我国科技型中小企业债券融资途径探析

【经济学研究】

我国科技型中小企业债券融资途径探析

杜轶龙

(西安文理学院 商学院，西安710065)

摘要：债券市场是我国多元化金融市场的重要组成部分，目前我国科技型中小企业通过债券市场融资仍然存在许多困难，崭露头角的中小企业私募债有望成为科技型中小企业债券融资的重要途径，我国应尽快建立科技型中小企业发债信息共享系统，并完善科技型中小企业债券信用评级体系，从而为广大科技型中小企业创造更为多元化的融资渠道。

关键词：科技型中小企业；债券；融资途径

收稿日期：2014-11-08

基金项目：西安市社会科学规划

作者简介：杜轶龙(1979—)，男，陕西西安人，西安文理学院商学院讲师，经济学硕士，主要从事区域金融和企业融资研究。

中图分类号：F276.44

文章编号：1008-777X(2015)01-0074-03

文献标志码：A

一、我国债券市场概况

我国债券市场于1997年初步建立，经过十多年的发展，已经成为我国资本市场的重要组成部分和极具活力的增长极，为我国经济的长期健康发展提供了非常重要的金融支持，成为了众多有融资需求的企业与广大的社会投资者进行资金对接的有效平台。1997年我国首先建立了银行间债券市场，当时的市场规模仅为4700多亿元，占我国GDP的比重约为7%，在世界债券市场规模的排名是第25位。而到2010年底时，我国债券市场规模为20.4万亿元，已经跃居世界的第五位、亚洲的第二位。[1]虽然我国的债券市场的规模日益扩大，债券市场的发展速度在全世界名列前茅，但债券市场的发展阶段仍然较为初级，发展质量并不高，具体表现在债券市场产品结构不太合理，以金融债和国债为代表的货币政策工具产品是我国债券市场的主体，以企业债、公司债、短期融资券、中期票据为代表的信用类债券产品市场份额不高，发展相对滞后。比如公司债券在发达国家债券市场所占市场份额一般会达到20%以上，而2012年底我国的比例仅为1.79%，足以说明我国债券市场的发展成熟度与发达国家还是存在较大差距的。[2]

二、我国科技型中小企业债券融资困境分析

2007年11月,针对我国中小企业普遍面临的融资困难，国家发改委制定了《关于促进产业集群发展的若干意见》，其中重点强调了应以发行中小企业集合型企业债券等创新的形式，大力推进资本市场为中小企业产业集群提供融资服务。2008年，国家发改委决定将企业债券分两步的发行环节即先核定规模再核准发行直接简化为核准发行一个环节，此举极大地便利了企业发行债券融资，进一步推动了我国企业债券市场的发展。虽然我国政府逐渐认识到了发行债券融资对于我国为数众多的中小企业的健康有序发展的重要意义，并且陆续出台了一些政策方面的改革措施，但尚未能真正化解广大中小企业通过发行债券进行融资的政策瓶颈。

目前我国债券市场的主体品种是公司债券、银行间市场债务融资工具以及企业债券，而这些债券品种的发行门槛均远远高于我国绝大多数中小企业的实际情况，使得我国债券发行市场依然是主要为大型企业以及银行等金融机构服务的。

由于我国要求公司债券的发行主体只能是内地或境外公开上市的股份有限公司，使得我国绝大多数的科技型中小企业因为尚未成为上市公司而失去了通过发行公司债券进行融资的机会。

我国规定只有银行间债券市场交易商协会的会员才能有资格发行银行间市场债务融资工具，而银行间市场债务融资工具一般资金额度非常大，基本上都是由商业银行以及大型证券机构买入作为投资工具，科技型中小企业普遍较小的融资规模是无法与银行间市场债务融资工具相匹配的，根本不具备进入这一市场的可能性。

正是鉴于这种情况，我国应重点培养企业债券市场来作为科技型中小企业通过发行债券融资的主要途径。我国的企业债券实行的是由国家发改委负责的核准制，由于国家发改委管辖的主要是国有经济部门，从而使得我国企业债券的发行方基本上是以大型国有独资或控股的企业或企业集团为主，在行业分布上主要是以基础性行业为主，这样，我国的企业债券市场就体现出为国家重点建设项目以及国有大型企业融资服务的特征。

我国规定股份有限公司发行企业债券，其净资产必须大于3000万元，而若是有限责任公司以及其他类型的企业，净资产则必须大于6000万元；最近三年企业的年均利润还必须大于所发行的企业债券应该支付的年利息，而我国大多数科技型中小企业均是处于初创期和发展期，基本上都无法满足发行企业债券的这一要求的。并且在我国企业债券的实际发行操作中，单一债券的单次发行额度一般都在上亿元甚至几十亿，科技型中小企业基本上失去了发行企业债券融资的机会。

针对中小企业的这种困境，我国于2007年试点了中小企业集合债券，又于2009年开始试点中小企业集合票据，试图通过集体发债的形式，利用“捆绑打包”的办法规避单个中小企业信用风险高、融资规模小的不足。但集合发债的形式产生的发行协调成本很高，而一起发行集合债券的企业之间的关系又是影响发行能否成功的重要因素。由于如果要求所有参与发行集合债券的企业互相承担连带偿还责任，会使许多企业因为惧怕集合债券高昂的法律成本而放弃参与集合债券的发行工作，在实践操作中，各参与发行的企业主要是采用“分别负债、按份责任”的法律关系形式，使得目前发行的中小企业集合票据和集合债券的风险属性依然偏高。

为了有效降低中小企业集合票据和集合债券的风险属性，以保障集合债券的成功发行，一般都会引入担保增信机制，但这样的结果就使得集合债券的风险被打包转移给担保人来承担，担保人成为了债券偿付风险的“最后兜底人”，而像中小企业集合票据和集合债券这样的结构化金融产品的设计初衷恰恰是通过市场化的方式消化和分散金融产品自身的风险属性，从而重新组织和改变该产品的风险收益特征。正是由于这些原因，我国中小企业集合债券和集合票据的发行规模一直非常小，比如2014年3月31日集合企业债市场存量仅8支共计29.29亿元，仅占债券市场总额的0.01%；集合票据仅63支共计161.47亿元，仅占债券市场总额的0.07%(见表3)。

三、中小企业私募债有望成为科技型中小企业债券融资的重要途径

我国第一支中小企业私募债于2012年6月8日正式发行，发行方为苏州华东镀膜玻璃有限公司，票面利率为9.5%，募集资金总额为5000万元，每年付息一次，债券期限为两年。[3]中小企业私募债属于企业债的一种，是中小企业尤其是科技型中小企业可以选择的一种全新的、便捷的直接融资渠道。中小企业私募债的发行主体为非上市的中小企业，发行方式为非公开发行，并且只面向特定的投资者定向发行债券。科技型中小企业发行中小企业私募债首先必须在交易所进行备案，并且申请发行中小企业私募债的企业必须能够证明其公司治理结构规范以及企业运行状态良好，企业拥有较好的现金流和资金偿还能力，但并未对申请发行中小企业私募债的企业在盈利能力、企业净资产、所募资金用途、债券发行规模、是否具备评级和担保等方面作出强制性的规定及要求，所以使得科技型中小企业申请发行中小企业私募债的门槛和难度较之其它类型的债券融资工具明显有了较大幅度的降低，从而成为科技型中小企业最为现实的债券型融资工具。[4]不仅如此，我国在推出中小企业私募债时明确提出，中小企业私募债的重点支持对象为具备自主创新能力的企业以及高新技术企业，这都为广大科技型中小企业充分利用中小企业私募债这样较为有针对性的债券融资途径从而突破企业发展过程中的资金瓶颈创造了较好的条件。

四、优化我国科技型中小企业债券融资途径的对策措施

1.构建科技型中小企业债券融资信息共享系统

目前我国中小企业集合债券和集合票据的发行工作面临一定的困难，中小企业集合债券和集合票据的发行规模一直较小，仍然处于试点状态，尚未能在全国范围内推广，在很大程度上的原因就在于众多的中小企业的融资需求难以有效的进行组合，从而不能低成本的整合为单一的集合债券和集合票据进行融资。针对这一现状，可以考虑通过构建中小企业债券融资信息共享系统来解决这一困境。[5]由于中小企业数量众多，所处行业千差万别，将缺乏共性的中小企业组合在一起发行中小企业集合债券和集合票据显然是难以成功的。而科技型中小企业作为一类具有较强共性特征的中小企业，在发行中小企业集合债券和集合票据方面具有较高的成功可能性，可以作为建立中小企业债券融资信息共享系统的首选服务对象。建立科技型中小企业债券融资信息共享系统，就是要将全国有债券融资需求的科技型中小企业的企业信息和融资需求信息录入统一的科技型中小企业债券融资信息检索系统，然后由政府或者业绩和资金链较为优良的企业作为发起者组建科技型中小企业集合债券和集合票据的发行预案，由发起者和申请参与集合发债融资的企业进行双向选择组合匹配，从而大为提高科技型中小企业集合债券和集合票据的发行效率，有效降低发行成本。

2.建立专门针对科技型中小企业的债券信用评价体系

我国现有的企业信用评价体系主要是以企业的历史财务指标和资产状况作为考察对象的，是对企业过往的经营效果的考量，而科技型中小企业的核心竞争优势在于其未来产品研发的创造力和市场需求潜力，是需要通过预估才能进行评判的，自然通过传统的企业信用评价体系是无法正确评价一家科技型中小企业进行债券融资所具备的资金偿付能力的。所以，我国现在亟需构建一套侧重于前瞻性的专门针对科技型中小企业的债券信用评价体系，将科技型中小企业的技术研发能力、产品的市场需求潜力、企业核心研发团队和管理层的稳定性和凝聚力、产品研发的梯队层次结构、主要产品和技术被竞争企业模仿或者超越的难易程度等指标纳入这套专门针对科技型中小企业的债券信用评价体系，从而为更为科学的评价科技型中小企业发行债券融资所具备的资金偿付能力创造必要的前提条件。

[参考文献]

[1]龙志德.完善我国资本市场的思考与建议[J]. 华中师范大学研究生学报, 2011，(2)：166-168.

[2]李远航,张强,乔煜峰.中美债券市场制度的国际比较及其启示[J]. 海南金融, 2011，(4)：46-51.

[3]黄嵩.中小企业私募债的是非[J].资本市场，2012，(8)：66-67.

[4]朱元元.中小企业私募债发行现状及政策建议[J].现代经济信息, 2012，(12)：190.

[5]杜轶龙. 我国科技型中小企业直接融资研究[D]. 西北大学, 2012.

[责任编辑申亚民]

Analysis of Technology-based SME Bond Financing Channel

DU Yi-long

(SchoolofBusiness,Xi’anUniversity,Xi’an710065,China)

Abstract:Bonds market is an important part of diversified financial market in China. There still exist many difficulties in financing through the bonds market for technology-based SME. The emerging SME privately raised bonds is expected to become an important financing channel. It should establish SME bonds issueing information sharing system as soon as possible, and improve the SME bond credit rating system, to create more diversified financing channels for the majority of SME.

Key words:technology-based SME; bonds; financing channel