金融消费者的认知偏差与保护路径探讨

□张幼芳

金融消费者是指为满足个人和家庭需要，购买金融机构金融产品或接受金融服务的自然人，包括证券市场的个体投资者。在我国，处于市场弱势的金融消费者时常受到伤害，金融消费者保护问题日渐突出。2013年12月，国务院办公厅发布了《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》（即“投资者保护国九条”），对保护金融消费者权益、健全资本市场具有历程碑的意义。理论界也从监管立法、诉讼受理和调节，促进弱势群体金融服务等方面对金融消费者保护进行了研究，取得了一些成果，但没有从根本上解决问题。本文从金融消费者需求的视觉，根据行为金融学原理，通过大量金融纠纷案例剖析金融消费者利益受损背后的原因，构建第三方金融消费者教育体系，旨在让金融消费者充分认识自身金融知识的缺陷和行为偏差，促进金融市场稳定健康发展。

一、金融消费者保护的理论综述

国外对于金融消费者保护的研究主要围绕金融消费的供给方、需求方以及监管方三个方面展开。Porteous andHelms （2005）、Tennyson（2006）、Lusardi（2009）、Tufano（2009）等站在需求方的角度，分析了金融消费者的弱势地位，Ardic（2011),I-brahim and Mylenko（2011）等从金融消费者行为偏差导致利益受损，提出了消费者保护的必要性；Mc-Coy(2009)、Inderstand Ottaviani （2010)、Hillebrand（2009) 等站在供给方的角度揭示了金融机构与金融消费者可能存在的利益冲突，金融机构存在增加自身利益，损害消费者利益的动机，需要第三方对金融消费者实施保护[1]。Michael Tylor（1995）站在监管者的角度提出维护金融体系稳定和减少消费者不公正待遇的“双峰”理论”，Clive Briault（1999）提出应由一个机构统一行事审慎监管和金融消费者保护职能的“超级监管”理论。2008美国次贷危机之后，金融消费者保护一直是G20峰会关注的议题之一，2011年巴黎峰会制定了 《金融消费保护高级原则》，2012年洛斯卡沃斯峰会强调金融消费者保护对支持经济增长、创造财富、促进公平、消除贫困的意义；2013年俄罗斯作为轮值主席国提议成立金融消费者保护和金融能力工作组[2]。

国内对于金融消费者保护的研究尚未形成理论体系，已有的研究一方面是介绍国外的先进经验，另一方面是站在监管者和金融机构的角度，从立法、组织机构等方面为金融消费者提供保护，很少专门从金融交易需求者的角度，研究金融消费者需要得到保护的内在机理。

二、金融消费者认知偏差的典型案例分析

行为金融学对传统金融学完全理性人、完全信息、效用最大化、偏好一致性等假设提出了质疑，认为投资者并非完全理性，市场信息并非完全、投资决策无法做到最大化、金融机构往往会利用金融消费者的认知偏差获利，消费者的权利时常遭到漠视和侵犯，给金融消费者经济上和精神上造成了巨大的损失和伤害。

（一）影响金融消费者认知的心理因素

金融消费是一个心理过程，消费者作为非理性人，或不由自主地受到认知过程、情绪、意志等心理因素影响，产生认知偏差，导致利益受损。具体包括过度自信、易得性启发、锚定效应和表述框架效应等。

1.过度自信和乐观。行为金融学认为，金融消费者往往会过高的估计自己，将成功归为自己能力，将失败归为运气差。过分相信自己的投资能力能超过市场平均投资水平，从而盲目交易导致损失。据1997年至2013年《中国证券期货统计年鉴》统计，1997-2013年间沪深两市年均换手率约为236.6%，最高的2007年竟然达到了1176.37%，最低的2013年也有91.59%。另据《上海证券交易所研究报告（2014）》统计，2012年我国投资者平均持股期限为66.5天，其中个人投资者平均持股期限不到50天，而机构投资者持股期限为118天，投资者换手率为175.1%，其中10万元以上的个体投资者交易最为频繁。统计分析显示在股票市场上，换手率越高、交易越频繁的投资者损失越大。

2.启发式偏差。是指由于投资者面对决策时，不可能收集和综合到所有的信息和因素，往往使用简单的或有限的启发方法，即根据 “经验法则”决策。这种决策方法如果所遗漏的信息和现象很重要，就会导致决策严重失误。由于金融消费者存在启发性偏差，如果上市公司信息不能及时、全面、准确地披露信息，市场透明度不高，不法分子就有可能利用内幕交易和价格操纵获益，给投资者造成损失。如光大“乌龙指”案，中小投资者损失多则亏损20万元，少则亏损8万—9万元。投资者的错误在于个体投资者看到股票瞬间大涨，根据以往的经验，认为可能是政策上出现了重大利好，担心如果不及时跟进可能会踏空，于是没有仔细分析就盲目跟进，损失惨重[3]。

3、表述框架效应。人们对于本质相同的问题，表述形式不同会做出不同的选择，即决策会受到表述框架的影响。金融机构在广告和营销过程中，往往会充分利用表述框架，凸显不相关信息呈现产品优势。据银率网发布的《2013年度360°银行评测报告》 显示：47.63%的受访者表示2013年在银行经历过误导，其中保险当理财产品误导居榜首，占31.94%。金融消费者被误导的原因是产品销售时有失规范的表述，如片面强调“固定收益”或夸大收益率，金融机构没有对客户进行风险评估或评估不够，风险教育存在避重就轻或回避问题，导致风险承受能力低下的金融消费者购买了与其风险承受能力不相适应的理财产品[4]。

（二）有限注意力导致选择简单化

人们面对众多的信息和选项，受认知和偏见的影响，往往选择最常见、最典型的选项，选择简单化，可能忽视了最重要、最关键项。上市公司往往会利用投资者有限注意力心理，在公布年报时间的选择上，业绩差的公司一般选择周末、业绩好的公司一般选择周二，导致我国年报披露存在 “星期偏好”、“扎堆偏好”，违背了“均衡披露”原则。周末投资者对年报关注度低，公布坏消息可避免股票大跌，故业绩差的公司会选择周末公布业绩；而业绩好的公司担心可能会受周末业绩差的公司坏消息影响，既不选择周末也不选择周一而选择周二公布业绩，据统计周二公布好消息股票超额收益率会更高[5]。

（三）违背效用最大化的行为偏差

受习惯、现状偏见、缺乏自控、情绪和心理账户等影响，加上环境的不确定和复杂性、信息的不完全性，人们无法寻求效用最大化，只能寻求满意最大化。近年金融消费者竞相追逐的网贷产品和中小私债等给金融消费者带来了巨大的损失。据网贷之家监测数据显示，截至2014年6月中旬，全国各类P2P借贷平台超过1100家，其中122家网贷公司出现兑付困难、关闭甚至跑路。跑路的第一家优易网开业仅4个月便倒闭，受害600人，损失金额2000万元。尽管如此。因银行理财产品和各种“宝宝”收益下降，新设立P2P仍然成为了投资者争抢的目标[6]。各种理财产品暴露的风险不仅给金融消费者带来巨大的损失，也给各地监管部门带来了巨大的安全隐患。

（四）导致偏好不一致的偏差

由于人们受有限理性、习惯和自制力等影响，导致偏好不一致偏差，从而产生“处置效应”和“羊群效应”。

1.处置效应。处置效应是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利股票的现象。人们在面对盈利和损失时，表现出“损失厌恶”，即对边际损失更加敏感。当面对两只股票，一只上涨而一只下跌必须选择一只卖掉时，投资者倾向卖出上涨且盈利股持有下跌的亏损股。据多年的统计分析，我国股票牛市成交量往往高出熊市的数倍，而中小散户收益率远低于市场平均水平，说明散户过早地卖出了获利股票。

2.羊群效应。金融市场中的“羊群行为”是指由于受到其他投资者采取的某种投资策略的影响而采取相同的投资策略，即投资人的选择完全依赖于舆论（或随大流），或者说投资者的选择是对大众行为的模仿，或者过度依赖于舆论，而不是基于自己所挖掘的信息。它的关键是其他投资者的行为会影响个人的投资决策，并对他的决策结果造成影响。我国股市中大量“跟风”、“跟庄”等羊群行为让投资者损失惨重。比如在上证综合股票指数从2005年6月最低998.23点到2007年10月最高6124.04点再到2008年10月最低1664.93点的过程中，大批中小投资者深度套牢。此外，新股炒作也是我国证券市场“羊群行为”的一个表现。2012年7月6日，创业板东宝生物、冠昊生物当日股价最高较发行价分别上涨了200%和166.60%，随后三日，大幅下跌超过20%。统计显示，参与首日交易的投资者中，个人投资者买入股数分别为99.42%，96.94%。亏损达92.40%和82.79%[7]。

三、金融消费者保护路径选择：金融消费者教育的第三方模式

金融消费者的认知偏差给自身造成了巨大的损失，也严重影响金融市场的稳定和健康发展。因此管理层应重视金融消费者保护，通过创新金融消费者教育模式，引入第三方开展金融消费者教育，抑制金融消费者认知偏差，提高金融消费者金融素养和理性行为。

（一）第三方金融消费者教育的必要性

金融教育是金融消费者保护的重要手段，也是中央银行的主要职责之一。近年来，金融消费者教育已经受到世界各国的高度关注和普遍重视，我国金融市场起步较晚，国民金融素养不高、金融纠纷频发。近期，人民银行深圳中支通过发放问卷与随机采访的形式调查了深圳市民金融知识水平，调查采用了国际上常用的三个方面的问题，利息、通胀和风险分散化。调查显示：与发达国家地区相比，深圳市民金融知识处于中等水平8。

深圳作为我国金融最为发达地区尚且如此，其它地区可想而知。因此，开展金融消费者教育、纠正金融消费者行为偏差，提高金融消费者理性，增强其对市场的信心具有十分重要的意义。2011年以来，“一行三会”相继成立了金融消费者保护机构，制定了《中国金融教育国家战略》，开展了系列宣传教育活动，收到了一定的成效，但也存在不少问题。监管机构目前主要依靠金融机构开展金融消费者教育，金融机构在开展金融教育时更多是介绍产品和金融知识，很少指导金融消费者认识并纠正行为偏差，更没有建立一套金融消费者教育的内在激励机制。因此迫切需要由中央银行主导引入第三方机构开展金融消费者教育。

（二）第三方金融消费者教育的主体

本文研究的金融消费者教育第三方是指证券监管机构、行业自律性组织、金融机构和金融消费者以外的组织，可以是教育机构、咨询机构或第三方评估机构，建议充分利用我国已有的学历教育、职业教育、社区教育等已有的教学条件，开展金融消费者教育，而目前同时具备学历教育、职业教育、社区教育职能的教育机构是国家开放大学。建议由中国人民银行采取政府购买服务方式委托国家开放大学及其全国各地的分支机构作为金融消费者教育的主体，侧重于金融消费者行为偏差教育、风险教育、纠纷处理流程等教育；各金融机构作为金融消费者教育的补充，侧重于金融知识和金融产品的教育，中国人民银行提供规划、协调和政策、资金等保障。

1.国家开放大学及其分支机构作为第三方开展金融消费者教育的优势。国家开放大学前身为广播电视大学，是由中央广播电视大学与地方广播电视大学共同组建，办学网络覆盖全国城乡，并利用现代信息技术，开展多层次的网络教学与远程教育模式，目前在校注册生达到359万人，学生职业遍布各行各业，号称“没有围墙的大学”。国家开放大学开展金融消费者教育具备以下优势：（1）系统优势。国家开放大学是全国最大的、系统最完备的大学。（2）服务优势。是公益性大学，办学理念是扎根基层，服务社会。（3）教育模式优势。以学习者为中心，通过网络自主学习、远程学习支持服务和面授辅导相结合保证学习效果。（4）学习激励机制先进。国家开放大学正在建设具备学分认证、转换、存取等功能的学分银行系统，学习者可以将学习成果通过相关认证取得“学分”存入学分银行，“学分银行”制度可以有效地解决金融消费者教育的动力机制问题。（5）地方优势。依托原有电大教学资源，各地政府相继成立了社区大学。提升全民金融素养正是社区大学的职责所在。（6）合作基础扎实。中国人民银行与中央广播电视电视大学有合作培养金融人才的传统。

2.金融机构开展金融消费者教育是补充。金融消费者是金融机构的衣食父母，从长远来看，利益是一致的。因此金融机构开展金融消费者教育责无旁贷。

3.中国人民银行为第三方金融消费者教育提供保障。中国人民银行不仅具有金融知识、资源优势，而且是最具公信力的政府部门，积极开展金融消费者教育不仅是中央银行的职责，还且是中央银行达成金融稳定、实现货币政策目标的重要手段。

（二）第三方金融消费者教育的客体

金融消费者教育的对象不应局限于现有的金融消费者，还应包括潜在的金融消费者以及与金融消费者相关的政府机关工作人员。从年龄看，老中青都是金融教育的主体，近期加强老年人教育，长远看，重点加强年轻一代的金融消费者教育。

（三）第三方金融消费者教育的内容

金融消费者教育不仅包括树立金融消费者教育意识、普及金融知识及法律法规、强化风险意识、重视对金融消费者投诉维权知识的普及；更重要的是要针对广大群众的金融知识的缺陷和行为偏差设计金融教育方案。人民银行要充分利用互联网、云计算、大数据等现代信息技术手段，总结金融消费者在金融知识、消费倾向、消费能力和消费行为等方面的缺陷，有针对性地开展金融教育活动，帮助消费者纠正其行为偏差。金融消费者教育对金融消费者进行知识、经验、技能的传授，帮助金融消费者提高风险意识、建立并强化理性消费理念，减轻或消除错误行为的影响，纠正行为偏差。

（四）第三方金融消费者教育的方法

采用线上教育与线下学习相结合的方式。国家开放大学充分利用其拥有的国家数字化资源中心打造全国数字化终身学习平台，以及各省市社区大学针对社区居民建立的终身学习平台，为金融消费者提供丰富有趣的学习资源；当然目前各金融机构提供的学习资源也很丰富，关键是如何吸引金融消费者积极主动学习，国家开放大学可以充分利用其“学分银行”制度的激励功能，为每一个学习者建立学习档案，将其学习成果通过认证转化为学分，累计学分可以兑换生活用品、学历证书、资格证书等，从而解决了金融消费者学习动力机制问题。另外，社区大学可通过教育网络将各类培训和活动深入到基层，多形式、多渠道地开展有针对性、日常性、持续性的金融教育活动。

（五）第三方金融消费者教育的监督与考核

中国人民银行要定期对第三方开展金融消费者教育效果进行评估。一方面第三方教育机构定期汇报教育情况，包括学习人数、学习内容、学习效果等，另一方面人民银行通过定期不定期问卷、走访等形式了解教育效果。最为重要的是，银行要结合我国金融市场情况，制定科学的评价指标，建立标准的评价体系，引导第三方更有针对性开展金融消费者教育，真正帮助金融消费者保护自己权益。

[1]赵煊：《金融消费者保护理论研究》，山东大学博士学位论文2012年5月。

[2]张韶华：《金融消费者保护的国际发展》，《中国金融》2012年22期，第32-33页。

[3]徐岚：《光大证券乌龙指案昨开庭 光大律师称投资者无权索赔》，http：//gd.sina.com.cn/finance/stock/2014-08-06/0946117820.html。http：//gd.sina.com.cn/finance/stock/2014-08-06/09第46117820.html

[4]银率网：《银率发布2013年度360°银行评测报告》，http：//www.yinhang.com/a_2014_0108_175339.html。

[5]周嘉南，黄登仕：《投资者有限注意力与上市公司年报公布时间选择》，《证券市场导报》2011第5期，第53-60页。

[6]马欣：《P2P监管规则或出台在即 市场期待合理“ 门 槛 ”》，http：//news.xinhuanet.com/yzyd/finance/2014 0805/c_1111937067.htm.

[7]深交所投资者教育中心：《毋忘前车之鉴，警惕“炒新”风险》，http：//finance.sina.com.cn/stock/t/20110714/005510143485.shtml.

[8]人民银行深圳中支法律事务办公室：《调查显示：深圳市民金融知识水平较好 但仍有较大改善空间》，http：//www.zhjrw.org/news/news.aspx?id=31&NewsType=6