多元化退市之鉴

刘英团

近日，中国证监会主席肖钢主持召开改革退市制度工作专家学者座谈会，听取对改革完善并严格实施上市公司退市制度的意见和建议。与会专家透露，新退市制度很快就将出台，包括自主退市、强制退市、简化退市程序、提高退市效率将是本次退市改革中的亮点。

一项统计显示，包括强制和自主两种退市方式，沪深交易所累计退市公司不超过百家（有说78家），不到目前A股所有上市公司总数的5%。尤以2007-2012年间最为典型，A股市场上竟没有一家公司退市，这显然很不正常。而在欧美、日本、香港等国家和地区，退市几乎是一种常态。以美股为例，其退市率远远高于A股市场。如，在1995-2012年间，纽约证券交易所共有3000家左右的公司实现退市，而纳斯达克市场共有8000多家公司完成了退市。其中，2003-2007年，纽约证券交易所年均退市率6%，近一半是自主退市；纳斯达克年均退市率8%，自主退市约占三分之二强，自主退市俨然成了最主要的退市方式。

不断完善的退市制度是资本市场成熟的基本标志，也是资本市场优胜劣汰的基本法则。从国外发达资本市场来看，有上市必有退市，不少市场还保持着相对较高的退市率，该机制从一个重要方面保证了市场运行的质量。“流水不腐，户枢不蠹。”不淘汰垃圾股，不但优秀股难以胜出，证券市场的资源配置功能也无法实现。股市和赌场的区别，就在于前者本身有价值，而后者是一种无价值的“零和游戏”。从法律上看，股票失去“本身实际价值”就应“终止交易”。倘若允许价值为0的股票继续交易，或劣质的上市公司换个“马甲”继续上市“搂钱”，股市和赌场何异？资本市场有进有退，方能激起一池活水。作为一项退出机制，退市是资本市场市场化运作的一项基础性制度。一方面，倘若业绩太差，上市公司会被股市淘汰，即便是央企也不例外，*ST长油即是前车之鉴；另一方面，这也能有助于投资者改变投机和炒垃圾股的习惯。

资本市场推行市场化的关键点在于两个：一个是新股发行注册制的正式推出，另一个是退市制度常态化，因此，尽管*ST长油、*ST超日被强制退市，但退市只是开了个头。退市是市场的选择，和上市公司破产是两码事。即，退市是行政行为，由中国证监会或证交所依法作出；而公司破产则由人民法院依法作出裁定，是司法行为。对于后者，必然退市。对于前者，通过重组或“借壳”，上市公司依然可以上市交易。以被视为资本市场推进市场化重要标志之一的*ST长油退市为例，尽管炒垃圾股和壳资源投资者的投资逻辑受到挑战，但*ST长油等被强制退市的企业符合“法定条件”还可重返证券市场。也正因为此，市场普遍认为，*ST长油在市场好转的2013年一举巨亏近60亿元有“洗大澡”之嫌。

所以，退市应避免人为性、行政性干预。挣扎在垂死边缘的诸多*ST公司，总能在退市“鬼门关”走一遭后起死回生。究其原因，多是因为地方政府看得见的手，将这些公司重新托回资本市场。正如武汉科技大学金融证券研究所所长董登新所言，“政府干预是上市公司退市路上的‘阻碍之一。”建立多元化的退市机制，要通过法律机制管住“政府的手”，剪断地方政府向上市公司输血的脐带。作为股市新陈代谢机制的有机组成部分，与新股发行体制市场化改革的相适应，上市公司退市也应多元化、市场化、法制化和常态化。