我国上市保险公司资本结构影响因素分析

连红奇 罗峰 高宇

摘要：保险公司因其行业的特点，资本结构的高负债比率使其面临着巨大的财务风险。分析公司的成长性、盈利能力、公司规模、实际税率、资产担保价值和宏观经济等因素对保险公司资本结构的影响有助于优化其资本结构，更好地应对经营中所面临的风险。

关键词：

上市保险公司；资本结构；影响因素；相关性分析

中图分类号：

F83

文献标识码：A

文章编号：1672-3198（2014）04-0118-02

1 研究的意义

保险行业不仅与国民经济发展密切联系，作为公众利益实体还与民众的利益密切相关。资本结构管理是公司正常运转的一个关键环节，它不仅涉及公司的财务目标、筹资方式、筹资成本和现金流量等重大财务问题，更重要的是对公司治理、激励产生重大影响。随着我国证券市场的深入发展，保险公司的融资渠道变得更为广泛，由过去单一的权益资本投入到现在的债务融资、股权融资等，保险公司可以充分利用财务杠杆实现公司未来的发展。

2 研究设计

2.1 指标选取

资本结构分析的指标很多，理论上的资本结构影响因素，很少存在唯一的反映指标，一般情况是一个因素可能有多个指标来反映，且不同指标的信息含量也有所差异。根据对资本结构影响因素的理论分析，结合已有的实证研究，确定本文选取财务杠杆指标作为被解释变量反映资本结构的变化，分析每个因素和公司财务杠杆之间的关系。根据对资本结构影响因素的理论分析，结合现有的实证研究和相关性检验，确定下列影响因素作为解释变量指标进行相关性分析。

公司的成长性：选择公司的主营业务收入增长率表示成长性，即成长性=（本年营业收入-上年营业收入）/上年营业收入。

盈利能力：公司盈利能力指标很多有每股收益、加权净资产收益率、净利润等，本文采用加权净资产收益率反映公司的盈利能力。

公司规模：选择公司总资产作为衡量指标。

实际税率：采用所得税与利润总额之比来表示实际税率。

资产担保价值：用固定资产和总资产之比衡量公司的担保价值。

宏观经济：选取国内GDP增长率指标为参数。

2.2 数据的来源和整理

由于我国金融证券市场发展历程短，金融体制不够完善。上市保险公司数量屈指可数，分别为中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险四家上市公司。考虑数据的可获得性和新华保险公司2011年上市，上市时间较短，为了更好地和其他三家上市公司资本结构比较，所选数据资料时间跨度为2008年至2012年。本文研究数据均来源于保险统计年鉴、各上市公司年报、保险管理监督委员会官方网站和上海证劵交易所信息披露网等。本文分析中所需数据整理如表1～表6。

3 数据处理及结论分析

3.1 数据的处理

由于上市保险公司数量不多，为了更好的比较上市公司之间的差异性和共同点，本文利用相关性公式和平均值分析上市保险公司每个因素和财务杠杆之间的相关性，以财务杠杆作为被解释变量，各因素作为解释变量。变量相关性研究是通过计算变量间的相关系数R来判断变量间的相关程度，R一般介于-1与1之间，当R>0时为正相关关系，R<0时为负相关关系，0.3

根据表1至6中的数据，利用相关系数R的公式，计算我国上市保险公司各个影响因素和资本结构之间的相关系数及其均值如表7所示。

3.2 各影响因素与资本结构相关性分析

（1）公司成长性分析。

权衡理论认为成长性与财务杠杆之间存在负的相关关系。另外，增长机会的价值很难评估，尤其是对公司的外部人。因此，拥有较多增长机会的公司，其信息不对称问题应该更严重。优序融资理论认为，拥有好的投资机会的公司将会依赖于内部权益而不是债务融资。但是由表7可见，在新华保险和中国平安中公司的成长性与资本结构呈正相关，而在中国太保和中国人寿中呈负相关。这是由于新华保险汇金公司入主、人事和战略的调整带来了发展的机遇期，公司业绩快速增长；而中国平安由于2011年吸收合并了深发展在银行业深化布局也加快了业绩的增长；然而受到国内外保险公司的侵蚀和人寿保险市场发展增速放缓，中国太保和人寿业绩增长相对乏力。

（2）盈利能力分析。

由表7可见，盈利能力与公司财务杠杆均值呈负相关关系，这以往实证研究的结论是一致的，即表明公司的盈利能力越强，自身资本积累的能力也越强，公司的财务杠杆率也会随着降低。也与优序融资理论的观点一致，该理论认为公司偏好内源融资，在公司有较高的营业利润时，公司会选择多保留利润。此外，盈利能力强的公司一方面也能够吸引更多投资者的关注，上市公司在资本市场发行债券和募集权益资本也更容易获得通过。况且上市保险公司的盈利能力还与资本市场存在紧密联系，当资本市场环境趋向利好时保险公司的投资收益必然增多，反之当资本市场整体处于下跌情形时，保险公司的盈利能力更加堪忧。

（3）公司规模分析。

我国四家上市保险公司截至目前为止其资产规模占整个行业比例约70%。一般认为公司规模越大公司的经营越稳定，其资本结构中债务比重可以越大。原因是公司破产成本中包含固定成本，所以破产成本对于大公司而言相对更小，这使得大公司的债务融资成本相对更低。此外，在“国家信用”担保的背景下，金融机构容易形成“大而不倒”的预期，故债权人会对大公司有更强的信心。而且证券市场信息披露制度使得上市公司能更好地做到信息公开化，能向债权人和投资者提供更多信息，具有更强的债务和权益融资能力。从表7中可见公司规模与公司的财务杠杆除新华保险外呈正相关关系，且效果显著。这表明我国上市保险公司在进行资本结构优化时，把公司规模作为一个重要的考虑因素，且随着公司规模的不断扩大，公司的负债经营能力也不断增强，公司也会随之实际情况不断调整自身的财务杠杆水平。

（4）实际税率分析。

一般来说，实际税率与财务杠杆均值呈负相关关系，这表明公司在选择资本结构时，实际税率并不是一个重要的考虑因素。然而，由表7可见在四家上市保险公司中，新华保险和中国平安的实际税率与财务杠杆负相关，而中国太保和中国人寿呈正相关关系。这主要根源于会计上账务处理和税法中纳税处理之间的区别，由于公司间各自经营投资方面存在的差异，其纳税调整也必然不同，这导致了公司在所得税中存在着区别。例如2012年，新华保险公司确认了8.3亿递延所得税，使得当年所得税支出为-6.5亿。

（5）资产担保价值分析。

理论上，公司的资产担保价值越高表明公司越容易进行债务筹资，因此认为资产抵押价值与负债率呈正相关。然而，由表7可见四家上市保险公司5年以来的固定资产占总资产之比都在2%之下，其固定资产在公司的日常经营中主要用于经营者的办公用途。作为金融体系的一员，保险公司的经营更多倾向于服务性质，资金主要来源于保费收入和投资收益，由于它并非是生产型企业并且保险公司负债经营风险的特殊性，使得它有着轻资产重权益的特点。由表7数据可知除了新华保险由于前期高财务杠杆的特例之外，其余三家保险公司的固定资产比率却与财务杠杆呈负相关，这表明公司的抵押资产并不会对上市公司的负债融资起到应有的促进作用。

（6）宏观经济分析。

在过去的5年中，国家GDP增长率保持着年均9.26%的增长速度，保险行业也经历了快速发展的机遇。由表7可见，除了在新华保险中宏观经济与财务杠杆除正相关之外，其余三家保险公司都为负相关。宏观经济政策包括财政政策和货币政策等，在财政政策方面，若国家实施扩张性的财政政策，公司将面临更多的投资机会（成长机会）。上市保险公司权益融资具有融资数额大的特性，并且权益融资具有没有固定的利息担，融资风险小等优点。为了增强公司的偿付能力，公司就更趋向于权益融资，降低负债权益比。另一方面，在扩张的财政政策下，税率降低，债务融资的“税盾”效应减弱，权益融资会更受青睐。

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