内部控制有效性与股权融资成本：基于我国上市公司的实证研究

辛亚鹏

[摘 要]国外相关文献偏重于研究公司内部控制信息披露中的“重大缺陷”部分。而国内相关研究多是简单地描述上市公司内部控制的信息披露情况。作为公司非财务信息的内部控制有效性对公司股权融资成本会产生何种影响这一课题就值得我们去深入研究。

[关键词]上市公司；内部控制；股权；融资

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1 研究思路

本文利用“内部控制缺陷及认定情况”及“内部控制鉴证保证关于有效性的结论”两大指标来评价内部控制有效性；在内部控制信息披露的经济后果方面，试图通过对公司的内部控制信息有效性进行评估，并讨论评估结果对股权融资成本的作用机理和经验证据。

在本文中，我们采取通过分析“内部控制缺陷及认定情况”和“内部控制鉴证保证关于有效性的结论”两大指标来评价内部控制有效性保证关于有效性的结论，通过运用GLS模型来分析企业的股权融资成本，并通过定性分析来探究二者之间的关系。

2 上市公司股权融资成本的测定

2 1 本文拟采用股权融资成本的测度方法

根据上文描述，本文采用Gebhardt Lee和Swaminathan（2001）基于非正常盈余折现模型，提出了利润回归模型（GLS模型）：

Pi，t=Bi，t+11taei，t+r（1+ri，t）γ+aei，t+12ri，t（1+ri，t）11

ROEi，t+2+k=（1-k10ROEi，t+2+k10IROE

GLS模型的理论依据与CT模型相同，都以非正常盈余折现模型为基础，认为股价等于每股账面净值加逾期非正常盈余折现。不同的是，GLS模型认为公司非正常盈余长期增长率不是恒定不变的，但会从第3年起逐年向其所在的行业平均值趋同。在上式中Pi，t，Bi，t，aei，t+r，ri，t，ROEi，t均与CT模型相同，IROE表示行业平均的净资产收益率。

2 2 股权融资成本的测度结果

预测数据包括t年度预测t+1年和t+2年每股收益和净资产收益率均来自于RESSET数据库的预测师数据库。由于不同的分析师对同一样本公司相同年份的预测值不同，因此同一家样本公司的预测值我们用所有预测值的平均值表示。本文对数据的计算以及分析也采用EXCEL。

虽然本文采用的是分析师预测的每股收益作为估计样本，但之前国内的学者都是用真实的每股收益而非分析师预测的数据进行计算。我们知道用真实值代替预测值背离了非正常盈余折现模型设计的意义，无法达到预期的目的。而本文对权益资本成本的估计正是为了避免这一问题，让估计值是对未来的预期，不是对历史的验证。

3 上市公司内部控制有效性的测度

选择“内部控制缺陷及认定情况”及“是否具有内部控制鉴证报告”两大指标来评价内部控制有效性。“内部控制缺陷及认定情况”直接反映了公司现有内部控制体系存在的问题，是为0，否为1；“是否具有内部控制鉴证报告”是投资者对内部控制最为简单又较为可靠的评价方法，有为1，否为0。

根据上述方法，我们通过沪市和深市的官网提供的10年上市公司公共报告中，下载内部控制自我评价报告、内部控制自我评价报告的审计鉴证报告。我们查询了1227家上市公司的数据，其中进行了内部控制缺陷披露的公司有284家，有鉴证报告的公司有75家。

4 内控信息有效性对股权融资成本影响的实证检验

4 1 研究假设

前文从理论上讨论了内控信息有效性对股权融资成本的影响机理。因此，提出假设。

假设1：披露了内控信息缺陷的公司股权融资成本低；

假设2：未披露内控信息缺陷的公司股权融资成本高；

假设3：公布了内控自我评价鉴证报告的公司股权融资成本低；

假设4：未公布内控自我评价鉴证报告的公司股权融资成本高。

4 2 控制变量的说明

综合前人研究的成果，本模型中提出三个控制变量，公司规模、资产负债率、净资产收益率。公司规模越大，可见公司未来发展越稳定，危机应变能力强，抵挡金融冲击的能力就更强，股权融资成本相应也就较低；资产负债率越高，企业的经营强狂相对较稳定，股权融资成本较低；净资产收益率体现了企业的盈利能力，盈利能力越强，股权融资成本相应也较低。

4 3 相关性分析

本次检验的相关性分析均采用SPSS软件进行分析。

4 3 1 双变量分析

从表1中可以看出，股权融资成本与是否披露内部控制缺陷正相关，相关系数为0 015，为弱相关关系；与是否有鉴证报告呈负相关，相关系数为-0 047，也是弱相关关系。此外，股权融资成本与公司规模在0 01水平上显著正相关，相关系数达到0 458，同时与资产负债率也在0 01水平上显著正相关。另外，股权融资成本与净资产收益率在0 05水平上呈显著正相关关系。因此，本模型不适合采用多远回归分析。

4 3 2 偏相关分析

我们将公司规模、资产负债率、净资产收益率作为控制变量，对假设内容作偏相关分析。试图通过控制其他因素，来探究假设是否成立。提出不可用的数据，最终参加分析的公司样本有257家。

数 据

通过表2可以看出，股权融资成本的预测值与是否披露了内部控制的缺陷、不足等表述呈现正相关（0 030），但显著性不高；与是否有内控控制自我评价报告的审计鉴证报告也呈负相关关系（-0 017），但显著性仍不高。

5 总 结

5 1 研究结论

本文最终的研究结果与最初提出的假设并不完全相符。我们能够得出假设的条件在一些情况下是成立的，即内控有效性对股权融资成本的影响是负相关的，也就是说是呈反作用的。公司的内控有效性程度越高，公司的股权融资成本就越低。但是不论是通过双变量分析还是偏相关分析，我们拟合出的显著性都很低，基本都呈现弱相关。

5 2 原因分析

本次实证检验的结果并不符合假设的提出，即变量之间的相关度并不高，我们认为是由以下几个原因导致。一是我国的内部控制制度的建立起步较晚，很多制度还不完善，并不能完全起到约束企业内控有效性的作用；二是我国上市公司的报告制度发展得也不够完善，报告中提供的数据的真实性究竟几何不能完全确定；三是目前股权融资成本计算的几个主流模型都未有人进行过完整的验证证明其可行性，而此次选择的模型中采用的每股收益，均来自RESSET数据库的与预测师数据库，可能会和实际的股权融资成本有较大差异，从而影响检验结果。

参考文献：

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[4]杨洁 基于PDCA循环的内部控制有效性综合评价[J].会计研究，2011（4）

[5]陈聪 我国上市公司信息披露质量与股权融资成本关系的实证研究——基于我国房地产类上市公司的数据[D].大连：东北财经大学，2010

[6]孙小影，张德军 浅议上市公司内部控制与企业管理[J].中国市场，2012（22）

[7]王英杰 论上市公司内部控制有效性的若干思考[J].中国市场，2011（39）