财务危机预警系统及Altman模型的实证分析

王焕炤

（湛江财贸学校，广东 湛江 524094）

生存是企业的根本，盈利是企业的最终目的。而影响上市公司生存与盈利的主要威胁来自公司面临的财务风险及危机，因此，建立一个科学合理的财务风险预警系统，可以为公司的生存提供重要的预警信息，及时提醒公司的管理者，对公司可能发生的财务危机加以防范，减少财务危机的出现。

一 财务危机定义与特征

近十多年来，有一些著名的企业，从兴盛走向破产在一瞬间。巨人、三株等就是最好的例子。我们寻找其破产根源，其中有一个最重要的原因便是这些企业缺乏风险意识，未能正确评估风险。[1]未能建立一套评估财务危机的预警系统，将危机扼杀于萌芽之中，所以，如何建立一套评估财务危机的预警系统，不管对于一家上市或非上市公司来说，都是非常重要的，这不只是可以让企业避免与由危机过渡到破产，同时，更重要的是，能使企业的管理水平的得到提高。将预警系统贯穿于整个企业的管理系统中，将是我国企业的财务和管理的发展方向。

财务危机指的是，企业财务危机管理失败，导致其无力支付到期债务或费用。包括营运失败，商业失败，技术性无力偿债，资不抵债等，这一现象在西方的一些国家也称为财务困境，[2]一般而言，财务危机有以下特征：（1）客观积累性，企业由兴盛走向危机，非一日之寒，而是经过长时间的积累而形成，在量的变化过程中，总会有一些端倪显露出来，比如企业在筹资，投资等多个环节的整体性的失误。并非单单指会计报表的某一个时点的失误，而是整个财务失误活动的综合，又比如，筹资渠道不通畅，而导致不能保证投资计划的实施，投资决策的失误造成资金回收困难，管理不善导致生产成本增加，造成亏损等，由于众多原因的共同作用最终导致企业的资金链断裂，导致现金流入量小于现金流出量。这将是企业破产的先兆。（2）突发性，财务危机由于受许多客观或主观因素的影响，这些因素中有部分是意外的，或爆发的，比如有可能是本企业的经营良好，但有一个长期关联的伙伴企业突然宣布破产，这种关联企业与本企业极有可能存在着巨大的往来款项。往来款项的不能及时回收，企业陷入困境是必然。（3）可预见性，在企业的经营过程中。管理者可以通过一些现象来判断，本企业是否会发生财务危机，比如生产规模是否过度扩张，是否长期以来银行贷款生存，存货是否异常波动等，对于这些现象的分析，就可以通过财务预警系统来完成。[3]

二 财务预警系统的定义，分析方法

如果财务危机使企业走向破产将是灾难性的破坏。所以，针对危机，我们必须建立一套有效的财务预警系统，所谓的财务预警系统是以企业会计信息及其他会计资料为基础，通过各种方法来分析企业财务指标的变化，从而发现企业可能的经营风险。[7]并将这些风险报告与经营者或有关利益相关者，促使经营者警惕或及时采取策略以避免的由财务危机而走向破产危机的一种财务活动。

财务预警系统的重要职能包括监测信息，警示危机，控制危机和预防矫正。可通过建立分析模型来实现其职能，目前建立预警模型主要有两大类方法包括定性方法和定量方法。在定性方法中包括评分法等几种，限于文章的篇幅，在本文将不提及这些方法。重点谈谈定量方法。在成熟的资本市场中，通常应用定量分析方法来建立财务分析模型，这一研究始于20世纪三十年代，并且取得相对成熟的研究成果，在研究过程中总结出了一系列的方法来研究企业的财务危机。下面先简单介绍下这些方法。

（一）单变量判别法

最早的财务危机模型研究是Fitzpatrick教授开展的单变量破产预测研究，他选取了19家企业作为样本，通过比较财务危机企业与财务正常之间的各个对象指标的差异。选定摸一个指标作为排序变量，然后根据该指标对样本进行排序。最后根据最佳测定量对财务危机企业与财务正常企业进行分类。他发现净利润/股东数量和股东权益负债比例等两个指标是最有判别能力的指标。限于当时的研究条件这一方法通常只是利用经验来分析与比较，缺乏系统性的判断。直到1968年，美国的另一个学者willianbeaver的一篇论文中，对1954到1964的79个失败企业和相对应的成功企业进行研究。他利用债务保障率、资产收益率、资产负债率、资产安全率为最佳的指标对企业进行了相对系统的财务分析。[9]但不管是Fitzpatrick，willianbeave，他们的模型都比较简单，缺乏综合性。但由于一个企业的财务状况是多方面的，没有一个比例能够概括企业的财务全貌。因此不同的指标有可能得出不同的结论，所以在现代的财务危机分析中，他们的分析方法已经不足以说明企业的财务状况。

（二）多变量模型

多变量模型源于1968年，美国纽约大学商学院的altman教授的论文《财务比例判断分析与公司破产预测》这篇论文奠定了多变量财务预警的理论基础。多变量模型是应用多种财务比例及加权汇总构造多元线性函数公式来预测财务危机。美国学者Altman（1968）最早将MDA应用到财务危机预警研究中，[5]他在1968年对美国破产和非破产生产企业进行观察，对22个财务比率经过数理统计筛选得到五个变量，建立了著名的Z分数模型，根据判别分值，以确定的临界值对研究对象进行信贷风险的定位。这一模型直到现在还有相当大范围的应用，本文的实例，就是应用该模型来判断本地的两家上市公司的财务状况。Altman的多变量模型为Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.06X4+0.999X5[6]在该模型中X1=（期末流动资产-期末流动负债）/期末总资产，xl越大，说明企业资产的流动性越强，财务状况越理想。X2=期末留存收益/期末总资产，X2越大，说明企业筹资和再投资功能越强，企业创新和竞争力越强。X3=税息前利润/期末总资产，反映企业不考虑税收和财务杠杆因素时企业资产的盈利能力。X4=期末股东权益的市场价值/期末总负债，主要反映投资者对公司前景的判断。它是资本市值对债务的比值，指标越高，说明企业越有投资价值，在成熟的资本市场中，该指标尤其具有说服力。X5=本期销售收入/期末总资产，这些指标中。X1反映了企业资产的变线能力与规模特征，用来衡量企业资产获得销售收入的能力

altman模型中，有以下几个特点：1、除X4外，其他4个的分母都是期末资产，可见altman对期末资产非常重视。2、除X5外，均以绝对百分比表示，比如，留存收益资产比例为20%则X2为20。3、Altman确定Z的临界值为2.675，这是他结合了美国的市场来确定的，他认为凡Z值大于2.675则认为该公司的财务状况稳定。小与1.81的公司则有可能走向财务危机的边缘，如果处于1.81与2.675之间，称为灰色地带，处于该地带则无法判断公司的财务状况。[4]

Altman模型对后来的研究有深远的影响。无论是日本开发银行的多边模型。还是台湾学者的台湾模型，我国的F模型、Z记分法等，都与Altman模型没有根本上的区别，只是局部的修改。在这就不再谈及这些模型。

三 Altman模型的实证分析

下面就两家上市公司的财务数据进行Altman模型的实证，其中一家是广东冠豪高新技术股份有限公司（冠豪高新，600433），另一家是中国嘉陵工业股份有限公司(集团)（中国嘉凌，600877）数据来源于这两家公司的2011年和2012年的资产负债表（限于文章的篇幅，数据参考这两家公司的2011年和2012年的年报）。为了分析的方便，我们对原表做了一些合并处理及将没有数据的会计科目进行删除。

（一）冠豪高新的Altman模型分析

由以上的数据及Z值的公式，可以算也Altman模型的Z值为16.32>2.675，这基本上能说明2012年的冠豪高新的财务状况良好。

（二）中国嘉陵的Altman模型分析

同样的方法算出Altman模型的Z值为1.1782<1.81，这基本上能说明2012年中国嘉陵的的财务状况出现较大的危机。该公司的财务状况恶化而谋求重组。这说明Altman模型的分析还是比较有效的。

四 Altman模型在我国应用的注意问题

由于Altman模型来自于西方发达的资本市场，目前中的市场还很不成熟，所以在应用这些模型的时候。我们应该注意一些问题，首先是Z值的临界值问题，2.675是美国的股票市场的临界值，对中国的不成熟市场而言，这个比值有可能不合适，在我国应用的时候必须考虑行业情况，中国公司的行业周期性很明显，所以针对不同的行业，不同的周期可以给出不同的临界值，[8]还有在中国应用Altman模型时，可以考虑加入现金流量的分析，建立滚动式现金流量预算，配合Z的临界来判断企业集团财务方面是否处于安全运营状态，比如计算企业的现金流量比率来测定现金的总体保障能力等，第三，Altman模型中都是应该期末数，在中国应该时可以适当考虑利用年平均数来计算。

结 语

运用何种模型其实不是很重要。正确评估公司的经营状况，相对准确地预测公司的财务可能出现危机，这才是我国公司治理中的一个重要的议程。本文只是一个尝试，参考了西方成熟的模型来研究中国的公司的财务危机问题，但财务管理是一个非常复杂的系统工程，只是希望通过这个研究来提醒中国的公司的财务管理方面应该更加重视财务危机的研究，培养我国企业的危机感意识。

[1]陈静.上市公司财务恶化预测的实证分析[J].会计研究,1999,(4):31-38.

[2]张玲.财务危机预警分析判别模型及其应用[J].2000,(6):38-40.

[3]郑茂.我国上市公司财务风险预警模型的构建及实证分析[J].金融论坛,2003,(10):38-42.

[4]长城证券课题组.上市公司财务危机预警系统:理论研究与实证分析[M].上证研究,(3):63-146.

[5]Beaver,W.H.Financial Ratios as Predictors of Failure[J].Journal of Accounting Research (supplement),1966:71-102.

[6] Altman E I.Bankruptcy.credit risk and high yield junk bonds[C].Blackwe ll Publisher, 2002:25-38.

[7]陈晓,陈治鸿.中国上市公司的财务困境预测[J].中国会计与财务研,2000,(9).

[8]高培业,张道奎.企业失败判别模型实证研究.[J].统计研究,2000,(10).

[9]李华中.上市公司经营失败的预警系统研究[J].财经研究,2001,(10):58-64.