上市公司内部监督模式选择：研究述评与展望

冉光圭　赵德武

[内容摘要]设计和选择科学合理、运转高效的公司内部监督模式，有利于抑制管理者的机会主义行为和控股股东的利益输送行为，降低公司营运风险，提高会计信息质量，切实保护投资者利益。公司内部监督模式主要有以美、英等国为代表的独立董事监督模式和以德、日等国为代表的监事会监督模式。我国则采用的是独立董事和监事会“双头”监督模式。本文对独立董事和监事会治理的相关研究文献进行了系统地梳理和客观的评价，并针对中国上市公司内部监督模式的特点指出了未来可能的研究方向。

[关键词]公司治理；内部监督模式；独立董事；监事会

一、引言

纵观世界各国公司治理的实践，公司内部监督模式主要有以美、英等国为代表的独立董事监督模式和以德、日等国为代表的监事会监督模式。中国上市公司内部监督模式的选择则经历了从监事会监督模式到独立董事和监事会“双头”监督模式的强制性制度变迁历程，这其中隐含着“监事会低效或者失效”的注解，需要引进独立董事制度进行矫正以提高公司治理的效率。情况果真如此吗？独立董事制度比监事会制度更有效吗？我国究竟应当选择何种内部监督模式呢？不论是国内文献还是跨国文献都没有得出明确一致的研究结论。

国内外关于公司内部监督模式选择的研究文献比较丰富，主要按两条线分别研究独立董事和监事会的治理效应，鲜有文献涉猎独立董事和监事会治理效应的比较研究。本文对国内外有关独立董事和监事会治理的研究文献进行了系统地梳理和评析，并指出了未来可能的研究方向。

二、独立董事治理谜题

Fama and Jensen（1983）认为，在声誉机制的作用下，独立董事能善尽决策专家之职，提高董事会决策的效率，提升公司价值。近20年来，国内外专家学者围绕这一命题进行了大量的实证检验，研究结论莫衷一是。

（一）独立董事比例与公司绩效

Brickley et al.（1994）、Cotter et al.（1997）、Arosa et al.（2010）、Peng（2004）、王跃堂等（2006）、叶康涛等（2011）分别在美国、西班牙和中国找到了独立董事提高公司绩效的经验证据。Agrawal and Knoeber（1996）、Hardjo and Alireza（2012）、李常青和赖建清（2004）却分别在美国、新西兰和中国找到了二者负相关的证据。然而，Hermalin and Weisbach（1991）、1Yermack（1996）、Chen et al.（2011）、胡勤勤和沈艺峰（2002）、高明华和马守莉（2002）、于东智（2003）却发现，独立董事对公司绩效并没有显著影响。

（二）独立董事特征与公司绩效

Farrell and Hersch（2005）、Adams and Ferreira（2009）考察了独立董事性别特征对公司治理的影响，但并未找到女性独立董事提升公司价值的经验证据。Rosenstein and Wyatt（1990）发现拥有金融法律背景的独立董事对股东财富有显著正向影响。Fich（2005）发现股票市场回报率与离任CEO独立董事的任命显著正相关。Carpenter and Westphal（2001）发现，独立董事的声誉、受教育水平和任期等对公司战略决策具有显著正向影响，有利于提升公司价值。魏刚等（2007）发现，有政府背景和银行背景的独立董事比例越高，公司经营业绩越好。

（三）独立董事与公司特定决策事项

除对公司业绩影响外，学界还考察了独立董事对公司高管变更、盈余管理、企业并购重组和大股东“掏空”等的影响。Weisbach（1988）发现独立董事占主导的公司CEO变更对公司业绩的敏感性更强。Brickley and James（1987）发现，独立董事是外部控制权市场一种有效的替代机制，即独立董事的比例越高，敌意接管和管理层在职消费程度越低，而Shivdasani（1993）却并未找到类似的证据。Byrd and Hickman（1992）发现市场对独立董事占主导的公司并购事件的反应更为积极。Johnson et al.（1993）发现企业重组与独立董事的比例正相关。Singh and Harianto（1989）发现在没有接管威胁的情况下，独立董事的比例越高，董事会对公司高管层的影响越小，董事会采纳金色降落伞计划的可能性越低；当面临接管威胁时，独立董事的比例对金色降落伞计划没有影响。

支晓强和童盼（2005）、Prencipe and Sasson（2011）、Siagian and Tresnaningsih（2011）发现独立董事能有效约束公司的盈余管理行为。叶康涛等（2007）发现独立董事能够抑制大股东的“掏空”行为，而唐清泉等（2005）和高雷等（2006）并未发现类似的结果。王跃堂等（2008）发现独立董事在股权缺乏制衡的环境中能发挥监督制约作用，提高财务信息质量。胡奕明和唐松莲（2008）发现独立董事的比例、拥有财经和教育背景的独立董事与公司盈余信息质量显著正相关。

此外，陈运森和谢德仁（2011，2012）考察了独立董事网络位置差异对其治理行为的影响，发现独立董事的网络位置有利于提高公司投资效率，能有效地改善对公司高管的激励。刘慧龙等（2012）发现，独立董事能缓解公司的投资不足，却未能有效地抑制公司的过度投资。刘浩等（2012）发现，拥有银行背景的独立董事能更好地发挥“咨询”功能，改善公司的信贷融资。胡元木（2012）发现，技术独立董事能显著地提升公司的R&D产出效率，当公司同时设置技术执行董事和技术独立董事时，R&D产出效率更高。

三、监事会治理无效或弱势有效

李爽和吴溪（2003）选取被出具保留意见的108户盈利公司为样本，发现监事会在公司治理尤其是对外部审计的支持方面没有发挥应有的作用。李维安和王世权（2005）发现，民营上市公司的监事会治理绩效和监事能力保证性显著好于国有上市公司，大股东的持股比例对监事会治理绩效和监事能力保证性有负向影响。姚伟峰和鲁桐（2010）利用随机前沿分析方法分析了监事会建设与企业效率的关系，发现监事会规模与企业效率负相关，监事会成员的受教育水平、工作阅历、声誉和海外背景与企业效率正相关。张振新等（2011）发现信息披露质量与监事持股比例显著正相关，与监事会规模和监事会活动无关。

然而，也有研究支持监事会治理有效性的结论。Dahya et al.（2003）以Conguin Dept.Store Ltd.1998年监事会报告遗漏事件为个案，发现这一事件带来了消极的市场反应，这说明投资者已经认识到监事会报告的重要性，暗示监事会在公司治理中发挥着应有的作用。Ding et al.（2010）比较了《公司法》修订前后，公司监事会对高管薪酬的影响。研究发现：新公司法生效前，监事会对公司高管薪酬没有影响，而在新公司法生效之后两者关系变得显著了；监事会规模对高管薪酬一业绩敏感性有显著负向影响，而监事会会议次数与高管薪酬呈倒“U”型关系。王世权（2011）通过构建监事会治理指数考察了监事会治理的有效性。研究发现：监事会治理指数与企业的财务安全系数、经理层治理水平、信息披露质量和利益相关者治理水平显著正相关。总体上，监事会制度在中国现阶段达到了五级有效，具有很强的经济合理性。张逸杰等（2006）发现，监事会规模与盈余管理程度负相关，监事会会议次数与盈余管理无关，总体上监事会在公司治理中发挥了一定的积极作用。

四、独立董事取舍论

针对我国上市公司内部监督模式的特殊性，法律专家们更多地从法理角度探讨独立董事和监事会的产生方式、行权范围和职能区隔等问题。何孝星（2001）认为，独立董事具有事前监督、内部监督以及与决策过程监督密切结合的特点，而监事会具有事后监督、外部监督和经常性监督等特点，只要进行适当的职能区隔，两者能够包容并蓄、合作共存。甘培忠（2001）认为，独立董事和独立监事可以并列存在，职责可以在法律上切分，应在法律上明确规定监事和董事一样对公司负有忠实义务和勤勉义务。易仁涛和间梓睿（2011）也持相同的观点，主张独立董事和监事会并存，以实现公司的平衡。

蒋大兴（2003）则坚称，公司内部监督制度的设计应当符合本国的政治、经济和文化传统，认为引进独立董事无异于“叠床架屋”，主张将独立董事的职权赋予外部监事，通过完善监事会的运行机制提高其监督效率。最佳的选择是，许可公司根据自身情况选择合适的监控机制，允许不同的治理结构在一国内部同时并存、共同竞争。彭真明和江华（2003）、王世权（2011）认为，德国的监事会监督制度更符合我国国情，主张通过监事会制度的不断完善和改革创新来提高其监督的效率。Chen and Wang（2009）认为，独立董事制度有诸多缺陷，如剩余索取权和控制权不匹配、信息不对称、时间和能力不足、激励机制不完善等，加之与监事会不相容，中国引进独立董事制度只能作为公司治理的辅助机制，不应该也不能取代监事会。王立彦等（2002）采用案例分析法，详细解析了美国安然公司和中国PC股份公司内部监控制度的运作绩效，指出我国上市公司内部监控制度的选择应当是不断强化监事会的功能，等等。

五、研究述评及展望

（一）研究述评

前述学者颇富建设性的研究结论为进一步研究中国上市公司内部监督模式的合理选择提供了丰富的素材和有益的启示。纵观国内外的研究文献，目前的研究存在三“多”三“少”的现象：（1）对独立董事和监事会的经济后果研究多，对公司内部监督的理论基础、监督目标、公司内部监督模式选择的依据等基本理论问题研究少。理论研究的匮乏和认识的歧见，是导致目前实证分析结论不一致的重要原因之一。（2）对独立董事治理效应研究多，对监事会治理效应研究少，鲜有文献涉猎独立董事和监事会治理效应的比较研究。因此，未能对中国上市公司内部监督模式的合理选择提供基于事实数据的一致、可信的经验证据。（3）对独立董事的需求研究多，对独立董事和（外部）监事的供给行为关注少。这些问题亟待深入研究和系统总结。

（二）研究展望

1 公司内部监督的目标定位问题。监督目标是公司内部监督模式选择的基本理论问题。内部监督制度的目标指向决定着公司内部监督的机制设计和运行效果，直接影响实证分析的模型设定和变量选取。目前，多数学者将公司内部监督的目标界定为提升公司价值和提高会计信息质量，现有研究文献在实证分析中都自觉或不自觉地把公司绩效和会计信息质量作为被解释变量就是最好的诠释。监控公司建立健全内部控制制度，促进会计信息披露的持续改进，提高会计信息的价值相关性，是公司内部监督的基本目标之一，这一点已基本达成共识。但是，将提升企业价值视为公司内部监督的基本目标显然混淆了公司治理和公司管理的范畴，模糊了决策执行和监督制衡的界限。我们认为，独立董事和监事会作为公司监督机关，只是对公司起着监督代理作用，不应当妨碍甚至干预董事会及其管理层的决策执行，固然也不应当对公司经营绩效负责。公司内部监督的基本目标应当是降低公司营运风险、提高会计信息质量和有效监督公司高级管理人员，切实保护投资者利益。公司内部监督制度还具有“外溢性”，那就是促进资本市场的健康发展。

2 独立董事和监事会治理效应的比较问题。现有研究将独立董事和监事会人为“割裂”开来，分别研究两者的治理效应。殊不知，我国采用的是独立董事和监事会“双头”监督模式，二者相互作用、密不可分，共同构成了我国上市公司完整的内部监督体系。一方面独立董事制度的引入可能会对监事会的治理效应带来或正或负的影响，另一方面监事会也可能影响独立董事制度的有效性。只有将两者置入一个统一的分析框架，并比较两者治理效应的差异，才能得出更为客观的研究结论，也才能为我国上市公司内部监督模式的科学选择提供可信的经验证据。

3 独立董事和（外部）监事的供给行为问题。社会心理学认为，人的行为源自人的动机，而人的动机又由人的需求决定。独立董事的履职效果和治理效应可能受到其需求结构和任职动机的影响。现有研究更多地从公司层面和监管层面研究独立董事和监事会的治理效应，忽视了独立董事和（外部）监事的供给行为问题。事实上，不仅应该系统研究独立董事的市场需求，而且应该深入探讨独立董事和（外部）监事的供给行为，倾听他们的“声音”，了解他们的“合理诉求”，只有达到供需均衡，才能实现制度的高效运行。

责任编辑：邵华明