基于企业规模比较的并购支付方式研究

陈维　秦冬冬

摘 要 本文首先介绍了企业并购中现金、股权和两者混合三种支付方式，通过企业并购中规模的比较分析不同情况下并购支付方式的选择，最终提出了各种情况下并购支付方式的选择。

关键词 企业规模 企业并购 支付方式

随着中国经济的深入发展，企业并购行动日益增多。并购方通过并购行动扩大市场份额或进入新的市场，被并购方以公司所有权换取现金或合并后公司股权。不同的并购双方需要采取不同的支付方式。以支付资产类型分类，支付分为两种，股权和现金。

一、企业并购的支付风险分析

企业并购行为实际上是并购双方资产和所有权的置换，通过置换实现未来风险和收益的转移。而并购中支付方式的选择决定着并购后双方收益和风险的大小。对于并购方而言，理想的并购结果是实现并购目标的同时付出最低的并购成本。成本一方面表现为当前成本，另一方面表现为未来成本。单纯以现金进行支付是典型的当前成本，不涉及未来收益分配。而包含股权的支付方式则含有未来价值不确定的股票资产。基于以上分析可知，企业并购后风险主要源自现金和股权的配置。而这种配置风险大小最终主要由两项因素决定：

1、信息不对称风险：本文主要研究并购方对被并购方信息了解的不对称性。此种情况下，容易对被并购企业做出偏高的。

2、不确定性风险：并购的结果受未来的环境影响，虽然未来环境可以根据当前情况作出预判，但是预判结果可能错误，由此导致并购支付决策失误。

二、并购支付方式分析

并购支付方式是指并购方为获取目标企业控制权支付代价的方式。一般，企业并购的支付方式分为现金支付、换股支付和混合支付三种。

1、现金支付

现金支付指由收购方支付给被收购方一定数额现金，以获取目标公司股权。现金支付一方面使并购方能够独享后期发展的利润，另一方面没有改变收购方的股权结构，减少公司决策行为的外在干扰性。其最大的特点是清晰、快捷，方便，使并购方迅速取得控制权。但是这种方式的不利之处在于缺乏弹性，当定价过高时，企业不能通过并购支付方式来转移风险。

2、股权支付

股权支付指收购方用股票作为工具完成并购价款的偿付。对并购方而言，股票交易的最大特点是免于即时支付的压力，不需要支付大量现金，因而不会影响收购公司的现金状况，还可把节约的现金投入到合并后公司的生产和运营。但股票交易会改变公司股权分散，可能导致公司内部的股权纠纷。如果控制权分散，主要股东持股比例偏低，将面临决策层执行力下滑的局面，甚至面临经营管理不善导致的被收购的下场。

3、混合支付

混合支付是以现金和股权同时作为支付工具完成并购价款的支付。混合支付作为现金和股权混合的一种支付模式，避免了单纯的现金支付所需要的高额现金，也避免了单纯的股权支付可能导致的股权结构分散。同时，现金和股权比例可以通过实际情况进行操作。

4、小结

无论哪种支付方式都向市场揭示了购买者的信心状况。信号理论认为使用现金并购方式是一个好的信号，表明并购方现有资产可以产生较大的现金流量。同时，也向市场传达了收购方有信心充分利用并购后资源的信号。而使用股票并购则会产生相反的效果，投资者会认为并购方或者资金实力不足，或者不看涨自身的股票价值。

三、规模企业收购支付方式选择

1、企业并购类型分类

为方便进行分析，本文将企业按规模分为五类：大型企业、大中型企业、中型企业、中小型企业、小型企业。五类企业间并购，会产生25种并购方式。按照并购双方规模比较级别进行分类，可以分为三类：（1）同等规模企业并购：此种并购共有5种，即大型对大型企业，大中型对大中型企业，中型对中型企业，中小型对中小型企业，小型对小型企业实施并购。（2）“大并小”：此种并购共有10种，既大型对非大型企业，大中型对中型、中小型和小型企业，中型对中小型和小型企业，中小型对小型企业实施并购。（3）“小兵大”：此种并购也有10种，与（2）中并购双方位置正好相反。

2、企业分类并购支付方式分析

（1）同等规模企业并购支付方式分析：同等规模企业具有接近的资产规模和估值，作为并购主要资金来源的经营活动净现金流往往无法满足同等规模企业间的并购。此种情况下，利用股权和现金混合模式实施并购具有最大的可行性。

（2）“大并小”支付方式分析： “大并小”模式下，“大”企业资产规模和估值一般均高于“小”企业，经营活动净现金流也较被收购方丰富。因此，这种模式下，单纯利用现金或现金占支付价值比例高就可实现收购目标。

（3）“小并大”支付方式分析：“小并大”模式下，“小”企业一般是经营效率很高，而“大”企业则是经营效率很低甚至濒临破产。此种情况下，“小”企业无论是现金还是股票都无法达成并购目标。因此，除了现金和股票同时利用之外，还要大量举债。这种情况下，一旦并购方无法有效利用被并购方资产价值，将面临倒闭风险。

四、总结

由以上分析，我们可知，不同并购支付方式给自身带来优点的同时，也给自身带来不同的风险。支付方式的选择需要根据并购双方的实际情况进行确定。从并购双方规模比较的角度考虑，同等规模下使用股权和现金的混合模式才能够实现企业间的并购；“大并小”则现金占支付比例高甚至占比100%就可实现并购；“小并大”则必须同时利用股权和现金甚至举债才能实现并购目标。

参考文献：

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