，逐渐进入到主动选择阶段，能够合理的规避和利用风险，在遵从国家法律法规的前提下做到企业价值最大化。

[关键词] 上市公司；财务风险；财务危机；财务预警；内部控制；因子分析法

[中图分类号] F270 [文献标识码] B

引言

风险是一种不确定性，由于人类的认知能力有限，决策的预期结果和实际往往会存在一定差距，本文把这种差异定义为风险。风险贯穿于每一个经济环节，如果企业没有对财务风险采取有效的控制，则会逐渐演变成财务危机，并最终走向破产。因此了解二者的关系以便在不同时期采取相应措施是非常必要的。

一、财务风险与财务危机的关系

财务风险按资本流通环节可分为筹资风险、投资风险、经营风险和利益分配风险。它在上市公司的主要表现形式有因无力偿还债务而遭受的违约风险，受资本市场影响（如通货膨胀）而产生的利率变动风险和再筹资风险。财务风险是客观存在的，我们只能用科学的方法在事前做出估计并通过优化组合的方式来尽量降低，但不会因为预测和控制而完全消除。

财务危机从狭义上来说就是企业面临破产，这是常用但极端的解释；从广义可以理解为连续几年亏损并存在继续亏损的可能或者被证交所特别处理的上市公司，这样来看财务危机是一个期间概念，即从危机出现的那一刻起一直到破产结束为止都属于企业面临的财务危机过程。

可见，财务危机是财务风险积累到一定程度的结果，即企业如果不及时对财务风险加以控制，就会导致财务危机的产生。换句话说，面临财务危机的企业必然也存在着较大的财务风险，但是具有财务风险的企业却不一定都陷入了财务危机。

二、财务危机分析

导致财务危机的因素有很多，如不达标的担保，盈利能力过低，虚假的财务报表，资金的不合理配置等。近年来由于上市公司对财务风险的管理不善所导致的财务危机破产案件已经屡见不鲜，对财务风险进行有效的评价采取相应的控制措施，是上市公司普遍面对和有待解决的问题。本文以上海辅仁实业股份有限公司为例，探究导致上市公司财务危机的若干风险因素。

（一）上海辅仁2008年财报存疑

1.公司背景。上海辅仁，是因河南辅仁药业集团用旗下的辅仁堂95%的股权做资产置换而更名得来的，公司原名*ST民丰，因股改后辅仁药业以持有*ST民丰29.518%的股权而成为第一大股东。在改股时辅仁药业曾做出承诺：如果发生下列两种情况之一时，辅仁药业将追加对价5062500股。

情况一为经公司聘请的会计机构审计，2007年度净利润少于2800万元或公司2007年度会计报表被出具非标准审计意见。情况二为经公司聘请的会计机构审计，2008年度净利润少于3300万元或公司2008年度会计报表被出具非标准审计意见。

根据上海辅仁发布的业绩报告显示，辅仁药业完全履行了股改承诺，不需要追加对价。以下为辅仁药业入主该公司以来的业绩：

从公司给出的数据报告可以看出，上海辅仁的业绩符合当时做出的承诺，但事实并非如此。自从2006年内置民丰实业后，公司的净现金流就一直为负，这表面上看起来履行承诺的报表背后隐藏着巨大的财务危机。

2.风险因素分析

（1）关联交易强拉利润——粉饰报表。事实上，无论是2007还是2008年公司的销售额都只有几百万，都是辅仁药业的现金捐赠及关联销售才强行将上市公司的利润拉上来，否则上海辅仁不可能达到承诺的业绩水平。而上市公司的关联交易现象早已屡见不鲜，无论是出于何种动机，其导致的财务危机都不容小觑。本例中公司很明显是为了掩盖销售额偏低的事实，粉饰财务报表从而避免了继续追加对价。

除为了提高业绩、粉饰报表外，上市公司进行关联交易的动机还有很多，如母公司借壳上市，提供贷款担保，逃避税收等。本文主要分析通过关联交易操纵利润所带来的危机，综合有以下三种影响：

一是违背市场公平交易原则，损害中小投资者利益。公平交易是资本市场健康发展的前提，信息对于经营者和所有者都应该是公开透明的，而上市公司的这种关联交易造成了信息的严重不对称，本来就不盈利的“空壳”却还要承担因虚增利润而增加的税负，这就使中小投资者无利可分，并逐渐丧失投资信心最终导致证券市场萎靡。

二是增加审计风险，考验注册会计师职业道德。上市公司对其存在的不符合国家规范的关联交易不予以披露或披露不公允等行为都会增加审计风险，这种不合法交易能否被注册会计师运用合理的方法判断出来，一方面检验着审计工作的专业度，另一方面在审查出问题后能否客观公正的出具审计报告，不为一己私利所惑，也在考验着注册会计师的职业道德。

三是影响资源合理配置，严重干扰证券市场发展。小股东的出资或公司的优质资源被大股东控制，上市公司的收益也被控股股东独享，从长远角度来看，如果非正常关联交易长期进行而公司经营状况却没有实质改观，那么这种非法行为终将暴露，最终导致的结果就是上市公司业绩持续下降。

（2）公司治理缺陷，缺乏内部控制。在辅仁药业做出的承诺中，还有一个很重要的前提是审计师不能出具不干净意见。而上海辅仁在2008年变更了审计师，对此的解释却很荒谬，是由于该审计机构承担的审计业务过多，年度审计工作时间紧，双方在时间安排上不匹配，经友好协商后才决定终止的聘任关系。从这种“一股独大”的行为可以看出股权集中的弊端，董事会投票机制以及通过股东大会选举的监事会形同虚设，重大事项的决定权成了董事长一人所为。endprint

本例暴露出上市公司普遍存在的一个问题，公司治理问题若不及时解决，必然会导致内部控制弱化，滋生腐败。大股东大权独揽，为了一己私利恶意操纵利润，甚至做出委托CPA审计自己的行为，让审计活动毫无意义可言，会计信息质量严重失真使得中小投资者的利益得不到保护，逐渐就会丧失对市场投资的信心，加上公司管理层决策的随意性，势必会影响上市公司的股价，进而影响整个国家宏观经济的调控。

（3）大股东财务造假导致上市公司资金危机。报表显示上海辅仁每年的净利润几千万，按照常理，资金流应该很充裕，可事实上却经常拖欠职工工资，连每月100万的工资都发不出，2008一年“应付职工薪酬”竟增长68%，从年初的483万增长至812万。这奇怪的现象公司附注称是因为余额中含有2008年9-12月的工资，而笔者认为原因可能有如下两种情况：

一是辅仁药业有低价收购产品的嫌疑，致使上海辅仁应收账款不断增加，流动资金被长期占用，导致上市公司内外不一，看似饱满实则空虚。除此之外，在这种集团企业中还常常有集团抢占上市公司好的资源等现象，以实现利润转移。如利用关联交易以高于公允价值的价格向子公司出售材料，却以超低的价格购入产出的产成品，长此以往，上市公司的经营状况必然逐渐低迷，最终成为一个被“掏空”的躯壳。

二是而还有一种可能就是公司并不赚钱，但尽管集团明知道财务状况不佳，却依然为了不被ST处理而给上海辅仁输送假的财务报告，虚假的利益不但没有增加真实的收益反而增添了税负，影响各项财务指标，降低偿债能力，为此造成了上市公司的资金危机。

二、基于因子分析法的财务危机预警模型

根据上面的案例我们不难看出，如果公司不加强对风险的管理，那么陷入财务危机并最终走向破产将会是一个必然趋势。可见，在风险不可避免的情况下，利用已有数据对危机进行预测是非常必要的。无论对于企业的经营者还是投资者来说，通过建立一个有效的财务危机预警模型来实现对风险的控制都会有重要的意义。

（一）模型的构建

本文参考了以往财务危机预警模型的文献并结合研究成果，最终总结出8个具有代表性的财务指标作为分析依据（如表2所示），其中3个盈利能力指标、3个偿债能力指标、1个成长能力指标、1个资本结构指标，因不同行业之间的营运能力指标不具备可比性，本文将这一指标舍去不用。

下面代入数据，本文实证数据均来自于RESSET金融数据库，运用SPSS17.0统计分析软件通过因子分析的方法进行研究。

利用因子分析可以得出各财务比率指标的相关系数，如表3

从上述分析的情况可以看出这8个指标相关系数基本都大于0，呈现两两成正相关，只有少数几个微不足道的负相关，因此可以得出结论这些指标基本同趋势变化。此外，指标一、二即利息保障倍数和资产报酬率的相关性最高，相关系数达到0.865，其余除资产报酬率与销售净利率、权益比率与净资产收益率系数超过0.5外，其他都小于0.5，说明这些指标相关性并不高。

从结果中还可得到各个因子的特征值和贡献率，见表4

表中显示3个主成分的特征值大于1，但它们的累计贡献率仅为66.189%，我们取累计贡献率大于85%，即约86.6%的总方差可以由以下五个潜在因子解释。成分矩阵见表5

从成分矩阵中，可以得出以下结论：

1.主成分Xl主要由F1、F2和F5解释，因为这3个指标的因子载荷量远大于其它几个指标。它代表的是企业的偿债能力和盈利；

2.主成分X2主要由F4和F8解释，原因和X1相同。它代表的是企业以净利润反映的盈利能力；

3.主成分X3主要由F7这个财务比率指标解释，原因同上。它代表的是企业的现金流量清偿债务的能力；

4.主成分X4为主要由F3解释，因此指标的因子载荷量远大于其它几个指标。它代表的是企业的短期偿债能力；

5.主成分X5主要由F6解释，它代表的是企业的发展潜力和成长能力。

最后将样本组上市公司的各项财务比率指标进行标准化处理后代入公式（l）和（2），通过SPSS得到结果并进行排序，根据正常盈利公司和*ST公司的结果对比，我们将0.3作为分界点即Z<0.3则意味着存在潜在的财务危机，1>Z>0.3时处于相对安全状态，如果Z值大于1则说明财务状况非常安全。

（二）模型的优点与局限

优点：①通过财务危机预警模型可以直观的检测出目前上市公司的财务状况，并且借助SPSS统计分析软件的帮助大大简化了运算量，提高数据的利用效率。

②作为样本的100家上市公司涉及众多行业，覆盖面广泛，有利于检测与评价，在数据真实的前提下，不受行业限制。