美国QE退出对中国经济的影响

臧玉成

2007年美国在多年新自由主义经济政策加速推行下，次贷危机爆发，逐步蔓延，到2008年形成全球性金融危机。为应对金融危机带来的经济快速衰退，美国于2008年开始推行以大量发行美元、购买国债或企业债券为操作手段增加市场货币供应量的量化宽松政策（QE）。经过四轮宽松政策对经济持续刺激，美国经济逐步复苏，经济增长动力较为强劲。2013年下半年美国经济增速创近年来新高，2014年一季度受极端天气影响，美国经济虽然出现负增长，但美国经济基本态势持续向好，二三季度美国经济运行稳定，逐渐具备退出QE的条件，以降低通胀预期和潜在经济泡沫。

随着全球经济不确定性增加，美国经济复苏形势不确定性仍然存在，意味着QE退出或是一个渐进式过程。但是从今年以来美国削减购债规模和政策信号传递显示，货币政策逐渐回归常态已成定势，同时加息讨论也逐步升温。当前美国经济霸主地位仍不可动摇，作为全球最大最重要的流动性供应者，美国的货币政策调整将对全球经济金融发展走势产生深远影响。中国是持有美元外汇最多的国家，也是美国重要的贸易伙伴国，两国资本和商品联系非常密切，美国QE退出，势必影响中国经济金融运行和宏观经济政策走向。

一、美国QE退出对中国经济可能带来的积极影响

（一）有利于改善中国经济发展的外需环境

美国QE逐步退出，预示美国经济持续好转和美国经济增长内生动力增强。美国这一全球最大经济体复苏所产生的需求拉动作用对包括中国在内的新兴经济体在一定程度上有积极意义。美国QE退出后，美元货币供给降低，资金价格必然在一定程度上有所上升，美元升值预期增加，将改善多年来人民币兑美元升值的不利状况，有利于维持人民币稳定，刺激中国扩大出口。尤其是在国内经济下行，内需不旺，过剩产能消化缓慢大环境下，依靠外部经济环境复苏产生的外需拉动，对钢铁等产能过剩行业实施走出去战略消化过剩产能有积极意义。

（二）有利于缓解部分领域大宗商品进口压力

美国QE退出导致市场上美元供给收缩，推动美元价格上升走强，而美元作为全球大宗商品交易的最主要计价货币，美元升值会降低大宗商品交易价格。今年下半年以来，美元指数持续走高，带动能源、农产品等大宗商品价格持续回落。中国在资源能源领域依赖进口程度较高，经济建设和战略储备需求很大，国际大宗商品价格降低有利于缓解部分领域的进口压力，从而降低我国经济建设成本。

（三）有利于缓解货币资金成本压力

全球金融危机后，欧美等发达国家实施量化宽松货币政策，大量热钱涌入包括中国在内的新兴市场。为抑制热钱冲击，中国央行采取了提高存款准备金率在内的货币收紧政策。今年以来随国内经济下行压力加大，为支持实体经济发展，央行两次实施定向降准，但存款准备金率仍处于历史高位，造成资金成本较高。美国QE退出后，热钱在趋利原理下，会回流至经济复苏较好的美英等发达经济体系，为央行降低存款准备金率，缓解资金压力成本提供政策调整机会。

（四）有利于外汇储备保值和提升政策调整空间

中国外汇储备高达4万亿美元，其中美元资产占比近70%。美元对人民币汇率变化对外汇储备资产实际价值变动影响很大。美国QE退出后，强势美元格局将进一步稳固，外汇储备中美元资产安全性得到保障。同时，也为外汇储备适度压减和资产结构调整优化提供了操作空间，相应有利于减少人民币外汇占款。

二、美国QE退出对中国经济带来的冲击和挑战

（一）由资本波动引发市场波动。美国QE退出，必将对资产泡沫形成挤压，而资金具有天然趋利性，在美国经济复苏而国内经济下行背景下，资金撤离中国回流美国势必成为趋势。如果仅是投机热钱适度撤离，负面影响不大同时可以缓解人民币升值压力；但从历史实践看，游资的撤离往往是大规模的加速撤离，因此资本波动风险不容忽视。受当前经济不确定因素影响，美国QE退出进程和影响均存在不确定性，导致中国资本流动不确定性增加，容易引发市场波动，进而形成系统性风险，影响经济金融稳定。

（二）由流动性收紧引发经济通缩。美国QE退出，间接影响中国市场货币供应减少，导致流动性趋于收紧。一方面推动实体融资成本上升，引起投资和消费需求下降，从而使实体经济面临较大通缩压力；另一方面资金撤离对资本市场形成强烈冲击，股指下挫容易引发市场恐慌。

（三）对我国货币政策带来挑战。当今世界经济格局下，美元在国际货币体系中仍居主导地位，美国货币政策对各国、各经济体货币政策的引领和影响仍然很大。美国QE退出，可能导致中国货币政策被动调整：一方面QE退出进程存在不确定因素和反复的变数，为国内货币政策准确应对、精准判断带来很大挑战；另一方面QE退出和加息预期会导致全球流动性收紧，可能引发新兴经济体资产价格下挫。目前中国经济逐渐进入“三期叠加”的新常态，货币政策以“稳定总量、定向调控”为主，旨在通过改善实体经济和引导产业结

构调整稳定经济发展。未来如果经济下行压力持续加大，预

期货币政策将适度宽松。而随着美国货币政策收紧，如果中国采取宽松政策，可能会加速资金外流；如果仍采取稳健的货币政策，中国经济下行压力将缺乏有效缓解措施，从而造成货币政策处于两难境地。

（四）外汇储备管理难度加大。美国QE退出会造成国际资本回流。由于中国外汇储备充裕，外汇适量减少的冲击影响不大，同时美元的升值将提高外汇储备资产的购买力与投资回报。但是如果美国对持有的长期国债和企业债进行大规模抛售，将导致债券利率上升和价格下跌，中国持有的超过12万亿美元的美国国债实际价值将会缩水。

三、中国应相机抉择采取应对政策

（一）深化经济金融改革，转变经济发展方式，增强经济发展内生动力；大力支持技术进步和自主创新，加快产业结构调整升级，不断培育新的经济增长点；强化人才战略，增强创新驱动能力。

（二）密切关注美国QE退出进程和影响，采取更加灵活具有前瞻性的货币政策，保持市场流动性稳定，维持新常态下经济增速处于合理区间，为经济结构调整提供良好的政策环境。

（三）进一步完善人民币汇率市场化形成机制。适度扩大人民币汇率波动区间，增加汇率弹性；充分发挥市场供求在汇率中的基础作用；扩大外汇市场参与主体，推进外汇市场创新，丰富避险保值产品。

（四）推进人民币国际化进程。美国QE退出对新兴经济体将产生巨大冲击。为应对QE退出，金砖五国设立了1000亿美元的应急储备基金以稳定外汇市场，其中中国承担410亿美元最大互换金额。中国可以此为契机，创新推出以人民币计价的金融产品，推动金砖各国认同，提高人民币国际化程度。

（五）优化外汇储备管理投资策略。利用美国QE退出之际，适度减少美元外汇占比，推进外汇储备资产的多元化；适当减少美国国债，降低资产减值风险；增加战略物资储备，扩大对全球大宗商品交易的参与；拓展外汇储备投资渠道，提高外汇储备投资收益水平。