金融风险已趋于显性

文│连平 鄂永健 许文兵 徐博

今年上半年我国金融运行态势较为复杂，结构性问题十分突出：社会融资结构、商业银行负债结构、利率结构及传导机制等值得密切关注。经济运行中存在的一些风险也有向金融领域传导的压力，需要合理应对和化解。建议下半年货币政策稳中偏松，加大结构性支持力度，进一步优化存贷比管理，以保持金融领域稳健运行。

当前金融运行需关注三个问题

第一个问题，社会融资增速放缓，结构变化明显。6月末社会融资余额同比增速约16.4%，较去年年末下降了1.3个百分点。特别是1～5月新增社会融资比去年同期少增5329亿元，6月资金投放明显加快。从结构看，2014年上半年，新增社会融资中新增人民币贷款5.74万亿元，同比多增6590亿元，占比较去年年末上升3%～54%；新增未贴现银票7871亿元，同比多增2707亿元，占比较去年年末上升3%～8%；新增信托贷款4601亿元，同比少增7764亿元，占比较去年末下降7%至4%。

从社会融资增长与经济增长配比的角度看，上半年融资对实体经济的支持力度有所减弱。为实现调结构稳增长的政策目标，下半年有适度扩大社会融资规模的必要。但盲目扩张融资规模有掩盖资产质量风险和造成特定领域风险继续累积的风险。目前我国金融领域存在的主要问题是：在需求端，经济结构调整，工业制造业、房地产行业等固定资产投资、融资需求体量较大的行业景气度下降，社会融资需求结构性不足。在供给端，银行资本补充和存贷比考核压力较大，信贷投放能力受限、在经济下行周期也有降低风险偏好的倾向。同时，近年社会融资占比上升较快，体量较大的信托融资受资产质量风险加大、同业管理加强的政策性因素影响，资金来源和投资标的都受到限制，融资能力明显下降。

第二个问题，信贷投放有所加快，但持续面临存款增长放缓和负债成本上升的压力。宏观审慎框架下逆周期操作的效果逐步显现，五六月份新增人民币贷款较多，特别是6月份新增人民币各项贷款1.08万亿元，同比多增2172亿元，余额同比增速提高至14.0%。

虽然短期信贷投放加快比较明显，但其中隐含了三个值得注意的问题。一是企业贷款绝对增速仍然相对较慢，6月末余额同比增速12.1%，而其中短期贷款增速较快，尤其6月份企业短期和票据融资规模较大，达到企业当月融资规模的60%。二是银行存款持续面临增速放缓的压力。三是尽管银行业存贷比目前在67%左右，但考虑到月末揽存的“时点效应”，银行实际一般存款情况要差得多。下半年，外汇占款新增放缓、高流动性金融创新产品持续分流银行存款等因素将持续存在，存贷比考核调整对银行信贷投放能力有一定的释放，存款增长放慢的局面很难根本改观。

第三个问题，货币市场资金宽松较难传导到中长期融资市场，贷款利率居高难下。

2014年以来，货币市场利率、特别是短期利率维持在较低的水平，显示银行间市场资金较为充裕。货币市场资金宽松主要是受公开市场资金投放力度加大、银行因监管加强而减少同业资产配置、大量资金通过货币市场基金流入货币市场等因素所致。但货币市场利率偏低并未传导到贷款市场利率。截至今年3月末，一般贷款（票据融资以外的贷款）加权平均利率为7.37%，较上年末进一步提高了0.23个百分点；贷款基础利率也从从去年年末5.73%持续上升到六月中旬5.77%的高位，目前仍在5.76%的水平，商业银行也并未出现下调贷款定价的动向。

贷款利率居高不下主要是因为，在银行存款实际增长不断放缓、存款来源受限的情况下，银行负债成本上升的压力很大。商业银行存款负债中市场化利率存款成本较高，且比重持续上升，转移定价成本长期处于上升趋势之中，且受宏观经济下行资产质量压力上升的影响，信贷成本也有上升压力，在商业经营原则下贷款投放利率很难下降。货币市场短期资金充裕并没有改变银行稳定负债——一般存款——增长持续放缓的局面。下半年，银行存款增长压力依然很大，信贷投放很大程度上将依赖于基础货币投放，内生性增长仍然受限。此外，“影子银行”监管加强将促使部分社会融资需求由表外向表内转移。多方面因素都将导致信贷供需偏紧的状况难以根本改观，贷款利率易升难降。

工业与制造业领域存在“通缩”风险

截至今年6月份，我国PPI同比已经持续两年多的负增长，近期降幅虽有所收窄，但环比仍是负增长。从上个世纪九十年代至今，我国PPI同比一共经历过四次通缩：第一次是1997年6月至1999年12月，PPI同比负增长持续31个月，期间季度GDP同比最低为1999年四季度的6.1%；第二次是2001年4月至2002年11月，PPI同比负增长20个月，期间GDP同比季度最低为2001年二季度的7.7%（其实在2000年四季度时出现过6.9%的增速，但那时PPI同比还是正增长）；第三次是2008年12月至2009年11月，PPI持续负增长12个月，期间季度GDP增速最低出现在2008年四季度和2009年一季度的6.6%；第四次就是2012年3月至今的这一轮，PPI同比至今持续负增长27个月，期间季度GDP增速最低为2012年三季度的7.3%。目前来看，虽然此轮PPI通缩持续的时间和对经济增长的冲击可能不如1997～1999年东南亚金融危机时期。但考虑到目前工业领域产能过剩压力仍然较大，下半年国内需求也难以大幅度回升，预计短期内PPI同比转为正增长的可能性不是太大。因此，我国工业与制造业领域的通货紧缩压力仍将持续，不排除其持续时间会超出上一轮通缩的可能性。而PPI通缩的持续，必将对未来工业增加值及固定资产投资形成进一步的压力，对整个经济体产生紧缩效应，进而拖累经济增长。

企业经营压力增加银行体系信用风险

2014年以来，企业面临了更大的经营压力，会在一定程度上降低企业的盈利能力和抗风险能力，并以不良贷款的形式增加金融体系的信用风险。主要体现在几个方面：

一是投资意愿下降，降低了未来进一步扩大经营规模的可能，影响到企业的竞争力和持续经营能力。2014年以来固定资产投资增速已经连续处于17%左右的低位，而在项目到位资金的来源中，主要是国家预算资金和银行信贷增长较快，而自筹资金增速放缓，利用外资则同比下降12.7%。这在一定程度上显示出对收益率要求比较高的外资已经开始因盈利能力下降等原因缩减了投资规模。投资的减少将直接影响到工业产品的升级和竞争力的提升，将对银行的存量授信产生较大的影响。

二是利润增速和利息支出增速呈现反向变动，增加了企业的财务压力。2014年前4个月，我国规模以上工业企业实现利润同比增长10%，继续较第1季度10.1%的水平有所回落，已经明显低于2008年以来16%左右的平均增幅。工业企业利润水平呈现持续下降说明当前经济仍面临较大的下行压力。与此同时，企业利息支出增长长期高于利润增速，且继续呈现加速上行的态势。利息支出的增加和利润增长的下降使企业的财务资源受到双重挤压，削弱其投资能力和偿债能力。

三是行业性经营风险有从下游产业向上游产业扩散的趋势。近年来，沿海地区中小企业的不良贷款率快速上升（预计已经达到5%左右），其经营风险已经受到了广泛的关注。而随着下游企业受影响面的持续扩大，对上游产业的产品和服务需求将大幅下降，对受直接影响较小的大中型企业的经营产生积累性的影响，增加其经营的压力。同时，小企业的信用风险通过担保等渠道向上游大中型企业传染，提高了相关企业发生信用风险的可能。

房地产贷款的安全边际面临挑战

目前，房地产贷款约占商业银行人民币贷款的20%，其中风险相对较低的个人购房贷款占比超过2/3。由于个人购房贷款抵押率普遍较高，贷款对抵押物的比率一般不高于70%，为银行贷款提供了一定的安全边际。目前即使有部分地区的房价出现较大幅度的下跌，但由于抵押物价值仍高于按揭贷款，违约情况并未明显增加。

经过多年的控制和整顿，商业银行对房地产开发贷款的准入要求也不断提高，借款人一般为资质较好的大型开发商，贷款归还有较好的保障；且开发贷款在房地产贷款中的占比较低，即使有个别开发商出现风险，对房地产贷款的总体质量也不会产生大的影响。

值得关注的是，商业银行以房产和土地为主要抵押物的抵押贷款占比高达30%～40%，进一步增加了商业银行对房地产市场的风险敞口。在当前房地产市场出现调整、部分地区住房价格明显下降的情况下，房产和土地价格的大幅波动不仅会影响房地产贷款的质量，也会因抵押物价值的下降对其他抵押贷款产生一定负面影响。

部分表外融资存在较大的兑付风险

据相关统计，今年全国的信托到期量约5万亿元，这一数字比2013年要增长超过50%。这些到付信托大多是发行在2012年年末、2013年年初。从2014年即将到期的到期信托分类来看，其大体集中在三个方面：第一个方面是基建信托，其到期量大约为1.4万亿元；第二个方面是工商企业发行的产业信托，其全年的到期量大概为1.7万亿元，是这三大类信托中最大的；第三个方面是房地产信托，2014年到期的房地产信托约为6,335亿元。在经济增速放缓的大背景下，信托到期规模的增加极大地增加了信托违约事件的发生概率。该类事件在2012和2013年分别发生13和14起。从2014年到期的项目情况看，产业信托受到实体经济增长放缓的压力比较大，可能出现一定的风险。同时房地产信托的风险也不容忽视。在2012年和2013年面临过兑付风险的项目中有相当高的比例与房地产有关。

目前，我国金融产品刚性兑付的预期已有所改变，但这种改变更多体现在局部的、小面积的信用事件上，大面积信用风险爆发的可能性不大。因此，预计在短期内大部分发生风险的项目最终仍会由发行机构或其他相关机构分担损失，并导致相关风险积累在这些金融机构。而随着信托项目到期量的加大，由刚性兑付造成的各种贷款、垫款的规模也将较快增长，可能造成此类信用风险在金融系统聚集。

联保联贷风险影响地区金融稳定

商业银行联保联贷主要集中在小微贷款领域，风险有一定集中暴露的趋势。虽然联保联贷贷款总量有限，初步估计约占行业小微企业贷款的5%左右，对银行业整体来说风险还处于相对可控状态，但通过多种形式与联保联贷企业形成一定资金往来的小微企业数量则可能不少，由此形成的风险隐患仍应引起充分的重视。

具体来看，部分地区和部分行“联保联贷”业务占比较高，在浙江、江苏等沿海地区，联保联贷模式发展较快，部分小微企业集中地区的业务量已经较高；受到经济增速放缓和外部需求减弱的双重影响，在“联保联贷”业务较为集中的沿海地区，一些外向型的小微企业客户已出现经营情况恶化甚至停业、还款能力丧失等现象；有些联保小组借款人同时获得一家机构给予的个人短期经营性贷款、个人循环贷款（经营性用途）和小企业贷款，甚至有多个银行机构给予高额授信或高额对外担保的现象，存在多头授信、过度授信风险隐患；钢贸领域的违规联保联贷有被复制到煤炭等行业的迹象。

政策建议：突出重点“化风险”

我国经济运行近期出现了一些企稳的迹象，但下行压力依然较大。融资难、融资贵的问题未有明显改观，确保经济增长不滑出下限是宏观调控的主要任务；风险形势依然严峻，且部分领域的风险有从“隐性”转为“显性”的苗头，防风险的压力着实不小。

在此情况下，有针对性地放松、加强结构性支持仍是宏观调控的重点。积极财政政策应充分发挥出支持重点领域和薄弱环节、促进经济结构调整的功效，货币政策则需要平稳保持“宽货币”，合理适度“松信贷”；不断增强灵活性和针对性，适时、适度进行有选择性、有针对性地放松，加强对重点领域的结构性支持力度；尤其是应加大小微企业的支持力度，落实好国务院已出台的相关政策；同时优化监管体制，以疏通货币政策传导的某些梗阻环节，降低融资成本。具体如下：

◆合理适度增加社会融资

今年以来货币市场流动性较为充裕，但向中长期利率水平传导存在一定梗阻。信托、委托贷款等“影子”融资受限、资本市场依然低迷，资金通过非信贷领域流入实体经济的渠道并不畅通。截至6月末，年内新增社会融资规模为10.6亿元，同比多增4175亿元，多增相对较少。为实现调结构、控风险、稳增长的政策目标，全年新增社会融资应在18.5万亿元以上，20万亿元以内。鉴于非信贷融资，特别是信托融资明显放缓，即使考虑到下半年股票、债券融资持续好转，年内非信贷融资同比增加较多比较困难。这样算下来，应保证下半年新增人民币贷款规模达到4.3万亿～4.6万亿，全年的新增人民币贷款目标应在10万亿以上，对应余额增速接近14%，为稳增长提供必要的金融支持。为应对较大的经济下行压力、企业资金周转困难和资产质量风险，短期适当加大信贷投放是宏观审慎框架下逆周期操作的必要措施，并不会改变长期降杠杆的政策导向。

◆保持货币市场流动性宽松，缓解银行流动性压力

为有效缓解金融机构流动性风险及避免企业实际融资成本上升过快，同时也促进票据融资和债券发行的成本降低，中央银行应继续适度加大公开市场资金投放力度，并继续灵活使用再贷款、再贴现、SLO和SLF、定向央票等定向调节工具，加强对重点金融机构有针对性的调节，使市场利率水平稳中略降。并尽快完善抵押补充贷款（PSL）机制，增进制度的公开性和透明度，一方面有利于提升货币当局对中长端利率的调控能力，另一方面也有利于提高货币当局对基础货币投放的控制能力。同时建议进一步加快财政支出进度，降低财政存款增长对流动性的收缩作用，缓解银行流动性压力。

◆千方百计发展债券和股票融资

除了要保持间接融资适度增长外，建议千方百计发展股票、债券等金融市场融资。要按照市场化的原则，不断完善股票市场制度建设，从制度设计入手，把保护投资者利益放在首位，进一步完善股票发行制度，尽快恢复股票市场应有的融资功能。发展壮大债券市场，积极推进发行主体和投资主体多元化，鼓励扩大企业的债券发行规模，特别是要提高非国有企业和中小企业发债比重，以有针对性地缓解这些经济主体的成本压力，保持债券融资今年以来的良好增长态势。同时，从完善债券市场长期制度建设入手，在发行主体门槛限制、债券发行条件等方面适当予以放宽，逐步拓宽发债企业种类，并加快研发针对中小企业需求的创新产品。

◆进一步优化银行存贷比管理，缓解银行存款压力

6月30日，银监会发布了《关于调整商业银行存贷比计算口径的通知》，粗略测算，此次调整会降低行业总体存贷比约3.5～4个百分点，对促进扩大信贷投放、降低融资成本有一定积极作用。但鉴于银行存款增长放慢、负债结构多元化是大趋势，下一步可以考虑将稳定性较好、非结算类、固定期限的同业存款纳入存款总额来计算存贷比。截至2014年4月末，其他存款性公司负债和其他金融性公司负债两项加总约为22万亿元，保守估计其中的稳定性较好的同业存款约占一半、即11万亿左右，占全部一般性存款比例约为10%。初步估算，若将这些稳定较好的同业存款纳入存贷比分母，可能会导致存贷比下降6个百分点左右。这对缓解行业存款瓶颈、增强银行信贷投放能力的作用较为明显。从长远看，可以考虑修改商业银行法，取消这一监管规定。

◆谨慎调整基准利率，必要时小幅下调存款准备金率

贷款市场利率上升，企业融资成本高企，客观上有降低基准利率的需要。但目前贷款利率下限已经放开，LPR已经推出，贷款利率在很大程度上已经市场化，降低贷款基准利率的意义已经不大。同时降低存款基准利率也受到金融脱媒、存款利率上升压力较大的制约。在新的利率传导机制形成以前，建议调整存贷款基准利率应审慎。未来应主要通过市场化方式使货币市场利率保持在合理水平，降低银行负债成本；更为关键的是如何缓解银行的存款增长困难，进而促使银行扩大信贷供给。在外汇占款增速明显放缓、直接融资进一步发展尤其是互联网金融迅速崛起的大背景下，为缓解存款增长趋势性放缓压力、维持利率市场基本稳定及保持信贷平稳增长，建议准备金率调整“从长计议”，逐步有序地降低较高的法定存款准备金率到相对合理水平，这应该是个方向性的政策选项。

◆通过完善制度化解风险

为有效管控联保联贷风险，应从完善信用体系、加强社会性担保等方面改善小微企业的生存环境和融资环境，同时加强重点地区的监管和治理，指导银行合理调整联保联贷业务政策，强化业务风险的管控，银行自身也要提高风险管理水平，及时发现和化解潜在风险。为防止房价出现普遍、快速、大幅下跌，影响银行相关贷款质量，建议对持续几年的房地产调控政策进行适当的调整，给市场以明确信号，以稳定市场预期。鉴于信托贷款等非信贷融资大量流向房地产和地方融资平台，应进一步加强监管，从资金募集、资金投向、资金使用等多方面完善“全流程”监管，同时排查清理存量金融风险。