地方政府融资分析与市政债券

张娜+陈建午

【摘要】由于地方政府财权与事情的不匹配，目前地方政府面临较大的资金压力。目前，地方资金流入主要通过中央转贷、商业银行贷款、土地财政、项目融资、准市政债券融资等渠道，但均存在较大的弊端。通过传统融资渠道与市政债券的比较，能够得到市政债券是地方政府融资的重要渠道，市政债券是未来的发展方向。

【关键词】市政债券  中央转贷  土地财政  项目融资

现今，地方债务问题突出，地方财政压力巨大。财政部制定的2013年政府债务占比应在GDP的2%左右，然而，渣打银行《亚洲债务大起底》的报告中指出，加上地方融资平台的债务量，准官方学术机构对政府债务的普遍估计为占GDP的50%。由此可见，地方债务情况不容乐观，亟需开辟融资渠道，在这一点上，市政债券应运而兴。

目前，市政债券并没有完全放开，仅在部门省市做试点工作。由于现行财政体制致使地方政府在财权与事权上的不匹配，因此地方政府除正常的税收以及有限的上级拨款资金外，还需要多种渠道进行融资。解决资金不足的办法有中央转贷、商业银行贷款、土地财政、项目融资、准市政债券融资等渠道，这些渠道在一定程度上能够满足地方政府的资金需求，但与市政债券相比，也存在诸多弊端和不足。

一、中央转贷融资

中央政府通过发行国内外债券以及向外国政府贷款，并将部分资金转贷给地方政府，以缓解地方政府的财政压力。首先，这种方式是将全国范围的资金集中用于小部分地区，容易造成地区间的发展不均衡，同时在地方项目的选择上也可能有失公平。其次，由于资金的筹集者与使用者是不一致的，导致在资金筹集方面不能够有效的考虑到地方政府的需求，在资金的运作方面也可能存在道德风险和逆向选择。最后，中央转贷这种方式实际上是由中央政府作为最后的责任人，地方政府债务违约的后果是直接导致中央政府的财政风险加大。

由地方政府发行市政债券可以有效的克服上述的缺陷。市政债券的发行规模是地方政府根据自身的资金需求，综合考虑财政收入能力而制定出来的，做到了筹资者与资金使用者的统一，一方面会对地方债务产生约束，另一方面，这种市场化的融资方式也能够保证资金的筹集和使用效率。

二、商业银行贷款融资

地方政府通过行政指令或者其他担保方式（如土地资源或政府信用）向银行贷款。通过该种融资方式来获得资金较为简便，资金到位迅速。

但是地方政府直接向商业银行贷款挤占了整个社会的放贷资金，致使企业融资更加困难，同时近年来商业银行呆账坏账比例上升，地方政府的这一举动会加重金融系统的负荷，加剧金融风险。同时，在融资期限上，与地方项目建设存在期限错配的现象，且利率较高，地方债务负担也较大。期限错配隐含巨大的流动性风险，从而加剧金融风险。

通过市政债券筹资，相较于商业银行贷款，有着如下优势：首先，地方政府在筹集过程中占据主导地位，能够合理的设计债券利率，不受银行浮动利率的约束，财务风险稳定;其次，能够克服银行贷款期限错配的问题，以获得低成本的长期资本;最后，市政债券的投资者类型众多，能够分散资金来源，结余社会放贷资金。

三、土地财政

土地向来是地方政府的生财之道，地方政府通过对“土地财政”的运作可以达到拓展财力的目的。批地引资使得地方政府能够在短期到位大量的资金，是各地政府较为偏好的一种融资方式。

目前地方政府性债务对于土地出让收入的依赖程度较高，截止2012年底，省市县三级政府负有偿还责任的债务总额共93642.66亿元，其中地方政府承诺以土地出让收入偿还的债务余额高达34865.24亿元，占比37.23%。很显然，批地引资这一融资方式是不可持续的，之前的行为已经带来了种种恶果。土地出让是对未来资产的透支行为，地方政府的短期获利可能导致未来政府在实现其职能的能力消耗殆尽。同时近年来房地产价格飞速上涨，同时耕地面积急剧下降，逐渐影响到民生的稳定。另外，地方政府的这一行为是制度内的举债行为，难以得到市场的约束，在交易上违背了等价对换的原理，在资金的使用效率上也缺乏监管。

近年来，国家层面加强了对房地产市场的管理，地方政府出让土地的收入全额纳入政府基金预算管理。市政债券作为地方政府融资的新渠道，能够很好的代替“土地财政”融资。市场化的融资方式，能够起到稳定民生，升级金融市场的作用。

四、项目融资

从国际经验上来看，项目融资是地方政府引进民间资本建设基础设施的有效途径。该融资方式以特定项目的资产、预期现金流或权益作为抵押而取得的一种无追索权或有限追索权的融资或贷款，通常可以采用BOT、TOT、ABS、PPP、PFI等模式进行。

项目融资一般用于未来现金流较为稳定的大型项目建设中，这种无追索权或有限追索权保证了项目投资者在项目失败后不危及其他资产，更加有利于吸收民间资本;然而对于提供贷款的金融机构来说，这种追索权的缺失意味着较大的金融风险，并且项目投资一般期限较长，回报率低。其次，项目融资模式并不是在所有领域都可行，比如在权责利不明确的项目，容易生成系统性风险。最后，要保证项目融资的顺利进行，需要专业的评估团队，具有过硬的专业技能。

相比项目融资，市政债券融资适用范围更加广泛，且操作简单，无需计算预期现金流，地方政府源源不断的税收就的保障。当然了，项目融资在现行的地方政府融资渠道中，仍然占据重要位置，市政债券和项目融资二者可以起到相互补充的作用。

五、“准市政债券”融资

“准市政债券”融资是由隶属于地方政府的地方投融资平台，以地方政府信用作为担保的融资方式。2010年地方政府融资平台6576个，2013年已经增至7170个。“准市政债券”融资的方式绕过了国家《预算法》的限制，使得地方政府可以按照自己的需求进行融资，可以自主的安排和制定债务负担，地方政府在债务规划的自由度上类似于发行市政债券。但是这种融资方式在保障程度不及市政债券，然而又比企业债券享有更好的信用，其存在两者之间的灰色地带，由于运作方式具有隐蔽性，运作流程缺乏法律依据，因此监管难度较大;其次，地方政府在融资规模的设定上具有主动权，同时在信息的透明度上又缺乏强制性，因而难以对地方政府产生债务约束，容易酿造财政风险;最后，在资金的使用方面，容易寻租现象，滋生腐败问题。

“准市政债券”的存在一方面说明了市政债券在中国的可行性，另一方面也说明市政债券在中国有存在的必要性。市政债券的发行，使得“准市政债券”融资行为走向阳光化，在操作上更加简明，能够有效的客服寻租腐败问题，强化监管，降低财政风险。

显而易见的是，市政债券是地方政府走向资本市场的重要渠道，是真正市场化的融资方式。市政债券能够有效的攻克其他融资渠道的弊端，弥补其他融资渠道的不足之处。作为资本市场上是资金需求者，地方政府更加能够综合考虑自身的资金需求，约束自身债务膨胀，从而制定相应合理的融资规模。同时，在利率设计的过程中，地方政府占据主导地位，不仅需要考虑自身的融资成本，也需要迎合投资者的回报需求，保证资金的筹集和使用效率。

作者简介：张娜（1990-），女，汉族，福建宁德人，毕业于云南财经大学，研究方向：国民经济学;陈建午（1988-），男，汉族，福建三明人，毕业于云南财经大学，研究方向：经济史。