家族跨代创业中的外部股权投资者投资激励指数的构建与测量

陈 江， 陈 凌

(1. 安徽工业大学 商学院， 安徽 马鞍山 243002; 2. 浙江大学 管理学院， 浙江 杭州 310058 )

一、 引 言

目前我国家族企业正处在交接班的高峰期，跨代创业正成为我国家族企业现在和今后发展的主要挑战。跨代创业(Transgenerational Entrepreneurship)是指家族通过应用和发展创业精神，影响家族创建新的跨代企业家、财务和社会价值流的过程[1]。因此，它维持了家族对企业的持续经营，从而实现了家族价值，保存了家族名字和一种安心的感觉，并利用了家族企业的优势，如长期愿景、多功能性和生命缔约。然而创业资金的匮乏一直是困扰我国家族企业成长的重要瓶颈之一[2]。按照企业融资的“啄序理论”，家族企业创业最先使用的是家族内部资金(个人积蓄和留存收入)，其次是采取债务融资(短期借贷为主和长期债务为辅)，最后才是利用外部股权融资[3]。这些外部股权投资是最不受家族企业欢迎的融资方式，包括来自创业投资(VC)、私募基金(PE)和天使投资(BA)的投资资金。究其原因是家族企业主们不想稀释现有企业的所有权，害怕失去对企业的控制权，担心外来创业资本家偏离家族一惯的价值观和经营理念，更担忧外来创业资本家不投资于企业的研发和泄露家族企业的商业机密。

为获取稀缺的创业资金，处于跨代创业的我国家族企业接班人正打破这种传统惯例，他们很多人在创业过程中大胆吸纳外部股权投资来弥补创业资金的不足，正日益成为一种重要的新兴融资渠道。现有创业投资文献表明，家族接班人创业时所能吸引外部股权投资者的关注度和获得的投资额是不同的，并非所有的家族接班人都能成功地得到所需的外部股权融资，他们在股权融资成功率上表现出巨大的差异。这种股权融资成功率的差异是与创业资本家所受到的投资激励程度紧密正相关，从而直接或间接影响到家族跨代创业的成功和后续成长。

然而国内对企业的外部股权融资激励研究主要有：一是介绍国外的股权融资，包括国外股权融资的制度、融资阶段、融资方式和方法等；二是主要从并购视角论述国内企业的股权融资，这种股权融资大多针对大型国企，少部分是大型民企；三是从理论上探析我国民营企业外部股权融资方式和融资渠道，但大多数是借鉴西方中、小、微型创业企业的融资方式和方法[4-7]。以上研究尽管涉及到企业的外部股权融资，但都语焉不详，很少区分企业类型，笼统概之。针对我国目前处于跨代创业的家族企业接班人如何进行有效的外部股权融资，目前相关研究非常缺乏。更没有针对跨代创业的家族企业特性，设计出一套能够激励外部股权投资者，对接班人所掌控的企业进行过渡期和成长期的股权投资指标体系，因而目前研究不能够给予家族接班人以实践启示和理论指导。

针对新生代家族企业接班人逐渐应用外部股权融资创业的新兴现象，本研究目的是从跨代创业的家族接班人视角，探索激发外部股权投资者投资意愿程度的指数构成系统，并应用二阶构成型的PLS-SEM路径建模进行验证。整个研究分为以下4个步骤：(1)在文献梳理、访谈和理论提炼的基础上严谨地开发出外部股权投资者投资激励的指标，并构建出一个构成型投资激励指数的层次构念模型；(2)应用Smartpls2.0软件，进行PLS算法和Bootstrapping再抽样程序，对构成型测量模型的权重和外部载荷系数，以及结构模型的路径系数和相关系数进行相应的参数估计和t值显著性水平检验，验证测量模型构成指标的有效性；(3)应用Blindfolding再抽样程序，对结构模型的稳健性进行预测效度Q2检验；(4)对分析结果进行总结和讨论，并阐释特定问题。本研究通过建构理论模型，实证分析，研究成果可为我国中、小、微型家族企业的股权融资创业提供一种有益的理论和实践启示。

二、 外部股权投资者投资激励的指数系统构建

外部股权投资者投资激励指数是指外部股权投资者在做出投资决策时，所依据的能够影响他们投资意愿程度的一系列评估标准。为确保家族跨代创业中的外部股权投资者投资激励指数的科学性、可操作性和稳健性，开发过程中严格遵守以下3个标准：(1)要具有理论认可度，所选取的指数指标尽量从已有的理论文献中提取，避免理论争议；(2)要具有实践可操作性，所选取的激励指数指标尽可能符合我国家族企业跨代创业的实际情况，并获得家族跨代创业者的认同；(3)要具有稳健性，开发的指数系统要经得起数据的验证。

(一) 外部股权投资者投资激励指数指标的理论来源

为确保外部股权投资者投资激励指数开发的科学性，本研究从股权投资者和家族创业者两个主体视角分别进行梳理。由于国内对家族企业跨代创业的相关研究还处于探索阶段，因此，本研究主要借鉴西方已有经典创业投资与融资文献，从中提取所需要的指标。

1.有的学者从创业资本家视角，研究与投资激励相关的评估指标。MacMillan等通过实证研究发现，创业资本家在决定给新创企业投资时，最看重10个评估标准[8]：(1)创业者个性(能够持续激烈努力的能力；能够评估并对风险很好做出反应的能力；在讨论企业上，能明确阐述)；(2)创业者经验(深入熟悉企业的目标市场；过去所展示出的领导能力；有与企业相关的良好业绩)；(3)产品或服务特征(该产品是专有的或被其他方法所保护)；(4)市场特征(目标市场具有显著的增长率)；(5)财务的考虑(在5-10年内，要求有10倍于我的投资的回报；能够容易地对我的投资做出流动，例如，上市或收购)，并发现10个标准中有5个涉及到创业者的个性或经验，是创业者从根本上决定了创业资本家是否投资，而和产品、市场及财务标准没有任何关系。

MacMillan等通过因子分析发现，创业资本家系统地根据6类风险管理评估新创企业，即失去整个投资的风险；如有需要，不能摆脱困境的风险；未能实现企业理念的风险；竞争风险；管理失败的风险和领导失败的风险，同时，通过聚类分析，他们识别出3种创业资本家,即仔细评估竞争和实施风险的创业资本家，寻求容易摆脱困境的创业资本家和刻意尽可能多地保持多种开放选择的创业资本家。

Muzyka等对以往创业投资文献进行梳理，归纳出35个创业资本家的投资标准，并分成财务标准、产品-市场标准、战略-竞争标准、基金标准、管理团队标准、管理能力标准和交易标准7类，并把管理团队的7个标准列为第一重要，产品-市场标准列为中等重要，基金和交易标准列为最底下。同时，通过聚类分析，把创业资本家分为三类：主要关注国内投资的创业资本家，只专注于交易的创业资本家，而那些主流投资者一致和本能地把5个管理团队标准列为他们名单的顶部[9]。

Dreux认为对家族企业投资时，要遵循以下基本的投资准则[10]：强管理、极具吸引力的经济(过去的盈利以及所展示出实现诱人的利润、现金流和会计净资产收益率的能力)、成长市场/市场份额、专利产品/服务、良好的技术能力和较高的投资回报潜力。同时Dreux发现，由于投资者之间竞争的差异化，不同投资者在(1)行业专业化；(2)公司和市场的生命阶段；(3)安全性/风险；(4)投资者参与程度；(5)投资规模；(6)具体概率等方面的投资标准差别很大，但所有的投资者都最看重回报率、投资领域退出日期和战略。

Feeney等通过调查发现，私人投资者偏好对具有良好企业主特性和公司特性的企业进行投资，较佳的企业主特性包括[11]：(1)管理业绩，具有良好的先前商业化经验；(2)现实主义，即真实评估潜力；(3)企业主具有高度诚信和开放性。而较好的企业特性包括：(1)潜在的高利润；(2)合理的退出计划；(3)安全性；(4)投资者的涉入。同时Feeney等也发现私人投资者对具有企业主特性缺点和公司特性缺点的公司，会降低获得他们投资的机会。这些企业主的特性缺点主要有：(1)缺乏管理知识；(2)缺乏切合实际的期望；(3)个人特质上，缺乏诚信、缺乏愿景、缺乏承诺和需要控制。而公司的特性缺点主要有：(1)差劲的管理团队；(2)对风险水平而言，不好的利润潜力；(3)很差的契合；(4)资本不足，缺乏流动性；(5)所提供的信息不足。

Upton和Petty发现，创业资本家对参与家族企业过渡融资很感兴趣，通常以债务或优先股并结合甜味剂(认股权证或可转换权)的形式进行，并在过渡投资评估中，他们对继任者的资格以及公司的战略规划特别感兴趣[12]28。Kollmann和Kuckertz对创业资本家的投资决策过程进行分析时，把投资决策标准分成了5类15个标准[13]：(1)创业者个性(“VC性格”、领导能力、承诺)；(2)创业者经验(良好业绩、技术资格和业务资格)；(3)产品或服务(创新性、专利性和独特的销售主张)；(4)市场特征(市场容量、市场成长性和市场接受度)；(5)财务特征(适合的投资战略、投资回报和退出的可能性)。

2.有的学者从创业者视角，研究与投资激励相关的评估指标。如Ackalen在研究创业团队获取创业融资时发现，创业团队先前的行业经验、管理经验、创业经验以及和创业投资者联合工作经验，对获取外部股权融资至关重要[14]。Upton和Petty也发现，家族创业者能够吸引创业资本家投资的激励次序标准为[12]29：(1)成长企业；(2)创业者愿意“放手”；(3)稳定的家庭；(4)到位的战略计划。

Hogan和Hutson研究爱尔兰软件业的创业融资问题时，对决定公司创业资本应用的创始团队规模、主要创始人的教育背景与先前的工作经验(以前的创业经验和管理经验)、创始人非财务目标、产品交货时间与启动成本等进行了评估，发现主要创始人的学位水平与取得创业资本支持显著正相关，而最重要的决定因素是企业主-经理放弃控制权的意愿[15]。

(二) 外部股权投资者投资激励指数指标的实践来源

尽管西方创业资本家的融资评估标准研究已很成熟，但我国家族企业自改革开放以来，只有30多年的成长史，目前正处于第二代接班的高峰期，再加上我国创业投资行业的不完善性，因此，不能完全照搬西方的标准应用到家族企业跨代创业的股权融资上。为获取精确的外部股权投资者投资激励指数，为此分为3个步骤：

1.让家族跨代创业接班人对西方股权融资指标进行筛选和精简。把以上所获得的90多个股权投资评估指标设计成半结构性访谈提纲和问卷，先后七次在温州、宁波、上海、苏州、广州等地，访谈已成功获得股权融资的家族企业接班人达40人，最后筛选出45个家族接班人所认可的股权投资者投资激励的评估指标(具体见下表1)。同时,绝大多数家族接班人认为家族在业界和社会上的声誉与形象，家族内部的团结与稳定,接班人所创企业属于新兴产业，家族对接班人的股权融资出面提供各种形式的融资担保，投资者在新企业项目中所占的股权份额比例大小，也是成功获得外部股权融资的重要保证。

2.从理论上对筛选出的指标进行归纳与转换。本研究根据家族企业接班人创业中的外部股权融资所涉及到的家族、家族创业者、企业、投资者、项目和市场5个主体要素，对以上45个筛选出的指标和访谈所得的指标进一步归纳为新指标，并转换为适合我国家族接班人创业情景相吻合的指标名称，具体归纳和转换的新指标见表1：

3.外部股权投资者投资激励指数系统构建。为对表1的13个新指标进一步归纳出指数，本研究以13个指标形成问卷进行预测试，发放60份问卷，对收集到的数据进行探索性因子分析，得到4个“公因子”，即4个二级指数“投资者新企业涉入程度”、“接班人能力与市场前景”、“家族凝聚力与支持程度”，以及“投资者预期投资回报与项目前景”(见表2)，随后把4个二级指数进一步归纳为1个一级指数“外部股权投资者投资激励”(见表2)。

表1 外部股权投资者投资激励指数的指标名称来源

表2 外部股权投资者投资激励的指数系统

三、 外部股权投资者投资激励指数的PLS路径建模分析

在PLS路径建模中，分析流程如下：

(一) 样本特征

本研究根据预测试结果，设计了一份家族企业跨代创业中的外部股权投资者投资激励指数问卷，采用李克特5点量表，要求被调查者对13个问题项，从“非常不同意、不同意、不确定、同意和非常同意”中做出选择。并于2012年5月-9月期间，在宁波、温州、东莞、郑州、苏州、南京、上海、合肥、成都、西安、辽阳等地，采取滚雪球的问卷收集方法，对已正式接班，且在创业过程中已接受了外部股权投资的家族企业接班人进行问卷调查。对200个家族企业发放问卷200份，回收问卷180份，有效问卷118份，有效回收率为59%。统计数据显示：

1.接班人性别。女性接班人有14个，占11.9%；男性接班人104个，占88.1%。以上数据表明，男性家族接班人占绝大多数，中国家族企业男性主导地位没有任何改变，但女性接班人也占有一小部分，这可能和独生子女的计划生育政策影响有关。

2.接班人年龄。20-25岁有25个，占21.2%；26-30岁有59个，占50%；31-35岁有24个，占20.4%；36-40岁有7个，占5.9%；40岁以上3个，占2.5%。以上数据说明，26-30岁的80后是家族企业的主力接班人。

3.接班人所属代数。第一代有24人，占20.3%,但这些接班人最大特征是与兄、姐们之间年龄相差比较大，相当一部分人和二代接班人处于同一年龄层次；第二代有89人，占75.5%；第三代有5人，占4.2%。以上数据说明，中国家族企业第二代家族接班人是主力，第一代接班人也占有重要比重；第三代还处于初始涉入阶段。

4.接班人文化程度。大专及大专以下学历有30人，占25.4%；本科学历有57人，占48.3%；硕士学历有29人，占24.6%；博士学历2人，占1.7%。以上表明我国家族企业接班人本科以上的学历占绝大数，和父辈相比，有质的提升，意味着这些接班人可能在企业所从事的行业、管理的方式和方法，以及企业的发展战略上，将可能与父辈有相当大的差别，这对我国家企业的长远发展有重大影响。

5.跨代创业方式。有49人“只继承父辈企业，但内部实施新变革”，占41.53%，这些接班人所掌控的企业多处于过渡期；有45人“继承父辈企业并创立新企业”，占38.14%，这些接班人所掌控的企业处于成长期；有2人“关停父辈企业，再创立新企业”，占1.69%，这些关闭的父辈企业是夕阳产业，接班人进入新兴的产业；有22人“完全自主创立新企业”，占18.64%，表明新一代高学历的接班人已开始呈现出不同于父辈的创新性思维和发展道路。

(二) 应用PLS-SEM的原因

在本研究中：一是在研究目标上，是为了预测内生潜构念“外部股权投资者投资激励”由哪些关键外生潜构念构成，每种外生潜构念又是由哪些具体观测指标(显变量)构成。而构成型PLS路径模型能够获得各项观测指标对潜变量的具体影响大小，因此，对提高家族接班人跨代创业中如何获得外部股权融资有更强的实践指导意义；二是在研究内容上，本研究是国内新现象，并处于变动状态，国内相关理论和实证研究极少，是属于探索性的；三是在测量模型上，本研究采用的是构成型测量模型；四是在样本量上，本研究有效样本118个，不属于大样本，但达到了最大潜构念路径数的10倍。因此，本研究完全符合应用PLS-SEM的五点经验法则[16]141，宜采用PLS-SEM路径建模方法分析。

(三) 数据特征

1.数据的正态性检验。在建立PLS路径分析模型之前，本文首先通过基本的统计方法来描述建模指标数据的概况，验证外部股权投资者投资激励指数的指标是否具有正态分布的特性。从统计结果看：就偏度分布而言，除了观测指标MV23(接班人学历)偏度系数为0.34，略微右偏外，其他观测指标偏度系数为负值，呈现左偏；就峰度分布而言，只有观测指标MV25(新企业发展战略)峰度系数为2.72，接近正态峰度外，其他的观测指标或为负值，呈现低峰度；或为正值，呈现高峰度。同时K-S检验结果也表明，所有观测指标的P值<0.05，因此，拒绝原假设，认为这些观测指标不服从正态分布。但PLS-SEM路径建模分析方法的一个最大优点之一，是不要求建模数据要符合正态分布等较为严格的假设条件，因此，本研究选择PLS路径建模分析方法具有可行性。

2.数据的相关性检验。应用SPSS18.0软件，对13个观测指标进行两两person相关检验。从统计结果看，4个潜变量各自的观测指标都两两正向相关，绝大多数相关系数达到0.01的显著水平，少数几个达到0.05的显著水平，并且绝大多数相关系数值都很小，属于低度相关，不存在多重共献性问题。在构成型测量模型中，各个观测指标看作是影响其潜变量的独立原因，要求观测指标之间不能高度相关。因此，本研究的数据适宜采用构成型PLS-SEM路径建模分析。

3.数据的探索性因子分析。相关分析表明4个潜变量的观测变量之间都有显著的正向相关性。为验证预研究层次归类的稳健性，应用收集的118份数据进行主成分分析，对13个观测指标关系进行简化提炼，以使各观测指标的归属关系更加明确化。分析结果显示，KMO=0.761,X2=483.200,df=78,P=0.00，适合因子分析。同时，所有观测指标的主成分都大于0.5，4个公因子的初始特征根为4.113、1.906、1.387和1.102，累积方差解释率为31.635%、46.296%、56.965%和65.445%。这4个公因子即为最终进入外部股权投资激励指数模型的一阶潜变量，其各自的观测指标归属和预研究结果没有差异，同时通过主成分分析，也消除了观测指标之间可能的多重共线性问题。

(四) 模型特征

在PLS-SEM中，整个模型分为两部分[17]：一是结构模型，它表明了在潜构念之间的关系(路径)，以路径系数表示；二是测量模型，它表明了在每个潜构念和它关联的观测指标之间的单一方向预测关系。测量模型又分为两种：一是反映型测量模型，它的反映型指标被看作是潜构念的功能，潜构念上的变化反映在指标(显)变量上的变化，单箭头从潜构念向外指向指标变量,这些反映型关系的相关系数被称为外部载荷；二是构成型测量模型，它的构成型指标被认为造成了潜构念，在指标上的变化决定了潜构念价值上的变化，单箭头从指标变量指向潜构念，这些构成性关系的相关系数被称为外部权重(Outer weightings)。

图1 外部股权投资者投资激励指数系统的层次构念模型

由于本研究的激励指数系统构建(见表1和表2)：90多个原始评估指标和访谈指标→13个激励指数新指标→4个二级指数→1个一级指数，整个过程是不断归纳的构成路径，前一路径依次是后一路径的原因，后一路径依次是前一路径的结果，因此，本研究完全符合构成型测量模型(模型B)的原理和要求。在PLS-SEM路径建模中，允许层次构念模型(Hierarchical Construct Models)通过重复使用显变量来概念化，因此，本研究全部一阶显变量进一步作为二阶潜变量的观测指标进入PLS-SEM结构模型的参数估计与验证(见上图1)。

(五) 模型参数估计

在PLS-SEM路径建模中，模型估计分为三个步骤[16]143：(1)应用PLS的Algorithm对测量模型(外部模型)和结构模型(内部模型)进行参数估计；(2)应用Bootstrapping再抽样程序对这些参数进行t值显著性检验；(3)应用Blindfolding对结构模型进行预测效度检验。应用Smartpls2.0M软件进行参数估计，数据先进行标准化(Mean=1，Variance=0)，选用路径权重法(Path weighting Scheme)进行内部估计，最初权重(Initial weighting)为1，原初样本为118个，最大迭代数5000次，应用Bootstrapping再抽样程序对估计的参数进行t值显著性检验。

1.交叉载荷效度检验。在构成型测量模型中，各个观测指标代表了其潜构念的(潜在)独立原因，不必然是高度相关的。此外，构成型指标被认为是无误差的，因此，内部一致性信度和聚合效度的测量是没有任何意义的，但通常通过交叉载荷进行区别效度检验，统计结果见表3：

表3 测量模型的交叉载荷(Cross Loadings)

从表3统计结果看，4个外生潜变量的13观测指标载荷，它们各自与其潜变量的载荷值都高于和其他潜变量的载荷值，表现出极强的区别效度，符合构成型测量指标独立性要求。

2.构成型测量模型的权重、载荷系数和Bootstrapping检验。在构成型测量模型的参数估计中，权重相对重要，而载荷系数非常重要，必须都进行Bootstrapping再抽t值显著性检验，从而决定观测指标的删减与否。

表4 测量模型的权重(Weightings)、载荷系数(Loadings)和Bootstrapping检验(t-Values)

注：T-Values=1.65(significance level=10 percent)，1.96(significance level=5 percent*)，2.58(significance level=1 percent**)

从表4的统计结果看，4个外生潜构念的13个观测指标外部权重系数在-0.212555～0.805537之间，t值在5.444706～38.947178之间，大于2.58(P=0.01)；外部载荷系数在0.431778～0.976393之间，t值在16.724603～130.701502之间，大于2.58(P=0.01)。外部权重和外部载荷系数都处于0.000显著水平，表明4个外生潜变量由13个观测指标构成。

尽管观测变量新企业战略规划(MV25)的载荷系数为0.431778，未达到0.5的标准，但构成型测量模型以权重系数为主，该指标外部权重为-0.212555，达到0.000显著水平，表明是强烈负向影响外生潜变量接班人能力与市场前景(LV2)，因此保留该指标。

3.结构模型(内部模型)评估。结构模型(内部模型)的评估包括：结构模型的相关系数、R2、路径系数与Bootstrappingt值检验，以及结构模型预测效度检验。

(1)结构模型的相关系数。结构模型通过潜变量(潜构念)之间的相关性检验，能够表明外生潜变量之间是否高度相关，是否有多重共线性问题。而外生潜变量(潜构念)和内生潜变量(潜构念)之间的相关性检验，能够判断它们之间是否有显著的正向或负向影响。

从统计结果看，4个外生潜变量与1个内生潜变量的相关系数在0.526805～0.849698之间，具有中、高度的正向相关性，表明前者对后者有很强的正向影响性。同时4个外生潜变量之间的相关系数在0.279994～0.521283之间，具有极低的正向相关性，符合构成型测量模型的独立性要求。因此，整个结构模型稳定而有效。

(2)结构模型的路径系数与Bootstrapping检验。通过PLS的Algorithm参数估计和Bootstrapping再抽样程序，整个结构模型的统计结果见表5：

表5 结构模型的路径系数与Bootstrapping检验(T-Values)

T-Values=1.65(significance level=10 percent)，1.96(significance level=5 percent *)，2.58(significance level=1 percent **)

从表5看，除了新企业涉入程度对外部股权投资者投资激励的路径系数达到0.2的低标准外，其他3个潜变量(构念)对内生潜变量(构念)的路径系数都超过了0.3的高标准，并且t值都在45.980674～94.695945之间，高于2.58(P=0.01)，全部处于0.000显著水平，表明4个外生潜构念(变量)对内生潜构念外部股权投资者投资激励有极强的正向影响。

(3)结构模型的预测效度检验。一个有效的模型是稳健，在PLS-SEM路径建模中采用预测效度对结构模型进行稳健性检验包括：R2和Q2检验。在Algorithm参数估计中，得出R2为1，超过0.7最高标准值，表明内生潜变量(构念)外部股权投资者投资激励完全被4个外生潜变量所影响，预测效度很高，因此，结构模型是稳健而有效的。进一步应用Blindfolding程序对结构模型进行预测关联性(Predictive Relevance)Q2检验，获得每个潜变量的交叉效度冗余和交叉效度共同因子，遗漏距离(Omission Distance)选择7，处于5≤d≤10之间，统计结果见表6：

表6 结构模型Q2检验

从表6的统计结果看，13个观测指标的交叉效度冗余在0.066946～0.861330之间，Q2>0，表明这些观测指标对内生潜构念外部股权投资者投资激励有很强的预测效度。4个外生潜构念交叉效度共同因子(Construct Crossvalidated Communality)Q2在0.456459～0.759897之间，内生潜构念交叉共同因子Q2为0.290792，Q2>0，因此，表明4个外生潜构念(变量)对内生潜构念(变量)外部股权投资者投资激励有极强的预测效度，因此，整个层次结构模型稳健而有效。

四、 结论与讨论

本研究通过应用Smartpls2.O软件，对外部股权投资者投资激励指数的测量模型和结构模型进行了验证。测量模型估计结果表明：(1)投资者新企业管理权/控制权分享以及所有权分享综合构成并正向影响投资者新企业涉入程度；(2)投资者预期投资回报率、专利产品/技术/服务和创业团队匹配综合构成并正向影响投资者预期投资回报与项目前景；(3)家族声誉与形象、家族团结与稳定及家族股权融资担保综合构成并正向影响家族凝聚力与支持程度；(4)新企业战略规划、接班人声誉、市场成长性/新兴产业、接班人学历、接班人资质综合构成并正向影响(新企业战略规划负向影响)接班人能力与市场前景。新企业战略规划出现负向影响，这可能和我国资本市场不完善性有关。创业资本家更偏好对目前运转良好的家族企业进行上市前融资、过桥融资、短期拆借及赢利较大的项目投资，通常投资期为2年左右，很少有5年以上，这样他们能在短期内快速收回投资，并获取利润，因此，我国创业投资者可能更重视对家族企业近期经营状况的关注，而对家族企业中、远期发展战略不感兴趣。如果家族企业是为了长期的企业发展战略进行股权融资，可能就会负向激励创业资本家的投资。

结构模型的估计结果表明：首先，外部股权投资者投资意愿程度依次受接班人能力与市场前景，家族凝聚力与支持程度，投资者预期投资回报与项目前景，以及投资者新企业涉入程度4类指数的强烈正向影响。但投资者新企业涉入程度对外部股权投资者投资激励的路径系数，远低于其他3类指数的路径系数，这说明我国股权投资者相对不重视在新企业的参与程度，这可能和大多数股权投资者为了分散风险，实行组合投资的策略紧密相关。这些股权投资者一般会同时对多家企业进行投资，不愿在某家企业拥有过高的股权份额，因此，也不会有尽可能多占有股权份额的激励。同时基于时间的有限性，他们也不愿意直接参与所投资企业的日常经营管理，只在企业出现重大决策事项时参与进去，进行有利于自己的决策。

理论和实践价值。本研究具有以下的理论贡献：(1)根据家族企业跨代创业的涉入主体要素家族、家族创业者、投资者、企业、项目和市场，划分出一个不同于西方的家族企业跨代创业四分类的激励指数标准，即家族凝聚力与支持程度；接班人能力与市场前景；投资者新企业涉入程度；投资者预期投资回报与项目前景;并在中国语境下对这些指数的指标重新进行了定义。同时也增加了我国股权投资者所看重的新指标，如家族股权融资担保，家族声誉与形象，以及新兴产业；(2)从研究方法上，本研究采用了比较前沿的PLS-SEM路径建模分析，并采用了构成型的层次构念模型，该模型应用原理能更真实地反映外部股权投资者投资激励指数的构成路径。

在实践上，本研究成果可为处于跨代创业的我国家族企业接班人外部股权融资提供有效的启示，规避和改进不利于外部股权融资的因素，其结果也表明：(1)要把家族接班人能力放在首位，如接受良好的专业教育、尽早涉入到家族企业的创业活动和日常事务管理、培养诚信品德等；(2)要重视家族内部建设，家族内部的团结与稳定，以及家族的声誉与形象，是家族企业的一种重要的软实力，能给家族企业带来巨大的竞争优势；(3)要重视家族核心竞争能力的提高，力求拥有专有的技术、产品和服务，同时新企业业务要跟随我国市场和行业发展趋势，及时创新业务，以持续保持竞争优势，提升家族企业的生存能力。

局限与发展方向。本研究对象是处于跨代创业的家族企业，整个研究设计带有很强的预测性和探索性，因此，结果可能存在不确定性。未来可以现有激励指数的指标为基础，进一步扩大数据收集量，并把研究对象扩大到非家族企业上，进行家族企业与非家族企业的比较，验证该指数的有效性，扩展新的激励指数。

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