基于发展战略的上市公司股票期权激励机制研究

邢台学院 孙永震

一、引言

现代企业普遍存在所有权与经营权分离的问题。由于股东与经营者管理的程度有所不同，接收到的信息也不同，经营者为了追求自身利益最大化，可能违背公司股东的利益，从而产生道德风险以及法律方面的风险。为了更好的留住人才，以及使股东与经营者都能得到最大的利益，于是引入股票期权激励制度。股票期权激励制度的核心内容是股票期权激励机制的设计，设计方案直接影响激励的实施效果，如果激励力度过大，会使公司成本过高，反之会使公司经营者失去工作热情。同时，伴随经济的高速发展以及信息技术的更新，企业的竞争环境以及管理模式都在发生变化，为了应对各类挑战，必须站在战略的高度对目标进行规划和调整，而传统的企业业绩评价体系一般从财务方面考察企业业绩，站在企业的角度来判断经济收益，将应当承担的生态责任和社会责任抛之脑后。这样一方面不能满足企业自身进行管理控制以及制定战略目标的客观需要，另一方面也不能满足来自企业外部利益相关者准确评估企业价值的需要。因此，建立基于发展战略的业绩评价体系，同时修正股票期权设计中的一些问题具有重要意义。

二、基于发展战略的企业业绩评价体系构建

（一）指标选取

（1）财务维度指标的建立。EVA 反映企业的价值创造情况，是企业最终的财务结果，是其他财务指标的综合。EVA 公式可以做出如下分解：

EVA（经济增加值）=税后净营业利润-加权平均资本成本×资本总额=NOPAT-WACC*TC=ROA*TC-WACC*TC=（ROA-WACC）*TC

其中，NOPAT 表示税后净营业利润，WACC 表示加权平均资本成本，ROA 总资产报酬率，TC 表示资本总额。

通过对EVA 的分解可以看出，将总资产净利率分解为营业净利率与总资产周转率的杜邦分析体系，结合企业的偿债能力、运营能力、获利能力和发展能力等方面，可以构建一个以EVA 为核心的财务业绩评价体系。偿债能力是指企业偿还到期债务（包括本息）的能力，包括短期偿债能力与长期偿债能力指标。本文选取流动比率、资产负债率、产权比率来代表企业的偿债能力。运营能力是指企业基于外部市场环境的约束，通过内部人力资源和生产资料的配置组合而对财务目标的实现所产生作用的大小。一般来说，周转速度越快，则资产的运营能力越强；反之，运营能力越差。本文选取应收账款周转率、固定资产周转率、总资产周转率来衡量企业的运营能力。获利能力是企业资金增值的能力，本文选取营业利润率、总资产报酬率、净资产收益率为代表来表示获利能力的大小。本文选取营业收入增长率来反映发展能力。

（2）客户维度指标的建立。为了持续创造价值、获得令人满意的回报，企业必须关注其顾客群体。而处于经济体制转型中的大环境，更凸显了客户对企业成功的重要性。战略业绩评价体系下客户维度的评价指标主要从三方面进行设置：一是市场份额，市场占有率是其基本指标；二是客户关系情况，其指标包括客户满意度、客户保持率、客户获得率；三是客户获利情况，其评价指标为客户获利率。三方面指标中，客户满意度是最核心的指标，因为当客户满意度上升时，市场占有率和客户获利率才随之提高；而客户获利率是客户维度评价业绩的最终归宿，提高市场份额和客户满意程度最终都是为了提高客户获利率。

（3）内部业务流程维度指标建立。内部业务流程是促进企业提高业绩最有利的动力。只有通过内部业务流程，企业战略才得以实施，客户才得以获得满意的产品。作为这一流程的重要开端，研究与开发的作用是弄清当前和未来客户的需求，并在此基础上研究和开发出满足客户需求的产品。接下来是经营流程，经营流程根据生产方案生产出相应的产品和服务。最后将产品和服务销售出去，为了增加目标客户，企业应提供售后服务，使客户能够对提供的产品和服务有一个较好的反馈途径。

（4）学习与成长维度指标建立。企业在战略经营管理中强调未来的发展，注重对未来的投资，是因为这样可以保持企业的核心竞争力，形成战略竞争优势，而其中人是形成优势的关键。员工能力、信息系统能力、员工参与是评价学习与成长维度的主要内容。短期内学习与成长维度可能对企业业绩造成的影响不太明显，但从长远看却会产生举足轻重的作用。因此，提高员工学习与成长的能力是企业保持核心竞争力的关键。

综上所述，所有维度的指标如表1所示。

表1 基于发展战略的业绩评价指标体系

（二）基于层次分析法的指标权重确定 建立基于发展战略的业绩评价体系，首先需要确定各层面指标，其次需要运用层次分析法确定各指标权重，但权重确定后没有一个统一的衡量业绩的标准，因此，本文认为应当利用权重加权计算得出一个综合评价值来评价企业业绩，即BSC 综合评价值。计算公式如下：BSC 综合评价值Y=Σ（各指标权重×各指标得分）。根据BSC 综合计分卡的总得分将业绩划分为优、良、中、差四个级别，即当Y≥100，则企业业绩为优；当80≤Y＜100，则企业业绩为良；当60≤Y＜80，则企业业绩为中；当Y＜60，则企业业绩为差。其中“优”代表企业达到或者超额实现了业绩目标；“良”、“中”表示企业达到了最低的业绩目标，但是未达到满意的状态；“差”表示企业业绩没有达到最低标准。BSC 综合评价值从四个方面评价企业业绩，贯穿于整个发展战略的建立和执行中。

三、上市公司股票期权激励机制设计

本文建立了基于发展战略的业绩评价体系，为股票期权的实施奠定了良好基础。

（一）行权价格设计

（1）行权价格基本定价模型。本文以唐鑫炳和涂巧红（2003）提出的行权价格模型为基础模型，在此基础上进行修正，得出更适合上市公司的行权价格定价模型如下：

其中，P1代表行权价格格，P0为股票价格，Y 为内在指标的经营者业绩，n 为待权期，I 为待权期内上市公司所属行业分类指数的变动水平。I=行权日上市公司行业指数/基期上市公司行业指数。

（2）行权价格定价模型构建。第一，经营业绩选择。本文中从战略角度出发，引进BSC 综合评价值，从财务、客户、流程、学习与成长四个维度对企业业绩进行全面评价，从而对经营者业绩有更准确的衡量，避免指标的失真。在期权有效期内，BSC 综合评价值变化率为，其中，D1为取票期权执行期BSC 综合评价值，D0为授予期BSC综合评价值。第二，风险系数选择。公司风险越大，经营者承担的风险越大。为了对经营者面临的风险进行补偿，需要制定较低的行权价格来匹配经营者面临的高风险取得高收益。为了使行权价格模型能够反映公司风险的大小，可以用公司总杠杆系数大小来确定公司风险修正系数，总杠杆系数反映了公司的总体性风险，包括经营风险和财务风险，是公司管理决策因素可控的风险，可以全面反映公司高管人员经营公司的风险水平。行权价格与公司风险应存在一种负相关关系，这点是符合ESO 激励逻辑的，也符合经理人利益最大化目标，公司风险越大，经理人应得到的补偿越多，行权价格相应要制定的更低。因此，用公司总杠杆系数的倒数作为修正系数是有一定合理性的，即ρ=1／DTL，其中，DTL 是公司总杠杆系数。

综上，本文构建基于BSC 的业绩评价行权价格修正模型如下：

行权价格与经营业绩年均增长率（用BSC 综合评价值率代替）成反比，与行业分类指数变动率成正比，与行业股票价格成正比，与公司风险成反比。通过修正后的行权价格模型可以清楚地看到各要素之间的关系，当BSC 综合评价值率大于零时，说明经营者在本年度通过认真负责的工作提升了企业业绩，相应的行权价格会变低，从而经营者从中获得了回报收益；当BSC 综合评价率小于零时，说明经营者在本年度业绩不佳，因而行权价格提高，经营者无法获得回报。当处于牛市时，股价大幅上涨，通过行业分类指数变动率可以调节行权价格，使得行权价格上升，避免了经营者不劳而获的搭便车行为。若公司风险较大，通过风险修正系数，使得行权价格下降，从而获得较高的收益以弥补风险成本。

（二）股票期权授予数量设计 本文采用EVA 红利计划法计算股票期权的授予数量。基本思路是先计算出公司当年的EVA，然后根据EVA 确定股票期权的授予数量。此处EVA 红利是根据设立的红利银行的余额来确定的。红利银行是一种红利管理制度，其原理是给经营者设立一个红利银行账户，每期将以EVA 为基础的红利存入该账户中，不断累积，待分配红利时以红利银行累积数额的一定比例给予经营者红利，即经营者红利是根据红利银行的收支平衡状况而定的，而不是依据当期一次的红利数额确定红利。红利银行的支付规则是：当红利银行的余额为正值时，经营者才可以获得红利收益，其上限是累积余额与目标红利差额的1/3 再加上目标红利，当红利银行的余额为负值时，则经营者无法受益。EVA 红利的计算公式如下：

EVA 红利=目标红利+b%（△EVA-预期△EVA）

其中，b%为对超额EVA 增量奖励的百分比。

经营者业绩越好，则EVA 的数值越大，EVA 红利也越多，这样使得对经营者的股票期权授予数量也越多，激励效果越明显。当经营者业绩差时，EVA 将减少甚至为负，存入红利银行的金额也将变少，经营者被授予的股票期权数量随之减少，从而惩罚了经营者。通过EVA 红利银行确定股票期权授予数量，使企业业绩与授予数量密切相关，企业业绩好，授予数量就多，业绩差，授予数量相应减少。

（三）股票期权行权条件设计 《上市公司股权激励管理办法》（试行）中没有对行权条件的内容进行具体规定。根据上市公司中已实施股票期权激励计划的企业来看，达到行权条件的标准大都是以财务指标以及市值指标来确定的，其中主要指标有净利润、净资产收益率、每股收益、主营业务收入增长率、每股盈余等。这些指标具有可量化、操作性强的特点，但这些指标也存在如下缺点：第一，指标容易被操纵，经营者为了达到行权条件会通过操纵各类数据，粉饰财务报表来实现获得收益的目的；第二，这些指标具有短期性，经营者可能会过分看重短期财务指标而忽视企业长远发展，与公司可持续发展相背离。

单一财务指标无法综合评价经营者业绩，因此本文设计了基于战略的业绩评价体系，该体系从财务指标和非财务指标两方面的对业绩进行评价，从而弥补了单一指标的缺陷。可以运用BSC 综合评分值设定一定的标准，当业绩达到标准时才允许行权。

［1］ 唐鑫炳、涂巧红：《上市公司业绩评价与股票期权行权价格模型研究》，《北京工商大学学报（社会科学版）》2003年第2 期。

［2］ 孟建民：《中国企业绩效评价》，中国财政经济出版社2002年版。