从金融创新和金融监管的角度看中国影子银行的发展方向

李旭冉

摘要：本文分析了影子银行的本质和形成的内在原因，并对影子银行正反双方面的影响进行了剖析。本文重点是从金融监管和金融创新的关系上分析影子银行的成因，通过美国和中国的具体分析，预测中国影子银行未来的发展方向。

关键词：影子银行；金融创新；金融监管

一、影子银行的形成

影子银行诞生从本质上说，是一种对信用创造的变革。它使得传统的基于存款的以“零售并持有”为主的银行模式变革为基于证券的以“创造产品并批发”为主的新的银行模式。从而，使全球信贷金融从传统银行主导的模式演变为隐藏在证券借贷背后类似一个“影子银行体系”的金融制度安排。

从本质上说，影子银行的形成是其内在原因和外部原因共同作用结果。内在原因是“金融监管——金融创新——金融监管”之间辩证统一、不断博弈并螺旋上升的发展规律，外部原因是各金融市场的现实情况。

1、对内在原因的理论分析

金融创新一直是金融领域变革的重要动力。它泛指金融领域中出现的，有别于既往的新业务、新工具、新机构、新市场与新制度安排的总称。粗略可以分为：金融产品和服务创新，比如结构化产品；金融机构创新，比如网络银行的诞生；金融制度创新。金融制度创新指作为金融运行基础结构的交易清算系统变革以及金融管制法规、手段等的变化。需要说明的是，金融制度创新是一个较为宽泛的概念，只要属于金融制度的变革都可以纳入此概念。它不是仅仅指对金融管制的放松，而是指两个不同的方向，即既包括在一定程度上金融管制的放松，又包括对金融管制手段和方法的改进。

金融管制指一国政府为维持金融体系稳定运行和整体效率而对金融机构和金融市场活动的各个方面进行的管理和限制。对于传统商业银行，考虑到其在经济中的重要地位，监管部门对其的市场准入、业务范围、资产负债比例、资本充足率、存款准备金、存款保险、流动性要求等方面都提出了较为严格的管制。金融管制在一定程度上限制了金融机构的活动，影响了它们的利益，因而成为金融创新的诱因之一。

美国经济学家凯恩（E.J.Kane）认为：金融创新视为金融业逃避严厉管制的一种手段；金融管制是维护金融体系，特别是商业银行体系稳定的重要保证。他提出在管制和创新之间存在一个“管制——创新——再管制——再创新……”的循环往复的斗争过程，并将其称为“管制的辩证过程”。而的确，金融领域内的很多新变化是直接或者间接由管制引发的。例如，美国历史上关于利率上限的《Q条例》导致了银行业NOWs、SNOWs等账号的开设；关于跨州银行业务和银行证券分业管理的法令，导致了金融控股公司的兴起；在我国，关于股票上市的管制條例导致了所谓“一级半”市场的出现；另外，很多结构化金融产品也是直接针对税收等法律限制而设立的。

2、美国影子银行的成因

美国影子银子的形成是“金融创新”与“金融监管”辩证发展规律的内在原因与美国当前金融体系的外部原因共同造成的。

美国金融体系从“自由——监管——自由”的监管变化历程，形成了当前美国商业银行体系多样性的特点。60年代以前，美国的金融系统由于“自由进入”的市场准入导致过多的小银行的急剧竞争，引起银行恐慌。从而导致监管部门实施高度的银行监管条例。这是“创新（制度创新）——管制”的过程。同时，自由准入使得美国商业银行体系慢慢形成了当前涵盖从跨国银行到社区银行5个层次的多层次结构。

而高度金融监管的结果是不可抑止的市场创新，并诱导性地变迁出市场主导型这种金融市场结构。丰富的银行层次和银行间自由竞争，和此后对银行高度监管条例的规避，都激发了越来越多业务和金融产品的创新。这是“管制——创新”的过程。

从近二三十年发生的情况来看，影子银行的产生首先与美国金融产品创新密切相关。正是随着美国金融体系在“创新——管制——创新”的发展历程中，积累了足够的金融创新业务、产品和理念，具备了形成影子银行体系的内在要素。

美国当前的金融经济现状是影子银行形成的外部原因。在2000年纳斯达克股市泡沫破灭及“9·11”事件之后，美联储为了防止美国经济衰退而采取完全宽松的货币政策，从而使得金融市场流动性泛滥，并使一些次级信用居民进入房地产市场。次级按揭贷款证券化也在这一背景下快速发展。同时，从全球的大背景来看，美国按揭贷款的快速发展又与经济全球化过程中的工资套利、金融套利、知识套利及监管套利有关。宽松的货币政策下，美国丰富的结构性投资工具、资产证券化工具和投资银行业务为美国过剩的流动性供给提供了逐利的渠道。

3、中国影子银行的成因

如果说美国影子银行是在金融创新和宽松的货币政策下形成的，那么我国的影子银行是在金融抑制和紧缩的货币政策下形成的。虽然两者背景条件不同，但是深入分析可以发现，我国影子银行的形成同样符合“金融创新”与“金融监管”辩证发展的内在规律。

我国金融体系起步相对较晚，发展滞后，计划经济体制的历史遗留痕迹比较明显，存在发展中国家普遍发生的金融压制，主要表现在利率限制、信贷配给、外汇管制等方面。早期对金融市场的管制在计划经济的条件下对稳定金融、促进发展有所帮助，但在市场经济和改革进入深水区的当前，主要对经济造成负面的作用，引发了从“监管”到“创新”的动机。

我国金融市场的管制主要造成的影响是融资与投资渠道的缺乏，信用创造机制的不顺畅。

（1）融资渠道的缺乏。为了防止通货膨胀，我国多年采用紧缩的货币政策，从而信贷的紧缩造成了一些中小企业发展的资金需求不能得到充分的满足。而我国股票市场准入门槛高，监管十分严格，股权融资比较困难。

（2）投资渠道的缺乏。而正规金融领域的利率没有市场化，被严格管制，并被局限在狭窄的区间内。而影子银行利率却能反映了市场化的利率，那些有所储蓄的居民、企业家在正规的银行存款实际利率很低甚至负值，就会投向能为他们提供正利率机会的影子银行。

（3）投融资渠道的错位。虽然今年来国家政府对中小企业融资难问题已经日益重视，也出台了很多政策，但实际上，这些政策更多的是权宜之计，无法解决根本问题。实际上，有很多中小企业贷不到钱，而又出现大型国有企业不缺钱的情况。此外，在民间资本没有足够的投资渠道和资金出口的同时，中小企业被迫寻求新的融资方式。

所以上述“管制”的影响造成我国金融向“创新”求出路的动机。

中国影子银行的产生来源于我国金融市场的需求，金融市场主体有丰富的金融需求，当原有的传统银行金融机构已经不能满足这些市场需求的时候，就会开拓新的领域，使原来不能完成的融资变成可能。在实现这种融资功能的时候，就需要新兴的金融创新活动绕过了监管的局限，当前国内外的金融创新工具就为我国影子银行这种融资功能提供了工具和思路。

此外，当前我国管制与创新不同步，不协调的过程中，给金融创新提供了肥沃的土壤。比如，我国利率双轨的存在（受管制的存贷利率和已经完全市场化的回购利率），银行间拆借利率有时会高于信贷利率，银行通过设计一个理财产品，用低利率获取存款，然后再立即拆借出去，就可以立即获得之间巨大的利息收益，形成套利行为。

所以，以监管套利形式出现的中国影子银行实现了“监管——创新”转变。

本文认为中国影子银行的诞生本质上，是由金融监管与金融创新辩证发展关系决定的。影子银行的出现，即满足了中小企业的融资需求，也满足民间资本的投资需求，还满足了一些享有授信额度较高的国有企业的投资回报需求。它是我国金融市场在监管条件下，扭曲的供求关系的必然产物。所以中国影子银行具有“大多以商业银行为母体衍生”、“以资产表外化为核心，而非资产证券化”等一些与美国影子银行所不同的特点，但其本质是一样的。

二、中国影子银行的未来发展趋势

通过了解了中国银子银行的形成原因，我们发现金融监管和金融创新是其发展的内在原因，就可以据此来预测其未来的发展趋势。总的来说，适应我国金融市场供需的金融创新是未来可行的发展方向，而违背金融供需的或者是影响金融稳定的市场扭曲现象则是金融监管的内容。

1、中国影子银行的快速发展需要建立在商业银行体系改革完成之后

目前中国影子银行活动大多以传统商业银行为中心，我国在金融危机之后免受波动既有我国影子银行比重较小的原因，也依赖于我国稳定的商業银行体系和金融监管。而且在一个金融体系中，不同机构和不同业务都有千丝万缕的联系，完善我国传统商业银行体系对于影子银行的发展是有重要意义的。

在我国当前商业银行改革中，主要任务是完善银行体系，建立多层次的银行结构，大力发展中小银行，加快利率市场化进程和人民币汇率形成机制改革，特别是建立和完善存款保险制度，完善资本金要求、流动性要求、风险管理等一整套商业银行体制。

2、金融体系结构将不断调整

预计未来中国银行体系会出现2种重要变化：一个是传统商业银行体系不断健全，丰富多样性，增强深度和广度，形成从跨国银行、全国性商业银行、省域商业银行、市域商业银行、县域商业银行5个层次；另外一个是对引导对影子银行体系的建立和完善。

未来中国影子银行体系内会出现3种提升：影子银行体系相对于正规银行体系的规模和占比不断提升；影子银行内部，信托公司等非银行金融机构的话语权将不断提升，在不降低与传统商业银行业务合作的情况下，拜托依赖，拓宽其他业务渠道；非银行金融机构内部，券商这一群体的活跃度和规模将得到提升，发挥券商在可交易产品、资产管理业务上的优势。

3、非标债权增速将回落

资产非标化的重要原因是利率市场化仍在推进中，风险相对较高的融资需求在目前的制度框架下无法标准化，更谈不上证券化，非标产品几乎成了银行作为监管套利工具唯一的选择。但非标产品本身收益和风险的错配进一步扭曲了金融资源的配置，使得步履蹒跚的利率市场化变得愈发艰难，这可能促使管理层限制非标债权，而从非标到标准化再到证券化无疑将会是未来市场演进的主要路径。

4、资产表外化向资产证券化发展

我国的影子银行业务主要还是资产表外化为主。而参考欧美经验，资产证券化是影子银行活动最好的土壤，一旦信贷资产、应收账款、不良资产等资产证券化进程推进起来，相关的影子银行业务就能迅速拓展。相关资产的证券化，也很有可能引致理财户的积极参与。而对信托行业而言，资产证券化还有一种思路，就是将信托产品的受益权份额进行公募，登记托管并交易，引入中介机构参与，就成了证券化的信托。

但参考国外证券化带来的风险和金融危机的启示，在实际操作中，需要循序渐进，成熟一个产品发展一个产品，做好金融工具、配套系统、法律制度、监管体系等的协调和完善，防止系统性风险的发生。

5、银行理财业务向资产管理的本质回归

我国影子银行的一个重要业务是理财产品业务，但目前还是以商业银行为依托进行的，而且透明度比较低，操作漏洞比较多。实际上，它作为资产管理业务的主体形式，还有很大发展空间。

通过规范理财池的运作方式和资金投向，建立一整套规范理财投资的法律法规、操作办法规范投资行为，提供理财产品的透明度和规范性；通过理清法律关系，逐步仿效国外经验，将商业银行的资产管理部门，剥离成为独立的资产管理公司，建立和完善专业的理财市场。（作者单位：贵州财经大学）