“钱荒”与利率市场化推进

徐争

“钱荒”，本质上是“钱紧”的特殊表现。“钱荒”是个伪命题，只要不怕融资成本高，还是可以借到钱的，其实还是“钱贵”的问题。

“钱荒”与利率市场化

2013～2014年央行政策开始转向从紧和去杠杆化，让利率回归市场，央行曾多次表示，商业银行“必须加强流动性管理”。一方面把影子银行的信贷资产，即理财产品重新列入资产负债表；另一方面降低银行对银行间市场廉价资金的依赖。长期以来，国内金融机构对利率并不敏感。一是利率长期受到管制，银行通过息差即可获得巨额收益。二是部分金融机构利用利率管制良机，使自己“低风险、高收益”。从理论上讲，当市场出现“钱荒”时，央行可以按照自己的意愿注入尽可能多的流动性，在现实中出于道德风险的考虑，央行在流动性注入方面相当审慎。

“十八大”之后，利率市场化与去杠杆化已成为我国金改的重要目标。利率市场化就是将存款利率上限和贷款利率下限放开，由银行自己决定。这包括了利率决定、利率传导、利率结构和利率管理的市场化。实际上，就是将利率的决策权交给金融机构，由金融机构自己根据资金状况和对金融市场动向的判断来自主调节利率水平，最终形成以中央银行基准利率为基础，以货币市场利率为中介，由市场供求决定金融机构存贷款利率的市场利率体系和利率形成机制。当前央行对商业银行的一些调控方式出现的变化，目的也在于推动利率市场化进程。

利率市场化推进与国际借鉴

利率市场化是指在市场经济中利率水平的高低由市场供求关系所决定，这实质上是一个逐步发挥市场机制在利率决定中的作用、进而实现资金流向和配置不断优化的过程。在信息不对称的情况下，利率市场化也会带来很大的风险，出现两种极端现象：或者投资过度，或者投资不足，也给商业银行带来阶段性风险和永久性风险。阶段性风险是在利率放开管制的初期，商业银行不能适应市场化利率环境所产生的金融风险。转轨阶段风险是由于商业银行长期的利率压制，市场化后的利率水平必然会升高，银行之间吸收存款的竞争加剧。在激烈竞争中，银行将不断上调利率水平，这意味着银行将承担更多的风险；同时也使金融借款合同面临更大的不确定性，并影响宏观经济稳定。

从国际经验来看，利率市场化进程中都伴随着实际利率的抬升。在金融抑制背景下金融脱媒加速推进，商业银行被迫通过提高负债方回报率揽储，同时在资产方就需要更高的收益率，在利率市场化进程中以弱化息差收窄挤压银行利润，就会抬升整个社会的利率水平。主要发达经济体在利率市场化前实际利率都相对较低，而在利率市场化推进时经通胀调整的长期国债收益率均显著上行，上行幅度大致在4%～8%。日本进行利率市场化改革也导致大银行竞相抬高存款利率，降低贷款利率，甚至出现存贷款利率倒挂现象。一些小银行难以招架，或被大银行吞并，或破产倒闭。这也说明了利率市场化符合收益递减规律。利率上升得过快、过高，就会出现信贷活动中的“逆向选择效应”和“风险激励效应”，使资产平均质量下降，信贷风险增大，原来由分散的存款人承担的风险主要落在了银行身上。另外，在利率水平整体升高的同时，利率的波动性也迅速增大，商业银行如果不能把握利率的变动规律，又没有合适的金融工具来规避利率风险，必然导致风险。

我国的利率市场化是一个复杂而又敏感的政策。我国已于1996年放开了同业拆借利率，向市场利率迈出了坚实的第一步。接着又放开了国债的市场利率，逐步建立起一个良好的货币市场与国债市场的利率形成机制，也为政府进行利率调整确定了一个基准利率。接下来的工作是着手调整利率结构，逐步扩大商业银行决定贷款利率的自由权（2013年7月20日已全面放开金融机构贷款利率管制），以后再逐步放开存款利率。通过这样有步骤、渐进地层层推进的改革，最终实现利率的完全市场化。

从银行业看，每年的6月和12月，银行机构面临着月末和季末的双重考核，历年都是资金需求高峰时期。而在往年，央行通常会在资金最紧缺的时刻出手干预市场，注入部分资金，以抑制资金价格。这种行为令不少金融机构对央行有了依赖，认为央行始终会为整个市场托底。2013年这种方式有所改变，央行对同业市场采取市场化运作，不管市场如何波动，不急于出手干预，同时央行始终有条不紊地回收着流动性。为了抑制信贷膨胀，央行改变了过去无限制地进行逆回购以对商业银行提供流动性的做法，要求商业银行自己准备流动性，来限制其放贷能力。进入2013年12月份，在新增外汇占款依然很大的情况下货币市场“钱荒”再次发生，主要是央行账上的政府存款没有像往年那样到年底随着政府集中支出而下降，反而攀升到4万亿元以上，挤占了商业银行在央行的存款准备金。央行最终通过短期流动性调节工具（SLO）投放流动性缓解了货币市场的缺口。央行在2013年12月31日进行的债券回购操作没有对外公开宣布，这种低调抽走资金的方式，诠释了央行的政策目标：希望货币市场利率维持高位，以鼓励金融体系推进去杠杆化进程，但它也不希望其收紧行动引起不必要的市场惊慌。

通过以上分析，可以看出“钱荒”及央行应对背后揭示出的是“创造一个稳定的货币金融环境，促使市场主体形成合理和稳定的预期，推动结构调整和转型升级”的本意。（作者为华东理工大学商学院副教授）□