寓利率市场化于降息

吴思

中国人民银行决定，自2014年11月22日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。央行上一次降息是在2012年7月，此后，针对2009年欧美金融危机后过于扩张性的货币政策，央行一直采取定向放水的货币政策，以消化前期推出的刺激政策。

市场上部分观点认为，此次降息的原因是经济下滑压力巨大。不可否认降息能刺激经济增长，毕竟按揭贷款利率下降有利于稳定房地产市场并拉动投资和消费。但在新一届政府的执政理念下，经济增长的质量远比速度重要得多。从公布的统计数据看，今年前三季度GDP增速7.4%，仍在合理区间内，预计全年经济增长在7.3%左右，前期“稳增长”的政策效果最快将在明年一季度显现，因此，借助降息来稳增长并没有太大的现实意义。事实上，虽然之前不少机构呼吁央行降息，但较为明确的预测都认定最早在明年，所以此次降息可以说是出乎市场意料。

从缓解社会融资成本压力的角度来看，此次非对称降息——贷款下调40个基点、存款下调25个基点，在一定程度上效果十分有限。一方面，降息能够带动社会融资成本下降的关键之处在于，银行存款利率要降下来，否则仅仅贷款利率下降，由于贷款利率管制已经完全放开，银行会通过提高贷款上浮比例，或者走表外绕开监管等方式维持息差，这显然无助于降低贷款利率。再加上存款利率上浮，在银行存款增速放缓的情况下，存款利率基本未变，负债成本压力依旧。另一方面，过去几个月推出的定向降准、降息和创新型调控工具收效甚微，如果不改变传统银行发展方式，金融资源继续错配给地方政府和僵死企业以及过剩行业，民营经济融资仍然被挤占。

从近几个月定向放松的货币政策来看，无论是刺激经济增长还是降低融资成本，二者的关键都在于提高金融资源配置的效率和精度。可以看到，与此次降息紧密相关的是金融改革和利率市场化加快。

央行此次将存款利率浮动区间上限由基准利率的1.1倍扩大至1.2倍，并且简化合并存贷款基准利率的期限档次，明确表示为了推动利率市场化改革。这一措施也回应了关于“降息意味着利率市场化改革倒退”的批评声音。据悉，在当前的存款市场供求形势下，在央行宣布降息后不到一天时间内，就有包商银行等多家银行宣布存款利率一浮到顶。据交通银行粗略估算，此次调整导致银行存贷利差下降约20个基点。

一直以来，央行谨慎推动利率市场化的主要考虑是，利率市场化初期，存款和贷款利率都会上升，之后利差才会慢慢缩窄，这有可能不利于支持实体经济和防范系统性金融风险，因此，放开存款利率是利率市场化改革中风险最大的一步。

十八届三中全会之后，多项金融改革措施密集出台，金融改革已经从理念层面进入行动层面。整体来看，金融改革的步伐和力度还是明显领先于其他改革，在人口、土地红利逐渐萎缩的情况下，金融改革有望引领中国经济跨越“新常态”。2013年7月，央行全面放开金融机构贷款利率管制，迈出了款利率市场化改革的重要一步;10月，贷款基础利率（LPR）集中报价和发布机制正式运行;12月，同业存单发行并交易。2014年11月财政部首次发布中国关键期限国债收益率曲线，包括1、3、5、7、10年等关键期限国债及其收益率水平形成的图表。在债券市场、同业市场、固定收益市场以及人民币贷款利率市场化之后，为利率完全市场化铺路的存款保险制度日前也接近成熟，未来若存款保险制度落地，打破刚性兑付和隐性担保，利率市场化有望加快推进。

金融改革相较于国企改革、财税改革、价格改革以及行政体制改革等而言阻力较小，并且更具有国际可比性，改革目标清晰，容易形成共识。同时，金融改革有很强的外溢效应，会促进其他部门加快改革步伐，如利率市场化改革通过缩小不同部门之间的融资成本，可以推动经济结构调整和国有企业改革。

降息在不同经济环境下应有完全不同的理解。未来若经济增长未见起色、融资成本仍居高位，进一步降息的可能仍然存在。但央行始终强调当前货币政策总体仍属中性，可能并非是经济增速触及底线，而是以金融改革为前提，短期内频繁降准、降息的操作不大可能出现。今非昔比，不应该低估中央改革的决心。endprint