A股“黑天鹅”事件研究

李吉利

本文通过分析人类历史上的黑天鹅事件，从而逐步延伸到A股市场。通过对近年来影响比较重大的一系列黑天鹅事件的研究，通过分析其对资本市场、监管机构、上市公司、投资者等各个层面的影响，提出改进的建议，以期加深市场对黑天鹅事件的认识，从而防微杜渐，进一步促进资本市场的健康发展。

在发现澳大利亚的“黑天鹅”之前，17世纪之前的欧洲人认为天鹅都是白色的。但随着第一只黑天鹅的出现，这个不可动摇的信念崩溃了。从此，“黑天鹅”也有了另一重寓意：不可预测的偶发重大事件，即在意料之外，而发生了却又改变着一切。

“黑天鹅”的历史

在人类历史上，“黑天鹅”事件的出现层出不穷，有的改变了历史进程、有的影响了地区版图、有的左右了经济发展，有的则扰动着股市的运行。1912年4月10日，泰坦尼克号事件可谓最早的“黑天鹅”事件之一。泰坦尼克号的沉没是对人类工业文明信心膨胀的一次警示，大自然让“黑天鹅”事件无情地教训了工业革命后信心膨胀到极点的人类。近年来，国际上最著名的“黑天鹅”事件当属“9·11”恐怖袭击。事后，美国调整了全球反恐策略，后来的阿富汗、伊拉克战争都与此事件有密切联系。

回到经济事件上，最著名、影响也最深的“黑天鹅”事件当属2008年的金融风暴。当人们熬过2008年寒冬，在各国的刺激政策下人们开始重拾信心之际，欧债危机又爆发了。此后，世界经济的衰退，美国的财政悬崖等等。一连串的“黑天鹅”就这样由华尔街上空飞向世界各个角落。

A股市场的“黑天鹅”事件

A股市场也同华尔街一样，并不缺乏“黑天鹅”事件。远一点的有“3·27国债”事件，近一点的有“白酒塑化剂”事件，无不影响深远。接下来让我们梳理一下近两年来对市场影响比较重大的“黑天鹅”事件。

（一）2011年的“黑天鹅”事件

1.尼美舒利被爆引发不良反应，康芝药业熊冠A股

2011年2月，媒体爆出尼美舒利儿童用药引发不良反应，国内最大尼美舒利制剂生产厂家康芝药业一时间被推向风口浪尖。5月份，国家药监局正式下文禁止12岁以下儿童使用尼美舒利，对靠“瑞芝清”（尼美舒利颗粒）销售业绩上市的康芝药业来说，无疑造成灾难性的打击。在尼美舒利事件影响下，康芝药业于今年2月中旬开始了漫长的下跌之路，其间机构大举出逃。该股从2月初最高的37.18，到5月底已经跌到了16.23，短短4个月，下跌了56.34%，可谓熊贯A股。而到目前最低创出了9.91，如果从2011年2月算起，跌幅达73%。

2.“瘦肉精”击垮双汇发展

2011年3月15日，央视曝光河南孟州等地部分养猪场喂有“瘦肉精”的生猪流入双汇集团子公司济源双汇。当日双汇发展跌停收盘，次日起停牌。4月19日，停牌逾一月的双汇发展复牌，不出意料封住跌停。次日，该股再跌停。出现连续3个跌停，短短4个交易日跌幅达35%。持有双汇发展的164只基金，损失惨重，而之前热炒的消费股也就此沉寂。

3.高铁事件震动两市

2011年7月23日，周六，甬温线发生直通动车首尾相撞事件。7月25日，高铁概念股跳水低开，整个板块的跌幅近7%，15只个股跌停，拖累沪指大跌2.96%。两天之内，市场蒸发掉435亿元市值。中国北车一路下挫，其股价从最高的6.89元跌至4.40元，短短几个交易日跌幅达36%。更重要的是，市场不仅仅抛弃了“高铁概念”，“保障房概念”等也受到怀疑，水泥股也开始大跌。当时持有这些股票的机构和投资者可谓损失惨重。

4.重啤酒疫苗沦为笑柄，13年神话破灭股价轰然倒塌

2011年12月8日，重庆啤酒的乙肝疫苗试验结果姗姗迟来，试验显示疫苗效果与安慰剂无异。重庆啤酒一唱13年的疫苗故事一日之间沦为笑柄，股价也随之轰然倒塌。重庆啤酒当日复牌跌停，此后经历了连续的10个跌停，股价从停牌前的82.92，短短19个交易日，下跌到19.96，短线跌幅达76%。虽然此后经历了一波基金自救反弹，但最终一路下滑，最低跌到了12.58，跌幅达85%，其财富毁灭速度堪称飞速。

（二）2012年的“黑天鹅”事件

2012年，A股“黑天鹅”事件更是频频，不少个股因此从天堂坠入地狱，给投资者带来不少损失。

1. 毒胶囊风暴席卷全国

2012年4月，一场“毒胶囊”风暴席卷全国。4月15日，央视曝出修正药业、长春海外制药等多个企业的13种药用铬超标胶囊药物，其成分含有不可食用的工业明胶，被称为毒胶囊。2012年5月28日，多家涉及“毒胶囊”产品的上市公司临时停牌，并发布公告仔细说明关于铬超标药品的具体情况，而未停牌的6家涉“毒”上市公司也悉数下跌。

2. 汤臣倍健螺旋藻铅超标之争

相信大家都难忘2012年上半年闹得沸沸扬扬的“汤臣倍健螺旋藻铅超标事件”。先有3月28日新华社“定点爆破”，曝光汤臣倍健的螺旋藻片产品铅超标100%，后有3月30日药监局信誓旦旦地保证“符合质量标准”，两个权威部门的PK搞得汤臣倍健的股价也坐上了过山车。

3.上海医药深陷“造假门”

2012年5月23日，一条“上海医药涉嫌严重财务造假，遭中国证监会及香港联交所调查”的传闻引发了公司股价的暴跌。当日上海医药A股跌停，H股最深跌幅高达34%，收盘报跌24.34%，两市市值瞬间蒸发逾40亿元，其中上海医药A股值就蒸发23亿元。

4.比亚迪E6电动车起火惨案

5月26日凌晨3点，深圳市一辆比亚迪E6电动出租车在行驶中，被一辆跑车从左后部剧烈撞击，失控后起火燃烧，车上3人无一生还。市值一天内缩水15亿，五天蒸发60亿，比亚迪大力推广的纯电动汽车被推到舆论的风口浪尖上，一时众说纷纭。除了比亚迪自身市值大幅缩水，电动车安全品质受到质疑之外，公众和业界对整个电动车行业的发展也变得忧心忡忡起来。甚至有人认为，此次危机会让消费者对新能源技术产生心理阴影，对电动车技术的信心也会一落千丈。起火事件发生后，比亚迪的股价由25元一口气跌倒了13.58元，跌幅达53%。

5.白酒塑化剂风波

2012年11月19日 21世纪网披露酒鬼酒“塑化剂超标”，其50度酒中邻苯二甲酸二丁酯（DBP）的含量为1.08mg/kg超标达260%。由此，引发了白酒塑化剂风波。12月13日，继茅台之后，五粮液、洋河等酒企也陷入塑化剂风波。塑化剂风波爆发之后，不但酒鬼酒大受打压而连连跌停，其他白酒股也遭到拖累，使得整个板块一度表现低迷。而深陷其中的酒鬼酒，在复牌之后直接出现连续5个跌停板，从此前的61.45元高价，下跌到27.09元，跌幅达56%。

A股“黑天鹅”事件产生的影响分析

通过上面的总结我们可以发现，A股市场的黑天鹅事件主要集中在医药和食品饮料行业当中。这主要与这些行业的特性紧密相关，从而也暴露出了我们对这个行业的监管存在着极大的漏洞。究其原因，主要是我们在上市公司治理以及市场监管方面存在着极大的漏洞。接下来让我们重点分析一下，黑天鹅事件对市场各个层面的影响。

1.对股价的影响

股市“黑天鹅”事件指资本市场非常难以预测且不寻常的事件，通常会引起市场连锁负面反应。这些事件既有天灾所致，也有人为所起，直接表现为短期股价暴跌，中长期则影响公司业绩。尽管“黑天鹅”事件突发后上市公司股价均迅速下跌，其中如重庆啤酒10跌停，酒鬼酒5个跌停等；但也有部分股票在经历了短暂的下跌之后，此后仍远远跑赢上证指数。如，双汇发展和汤臣倍健。

2.对公司业绩的影响

一旦碰到“黑天鹅”事件，公司股价往往会出现暴跌，反映在公司业绩上也会出现阶段性下滑。如，2008年下半年受“三聚氰胺”事件影响，伊利股份和蒙牛乳业业绩均出现亏损，行业奶粉产量在9月份事件曝光后突降，同比增长由8月份53.86%急剧下降到9月份-19.08%，10月份更下降到-26.21%；2011年，3·15曝“瘦肉精”后，双汇发展当年中报业绩也同比下滑84.85%。从公告看，受2012年3月底发生的“螺旋藻事件”及4月份发生的药品行业“问题胶囊”事件的影响，汤臣倍健第二季度收入和净利润增速分别为65%、50%，较一季度的115%和161%明显放缓。

3.对公司治理的影响

对部分上市公司来讲，出现“黑天鹅”事件。在成本端，一方面要召回涉事产品，注销部分库存；另一方面，危机事件过后要对品牌美誉度进行修复，销售费用会增加。而在收入端，消费者需求减少会带来产品销售量的下滑。

从影响业绩时间远近看，召回涉事产品、注销部分库存是最直接的影响，中短期的影响是产品销售量的下降，中长期则是为了促销产品带来的费用增加。而更为主要的一个影响就是，消费者对于公司品牌的信任度将直接下降，甚至永远不再消费其产品，这对公司来说将是致命打击。对于上市公司而言，在事件发生之后，如果能够吸取教训，此后加强监管、提高质量，以杜绝此类事件的发生，无疑是一件好事。

4.对投资者的影响

股价的暴跌，无论是对机构投资者还是对于散户，都将带来巨大的损失。但如果投资者能够吸取教训，从而提高其风险意识，并树立正确的投资理念，不盲目的追涨杀跌。对于在黑天鹅事件后，仍问题不断的公司，可以用脚投票，直到其退出资本市场；而对于那些吸取教训，勇于改进的公司，投资者可逢低吸纳，带来真正的抄底机会，从而真正实现资本市场价值发现的功能。

5.对市场监管的影响

对于监管层而言，连续的黑天鹅事件对于市场影响巨大，一方面暴露出了上市公司监管的漏洞；另一方面，给参与其中的机构和投资者带来了巨大的损失，从而使得机构和投资者的维权活动增多，给市场监管带来了极大的压力。促使监管机构不断出台各种法规，加大对市场的监管，进而引导资本市场的健康发展。

启示

资本市场的黑天鹅事件，无论是对于机构还是投资者都带来了巨大的伤害，更为重要的是其对市场秩序也带来了极大的危害。那么，面对A股市场 “黑天鹅”频现，我们该怎么办？

首先，股市黑天鹅事件的发生，主要是源于上市公司治理存在着漏洞。因而，加大对上市公司管理层的教育，增进信息披露的及时性和公正性，防止上市公司恶意的造假或者故意发布错误的信息误导投资者。其次，是要加大对投资者的教育，强化投资者价值投资的理念。防止盲目地追涨杀跌，从而造成不必要的损失。

最后，市场管理层应该加快对市场制度的建设，加大对上市公司的治理力度，通过建立相应的法规来规范上市公司的行为，并加大对违规的处罚力度。对于故意散布谣言和发布虚假信息来牟利的机构或个人应该给予严惩，从而促进市场近快形成优胜劣汰的环境，从而引导市场健康理性的发展。

虽然，从根本上我们无法彻底的杜绝黑天鹅事件的发生，但是每一次事件的发生后，只要我们能够搞清其发生的原因和机制，防微杜渐，那么对于后面我们避免类似的事件发生，无疑将带来重大的意义。三聚氰胺事件，使得国人开始对乳制品质量的重视，从而引发了乳制品行业监管的升级。而白酒的塑化剂事件，暴露出白酒本身一直存在塑化剂这个不争的事实，也引发了我们对食品饮料行业监管标准的再次质疑，这无疑将对于白酒行业的监管升级以及行业的规范发展将带来深远的影响。因此，“黑天鹅”事件从另一个层面无疑对于市场的规范发展有着重要的作用。资本市场从无到有，从不规范到逐步的规范，这都是在一系列黑天鹅事件的基础上完善而来的。因而，只要我们正视“黑天鹅”事件，并从中不断吸取教训，那么未来我们的市场并将朝着健康、理性的方向发展。

（作者单位：中山大学岭南学院）