控股股东持股比例对中小企业信用评级影响的研究

刘意

摘要：中小企业在我国国民经济发展中扮演着重要的角色，然而，对我国的中小企业而言，普遍存在着的控股股东持股比例较高的现象，大股东的行为对企业影响较大。基于此，本文通过中小企业上市公司的数据研究控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响。

关键词：中小企业 信用评级 控股股东持股比例

我国的中小企业而言，普遍存在着控股股东持股比例高的现象，大股东的行为对企业影响较大。基于此，本文通过中小企业上市公司的数据研究控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响。

一、文献回顾

美国是世界上开展信用评级较好的国家。19世纪70年代，由Beaver（1967）和Altman（1968）提出的单变量和多变量模型成为了现代企业信用评级财务指标研究的鼻祖。由于单变量无法衡量企业各种复杂多变的层面，于是 Altman（1968）采用多元判别分析建立 Z-Score 模型，经过修正和扩展，1977年Altman建立了ZETA 评分模型，可用于信用评级与企业财务预警。Beaver（1968）通过使用股票市场收益率信息对信用风险进行研究，将企业信用评级指标体系引入市场收益率指标。随着国外学者对中小企业信用评级研究的不断深化，中小企业信用评级也越来越规范化和科学化。

我国的评级事业是伴随着我国市场经济体制的确立而产生和发展的。金融体制的改革、新的金融品种的推出，以及国外评级机构的进入，大大地促进了我国评级市场的发展。近年来国内学者和评级机构对中小企业信用评级的研究较多，但大多局限于中小企业信用评级体系及指标体系的建立方面。本文在研究的过程中，借鉴以上研究成果，并结合样本数据，对控股股东持股比例对信用评级的影响进行研究。

二、理论分析与假设

徐晓东等（2002）根据所有权性质的不同将第一大股东分为国家股股东、国有法人股股东和其他股股东三大类，并分别测算和比较了这三类企业在公司治理效力和企业业绩上的差异。认为第一大股东随着持股比例的上升，风险厌恶水平上升，因此公司会放弃一些盈利较大但是风险较高的投资项目。此外，朱松等（2013）认为，控股股东持股比例与高质量审计师选择之间呈倒U型关系，当控股股东持股比例上升，企业的经营效率及业绩下降（徐晓东等，2002），随之减少了聘请高质量审计师的动机和行动，此信号预示着企业风险增加，相应的信用评级水平则应调低。根据信号理论，可能衍生出控股股东持股比例与企业信用评级水平的关系。

对中小企业而言，控股股东一般为法人股东和个人股东，因此本文假设大股东的控股比例越高，大股东对企业的影响越大。

假设1：第一大股东持股比例越高，信用评级水平越低。

考虑到中小企业上市公司并非仅仅受大股东影响，往往持股比例较高的股东对公司都是有一定的影响的。朱松等（2013）认为，公司的前十大股东往往对公司是拥有控制权的，高质量的审计也往往传递出公司信用水平较好的信息，因此，根据信号传递理论，本文做出以下假设：

假设2：前十大股东持股比例与信用评级水平呈倒U型。

三、研究设计

（一）模型与变量。为了考察控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响，考虑到企业信用评级定量因素主要涉及财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力四个方面（刘乐平，2012），根据前文的假设，构建以下模型：

Credit1=α1+βA1+γB1+δC1+εD1+ζE1+η1

Credit2=α2+βA2+γB2+δC2+εD2+ζE2+η2

其中，Credit作为因变量，代表的是企业的信用评级水平；A1代表的是大股东的持股比例，A2代表的是前十大股东的持股比例；B、C、D、E在两个式子中代表的分别都是流动负债比率、产权比率、应收账款周转率和净资产收益率；η代表随机误差项。

（二）数据来源与样本选择。本文从同花顺IFIND数据库里面收集了2008-2012年底中小企业板块的数据信息，手工收集了这些中小企业的信用评级情况。考虑到国家控股的企业违约风险及其信贷能力方面受国家影响比较大，本数据样本中剔除掉了国家及地方政府控股的企业。前文中提到由于企业信用评级主要考虑的因素涉及企业财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力四个方面，因此，在样本选择的时候分别从这四个方面各选取了一个指标。由于部分样本缺失评级信息、部分样本财务信息缺失，因此最终用于分析的样本为288家上市中小型企业的数据。在选择财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力等四个方面指标的时候，本文在参考以前文献的基础上，经过反复的测定和分析，最终选择了流动负债比率、产权比率、应收账款周转率和净资产收益率四个指标。对于信用评级水平从C到AAA九个级别分别赋予0到8的数值。在进行了均值分析以及最新年度的分析，同时考虑到越是相近年度的数据相关性越高，最终本文选取的数据为上年度年报的数据。

四、实证分析

本文根据前文构建的模型，运用SPSS软件进行分析。

（一）大股东持股比例与信用评级水平的关系。对第一大股东持股比例与信用评级水平的关系根据前文的模型进行判别，发现其作出了38.8%的正确分类。然后，考虑到会不会呈现倒U型的关系，又将大股东数据分成了持股比例大于50%和小于50%的两组，结果发现，大于50%的进行了44.4%的正确分类，而小于50%的那一组，进行了30.1%的正确分类。与未分组的结果差别并不大，未呈现倒U型关系。而38.8%的正确分类，在一定程度上说明了大股东持股比例与信用评级水平的关系。分类结果如表1所示。

（二）前十大股东持股比例与信用评级水平的关系。对前十大股东持股比例与信用评级水平的关系根据前文模型进行判别，发现其仅仅做出了23.8%的正确分类。根据前文假设，前十大股东持股比例与信用评级水平呈倒U型关系，于是本文将前十大股东的数据分成了持股比例大于50%和小于50%的两组，结果发现，大于50%的那一组进行了22.3%的正确分类，小于50%的那一组进行了69.2%的正确分类。倒U型关系明显。

1.对于前十大股东持股比例大于50%的那一组 （见表2）。

2.对于前十大股东持股比例小于50%的那一组（见表3）。

五、结论

根据本文进行的小样本分析，可以看出第一大股东的持股比例对企业的信用评级有一定的影响，在一定的程度上呈现出负相关的关系。前十大股东的持股比例在小于50%的时候，对企业信用评级水平的影响明显高于持股比例大于50%的时候，呈现倒U型的关系。

由于本文的信用评级信息是手工收集，因此在收集数据时发现，很多前十大股东中个人股东持股比例高的企业是没有进行信用评级的，因此也收集不到其信用评级的信息，然而，个人股东持股比例越大的企业，个人行为对企业的影响越大。而企业进行信用评级是需要一定费用的，往往能进行信用评级的中小企业也是较好的中小企业，以至于收集到的数据中并没有评级特别低的情况。这也是本文的一大缺陷。

参考文献：

1.刘乐平，邸娜，沈庆劼.信用评级原理[M].北京：中国金融出版社，2012.

2.朱松，陈关亭，黄小琳.集中持股下的独立审计作用：基于债券市场信用评级的分析[J].会计研究，2013，（7）.

3.徐晓东，陈小悦.第一大股东对公司治理、企业业绩的影响分析[J].经济研究，2003，（2）.

4.白重恩，刘俏.中国上市公司治理结构的实证研究[J].经济研究，2005，（2）.

5.吴世农，卢贤义.我国上市公司财务困境的预测模型研究[J].经济研究，2001，（6）.

6.Beaver，W.H. Financial Ratios as Predictors of Failure[J].Journal of Accounting Research， 1967.endprint

摘要：中小企业在我国国民经济发展中扮演着重要的角色，然而，对我国的中小企业而言，普遍存在着的控股股东持股比例较高的现象，大股东的行为对企业影响较大。基于此，本文通过中小企业上市公司的数据研究控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响。

关键词：中小企业 信用评级 控股股东持股比例

我国的中小企业而言，普遍存在着控股股东持股比例高的现象，大股东的行为对企业影响较大。基于此，本文通过中小企业上市公司的数据研究控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响。

一、文献回顾

美国是世界上开展信用评级较好的国家。19世纪70年代，由Beaver（1967）和Altman（1968）提出的单变量和多变量模型成为了现代企业信用评级财务指标研究的鼻祖。由于单变量无法衡量企业各种复杂多变的层面，于是 Altman（1968）采用多元判别分析建立 Z-Score 模型，经过修正和扩展，1977年Altman建立了ZETA 评分模型，可用于信用评级与企业财务预警。Beaver（1968）通过使用股票市场收益率信息对信用风险进行研究，将企业信用评级指标体系引入市场收益率指标。随着国外学者对中小企业信用评级研究的不断深化，中小企业信用评级也越来越规范化和科学化。

我国的评级事业是伴随着我国市场经济体制的确立而产生和发展的。金融体制的改革、新的金融品种的推出，以及国外评级机构的进入，大大地促进了我国评级市场的发展。近年来国内学者和评级机构对中小企业信用评级的研究较多，但大多局限于中小企业信用评级体系及指标体系的建立方面。本文在研究的过程中，借鉴以上研究成果，并结合样本数据，对控股股东持股比例对信用评级的影响进行研究。

二、理论分析与假设

徐晓东等（2002）根据所有权性质的不同将第一大股东分为国家股股东、国有法人股股东和其他股股东三大类，并分别测算和比较了这三类企业在公司治理效力和企业业绩上的差异。认为第一大股东随着持股比例的上升，风险厌恶水平上升，因此公司会放弃一些盈利较大但是风险较高的投资项目。此外，朱松等（2013）认为，控股股东持股比例与高质量审计师选择之间呈倒U型关系，当控股股东持股比例上升，企业的经营效率及业绩下降（徐晓东等，2002），随之减少了聘请高质量审计师的动机和行动，此信号预示着企业风险增加，相应的信用评级水平则应调低。根据信号理论，可能衍生出控股股东持股比例与企业信用评级水平的关系。

对中小企业而言，控股股东一般为法人股东和个人股东，因此本文假设大股东的控股比例越高，大股东对企业的影响越大。

假设1：第一大股东持股比例越高，信用评级水平越低。

考虑到中小企业上市公司并非仅仅受大股东影响，往往持股比例较高的股东对公司都是有一定的影响的。朱松等（2013）认为，公司的前十大股东往往对公司是拥有控制权的，高质量的审计也往往传递出公司信用水平较好的信息，因此，根据信号传递理论，本文做出以下假设：

假设2：前十大股东持股比例与信用评级水平呈倒U型。

三、研究设计

（一）模型与变量。为了考察控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响，考虑到企业信用评级定量因素主要涉及财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力四个方面（刘乐平，2012），根据前文的假设，构建以下模型：

Credit1=α1+βA1+γB1+δC1+εD1+ζE1+η1

Credit2=α2+βA2+γB2+δC2+εD2+ζE2+η2

其中，Credit作为因变量，代表的是企业的信用评级水平；A1代表的是大股东的持股比例，A2代表的是前十大股东的持股比例；B、C、D、E在两个式子中代表的分别都是流动负债比率、产权比率、应收账款周转率和净资产收益率；η代表随机误差项。

（二）数据来源与样本选择。本文从同花顺IFIND数据库里面收集了2008-2012年底中小企业板块的数据信息，手工收集了这些中小企业的信用评级情况。考虑到国家控股的企业违约风险及其信贷能力方面受国家影响比较大，本数据样本中剔除掉了国家及地方政府控股的企业。前文中提到由于企业信用评级主要考虑的因素涉及企业财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力四个方面，因此，在样本选择的时候分别从这四个方面各选取了一个指标。由于部分样本缺失评级信息、部分样本财务信息缺失，因此最终用于分析的样本为288家上市中小型企业的数据。在选择财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力等四个方面指标的时候，本文在参考以前文献的基础上，经过反复的测定和分析，最终选择了流动负债比率、产权比率、应收账款周转率和净资产收益率四个指标。对于信用评级水平从C到AAA九个级别分别赋予0到8的数值。在进行了均值分析以及最新年度的分析，同时考虑到越是相近年度的数据相关性越高，最终本文选取的数据为上年度年报的数据。

四、实证分析

本文根据前文构建的模型，运用SPSS软件进行分析。

（一）大股东持股比例与信用评级水平的关系。对第一大股东持股比例与信用评级水平的关系根据前文的模型进行判别，发现其作出了38.8%的正确分类。然后，考虑到会不会呈现倒U型的关系，又将大股东数据分成了持股比例大于50%和小于50%的两组，结果发现，大于50%的进行了44.4%的正确分类，而小于50%的那一组，进行了30.1%的正确分类。与未分组的结果差别并不大，未呈现倒U型关系。而38.8%的正确分类，在一定程度上说明了大股东持股比例与信用评级水平的关系。分类结果如表1所示。

（二）前十大股东持股比例与信用评级水平的关系。对前十大股东持股比例与信用评级水平的关系根据前文模型进行判别，发现其仅仅做出了23.8%的正确分类。根据前文假设，前十大股东持股比例与信用评级水平呈倒U型关系，于是本文将前十大股东的数据分成了持股比例大于50%和小于50%的两组，结果发现，大于50%的那一组进行了22.3%的正确分类，小于50%的那一组进行了69.2%的正确分类。倒U型关系明显。

1.对于前十大股东持股比例大于50%的那一组 （见表2）。

2.对于前十大股东持股比例小于50%的那一组（见表3）。

五、结论

根据本文进行的小样本分析，可以看出第一大股东的持股比例对企业的信用评级有一定的影响，在一定的程度上呈现出负相关的关系。前十大股东的持股比例在小于50%的时候，对企业信用评级水平的影响明显高于持股比例大于50%的时候，呈现倒U型的关系。

由于本文的信用评级信息是手工收集，因此在收集数据时发现，很多前十大股东中个人股东持股比例高的企业是没有进行信用评级的，因此也收集不到其信用评级的信息，然而，个人股东持股比例越大的企业，个人行为对企业的影响越大。而企业进行信用评级是需要一定费用的，往往能进行信用评级的中小企业也是较好的中小企业，以至于收集到的数据中并没有评级特别低的情况。这也是本文的一大缺陷。

参考文献：

1.刘乐平，邸娜，沈庆劼.信用评级原理[M].北京：中国金融出版社，2012.

2.朱松，陈关亭，黄小琳.集中持股下的独立审计作用：基于债券市场信用评级的分析[J].会计研究，2013，（7）.

3.徐晓东，陈小悦.第一大股东对公司治理、企业业绩的影响分析[J].经济研究，2003，（2）.

4.白重恩，刘俏.中国上市公司治理结构的实证研究[J].经济研究，2005，（2）.

5.吴世农，卢贤义.我国上市公司财务困境的预测模型研究[J].经济研究，2001，（6）.

6.Beaver，W.H. Financial Ratios as Predictors of Failure[J].Journal of Accounting Research， 1967.endprint

摘要：中小企业在我国国民经济发展中扮演着重要的角色，然而，对我国的中小企业而言，普遍存在着的控股股东持股比例较高的现象，大股东的行为对企业影响较大。基于此，本文通过中小企业上市公司的数据研究控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响。

关键词：中小企业 信用评级 控股股东持股比例

我国的中小企业而言，普遍存在着控股股东持股比例高的现象，大股东的行为对企业影响较大。基于此，本文通过中小企业上市公司的数据研究控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响。

一、文献回顾

美国是世界上开展信用评级较好的国家。19世纪70年代，由Beaver（1967）和Altman（1968）提出的单变量和多变量模型成为了现代企业信用评级财务指标研究的鼻祖。由于单变量无法衡量企业各种复杂多变的层面，于是 Altman（1968）采用多元判别分析建立 Z-Score 模型，经过修正和扩展，1977年Altman建立了ZETA 评分模型，可用于信用评级与企业财务预警。Beaver（1968）通过使用股票市场收益率信息对信用风险进行研究，将企业信用评级指标体系引入市场收益率指标。随着国外学者对中小企业信用评级研究的不断深化，中小企业信用评级也越来越规范化和科学化。

我国的评级事业是伴随着我国市场经济体制的确立而产生和发展的。金融体制的改革、新的金融品种的推出，以及国外评级机构的进入，大大地促进了我国评级市场的发展。近年来国内学者和评级机构对中小企业信用评级的研究较多，但大多局限于中小企业信用评级体系及指标体系的建立方面。本文在研究的过程中，借鉴以上研究成果，并结合样本数据，对控股股东持股比例对信用评级的影响进行研究。

二、理论分析与假设

徐晓东等（2002）根据所有权性质的不同将第一大股东分为国家股股东、国有法人股股东和其他股股东三大类，并分别测算和比较了这三类企业在公司治理效力和企业业绩上的差异。认为第一大股东随着持股比例的上升，风险厌恶水平上升，因此公司会放弃一些盈利较大但是风险较高的投资项目。此外，朱松等（2013）认为，控股股东持股比例与高质量审计师选择之间呈倒U型关系，当控股股东持股比例上升，企业的经营效率及业绩下降（徐晓东等，2002），随之减少了聘请高质量审计师的动机和行动，此信号预示着企业风险增加，相应的信用评级水平则应调低。根据信号理论，可能衍生出控股股东持股比例与企业信用评级水平的关系。

对中小企业而言，控股股东一般为法人股东和个人股东，因此本文假设大股东的控股比例越高，大股东对企业的影响越大。

假设1：第一大股东持股比例越高，信用评级水平越低。

考虑到中小企业上市公司并非仅仅受大股东影响，往往持股比例较高的股东对公司都是有一定的影响的。朱松等（2013）认为，公司的前十大股东往往对公司是拥有控制权的，高质量的审计也往往传递出公司信用水平较好的信息，因此，根据信号传递理论，本文做出以下假设：

假设2：前十大股东持股比例与信用评级水平呈倒U型。

三、研究设计

（一）模型与变量。为了考察控股股东持股比例对中小企业信用评级的影响，考虑到企业信用评级定量因素主要涉及财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力四个方面（刘乐平，2012），根据前文的假设，构建以下模型：

Credit1=α1+βA1+γB1+δC1+εD1+ζE1+η1

Credit2=α2+βA2+γB2+δC2+εD2+ζE2+η2

其中，Credit作为因变量，代表的是企业的信用评级水平；A1代表的是大股东的持股比例，A2代表的是前十大股东的持股比例；B、C、D、E在两个式子中代表的分别都是流动负债比率、产权比率、应收账款周转率和净资产收益率；η代表随机误差项。

（二）数据来源与样本选择。本文从同花顺IFIND数据库里面收集了2008-2012年底中小企业板块的数据信息，手工收集了这些中小企业的信用评级情况。考虑到国家控股的企业违约风险及其信贷能力方面受国家影响比较大，本数据样本中剔除掉了国家及地方政府控股的企业。前文中提到由于企业信用评级主要考虑的因素涉及企业财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力四个方面，因此，在样本选择的时候分别从这四个方面各选取了一个指标。由于部分样本缺失评级信息、部分样本财务信息缺失，因此最终用于分析的样本为288家上市中小型企业的数据。在选择财务结构、偿债能力、经营能力、盈利能力等四个方面指标的时候，本文在参考以前文献的基础上，经过反复的测定和分析，最终选择了流动负债比率、产权比率、应收账款周转率和净资产收益率四个指标。对于信用评级水平从C到AAA九个级别分别赋予0到8的数值。在进行了均值分析以及最新年度的分析，同时考虑到越是相近年度的数据相关性越高，最终本文选取的数据为上年度年报的数据。

四、实证分析

本文根据前文构建的模型，运用SPSS软件进行分析。

（一）大股东持股比例与信用评级水平的关系。对第一大股东持股比例与信用评级水平的关系根据前文的模型进行判别，发现其作出了38.8%的正确分类。然后，考虑到会不会呈现倒U型的关系，又将大股东数据分成了持股比例大于50%和小于50%的两组，结果发现，大于50%的进行了44.4%的正确分类，而小于50%的那一组，进行了30.1%的正确分类。与未分组的结果差别并不大，未呈现倒U型关系。而38.8%的正确分类，在一定程度上说明了大股东持股比例与信用评级水平的关系。分类结果如表1所示。

（二）前十大股东持股比例与信用评级水平的关系。对前十大股东持股比例与信用评级水平的关系根据前文模型进行判别，发现其仅仅做出了23.8%的正确分类。根据前文假设，前十大股东持股比例与信用评级水平呈倒U型关系，于是本文将前十大股东的数据分成了持股比例大于50%和小于50%的两组，结果发现，大于50%的那一组进行了22.3%的正确分类，小于50%的那一组进行了69.2%的正确分类。倒U型关系明显。

1.对于前十大股东持股比例大于50%的那一组 （见表2）。

2.对于前十大股东持股比例小于50%的那一组（见表3）。

五、结论

根据本文进行的小样本分析，可以看出第一大股东的持股比例对企业的信用评级有一定的影响，在一定的程度上呈现出负相关的关系。前十大股东的持股比例在小于50%的时候，对企业信用评级水平的影响明显高于持股比例大于50%的时候，呈现倒U型的关系。

由于本文的信用评级信息是手工收集，因此在收集数据时发现，很多前十大股东中个人股东持股比例高的企业是没有进行信用评级的，因此也收集不到其信用评级的信息，然而，个人股东持股比例越大的企业，个人行为对企业的影响越大。而企业进行信用评级是需要一定费用的，往往能进行信用评级的中小企业也是较好的中小企业，以至于收集到的数据中并没有评级特别低的情况。这也是本文的一大缺陷。

参考文献：

1.刘乐平，邸娜，沈庆劼.信用评级原理[M].北京：中国金融出版社，2012.

2.朱松，陈关亭，黄小琳.集中持股下的独立审计作用：基于债券市场信用评级的分析[J].会计研究，2013，（7）.

3.徐晓东，陈小悦.第一大股东对公司治理、企业业绩的影响分析[J].经济研究，2003，（2）.

4.白重恩，刘俏.中国上市公司治理结构的实证研究[J].经济研究，2005，（2）.

5.吴世农，卢贤义.我国上市公司财务困境的预测模型研究[J].经济研究，2001，（6）.

6.Beaver，W.H. Financial Ratios as Predictors of Failure[J].Journal of Accounting Research， 1967.endprint