国债期货与我国利率市场化的研究

2013-08-15中博实业发展总公司李信澍

中国商论 2013年17期

关键词：国债期货市场化

中博实业发展总公司李信澍

从国债期货与利率市场化的关系上来看，我国的资本市场经过了多年的发展，如今的利率市场化进程、多层次国债市场、法律政策等方面，都为重推国债奠定了坚实的基础。国债发行和现货交易率的市场化，也为国债期货重新推出创造了良好的条件。

1 利率市场化的发展现状

国债期货在1995年被暂停，如今已经有17年的时间，这17年间，利率市场化的政策和国债市场都发生了很大的变化。

我国的利率管理体制经过了几十年的改革，取得了很大的进步。20世纪90年时代之后，我国利率市场化的进程在不断地加快，利率体系的市场化程度也在加快，其在市场经济发展过程中的地位也越来越重要。

利率市场化的改革始于货币市场，也就是先放开银行间同业拆借市场利率和债券市场利率，债券市场利率是先放开二级市场，然后再放开一级市场。20世纪90年代，全国组建统一的拆借市场，扩大了市场交易主体，央行启动公开市场操作业务，实现了拆借利率市场化。90年代末，我国形成了银行间债券市场，推动了国债流通市场利率的市场化，并且还在银行间债券市场上，以市场化利率招标方式发行国债。21世纪初，长期国债采用了拍卖发行的方式，使国债发行的收益率进一步提高，并且市场化。

我国对一般的存款利率实行的是严格的管理，允许银行对存款的利率进行调整，人民银行统一制定和管理存款利率的上限。贷款利率的调整是根据银行利率浮动进行判断的，同时该利率也具有一定的限制，并不是完全开放的，尤其是针对利率上限，其主要表现在，从20世纪90年代末便将贷款利率的浮动上限进行调整，近年来贷款利率不断地变化和浮动。

在利率市场不断发展的同时，本币外币的汇率顺序也随之进行不断的调整，一方面对小额外币进行了一定的控制，使其能够在大额贷款市场变动的情况下获得更多的发展空间，而当前，小额贷款利率已经基本上实现了市场化；另一方面，国债也获得了更快的发展。国家在针对国债证券的发展方面，采取了定向销售、承购包销等集中不同的发行方式，专业促进了国债利率市场化的脚步。另外，针对不同类型的国债证券世行也形成了不同的利率比例，这样便更加有利于促进利率市场化的进程。

2 影响利率的因素

2.1 经济全球化

在全球经济一体化趋势的影响下，我国利率市场化的进程也随之不断加快，同时也面临着更多的挑战，根据中央银行公布的市场化步骤，如果能够快速地实现利率市场化，则说明国家和政府将不再对利率的调整进行管理，而是根据市场的变化来确定。在市场经济体制不断完善的同时，我国经济运行和市场变化也都呈现出了较大的变化，这容易造成资金的快速流动，因此利率的波动相比以前也会更大。

2.2 经济的开放

我国加入WTO以后，对外开放的程度不断增强，这在一定程度上也使得我国国内的产业资源发生了重大的变革，而这些变革在市场上的反应形式就以利率的变化为主。同时，国内的某些商业银行中积累了大量的不良资产，对于银行的运转也会产生一定的阻碍作用，这些问题的存在对于金融机构的重组会产生影响，而利率本身具有不确定行，所以这些影响会直接体现在利率的变化方面。

2.3 金融体制的变革

随着我国金融体制改革的不断完善，对于金融机制的影响也不断地体现出来，从证券市场的发展情况来说，其快速的发展形势已经对金融市场提出了更高的要求。作为投资者，其在财富量方面也在不断地增加，这就容易导致金融资本的价格发生较大的变化，而产生这些变化的根本原因，就是利率的变化，所以也可以说，资产量的变化与利率的变化之间有着直接的关系。

2.4 企业经营核算的意识增强

近些年来，随着市场经济的不断发展，民营经济的数量在不断地增加，而企业对于会计核算的意识也在不断地增强。而核算体制的改进，企业越来越关注财务资金头寸的管理。因为企业必须要追求利益的最大化，因此企业投资收益被视为企业资产的重要组成部分，企业在追求利润最大的同时，也需要获得最大程度额货币形态的资本，从另一个角度来说，企业的发展和竞争离不开市场，利率也是企业经营的重要参照指标，利率风险管理便成为了企业管理的重要环节。

2.5 经济的不断增长

在利率没有完全实现市场化之前，经济的快速发展对于利率的变化会产生较大的影响，甚至在过去相当长的一段时间内，人们都将银行中的存款作为自己的主要财产。近些年来，经济快速发展，市场价格不断发生变动，人们在工作和生活中的支出也在不断地增加，这对于利率也产生了不同程度的影响，这样就会使一些人的小部分财富被“消化”掉，或者导致人们在某些特殊情况下对自己的财产进行转移。通常情况下，个人所持有的证券数量并不多，这就容易使得很多小额的证券被消化或者转移，而没有转移的部分就由于其价格的变动而产生各种不同的效益。因此，从根本上说，经济的发展加快了人们消费的速度，而消费的增加也刺激了经济的发展，无形中对利率的变化也产生了较大的影响。

3 利率市场化促进和国债推出

3.1 利率市场化需要国债

当前，我国正处在市场经济体制建立与完善的特殊时期，这一时期的经济运行波动性也非常大，这就导致资金供求的波动性也在随之而增大。由于利率的市场化进程不断加快，因此利率的变动也日渐频繁，在这种情况下，包括银行在内的金融机构或是一些企业，就会面临更大的利率风险，因此要对利率风险有全面的认识，才能采取更加有效的规避措施。国债期货又是利率期货中的重要组成部分，利率期货的作用一般都是通过国债期货来体现的。所以，利率市场化也在一定程度上促进了国债推出。

从另一个角度来说，国债的购入对于利率变化风险所引起的债券价格变动有着较大的影响，所以利率市场的变化也直接影响国债市场的变化。国债有以下几个作用。

3.1.1 规避风险

国债具有规避风险的作用，但是却不能将这种风险完全消除，因此可以通过一些必要的控制手段，来减小风险，提高市场的承受能力。当同样的风险由更多的主体来承担时，每个个体承担的风险就变得十分有限，所以国债期货在规避风险方面的作用使得其成为了一个风险管理工具，可以通过套期保值的功能，科学合理地规避利率市场波动所造成的风险和危机。这样就可以保证自身的利润和收益。

3.1.2 反映利率未来的变动情况

国债虽然也具有很大的流动性，但是由于其具有较高的安全性，所以在相同的条件下，国债能够吸引更多的投资者，这样一来，整个市场的信息量就非常的广，市场也就变得更加的广阔、透明、公平了，而在这种情况下的国债市场价格也就变得十分合理。同时，国债也可以视为一种利率期货，其在交易的过程中会形成收益率，该收益率也是影响利率市场化进程的一个主要因素。在不同的市场条件下会形成不同的收益率，这与国债市场的发展水平是相适应的，因此说国债的利率体系变化能够反映出利率市场的变动情况。

3.2 国债期货作用的发挥需要依靠利率市场化

国债期货要充分地发挥其作用，就必须要依靠利率市场化。因为利率被严格地控制着，利率的变动不能够反映市场的真实情况。而且利率的变动具有一定的迟钝性，这会导致国债本身价格波动很慢，所以国债的交易也显得十分倦怠。这在一定程度上影响了国债期货的流动性，也影响了国债期货的功能发挥。

国债期货和利率市场化关系密切，前者是后者的重要推动力。央行的货币政策调控正逐渐从数量型工具向价格型工具转变，需要增加多种市场化工具，国债收益率、国债期货价格均可作为政策的重要参考。利率市场化后，各类机构需要一个市场形成的利率基准和有效的避险工具，国债期货在这两方面均可发挥重要作用。

因此，利率市场化与国债期货的发展除了相互促进以外，也会相互为对方创造有利条件。目前，利率市场化的步伐在不断地加快。国债期货也应该恢复了，这样才能更好地完善我国的金融市场。

4 推出国债期货的作用和意义

随着利率市场化的进程不断加快，在没有制定正式的风险规避机制以前，银行或者企业规避风险的方式主要是以下几种：第一种方式是进行传统的投资管理，也就是根据现有资金的情况，来确定一定期限内的投资计划，选择纳入投资组合的证券并且确定适量的权重，这样就能形成风险水平最低的投资组合。并且还要根据市场的变化来进行调整，或者是根据市场的特点来选择债券。第二种方式是进行市场创新，也就是利用开放式回购、带选择权的债券品种，进行远期交易。然而这些投资方式都存在一定的缺陷，比如说，之前的传统的投资管理方式中，投资决策是完全建立在市场投资者的预期基础上的，而随着利率的波动和市场的变化，债券投资组合也显示出阶段性的特征，投资者虽然可以利用现货市场工具来改变他们的投资组合的持续期，如果没有期货市场，就需要调整之前的投资组合，这样一来就会增加交易的成本费用。不管是在效率上还是在成本上，现货市场工具都比利率期货差。在另外一个方面，风险规避交易都是采用的实盘交割方式，因为现货市场会有一些限制，这就会对价格产生影响，从而引起市场价格的波动。相反，实盘交割的方法还会使交易产生不确定性，比如市场创新的交易方式，由于风险规避的交易设计有一定的针对性，采用的是点对点的协议方式，所以交易效率很低。其次，市场创新的交易方式也不能够完全地脱离实盘交割方式，甚至还没有法律保障，极容易产生风险信用问题。

当前我国推出的利率衍生品在推动金融行业发展方面起到了很重要的作用，同时也是促进我国利率市场化改革的一个重要途径。利率衍生产品中，除了由国家财政部门明确的回购方式以外，同时也包括利率期货、互换等产品。目前我国的金融市场正处在转型的特殊时期，很多的风险控制措施也在不断地发展与完善中，因此要实现利率改革的全面推行仍然存在着较大的难度。因为利率衍生品在金融市场中的发展需要与市场经济的发展需求是一致的，从我国金融市场发展的成熟程度来说，在利率衍生品发展方面还不够成熟，仍然无法满足市场投资者的需求。而在推出交易时，也要对国债期货交易进行全面的考虑，为投资者提供相应的保障。虽然这种交易方式在某种程度上来说，能够为投资者提供一定的风险保障，满足他们规避风险的需要。但是，因为远期交易的合约不具有标准性，所以它的风险就难以控制。相反的是，国债期货交易需要收取保证金，这就能够在一定程度上控制交易的风险。

因为采用标准化的合约，并且在交易所进行交易，它的流动性就很大。在我国很多投资规模小的投资者，在当前的情况下无法参与到银行间的交易中，而单一的交易模式仍然无法满足交易者的需要，作为国债期货无法避免这一问题，却可以通过债券衍生品来实现场内和场外的有效沟通。国债期货市场的建立，将满足市场对风险管理的迫切需求，构建起完整的债券市场体系，完善国债管理体制，优化结构；有助于发现价格，提高债券市场定价效率；有助于投资者规避风险；有助于提高现货和期货市场活力。

5 如何重建国债期货

5.1 交易场所和银行间市场进行统一

首先要打通交易所、国债期货市场、柜台国债交易市场等，使之相统一。如果没有打通这三个市场，就必须要增加和扩大在交易所进行交易的国债品种，使国债现货市场变得更有流动性。

5.2 对国债期货的合约进行分析

一方面，要对国债期货的合约进行全面的分析，根据分析结果对交易系统进行开发与完善，同时需要对交易过程进行完全的模拟，才能有效地促进市场开发工作的持续开展。另一方面，要在适当的时机对国债期货进行全面的推行，才能有效地促进其发展。

5.3 大力发展国债现货

在国债品种上，应该尽量地实现相互搭配，为期货市场奠定坚实的基础，同时也要注重期货流动性的建设。从当前我国国债期限结构方面来说，对于国债的年限可以适当地进行延长，同时增加国债的品种，这样便能够与偿债高峰期进行巧妙的回避，有利于偿债风险的降低。我国利率市场化有很多的制约因素，在利率市场化的过程当中，必须要推出国债期货。推出国债期货的目的是为了对利率市场化提供风险管理，这对于加入世贸组织之后各个经济主体回避利率波动的风险，有重大的意义和作用。