股权结构、股权激励与代理成本的关系研究

兰秀文，任凤凤

（内蒙古财经大学 会计学院，呼和浩特 010070）

0 引言

企业进行股权激励的直接目的是解决所有者与管理者之间的代理问题。在分析股权激励与代理成本的关系时，应把股权结构作为研究的前提，如果企业的股权结构相异，股权激励与代理成本的关系也会随之发生变化。我国目前的上市公司中股权结构相差很大，把股权结构作为前提，研究股权激励与代理成本之间存在的关系是我们亟需解决的问题。

本文通过采用创业板上市公司为研究依据，来谈股权结构与企业是否进行股权激励以及激励比例的关系；另外，在我国特殊的制度背景下，不同的上市公司，股权结构差异很大，所以在考虑股权激励时考虑股权结构，才能使股权激励的实施落到实处。

1 假设、变量与样本的选取

在股权集中度高的上市公司，基本不会选择股权激励方法。因为大股东持股比例较高时，大股东的管理意识增强，会加强对管理者的监督，管理者与股东之间的代理问题不会很明显，管理者持股与股权激励之间呈负相关关系，股权激励与代理成本也呈显著的负相关关系。同时，实施股权激励，需要完善公司治理结构，建立相应的制衡机制，这样才能有效避免在实施股权激励过程中可能存在的自定薪酬方案导致的激励成本过高。因为高管持股比例较高时，高管即是大股东，一股独大，而且还占据信息优势，所以股权激励成为了高管为自己设置的福利。基于此，本文提出四个假设：(1)创业板上市公司是否采取股权激励与大股东持股比例呈显著负相关关系；(2)创业板上市公司的股权激励比例与大股东持股比例呈显著负相关关系；(3)高管持股比例过高时，创业板上市公司股权激励与代理成本呈显著正相关关系；(4)高管持股比例低时，创业板上市公司股权激励与代理成本呈显著负相关关系。

多数学者研究股权激励的相关问题时采用的是主板市场，但对于创业板的研究还甚少，本文以此为出发点，将2011～2013年深圳交易所已披露总经理持股的创业板上市公司作为研究样本，并剔除了ST、*ST类上市公司和创业板上市公司中总经理持股比例缺失的样本组。

本文的变量包括被解释变量、解释变量和控制变量（见表1）。

表1 变量定义

2 模型选择与建立

结合假设1，研究股权集中度与是否进行股权激励的关系，选择股权集中度作为自变量，选择是否进行股权激励为因变量。建立模型如下：

CeohdR（0,1）=α0+α1Block+α2Grow+α3Size+α4Lever+α5Year+ε

结合假设2，研究股权集中度与股权激励比例的关系，选择股权集中度作为自变量，选择股权激励比例为因变量。建立模型如下：

CeohdR=α0+α1Block+α2Grow+α3Size+α4Lever+α5Year+ε

结合假设3，研究股权激励与代理成本的关系，将样本按照总经理持股比例在30%以下为分成一组进行研究，建立模型如下：

AC=α0+α1CeohdR30%-+α2Block+α3Grow+α4Size+α5Lever+α6Year+ε

结合假设4，研究股权激励与代理成本的关系，将样本按照总经理持股比例在30%以上为分成一组进行研究，建立模型如下：

AC=α0+α1CeohdR30%++α2Block+α3Grow+α4Size+α5Lever+α6Year+ε

3 回归分析

3.1 模型1的多元回归分析

表2 模型1的多元回归分析结果

通过上述回归发现：对第一大股东持股比例回归系数的检验，通过了显著性水平，表明股权集中度与是否进行股权激励存在显著相关关系，大股东持股比例的回归系数为-0.005，并且通过了1%水平的检验，由此我们可以推断出，大股东持股比例越高，企业越不愿意选择股权激励方法来激励经理人。假设1成立。

3.2 模型2的多元回归分析

表3 模型2的多元回归分析结果

通过上述回归发现：对第一大股东持股比例回归系数的检验，通过了显著性水平，表明股权集中度与是否进行股权激励存在显著相关关系，大股东持股比例的回归系数为-0.362，并且通过了1%水平的检验，由此我们可以推断出，大股东持股比例越高，企业股权激励比例越低。假设2成立。

表4 模型3的多元回归分析结果

3.3 模型3的多元回归分析

模型3，根据总经理持股比例的不同，以总经理30%为分界线，在30%以上的分为一组，在30%以下的分为一组，进行分析。

通过上述回归发现：对总经理持股比例回归系数的检验，通过了显著性水平检验，表明总经理持股比例与代理成本呈显著相关关系，我们可以推断出，总经理持股比例越高，企业的代理成本可能越高。假设3成立。

根据以上分析可以看出：当一个企业内部控制不健全或者内部控制失灵时，就会因为不完善的公司治理结构致使管理者拥有过大的权力，出于福利动机选择股权激励，这时股权激励不是代理问题的解决方案，而是代理问题的制造者。所以，当企业中总经理和董事长职位重叠时，利益主体之间缺乏有效的相互制约从而导致管理层权力没有得到合理约束，一方面，部分企业出于降低代理成本的目的，对股权激励的需求不断增强；另一方面，考虑福利情况，管理者因此有动机选择股权激励。

3.4 模型4的多元回归分析

表5 模型4的多元回归分析结果

通过上述回归发现：对总经理持股比例分组数据进行回归系数的检验，检验结果通过了显著性水平测试，表明总经理持股比例与代理成本呈显著相关关系，总经理持股比例的回归系数为-0.012，并且通过了1%水平的检验，由此我们可以推断出，总经理持股比例越低，股权激励比例越大，越能降低代理成本。假设4成立。

4 结论

本文选取我国创业板上市公司2010～2013年相关数据作为研究样本，分别对四个假设进行验证，运用多元回归分析，对股权结构与是否进行股权激励，股权集中度与股权激励比例，股权激励与代理成本之间的关系进行分析，结论如下：

(1)股权集中度与企业是否进行股权激励呈负相关关系。由于一股独大的现象在我国上市公司很普遍，也就造就了股权集中度相对较高的现象，所以在考虑股权集中度时以第一大股东持股比例来代替。通过分析，证明了随着股权集中度的增大，企业不倾向于对管理者进行股权激励，这是由于在解决股东与管理者之间的代理问题时，一般从两个视角入手：监督和激励。当股权集中度较高时，大股东积极参与企业的管理，对企业的经营状况熟悉，监督占主导地位，使得企业没有意愿进行股权激励。

(2)股权集中度与企业股权激励比例呈负相关关系。证明随着股权集中度的增大，企业进行股权激励的比例下降，也就是说股权集中度增大，不仅企业进行股权激励的积极性下降，而且在股权集中度逐渐增大的公司中，股权激励的比例也趋于下降。

(3)将样本按照总经理持股比例是否超过30%分成两组，得出在总经理持股比例过大的一组中，股权激励与代理成本呈显著正相关关系。也就是说总经理持股比例过大时，随着股权激励比例的增大，代理成本增大，企业不能通过股权激励降低代理成本。

在总经理持股比例低于30%的分组中，得出股权激励与代理成本显著负相关关系。也就是说在总经理持股比例较低时，股权激励比例越大，越能降低代理成本，股权激励使得管理者成为股东，企业能够通过该股权激励降低代理成本。

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