淡马锡模式对中国国企的启示

王灏

新加坡淡马锡控股成立于1974年，截至2008年底，公司拥有560亿美元资产，直接参股企业23家，其中14家独资子公司，7家上市公司，业务涉及金融、地产、电信、传媒、交通等各大领域，间接控制的企业约有2000家，拥有的上市资产市值占到新加坡股市总市值的1/3。最近7年，淡马锡大踏步走出国门，从一家本土公司发展成为一个具有全球影响力的跨国集团。30多年来，淡马锡的年均净资产收益率超过18%，归属国家股东的年均分红率超过6.7%。

淡马锡模式的主要特征

淡马锡的主要理念，一是“善意的无为而治”的政府管理理念。自淡马锡1974年成立以来的30多年时间中，新加坡政府都刻意地尽量避免参与企业的各项商业决策，确保了淡马锡完全依据市场规则从事各项商业活动，无需考虑政府行政性指令干预问题。淡马锡将政府不干预企业经营决策的行为称之为“善意的无为而治”，并认为这是一种“值得敬佩的控股方式”。二是“积极活跃的股东”的企业定位理念。“积极活跃的股东”就是指淡马锡作为代表政府的控股公司，对旗下企业（简称“淡联企业”）的董事会构建、总裁接班人任免、企业价值观培养及战略发展目标制定等方面积极行使股东权力，但对淡联企业的具体经营决策绝不干预，充分发挥淡联企业自主经营的积极性。三是“积极谨慎的投资者”的企业发展理念。为了实现股东利益最大化，保持业绩的持续增长，淡马锡不断调整优化其投资组合，积极而又谨慎的增持、减持淡联企业股权，积极而谨慎地走出国门进入新兴经济体和新兴产业，适时退出非企业战略发展方向上的产业投资和区域投资。四是“能者居其位”的人才理念。坚持贯彻“精英治企”及“能者居其位”的理念，在选聘企业领导人、员工培训及晋升方面提供了良好的政策，不同职级员工以实力进取，保证了旗下各大企业的管理层中都具有一批工作精干、业务熟练的管理人员，且后备人才充足。五是“一切以商业价值最大化为原则”的商业决策理念。淡马锡控股的所有活动都基于商业原则开展，所有投资都以投资回报率等指标进行评估，每一项重要的交易都需经过专业机构审核。若因国家需要而进行投资，则政府必须以公司不亏本为前提给予相应补偿。如果商业化原则受到政府非商业化行政干预的压力，则淡马锡董事会就会以其强大的抗干扰能力尽量维护淡马锡的商业价值不受损失。另外，淡马锡非常注重企业长远、持久的商业效益，追求的是为股东创造长久的投资回报，避免企业的短期投机行为影响企业的长远发展。

淡马锡的主要体制。一是以宪法的高度来界定政府与淡马锡之间的职能定位。这种制度设计使得政府既可以直接监督淡马锡的重大经营决策，确保国有资产经营安全；又无法完全干预淡马锡的内部经营管理，真正做到国家所有权与企业自主经营权的两权分离。二是在淡马锡内部建立以强大董事会为核心的企业治理结构。淡马锡的董事会成员结构非常强调专业性和独立性，独立董事超过半数，每年更换约1/3的董事，每6年全部更换，以减少董事与企业间的关联关系；董事会下设多个专门委员会，为董事会决策提供专业化建议；专门委员会主席均由独立董事担任；董事会与经营层职责分工明确，董事会与经营层也十分注重配合与沟通，以保证公司内部能有一个团结融洽、目标一致、协同共进的氛围。三是淡马锡对旗下企业保持“一臂之距”的管控制度。基本原则是只考虑推动企业长期稳健发展，不介入日常经营和商业决策。淡联企业必须及时向淡马锡呈报其董事会会议备忘录，提交月度、半年度和年度财务及管理报告以及公司有关投资和贷款方面的计划等，供淡马锡监督决策参考。这种保持“一臂之距”的管控体制，既确保了发挥公司管理层的自主经营权，又确保引导旗下企业在确定的战略方向上进行稳健的经营，为股东创造持续回报。

淡马锡的主要机制，一是高度国际化、市场化的人才选聘机制，二是与长远绩效挂钩的高管薪酬制度，三是定期的财务信息公开制度。自2005年起，淡马锡每年都获得标准普尔公司和穆迪公司最高等级的AAA/ Aaa企业信用评级，是亚洲少数获得AAA/Aaa评级的企业之一。

对我国国企改革的启示

进一步解放思想，下放经营决策权限。淡马锡模式中的“无为而治”理念表明，实现所有权与经营权分离，是政企分开的最主要内涵，是国有企业建立现代企业制度最重要的前提。改革开放以来，我国先后进行的“放权让利”、“扩大企业自主权”等一系列改革措施，明确了企业的利益主体地位，调动了企业和职工的积极性，为企业进入市场奠定了初步基础，政企分开改革成就斐然。政企分开关键是要将政府的所有者权利和企业的经营者权利进行清晰地边界划分。淡马锡现任总裁何晶女士曾说：“世界上有许多公司，无论是政府还是家族企业，他们之所以失败是因为没有成功地分清控股责任与经营管理责任”。政府的所有权主要体现为分红收益权和转让权，企业的经营权主要体现为经营管理人员的选择权及经济活动的决策权，两者之间的衔接机构是企业董事会，即政府的所有者权利应通过董事会发挥作用。

树立“多元化是企业的主要存在形态”理念，大力推进国有企业产权多元化改革。淡马锡以一个“积极谨慎的投资者”身份，根据需要不断增持、减持旗下企业股份，谨慎进入或退出各领域、各地区的投资，以实现商业价值最大化。由此可以看出，国有资本的存在形态是多样化、多层次、多选择的。事实上，在一个发达的经济体中，合理的企业存在形态应该呈“橄榄球”形状分布。即股份制、多元化应该是企业的主要存在形态，是橄榄球形状的中间部分；单一的国有、私有以及其他各种非股份制所有的企业形态应该占少部分，分布在橄榄球形状的两端。同样，我国的企业形态不能简单地说非国企即民企，更不能简单地人为划分为两大阵营，造成民营企业与国有企业在竞争中相互“对立”的情况。社会舆论应该引导民众从股份制、多元化的角度来考虑企业的形态，既不是“国进民退”，也不是“国退民进”，而是“国民共进”。国有企业中除少数涉及国家安全必须由国家独资控股以外，其他的均应积极推进产权主体多元化，建立多元化基础上的现代企业制度。

分类打造若干个类似于淡马锡的综合控股平台，建立国资监管新体制。随着国企改革思路的不断优化调整和国有企业形态的不断改变，30多年来我们对国有企业称谓也在不断变化。最早叫“国营单位”，后来叫“国营企业”，再后来叫“国有企业”、“国有资产”，现在的趋势是称作“国有资本”。这种称谓上的变化，反映出我国对国企改革的重点从行政管理层面、资产经营层面逐渐向资本运营层面转变。

从实践情况来看，国资委的这两个职能容易形成一对矛盾，特别是在对国有控股上市公司监管方面表现尤为突出。例如，上市公司的定向增发、资产注入等一些资本运作行为需经国资委行政审批，而在审批过程中由于环节多、时间长，往往造成再融资信息过早泄露，导致股价异动，再融资成本提高。随着国有资产证券化率的逐步提高，未来国资委的资本运营管理及人才的要求越来越多，两个职能之间的矛盾现象也会更加突出。为了很好地解决这对矛盾，各地可以根据实际情况需要，打造一批类似于淡马锡的专业化国有资本控股平台，将国有资产逐步向这几个平台公司聚集。这样做一方面可以进一步突出国资委的行政管理职能，减少监管链条，降低监管成本，提高监管效率；另一方面可以充分发挥综合控股平台的资本运营功能和投融资管理功能，通过市场化的方式来实现资本运营。

淡马锡控股拥有的上市公司资产市值占到新加坡股市总市值的1/3。在设立上述综合控股平台之后，应强化其资本运营功能，特别是注意要充分利用存量上市公司资源，加快国有资产证券化率进程。一方面，目前国内企业上市融资需求较大，大量的IPO申请在证券管理部门“排队”审批，时间漫长；另一方面，存量的国有上市公司资源还有很大的整合、提升、利用空间：部分公司规模比较小、盈利水平不高、再融资能力不强；部分公司虽已具备一定规模，但由于母公司的优质资产已全部注入，导致上市公司发展的后劲不足，而母公司为确保其绝对控股地位，又不愿意接受同行业其他国有企业的资产注入，影响了上市公司的进一步壮大发展；部分行业具有多个大小不同的上市公司，而部分行业上市公司缺失，行业分布不均，不能发挥对产业结构优化所应有的引导带动作用。

鉴此，以往各集团公司的优质资产分别排队IPO上市，增加上市公司数量，只是提高资本化率的一种手段和一个目的。下一阶段的资产证券化改革可以调整思路，由综合控股平台从全局需要出发，充分利用已有上市公司资源，统筹考虑优质国有资产的资本化运作问题。重点是将分散在各集团公司中的同业、同质资产通过定向增发等方式，以参股、控股形式集中注入到现有上市公司，快速、大幅提高国有资产证券化率。通过这种市场化的资本运营方式提高资本化率，并以参股、控股形式体现资产所有者权益，既可以有效减少采取划拨、转让等行政手段所带来的重组阻力，又能快速实现专业化、规模化经营，达到多重效果。

强化董事会的股东代表职能，做大、做实、做强董事会。董事会是股东代理人，是衔接股东与管理层的重要环节，是企业治理结构中的核心，在政企分开条件下承担着衔接政府与企业的重要角色。与淡马锡模式相比，我国国有企业的董事会建设及对董事会的考核有待进一步加强。

从董事会建设来看，目前我国未上市的国有企业的董事会一般人数较少，且成员结构中，经营层领导兼任董事情况较多而外部董事较少或者没有，行政性领导较多而专业技术型领导较少；部分董事会没有设立专门委员会；部分企业董事会的董事发言过于保守，不提或少提与董事长的差别化意见；部分企业董事会决策保守，将责任和风险推卸给经营层，容易导致重大事项决策的不科学、不合理。这些问题归根结底，主要是因为目前的董事会治理规则及议事规则等设置过于原则、宽泛，各项规则之间不配套、不衔接，导致一些“潜规则”从中作梗。因此，当前董事会建设的重点是要对其职能、职责等进行细分，治理规则要细化可操作，权责边界要清晰可界定，充分体现平衡、均衡和制衡原则，尽量减少“潜规则”发挥作用的空间。

从董事会考核来看，要完善对董事会全体成员的考评和责任追究制度，切实发挥董事会的集体决策、科学决策的作用。由于目前董事会治理结构还不够健全，对董事会的考核更多的是对董事长个人的考核。而在对董事长的考核中，有些考核内容过于重视公司中、基层干部的打分、投票结果，导致董事长可能有运用“潜规则”干预总经理选人、用人的冲动，甚至有可能越过经营班子直接任免自己信任的中、基层干部，以确保董事长的权威性和稳定性。这样，一来总经理的日常经营指挥权威性可能就会因此有所降低，与董事长之间的权责相互制衡作用被削弱，容易造成一定的矛盾，博弈成本提高；二来如果董事长过于关注中、基层选人用人，则容易分散在企业战略管理、企业文化建设及重大事项决策等方面的精力，从而难免影响到企业长远发展。因此，今后对董事会的考核要更加重视对董事会的集体考核，考核重点要更加注重企业的长远绩效而非干部的“选票”。

探索股权激励等长远绩效挂钩的弹性薪酬制度，加强绩效考核。要真正建立以业绩为导向的薪酬体系，由业绩决定薪酬水准，由业绩决定升迁奖惩。对于公用事业类企业，重点根据企业的服务水平等社会效益指标和主业成本费用等经济效益指标，制定薪酬水平。对于竞争性行业企业，要在参照同行业、同区域其他所有制形式企业的薪酬水平基础上，建立长期激励与当期奖励相结合的薪酬体系。积极探索管理者股票期权、技术人员配股等长期激励手段，稳定优秀管理人才和专业骨干，为企业创造长远价值。同时，根据当年经营业绩对优秀员工实施当期奖励机制，鼓励员工积极创造当期效益，分享当期利润。

要建立完善的绩效考核机制，根据企业的战略规划制定完善的岗位说明和绩效考核表，明确关键考核指标，根据考核结果发放绩效工资，制定奖惩、晋升、降职方案，将绩效考核贯穿到企业管理的全过程。要建立分层、分级考核机制，首先强化对董事会的战略管理及重大事项决策的考核，再由董事会向经营层分解短期经营目标，将董事会的长期战略绩效考核与经营层短期经营业绩考核相结合，实现长短结合、分级考核、逐级约束。

公用事业型企业要从财务上明确区分经营效益和社会责任，更加重视企业经营效率。公用事业型国有企业大多处于关系国计民生、城市运转的关键性和基础性领域，往往承担着大量的政府目标和社会责任。对于这类国有企业来说，实现政府赋予的使命责无旁贷，特别是在一些突发状况下，比如说非典期间，必须要全力以赴地保持社会稳定大局。但即便如此，对于这类企业我们也仍然有效率的要求。在实现社会责任的同时，也要强调国有资产的经营效率。这就需要对国有企业的政府目标和社会责任，从财务上进行清晰的界定，建立更加规范科学的补偿机制。目前，我国在这方面还缺乏科学的补贴模式、机制和方案，往往是企业与政府相关部门一年一谈、一谈一年，补贴方案缺乏长期性和稳定性，容易造成政府和企业之间形成高成本的博弈。为此，需要对财政补贴的时机、标准、条件、对象等进行充分的研究论证，建立完备地考核奖惩标准和办法，明确科学的价格形成和调整机制，利用科学的方法进行成本分析测算，建立起财政补贴的长效机制，为企业的规范化管理和高效管理提供方法和依据，为实现政企分开打下坚实基础。此外，可以考虑学习淡马锡推行企业财务年报制度，要求公用事业国有企业向社会公布年度运营成本、政府补贴额、经营效益等财务情况，以及反映服务水平、服务质量的技术指标变化情况，便于公众监督和政府监管。