上市公司股权激励方式选择研究

王璐

摘要：随着我国经济的快速发展，现代企业制度的建立，股权激励这种既能有效缓解委托代理矛盾又能对管理层进行长期激励的管理方式不断被我国企业吸收借鉴。股权激励方式是影响股权激励效果的重要因素，主要以股票期权和限制性股票两种股权激励方式为研究对象，进行对比研究，分析企业在选择不同激励方式时要充分依据自身企业特点，实现良好股权激励方案实施效果。

关键词：股权激励；股票期权；限制性股票；倾向性选择

中图分类号：F83

文献标识码：A

文章编号：16723198（2015）05012802

1理论框架

1.1基于委托代理理论

委托代理理论是二十世纪六七十年代经济学家深入研究企业内部信息不对称和激励问题发展起来的，以委托代理关系为研究对象，具体来说是行为主体根据明示或暗含的契约，雇佣其他行为主体为其服务，同时授予后者一定的决策权，并以后者提供的服务数量和质量为依据支付其相应报酬。其中前者行为主体即委托人，后者行为主体即代理人。委托代理理论起源于“专业化”分工，其主要任务就是研究在信息不对称环境下，委托人如何设计最有效的契约来激励代理人，主要解决“道德风险”与“逆向选择”两类问题。委托代理理论实质上是激励问题，因此激励约束问题可以用委托代理模型描述：委托人即所有者，希望代理人也就是经营者按照自己的利益目标行动，而信息不对称的存在使所有者不能直接观测到经营者的行为，仅仅能观测到一些结果变量（如产出），而这些变量是由经营者的行为和另外一些外生变量共同决定的。企业所有者面临的问题是如何根据观测变量来激励经营者进行有利于自己利益的行动。激励约束机制就是解决该问题的一种机制。

1.2基于人力资本理论

人力资本理论起源于发展经济学和交易费用经济学等有关理论，是经营者个人所有拥有的知识、劳动、管理技能以及健康素质的总称。在知识经济时代，物质资本地位相对有所下降，而人力资本地位快速上升，特别是经理人知识经验和技能在企业中占据了越来越重要的地位。相比物质资本，人力资本是一种特殊的“主动性资产”，是人自身的一部分，完全由所有者控制开发和利用，不能被榨取，一旦被伤害，就会急剧贬值。人力资本与所有者不可分离特征的决定了想最大效用的发挥人力资本的作用就要对它进行充分的激励，根据不同的价值创造而给予其不同等级分配，同时设立科学合理的激励约束契约和有利于人力资本能量释放的体制环境氛围。股权激励的激励形式使企业的经营者获得了剩余索取权，将经营者利益与所有者利益联系起来，肯定了人力资本不可替代性。经理人通过有效的资本市场，将个人努力程度转化为公司股价的提高，获得相应的资本收益额，这个过程也是公司财富最大化的过程。此外，股权激励计划是长期激励措施，一定程度上避免了公司人才的流失，同时还可达到吸引更多优秀人才的目的。

1.3基于信息不对称理论

信息不对称理论是指企业在经营活动中，信息并不是完全透明和公开的，交易双方由于对于市场信息的掌握不一致。此条件下管理者和所有者进行的博弈可能引发两种问题：逆向选择和道德风险。前者指强信息方利用信息优势侵占弱信息方利益，破坏市场秩序，降低市场效率。后者指不需要为自身行为承担全部后果的一方可能采取损人利己的行为。在企业经营中表现为在选择投资项目时，具有信息优势的管理者会优先考虑项目是否有利于自身利益而非股东利益，甚至有时会为了自身利益而选择损害股东利益或者放弃有利于股东利益的投资，做出非效率的投资决策。

每个人擅长的领域和掌握的知识不尽相同，信息不对称不可避免的产生。两权分离的出现导致所有者缺乏对公司经营状况准确详细的了解，而管理者对企业的经营信息了如指掌，并且对外界披露的信息带有噪音。当存在损害自身利益的信息时，管理者甚至会故意隐瞒这些信息，由于成本等问题，所有者也不能实现对管理者的完全监督，无法准确分辨管理层决策是否能够为公司带来收益及存在的风险程度，因此，所有者和经营者直接存在的信息不对称可能会引发道德风险，促使经营者作出损害股东利益的决策。

2股票期权和限制性股票区别

2.1股票期权

股票期权是指公司授予激励对象在规定的时期内以事先确定的价格购买一定数量的本公司流通股票的权利，也可以放弃这种权利。股票期权的行权也有时间和数量限制，且需激励对象自行为行权支出现金，对公司来讲没有现金支出压力，激励成本低。

股票期权作为最广泛使用的激励方式，它最大的特点是受股价波动的影响较大。当公司股价平稳增长时，激励对象可因股价增长获得财富，此时激励作用明显。相反，当资本市场低迷时，激励对象再努力也很难提高公司股价，激励作用很弱。由于股票期权的收益取决于行权日二级市场上的股价与行权价的差额，因此股票期权有个明显的缺点，即经理人有可能为了片面追求提升股价的短期行为而放弃有利于公司发展的重要投资机会。股票期权适用于那些正处于成长期、具有较好发展潜力的企业。

2.2限制性股票

限制性股票是指上市公司按照预先商定的条件无偿或者低价授予激励对象一定数量的公司股票，但对股票的来源、抛售等有一些特殊限制，一般只有当激励对象完成特定目标（如扭亏为盈）后，激励对象才可抛售限制性股票并从中获益。目前我国上市公司对于限制性股票的实施条件限制必须经业绩考核合格后才能实施，从这一点看限制性股票属于业绩股票。

限制性股票束缚力较强，如果经理人在禁售期限之前离开企业或者没有完成预定目标，公司有权将限制性股票收回。限制性股票的使用频率仅次于股票期权，往往适合那些处于成熟期、股票价格波动不大、产业调整期的上市公司或者初创立的非上市公司，旨在改善业绩，长期留住人才。

3股票期权和限制性股票倾向性选择

3.1控股股东性质对股权激励方式选择的影响

国有企业和民营企业最大差别在于控股股东性质不同，控股股东性质对上市公司组织结构、治理效果和投资倾向等多个方面具有重大影响。控股股东性质不同最直接的影响便是导致其所依存的政策法规环境、人员组织结构、激励机制产生很大的差别。国有控股股东背景的上市公司控股股东大都为企业法人，所处行业较之民营控股股东上市公司所处行业更加成熟，并在规模、技术、市场等方面有较大优势，因此，留住人才是国企在实施股权激励的最大需求，其次才是对人才进行激励，进一步提升企业价值。另外，限制性股票获利空间大、风险低的特点也受到国有控股公司的青睐。民企的管理相对于国企来说机制更加灵活，对于新的薪酬激励方式能够较快的接受和适应，其对于高管的选择是市场竞争的结果，面临着激励的人才竞争，民企需要通过激励手段来吸引和留住人才，股票期权在激励效率方面具有一定优势，更加受民营企业的欢迎。所以，国有控股上市公司较之非国有控股上市公司，更倾向于选择限制性股票激励方式。

3.2行业特征对股权激励方式选择的影响

行业特征对企业战略目标的选择具有决定性影响，不同行业核心竞争力决定了对于人才的需求，也决定了上市公司对于实施股权激励方式的选择。我国“十二五”规划确定的七大新兴产业包括：新能源、新能源汽车、新材料、节能环保、新兴信息产业、生物产业和高端装备制造业。行业特征对于股权激励方式选择的影响表现在，首先，新兴行业在发展初期往往资金匮乏，激励条件不够，但由于行业前景光明，实施股票期权方式的激励效果大于其他行业。其次，高新技术产业具有巨大的增长潜力，成长性较好，对高端人才的需求和依赖性非常高，需要采取激励措施留住和吸引具有管理才能，核心技术，创新意识的优秀人才，而且股票期权对公司的现金流压力较小，应用范围很广。Bryan， Hwang&Lilien（2000）研究发现，股票期权在促使风险规避型高管投资于高风险、高利润的项目方面比限制性股票有优势。在欧美许多高科技企业中，股票期权在促进企业发展、激励员工方面功不可没。所以，新兴产业较之传统行业企业，更倾向于选择股票期权激励方式。

3.3实施主体层面对股权激励方式选择的影响

中小板市场的上市公司锁定为符合上市条件和标准的中小企业，包括现代高科技企业也包括传统型企业，重点是成长性好、科技含量高，比之主板上市公司其具有规模小、成长性高的特点。一般来说，小规模企业对于成长的需求较大，决策时对于风险偏好程度较大，较大可能采取股票期权激励方式。大规模企业，更看重的可能是稳中求胜的理念与导向，对于风险的态度以规避为主，因此倾向于采取限制性股票而不是股票期权。

周建波、孙菊生（2003）研究发现，成长性是影响股权激励实施效果的重要因素。企业在快速成长期，负债经营可能性大，股票期权在缓解现金流压力方面能够发挥其优势作用。限制性股票只有在达到预定的期限和预定业绩条件后，才能实在的拥有股票所有权，若提前离开需付出较大机会成本，限制性股票将会被收回。因此，限制性股票一般适用于成熟期或者衰退期的企业，或者说成长性较低的企业，此时对资金投入要求不是非常高。所以，中小板上市公司较之主板上市公司，更倾向于选择股票期权激励方式。

4结论

作为一种重要的长期激励机制，股权激励对完善上市公司治理结构具有举足轻重的作用，如何设计出适合不同上市公司的股权激励方案并且有效规避其所带来的风险是发挥其作用的关键所在。进一步规范上市公司股权激励实施细则，积极完善经理人市场、资本市场、市场监管机制等外部环境。在各项规范约束条件下，企业选择适合自身特点的股权激励方式，完善股权激励方案，体现其良好实施效果。

参考文献

[1]刘浩，孙铮.西方股权激励契约结构研究综述——兼论对中国上市公司股权激励制度的启示[J].经济管理，2009，（4）.

[2]孙菊生，周建波.经营者股权激励的治理效应研究——来自中国上市公司的经验证据[J].经济研究，2003，（5）：7482.

[3]徐宁.上市公司股权激励方式及其倾向性选择——基于中国上市公司的实证研究[J].山西财经大学学报，2010，（3）：8187.