中国分部门债务水平与经济增长的动态关联性分析：1997～2013

郭新华　廖知航

摘 要 采用1997～2013年中国家庭债务、非金融部门企业债务、公共债务及国内生产总值等宏观经济变量的季度数据，通过构建VECM模型，检验了中国分部门债务水平与经济增长的动态关联性。结果显示：家庭债务、非金融部门的企业债务与国内生产总值的关系为正相关，公共债务与国内生产总值关系为负相关。基于实证结果，政府应保持家庭债务规模的适度增长，企业需合理控制其债务规模，政府及相关机构应严控公共债务规模尤其是地方政府债务的进一步增大，促进经济的稳定与发展。

关键词 分部门债务；经济增长；VECM；动态关联

[中图分类号]F061.2 [文献标识码]A [文章编号]1673-0461（2015）06-0079-07

一、引 言

社会总债务主要是由家庭债务、企业债务和公共债务三大部门构成。自1997年以来，我国社会总债务规模不断增长，债务总量由1997年的7.7万亿元上升至2013年106万亿元，年均增长率约为16.6%。其中，我国家庭债务总量约为13万亿元，非金融部门企业债务总量约为60万亿元，公共债务约为33万亿元。与此同时，我国国内生产总值也呈现出高速增长态势，1997年约为7.8万亿元，2013年12月约为56万亿元，年均增长率为13.55%。中国分部门债务与GDP的增长几乎是同步的，分部门债务水平与经济增长的动态关联性如何？是本文研究的中心问题。

现有的文献已经从不同角度开展了单一债务部门与经济增长的关系研究。国内外学者普遍认为家庭债务过度增长将影响家庭还债能力，而过高的还债压力将导致家庭破产从而影响金融市场的稳定性（Kask，2003[1]；Kang，2009[2]；Campbell & Hercowitz，2005[3]；）。 Debelle（2004）[4]对英国近20年的家庭债务数据进行了分析，研究表明在低利率和宽松的流动性约束条件下，家庭债务是有助于经济的增长的。关于企业债务与经济增长的关系文献中，部分学者认为企业高负债将使企业在市场竞争中处于不利地位，增大了企业债务违约的可能性并会导致企业无法按时偿债而破产，最终影响社会的产出水平（Philips，1994[5]；Warner，1977[6]；陈德球，2013[7]）。另外也有学者得出了不同的结论，如Rotembelg和Scharfstein （1988）[8]他们认为企业债务的发行，负债比例的上升可以使得企业在产品市场竞争中更为强硬、更具进攻性，从而增强其在产品市场上的竞争力。Panizza和Presbitero（2012）[9]认为公共债务与经济增长的关系是复杂的，公共债务并不一定会对经济增长产生明显的影响。也有学者认为：公共债务对私人投资存在挤出效应，以债务支撑的公共投资将会降低投资平衡增长率，并且认为严格的限制赤字和公债规模对经济增长有着重要的积极意义（Moraga and Vidal，2004[10]；Gong and Greiner，2001[11]；吴盼文等，2013[12]）。

近期学者们开始将两个及两个以上的债务部门结合之后研究其与经济增长的关系。将企业债务与家庭债务结合之后（私人债务），Randveer & Uusküla（2011）[13]认为经济衰退不会影响私人债务总量的增长，债务水平变动对GDP增长的影响较小。Cecchetti（2011）[14]发现，对于不发达国家，私人债务规模过小同样会降低GDP的增长速度，从而导致这些国家继续处在贫困陷阱中。Ribeiro（2012）[15]将13个欧盟成员国的公共债务和企业债务结合进行分析，认为公共债务有可能对经济产生负面影响，而企业债务和个人的信用流动对每个国家都有正面的影响。 Berlin（1996）[16]等认为公共债务与家庭债务存在一定的关系，经济增长、通货膨胀、财政政策和社会年龄构成等因素共同影响着公共债务和家庭债务的规模。Schclarek（2004）[17]考察59个发展中国家社会总债务和GDP的数据后强调：较低的社会总债务水平能促进GDP高速增长，总债务与GDP的负相关关系主要是由公共债务所引起。钟正生（2013）[18]则对1994～2012年中国分部门债务数据进行了估算及简单的统计分析。

综上所述，学者们对于单一或两个债务部门的研究已经取得一定成果，但针对三个债务部门的研究成果还很少，国内的研究更是刚刚起步。造成这一现象的原因主要是我国刚开展家庭债务研究工作不久，并且随着企业债务风险不断扩大，对于企业债务的研究才逐渐得到重视。本文的主要贡献在于：通过构建VECM模型，结合我国债务数据，考察了中国分部门债务与经济增长的动态关联性。

本文余下内容结构安排为：第二部分为分部门债务和经济增长的变动分析；第三部分为变量选择与模型构建；第四部分为实证过程及结果讨论；第五部分为结语。

二、 中国分部门债务和经济增长的变动分析

（一）中国总债务规模与国内生产总值的变化

从总体规模上看，随着国内生产总值的不断扩大，社会总债务规模也在不断的增大。由图1可知，社会总债务规模由1997年77 780.45亿元增长到2013年1 059 457.021亿元，年均增长率为16.6%。与此同时，国内生产总值在1997年至2013年之间由78 973亿元增长到568 845亿元，年均增长率为13.55%。截止到2013年底社会债务总额占GDP的比重约为186.24%，已经接近发达国家平均水平。

另外，由图1还可以看出，我国总债务水平的增长分为两个阶段，在1997～2007年之间，我国债务总额的增长趋势较为平滑，自2008年之后出现了明显的陡峭上扬。而国内生产总值一直都表现为平滑的增长。

（二） 中国分部门债务规模的变化

从分部门债务角度上看，近十余年来，各分部门债务总额都出现明显地增加。家庭债务从172亿元增长到129 721亿元，净增值为129 549亿元；企业债务从69 104.7亿元增长到599 575.15亿元，净增值为530 470.45亿元；公共债务从1997年的8 503.75亿元增长到2013年的330 160.85亿元，净增值为321 657.1亿元。endprint

通过图2可以看出，在1997～2013年之间，中国分部门债务的变化大致可以分为两个阶段。1997～2007年为第一阶段，在这期间，分部门债务增长相对平缓，无论是家庭债务、企业债务或公共债务，增长曲线都比较平滑。第二阶段为2008～2013年，在这个阶段，家庭债务仍然保持较为平滑的增长趋势；而企业债务和公共债务则出现了陡峭上升。

（三）中国分部门债务结构的变化

从图3可以看出，随着时间的变化社会总债务中各分部门债务所占比例也在发生相应地变动。其中企业债务在社会总债务中占有重要地位。以1997年为例，企业债务占总债务的比重约为88.84%，而公共债务所占比重为10.93%，家庭债务仅为0.22%。在此之后公共债务和家庭债务在总债务中所占规模不断增大，截止到2013年底公共债务占总债务的比重为31.16%，家庭债务为12.24%，企业债务为56.59%。社会债务组成结构的变化说明我国债务结构日渐趋于合理，家庭债务所占比重的增加反映了我国居民消费信贷的增加以及居民消费观念的改变，而公共债务所占比的加大则反映了政府以及公共部门逐渐重视通过信贷手段弥补财政问题。

（四）中国分部门债务增长率的变化

从图4可知，我国分部门债务的环比增长率数值一直在变动，但总体处于正值，说明分部门债务每年都保持较快增长。其中家庭债务方面，1998～2001年环比增长率均超过50%，2002～2005年其增长率不断降低，2006年之后增长率呈现波动变化趋势。非金融部门企业债务环比增长率也表现出波动情况，其平均环比增长率为14.6%，相较家庭债务和公共债务而言企业债务的增长率较低，但由于其债务总量较大，仍然需要提高对企业债务的重视。我国公共债务环比增长率一直较为稳定，平均环比增长率为24.09%，但是同时也可以看出我国公共债务增长速度较快，存在着债务规模过大的风险。

通过上文分析可知，1997～2013年间，中国社会总债务水平和国内生产总值的规模不断扩大。具体到分部门方面，企业债务占中国总债务比重最大，而家庭债务和公共债务所占的比重也呈现出上升的趋势，对于分部门债务与国内生产总值之间的动态关系，下面将通过实证探求。

三、 变量选择、数据来源与模型构建

（一）变量选择及数据来源

本文旨在考察中国分部门债务与经济增长的动态关联性，选因变量为国内生产总值，自变量为家庭债务、非金融部门企业债务、公共债务、全社会固定资产投资。由于1997年之前国家没有正式的家庭债务统计数据，因此选取变量区间为1997～2013年，变量选择的区间较短，为了能获得更准确的实证结果，作者采用Eviews6.0软件将年度数据转化为季度数据。各变量的含义以及数据来源如下：

（1）国内生产总值（Gross Domestic Product，简写为GDP）。国内生产总值是指在一定时期内（一个季度或一年），一个国家或地区的经济中所生产出的全部最终产品和劳务的价值，常被公认为衡量国家经济状况的最佳指标。核算国民经济活动的核心指标是国内生产总值（GDP）。数据来源于中国统计局官方网站（http：//www.stats.gov.cn/）。

（2）家庭债务（Household debt，简写为Hd）。家庭债务是指一般居民家庭为了购买长短期耐用品以及其他消费品和服务而产生的债务。它一般由住房抵押贷款和短期消费者信贷组成，而前者占主要部分。由于家庭在民间金融市场借贷的数据难以获得，因此本文用正规金融市场上，银行和非银行机构向家庭发放的消费信贷数据近似代替家庭债务数据。数据来源于中国人民银行官方网站（http：//www.pbc.gov.cn/）。

（3）非金融部门企业债务（Corporate debt，简写为Cd）。企业债务是指企业在资金不足的情况下，为了满足其生产和企业自身战略发展的需要，通过发行债券等筹资行为获得资金的行为。由于企业债务的构成项目繁多，而本文所研究的是非金融部门企业债务，故本文企业债务数据选用中国人民银行对非金融机构债权数据处理后近似替代（http：//www.pbc.gov.cn/）。

（4）公共债务（Public debt，简写为Pd）。公共债务是指的是政府为筹措财政资金，凭其信誉按照一定程序向投资者出具的，承诺在一定时期支付利息和到期偿还本金的一种格式化的债权债务凭证。本文的公共债务数据由中央政府债务加省级地方政府债务所替代，其中1997～2004年中央债务数据由历年国债余额替代（数据来源中国证券期货统计年鉴2010）；2005～2010数据来自于中央财政债务余额（数据来源：中国统计年鉴2011）。地方债务年度数据根据中华人民共和国审计署结果公告2011第35号（总第104号）计算所得。2011～2013年数据由中华人民共和国审计署结果公告2013第32号（总第174号）所得。

（5）全社会固定资产投资（Fixed Assets Investment，简写为Fai）。固定资产投资（FAI）是评价国家或地区在一年内在固定资产方面投资总量的指标，是反映固定资产投资规模、速度、比例关系和使用方向的综合性指标。我国的信贷市场很大程度上是为投资所服务，债务规模对经济增长的影响也是由投资所体现。另外我国经济具有明显的投资主导的特点，因此在研究中将全社会固定资产投资容纳到模型中。数据来源于中国统计局官方网站（http：//www.stats.gov.cn/）。

（二）模型构建

本文模型方面出于了解各变量之间动态变化规律的需要选用VAR模型。模型通常用于多变量时间序列系统的预测和描述性随机扰动对变量系统的动态影响。模型表达式为：

yt=A1yt-1+...+Apyt-p+B1xt+...+Brxt-r+εt （1）

其中，yt是m维内生变量向量，xt是d维外生变量向量；A1...Ap和B1...Br是要估计的参数矩阵，内生变量和外生变量分别有p和r阶滞后期；并且假定εt是白噪声序列。endprint

在实际运用VAR模型时格兰杰因果检验以及平稳性检验都需要确定模型的滞后阶数，有多种信息准则能确定滞后阶数。本文选用赤池信息准则（AIC）以及施瓦茨准则（SC）两者来确定滞后期。

系统的变量之间存在协整关系，简单的差分VAR将损失掉许多有用的信息，同时也会使得分析结果出现误差，而VECM模型可以较好地克服VAR的不足，同时也可以反映出短期内各变量之间的关系。本文变量为国内生产总值、家庭债务、非金融部门企业债务、公共债务、全社会固定资产投资五个变量，通过单位根检验我们发现变量之间存在协整关系，所以本文通过建立VECM模型来探索中国分部门债务与经济增长的关系。本文构建VECM模型如下：

？驻yt=α+■■βi，j？驻xi，t-j+λecmt-1+εt （2）

其中：

Yt=GDPHdPdCdFai α=α1α2α3α4α5 βi=β11，i β12，i β13，i β14，i β15，iβ21， i β22，i β23，i β24，i β25，iβ31，i β32，i β33，i β34，i β35，iβ41，i β42，i β43，i β44，i β45，iβ51，i β52，i β53，i β54，i β55，i （3）

四、实证分析及结果讨论

（一）实证过程

1. 单位根检验

单位根检验法包括ADF检验、DFGLS检验、PP检验、NP检验。由于本文有较多变量，所以选用ADF法检验上述5个变量的时间序列的平稳性。在进行单位根检验之前对所有数据取对数，消除异方差的影响。检验结果如表1所示：

由表1中可知，除家庭债务外，各变量的水平值均存在单位根，而一阶差分检验结果都为平稳，所以可以判定所有变量的时间序列都是一阶单整序列，各变量之间可能存在协整关系。

2. 协整检验

协整检验方法主要有Engle-Granger检验Johansen检验，考虑到本文有5个变量，变量较多，所以选用Johansen检验。在进行协整检验之前，VAR模型中需要确定变量的滞后阶数，一般采用最大似然比检验与AIC和SC准则，从表2可以看出，检验结果一致表明变量的最佳滞后阶数为2阶。

滞后阶数确定之后，对各变量进行Johansen检验，得到结果如表3。

结果表明，在5%临界值水平上各变量之间至少存在4个协整方程，Johansen检验说明国内生产总值、家庭债务、公共债务、非金融部门企业债务、全社会固定资产投资之间确实存在协整关系，各变量具有长期均衡关系。

3. 向量误差修正模型

由协整检验可知，5个变量之间存在协整关系，基于此，本文构建VAR模型进行VECM检验。根据反复操作实验，当滞后期为1时拟合度最佳。VECM检验结果如下：

VECM参数方程式如下：

GDP=0.207FAI+0.345CD+0.268HD-1.41PD-5.73

（4）

公式（4）是由VECM检验输出的协整方程式。通过此式可知，国内生产总值与中国总债务变化存在长期均衡关系，其中家庭债务、企业债务和全社会固定资产投资对国民生产总值的影响为正相关关系，即家庭债务每增长一个单位，国民生产总值上升0.268个单位；企业债务每增长一个单位则国民生产总值上升0.345个单位；公共债务对国内生产总值的影响为负相关，公共债务比每上升一个单位，国内生产总值下降1.41个单位。

4. 脉冲响应分析

脉冲响应函数用于衡量来自随机扰动项的一个标准差冲击对内生变量当前和未来取值的影响。通过脉冲响应函数，可以知道VAR 模型其中一个随机误差项的冲击对各个内生变量当前和未来产生怎样的影响。建立 VAR 模型之后，本文采用 Generalized分解方法，分别给VAR 模型中各变量一个标准差大小的冲击，可以得到关于各变量的脉冲响应函数图（横轴表示滞后期数，纵轴表示冲击力度），脉冲响应得出结果如图5～图12。

图5～图8是家庭债务、企业债务、公共债务以及全社会固定资产投资对GDP的冲击。由图5～图8可以看出，给企业债务一个正冲击，在0～3期，其对GDP的影响为负相关并一直扩大，在3～8期其负相关影响逐渐减小，从第8期开始其对GDP的影响转变为正相关并且最终稳定在0.005左右；当给家庭债务一个正冲击，在0～4期其对GDP的影响为正相关但一直缩小，在第4期其之后影响转变为负相关，并最终稳定在-0.001左右；给公共债务一个正冲击，在0～5期，其对GDP的影响为负相关并且一直在缩小，在5期之后，其对GDP的影响为正相关，并且稳定在0.005左右；最后给固定资产投资一个正冲击，在0～3期，其对GDP的影响由负相关向正相关转变，3期之后转为正相关并最终稳定在0.01左右。

图9～图 12是GDP的变化对家庭债务、企业债务、公共债务以及全社会固定资产投资的冲击。由图9～图12可知，给GDP一个正冲击之后，对家庭债务、企业债务、公共债务和社会固定资产投资的影响都是正方向。这其中对企业债务的影响逐渐增大并稳定在0.006左右；对公共债务和家庭债务的冲击较小，分别稳定在0.002和0.001左右；对社会固定资产投资的冲击一直增长并最终稳定在0.01左右。

5. 方差分解

通过方差分解我们可以更好的分析各变量冲击对GPD的影响，判断各变量的冲击对于内生变量的重要性。图13～图16是方差分解的结果，其中横轴表示冲击作用的滞后期数（单位：年），纵轴表示变量变化的贡献率（%）。

图13～图16表示企业债务、家庭债务、公共债务及社会固定资产投资对GDP变化的贡献率。由图可知，在短期内，给企业债务、家庭债务、公共债务以及全社会固定资产投资这些变量一个正冲击后，社会固定资产投资对GDP的贡献率最大，其贡献率一直上升，贡献率由1%上升到30%；企业债务的贡献率次之，则稳定在20%左右；公共债务和家庭债务则维持在10%以下。endprint

（二）结果讨论

（1）家庭债务与经济增长有正相关关系。家庭债务每上升1个单位GDP将上升0.268个单位。1997年以来，随着金融市场改革的推进，银行等金融机构放宽了家庭借贷条件，是家庭债务规模增加的主要原因，而家庭债务对宏观经济的增长效用是积极的。实证结果与金融不稳定性假说所提出的家庭债务会妨碍经济增长的观点相违背，可能是由于我国金融市场自1997年才出现正式的居民借贷，家庭债务的负效应还未体现的缘故。

（2）企业债务对经济的增长有显著影响。通过VECM检验可知在1997～2013年之间企业债务对GDP产生了正相关的影响，其系数约为0.34，而脉冲检验显示企业债务在长期将逐渐稳定的对GDP产生正向冲击，方差检验说明了企业债务对GDP冲击的贡献率在三个部门中最大（约为20%左右）。造成这一现象原因可能是因为企业债务的增长往往促进企业的投资和再生产，企业借贷行为很大程度上是为了弥补短期资金链的不足，有效合理的企业债务规模能一定程度上的刺激宏观经济的增长。

（3）公共债务对GDP的影响最为显著。公共债务与GDP变动存在负相关关系，公共债务每增加一个单位将使GDP下降1.41个单位。而脉冲检验显示公共债务在长期将逐渐稳定的对GDP产生正向冲击，方差检验显示公共债务对GDP冲击作用较小。实证结果表明，长期以来公共债务积累所产生的负效应已经逐渐体现，而政府实行财政刺激政策对国家财政带来了较大的偿债压力，过多的政府支出所产生的挤出效益也导致私人消费和投资的减少，从而引起国内生产总值的下降。

五、结 语

本文采用1997～2013年的国民生产总值、家庭债务、非金融部门企业债务、公共债务、全社会固定资产投资的季度数据，实证检验了中国分部门债务水平与经济增长的动态关联性。实证研究结果表明：①国民生产总值与中国社会总债务存在长期均衡关系。②公共债务的下降将促进国民生产总值的增长。③企业债务和家庭债务的上升都将促使国民生产总值的增加。④社会固定资产投资的上升将会促使国民生产总值的增长。

基于上述研究结果，本文提出的政策建议为：①政府和金融机构应出台相应措施，完善消费信贷的政策法规，保持家庭债务规模的合理增长，达到扩大内需以实现经济增长的目的。②企业应根据市场机制合理的调整其负债规模，防止恶性增值等行为的产生，以保证自身财务情况的稳定。③政府及相关部门必须严格控制公共债务规模特别是地方政府债务的进一步增长，以防止类似欧洲主权债务危机等问题的出现。endprint