日本国债效应分析及其对我国的启示

田正 李鑫

(南开大学日本研究院，天津 3 0 0 0 7 1;南开大学经济学院，天津300071)

日本国债效应分析及其对我国的启示

田正 李鑫

(南开大学日本研究院，天津 3 0 0 0 7 1;南开大学经济学院，天津300071)

一国的国债规模，受到其国民经济规模的限制，如果不受限制地发行国债必然会对国民经济产生不良影响。在泡沫经济崩溃前后，日本的国债发行表现出了不同的经济效果。运用动态分布滞后模型实证发现，在泡沫经济崩溃之前，日本国债发行对经济增长有促进作用，而泡沫经济崩溃之后，李嘉图等价定理成立，国债发行不再对经济增长有促进作用，而且国债负担率过高是导致日本财政政策失效的重要原因。日本国债发行经济效果的变化过程对我国有着重要的启示作用。我国国债负担率应维持在50%以下，应合理的控制国债发行规模，避免国债发行规模过快增长，从而影响到财政政策的实施效果。

日本国债;效应分析;李嘉图等价定理;启示

在战后日本经济发展过程中，日本政府多次动用积极的财政政策刺激经济，导致日本的国债余额快速增长，其国债余额从1990年的161万亿日元增长到2014年的805万亿日元，增长了近5倍。而且，日本政府发行国债所带来的经济效果，在泡沫经济崩溃前后表现出了极大的差别。日本政府的国债发行，以及其国债发行所带来的不同的经济效果，对我国的国债发行或有启示。本文采用经济理论探讨与实证分析相结合的方法，分析日本泡沫经济崩溃前后国债发行的不同效果，以获得有价值的启示。

一、日本的国债发行

对于国债发行的经济效果，经济学界有两种看法。其一，凯恩斯主义经济学认为，国债发行有助于消费者增加支出，从而推动经济增长。其二，国债的发行并不会推动经济增长。其代表性思想就是李嘉图等价定理，李嘉图等价定理认为，国债发行就是以政府债务的增加为代价的减税。对此，许多文献对李嘉图等价定理是否成立进行了探讨。Don Patinkin(1965)认为，如果经济中的个体具有前瞻性预期，不存在个人的借贷约束，代际之间可以转移债务和财富，以及严格的政府开支路径，那么李嘉图等价没有理由从理论和实证上不成立。①Levis Kochin，“Are Future Taxes Anticipated by Consumers:Comment，”Journal of Money Credit and Banking，Vol．6，No．3，1974，pp385．Modigliani and Sterling(1990)的研究认为，在考虑到政府的短期税和长期税的区别后，即使李嘉图等价的效应存在，其结果也是微乎其微的。②Franco Modigliani and Arlie G．Sterling，“Government debt，government spending，and private sector behavior:a further comment，”The A-merican Economic Review，Vol．80，No．3，1990，pp．600－603．

经济理论的争论引发了对李嘉图等价的实证检验。Cuaresama and Reitschule(2007)的研究认为，马斯赫里赫特条约通过后的欧盟，政府赤字的硬约束创造了形成前瞻性预期的客观条件，但欧盟各国关于李嘉图等价的实证结果并不统一，法国和荷兰在“马约”后有了李嘉图式的财政结果，而奥地利和爱尔兰则反之。③Jesus Crespo Cuaresma and Gerhard Reitschuler，“Is the Ricardian Equivalence Proposition an‘Aerie Fairy’Theory for Europe?，”Economica，Vol．74，No．296，2007，pp．682－694．此外，也有学者对李嘉图等价定理在日本的适用性做出了实证检验。矢野光(2005)发现，在永久收入假设的前提下李嘉图等价定理在战后的日本是成立的。④齐欣林:《债务期限结构的宏观经济影响因素研究》，《新疆社会科学》2013年第6期。井掘利宏等(2002)采用VAR模型利用日本的数据实证分析则发现，永久收入假说和利他性假设无法同时成立，因此李嘉图等价定理在日本不适用。①井堀利宏、加藤竜太、中野英夫、中里透、土居丈朗、近藤広紀、佐藤正一:《財政赤字と経済活動:中長期視点からの分析》，《経済分析》2002年第163期。

日本国债发行的最初目的是用于弥补财政赤字或筹集建设资金。根据日本战后国债发行特点，我们可以将战后日本国债发行历史划分为三个阶段，即恢复国债发行阶段、财政重建与国债发行放缓阶段以及经济萧条与国债增发阶段。

其一，恢复国债发行阶段。日本政府为调节经济景气，于1965年首次突破了战后财政预算平衡约束，发行了1972亿日元的赤字国债，开启了日本发行国债的大门。1970年代后，受两次石油危机影响，经济情况急转直下，日本政府不得不再次增发国债，导致国债依存度出现直线上升，②管睿:《资本结构、经济构成与经济增长:区域差异性研究》，《新疆社会科学》2014年第1期。从1972年的17%，迅速上升到1979年的39%。

其三，经济萧条与国债增发阶段。日本经济自泡沫崩溃后，政府的财政收入急剧减少，为弥补财政收支赤字，刺激经济发展，日本大量增发国债，国债余额节节攀升。日本政府1993年发行了高达16．2万亿日元的建设国债，随后于1994年开始重新发行赤字国债，国债余额持续升高。此外，2008年全球金融危机的爆发和2011年东日本大地震的发生，使得日本政府不得不扩大国债发行额度，2011年日本发行11．2万亿日元的特别复兴国债，政府债务负担进一步加重。日本国债余额从1994年的207万亿日元迅速提高到2014年的780万亿日元，增加了2．7倍，人均国债负担额达到615万日元。

二、理论模型的引入

李嘉图等价定理最早由19世纪英国著名古典经济学家李嘉图提出。20世纪70年代巴罗使用世代交替模型的分析框架表达了同样的经济思想，而布坎南则第一次将二者联系起来称为“李嘉图等价定理”。

李嘉图等价定理的模型化叙述最早由Barro(1974)提出。③Robert J．Barro，“Are government bonds netwealth?，”Journal of Political Economy，Vol．82，No．6，1974，pp．1095－1117．该模型描述了一个由两个时期构成的经济。时期0代表现在，时期1代表未来，而－1代表过去。G是政府的名义支出，T是政府的名义一揽子税收，Bg代表政府债务，B0代表私人债务，i代表名义利率，Y是非资产性收入，P是价格水平。相应的小写字母t，g，bx，by，y，r代表上述名义变量所对应的实际变量，在该经济中政府的预算约束为:

式(1)代表时期0政府的预算约束，式(2)代表时期1政府的预算约束，为了表示为实际变量的关系，我们将式(1)除以P0，式(2)除以P1，再将两式合并得到:

其中，1+r0=(1+i0)P0/P1，1+r－1=(1+i－1)P－1/P0，式(3)是跨期的政府预算约束，左边代表跨期的政府支出和政府历史债务存量的现值，而等式右边则代表政府一揽子税收的现值。等式(3)说明政府的债务总会以税收来偿还。同样的，对于私人的预算约束则是:

将式(4)和式(5)以实际变量表示，再将两式合并可得:

式(6)是私人消费的跨期预算约束，左边是消费的跨期现值，右边是个人的非资产性收入现值减去税收的现值和私人历史债务现值之后的净跨期收入。式(6)的经济学含义为个人的消费等于他的个人净收入。

通过人为模拟犯罪现场污染情况，将污染样品洗净并用无水乙醇棉球擦干后使用拉曼光谱仪进行检测(结果见图11)。可以得出结论：污染样品经过处理后，对检验结果基本无影响，仍可通过拉曼光谱图进行分析。

将式(3)带入式(6)，注意到在一个封闭经济中，私人债务和政府债务之和应满足零约束，即Bg+BF=0，政府总是从私人处获得债务融资这个事实。可以进一步将个人预算约束整理为:

式(7)意味着个人的消费仅仅由他的个人收入和政府开支所决定。只要政府的开支保持不变，债务和税收的不同组和是不会影响私人消费变化的。这就是李嘉图等价的封闭经济描述，政府通过赤字融资的方法进行减税，将不会影响私人的消费。同样，在一个开放经济中，利率总是由世界利率r*所决定，而Bg+BP不一定满足零约束，因为政府和私人还可以向国外融资，因此式(7)可以变化为:

式(8)意味着在开放经济中，只要一国从外国获得的融资额一旦确定，李嘉图等价仍然是从理论上成立的。然而，在实际中，李嘉图等价的实现总是受到各种条件的制约，其中最重要的一个因素就是融资约束。我们从开放经济出发，假定私人部门是受到融资约束的，这意味政府部门和私人部门面对着不同的利率，如果政府部门面对的利率是r*，那么私人部门面对的利率就是r*(1+λ)，λ表示私人借款的风险溢价乘子(Hubbard and Judd，1986)。引入融资约束后，式(8)可以重新表示为:

可以看到，当不存在融资约束时，即(λ－1=λ0=0)时，式(9)和式(8)一致，李嘉图等价成立。当存在融资约束时，当前时期的减税(意味着t1＞0)将导致私人消费的上升，其结果和凯恩斯主义所拥护的“减税刺激消费”相一致。也就是说，李嘉图等价不再成立。

三、李嘉图等价定理的实证分析

本文采用直接估计日本消费函数的方法，以验证李嘉图等价定理在日本经济发展过程中的适用性。Stanley(1998)提出了检验李嘉图等价定理的标准实证分析模型，本文借鉴该模型的基本思路，将家庭净财富并入国民收入项，将政府转移支出并入政府税收项，建立如下的实证模型，并采用动态分布滞后模型进行回归:①T．D．Stanley，“New Wine In Old Bottles:A Meta－Analysis of Ricardian Equivalence，”Southern Economic Journal，Vol．64，No．3，1998，pp．712－727．

其中Ct代表私人消费支出，Yt表示国民收入，Bt表示日本政府国债发行额，Tt表示日本政府的税收收入，Gt表示政府支出。根据第二部分的理论分析，如果李嘉图等价定理成立，则符合式(8)的描述，无论政府采用何种手段筹资都不影响消费，只需检验α5和α6的系数是否联合不显著即可。相反，如果李嘉图等价定理不成立，则国债和税收的系数则是联合显著的，政府筹资手段的选择将会影响私人消费。因此，通过检验α5=α6=0这一限制条件是否成立，即可判断李嘉图等价定理是否成立。

为统一单位，本文将私人消费支出、国民收入、国债发行额、政府支出、税收收入等五个变量均换算为以10亿日元计价。同时，本文的国债发行额数据选取自日本财务省《国债相关资料》;日本的私人消费支出、政府支出选取自日本内阁府《国民经济计算》;国民收入以及税收收入选取自《日本长期统计总览》以及《日本统计年鉴》各年版。本文样本选取的时间段为1965－2012年，并通过分期分别对日本经济持续增长时期(1965－1989)以及增长低迷时期(1990－2012)李嘉图等价定理的适用性进行分析。

进行回归分析之前，为避免虚假回归，需要检验所选的各个经济变量做必要的统计检验。首先要对各经济变量进行ADF检验，以确定各经济变量的平稳性，通过单位根检验所得结果如表1所示。

表1 各经济变量单整阶数分析表

注:C代表私人消费支出;Y代表国民收入;G代表政府支出;T代表税收收入;B代表国债发行额;Δ表示一阶差分;C表示带有常数项的单位根检验。

通过单位根检验得知，私人消费支出、国民收入、政府支出、国债发行额、税收收入都是非平稳序列，而一阶差分后都为平稳序列，因此这些经济变量都是一阶单整序列I(1)。为验证这些经济变量之间的协整关系，采用Johansen协整检验方法进行检验，分析结果如表2所示。

表2 约翰森协整检验结果

从约翰森检验结果看，私人消费支出、国民收入、政府支出、国债发行额以及税收收入这五个经济变量之间，至少存在着两个协整关系，说明私人消费支出会受到其他两个经济变量的长期影响。为消除经济变量中的异方差，采用各经济变量的对数值进行回归分析。

由于各个经济变量都是一阶单整且具有协整关系，所以可以采用动态分布滞后模型进行协整分析，以获得各个经济变量之间的长期均衡关系。此外，为分析李嘉图等价定理在日本经济不同发展阶段的情况，分别对1965－1989年以及1989－2012年两阶段进行分析，所得结果如表3所示。

表3 消费函数估计结果(因变量:lnCt)

针对这两个经济阶段，为检验税收收入和国债发行额的系数是否是联合显著的，需要采用Wald检验方法进行检验。Wald检验通过测量无约束估计量与约束估计量之间的差距，从而判断线性约束或非线性约束是否成立，Wald检验结果如表4所示。

表4 Wald检验结果

四、实证模型结果分析

首先，在日本泡沫经济崩溃之前，截距项、私人消费支出的一期滞后项、国民收入、国民收入的一期滞后项以及政府支出和税收收入对私人消费支出都有着显著影响，而税收与国债发行额为零的联合假设被拒绝，说明国债和税收对私人消费有着显著影响，李嘉图等价定理不成立。且由DW=1．90＞1．89可知，残差不存在自相关性。在日本泡沫经济崩溃之前，政府支出和私人消费呈现正相关关系，政府支出促进了消费增加，政府的减税政策起到了促进消费的作用。这一时期，日本消费者普遍对未来持有较为乐观的预期，日本的国债规模也在可以承受的范围之内，日本消费者还没有意识到政府支出和税收增加之间的替代关系，所以一旦融资约束放松，消费就会增加。这表明，在日本泡沫经济崩溃之前，李嘉图等价定理是不成立的，政府通过发行国债，实行积极的财政政策对日本经济的发展是有推动作用的。

其次，在日本泡沫经济崩溃之后，截距项、私人消费支出的一期滞后项以及国民收入的一期滞后项对私人消费有着显著影响，而根据Wald检验，税收和国债发行额为零的联合假设被接受，说明国债和税收对私人消费没有显著影响，李嘉图等价定理成立。且由于DW=2．13＞1．89可知，残差不存在自相关性。因此，在日本泡沫经济崩溃后，政府支出和私人消费之间没有表现出显著的相关关系，政府支出对于私人消费的刺激作用并不显著。这说明，日本泡沫经济崩溃后，消费者已经意识到政府支出和未来税收增加之间的关系，日本实施积极财政政策的负担最终要由每一位消费者承担，人们预期到未来税收的增加，所以会减少当期的消费，从而使得政府支出和私人消费之间没有出现显著的相关关系。

再次，由于日本政府推动了金融自由化改革，以及为刺激经济发展而实施的宽松的货币政策，一方面提升了私人部门在金融市场上的筹资能力，另一方面也降低了日本的实际利率，降低了融资成本，使得私人部门在经济持续增长阶段所面临的融资约束不复存在，具备了李嘉图等价定理成立的条件。之所以造成在泡沫经济崩溃前后，日本国债发行对经济的不同结果，其重要原因就在于泡沫经济前后日本的国债负担率出现了重大变化。泡沫经济崩溃之前，日本的国债负担率维持在安全标准50%以下，从1965年的3%，逐步上升到1990年的50%左右，处于国债发行的安全区间。因此，这一时期国债的发行起到了减税的作用，融资约束的放松促进了消费，进而推动了经济增长。但是，泡沫经济崩溃之后，日本大量发行国债，导致国债负担率从50%提高到了2014年的233%，大幅超过了50%的安全标准。过量发行的国债导致国民认识到国债增发与税收增加之间的替代性，产生了税收增加的预期，因而国债的发行不再对经济起到推动作用。

五、日本国债发行对我国的启示

我国自1981年恢复国债发行以来，国债发行额以及国债余额都出现了快速增长。特别是进入21世纪后，伴随着积极的财政政策的实施，国债发行额从1981年的121亿元，增加到2014年的17876亿元，增加了147倍;国债余额则从1981年的221亿元，增加到了2014年的95655亿元，增长了432倍。国债余额快速增长的原因在于我国财政赤字数额的不断增加，自1981年以来，我国只有1981年、1985年和2007年实现了财政盈余，而财政赤字规模则从1982年的17亿元增长到了2013年的11002亿元。

一国的国债规模，受到其国民经济规模的限制，如果不受限制地发行国债必然会对国民经济产生不良影响。国债负担率，即国债余额与GDP的比率是反映国民经济承受债务能力的重要指标，我国的国债负担率一直维持在20%以下，小于45%的国际标准，2014年中国的国债负担率为15%。与此同时，发达国家的国债负担率都处于历史高位，如日本2014年的国债负担率为233%，美国为110%，英国也达到了98%。相较于发达国家而言，我国目前仍有发行国债的空间。不过，近几年我国国债余额出现了快速增长，国债负担率2013年为10．5%，2014年为9．3%，都要高于同时期的GDP增长率。因此，虽然现阶段我国国债负担率仍然较低，但考虑到不断增长的财政赤字和国债余额这两个事实，我们有必要认清控制国债规模的重要性。

从国债依存度方面看，我国中央财政有过于依赖国债发行的倾向。国债依存度是指当年国债发行额与财政支出的比值，国债依存度越高，则偿债能力越低。我国的国债依存度从1995年起就一直维持在70%以上，2011年国债依存度甚至达到了94%，此后虽不断下降，但2014年仍高达79%，远高于国际公认的20%的安全标准，与同时期发达国家的比较，我国的国债依存度也是非常高的。2014年日本的国债依存度为43%，美国为20%。这说明，我国国债收入在中央财政支出中所占比率过高，有可能影响到我国的偿债能力，对于这一问题必须引起足够重视。

本研究利用动态分布滞后模型探讨了战后日本国债的经济效应，分析了李嘉图等价定理在战后日本的适用性。根据研究，我们得到了如下基本结论:首先，在泡沫经济崩溃之前，日本发行国债对私人消费增长起到了推动作用。由于日本消费者之前受到较强的融资约束，减税为消费者放松了融资约束，促进了消费，李嘉图等价定理在这一时期不成立。国债的发行促进了有效需求的增加，推动了经济发展。其次，在泡沫经济崩溃之后，国债发行对于私人消费的增长没有起到显著的促进作用，不论政府采用发行国债或是增加税收的方式筹集资金，都不能促进消费者增加消费，李嘉图等价定理在这一时期成立。这一时期日本消费者逐渐意识到政府发行债券和增加税收之间的替代关系，消费者预期未来税收会增加，从而减少了当期消费。再次，导致日本国债经济效果发生变化的原因在于过量国债的发行导致国债负担率超过了安全标准，从而致使李嘉图等价定理成立的现象出现，财政政策失效。

日本国债发行经济效果的变化过程对我国有着重要的启示作用。其一，我国应保持健康的国债负担率，使国债负担率维持在合理的区间，这样不仅能够保证国债发行起到缓解消费者融资约束的减税效果，而且还能够保证财政政策的有效实施，从而使得国债发行起到推动经济增长的作用。其二，在发行国债的同时，应注重控制国债余额的规模，我国近年来国债余额增长迅速，国债余额的增长速度超过了GDP的增长速度。虽然现阶段国债负担率仍处于小于50%的安全区间内，但应该吸取日本的教训，避免庞大的国债余额的积累，以日本国债发行的经验为鉴，数量过于庞大的国债余额会导致李嘉图等价定理成立现象的出现，致使消费者产生增税的预期，从而减少当期消费，导致财政政策效力的减弱。其三，应改变中央财政支出主要依靠国债发行的局面，调整财政收支结构，增强中央财政的国债偿还能力。总之，我国国债负担率应维持在50%以下，为此应合理的控制国债发行规模，避免国债发行规模过快增长，从而影响到财政政策的实施效果。

(责任编辑:栾晓平)

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1003－4145［2015］11－0121－05

2015－08－11

田正，男，南开大学日本研究院博士研究生。研究方向:日本经济。李鑫，男，南开大学经济学院博士研究生。研究方向:西方经济学。