三问六月“钱荒”

2013-04-29曾品固

四川省情 2013年8期

曾品固

钱荒虽然带来短期阵痛，但从长远来看，却是推动经济转型升级的契机。

以银行间同业拆借利率和国债回购利率大幅飙升为标志，六月的货币市场发生了相当严重的钱荒。6月20号，银行间隔夜拆借利率创下了30%的历史新高，国债7天回购利率则升至12%，数倍于这些利率通常所处的2%～3%的水平，也远高于一年期存贷款基准利率。在如此高的利率下，银行及其他金融机构难以通过货币市场补充流动资金，维持正常运转。与此同时，股票市场大幅下跌，公司债乃至国债发行连连受挫。货币市场的震动波及整个资本市场。

钱荒动摇了对宏观经济前景的信心。继5月不够理想的PMI数据导致世界银行和国际货币基金组织等国际权威机构下调中国经济增长预期之后，6月花旗、汇丰、高盛、摩根等纷纷再度下调。主要理由就在于钱荒引起的流动性紧张，将拖累下半年经济增长。但更要看到，经过央行的引导和调控，利率逐步回落，流动性紧张趋于缓解，金融市场风波对实体经济的冲击得到有效控制。

一问：为什么会出现流动性紧张？

季节性因素

六月历来是资金需求的高峰期。端午小长假的到来，企业需要预留足够资金保证过节之需。银行半年度考核目标的临近，需要补充存款保证金和维持充足的存贷款比例。此外，今年新出台的一些财税政策，加大了半年末的税收支付力度，这些都使今年六月的资金面尤为紧张。

结构性因素

除了季节性因素外，结构性因素是此次钱荒的根源。无论从广义货币M2和信贷规模与GDP的比例来看，还是社会总融资的增速来看，都不应发生资金总量不够的情况。早在2008年，M2和GDP的比例已高达120%。4万亿投资等刺激经济的措施出台后，流动性进一步泛滥，到2012年底这一比例上升到200%，远高于大多数国家不到100%的水平。但在货币总量充足的情况下，结构性资金供求矛盾仍然可能发生。

今年上半年，社会融资虽然保持20%以上增速，但其中银行信贷增速则明显回落。以理财产品为代表的非银行融资增长迅猛，以信托投资为中介的“影子银行”大有取代正规融资渠道的趋势。理财产品的资金来源是短期性的，但投入的往往是长期性的房地产和基础设施项目。这就导致金融机构的资产负债结构出现时间性失衡。投资收益要在未来较长时间才能实现，但短期内大量理财产品却集中到期。为了偿还到期的理财产品，金融机构不计成本从货币市场融资，从而大幅推高市场利率。

国际性因素

国际性因素也是此次钱荒不可忽略的原因。5月，美联储提出量化宽松政策将逐渐淡出，引发全球金融市场不小的震动。经过多年的改革开放，中国已深深融入了全球化进程，人民币国际化也在不断推进。中国的资本市场也就难免会受到国际市场的影响。近年，量化宽松政策为美国乃至全世界注入了大量流动性，热钱和游资充斥以中国为代表的金砖国家和新兴经济体。这一政策的淡出，使美国国债收益率上升，美元下跌趋势扭转，美国等发达国家的金融资产与新兴经济体相比，重新显现投资价值。热钱开始从后者返流到前者。5月银行外汇占款的明显下降，释放了热钱撤离中国的信号。

非理性预期因素

以上种种降低流动性的实质因素，使市场危机的爆发具备了潜在风险。而潜在的风险转化为现实，还需要非理性预期的形成作为导火索。钱荒中，不仅中小银行的股票遭到抛售，就连实力超群、资本雄厚的大银行也受到怀疑。市场传出了中国银行债务违约的谣言。工商银行ATM机一小时的技术故障居然被传成工行因资金紧张拒绝兑付存款。资金充裕的金融机构不仅没有趁利率高企放款获利，反而囤积资金，回收信贷。信心动摇加剧了市场的紧张气氛，这又反过来助涨恐慌情绪的蔓延，形成恶性循环。

二问：降低存准率能否根除钱荒？

钱荒发生后，要求央行降低存款准备金率的呼声不低。但央行没有照办。确实，目前的存款准备金率处于20%以上的历史相对高位，也高于世界上大多数国家。商业银行向央行缴付的存款准备金总额已达20万亿。如果降低存准率0.5个百分点，相当于释放1000亿准备金。在存准率为20%时，货币乘数为5倍，最终可以为金融市场注入5000亿流动性。

降低存准率虽然是消除钱荒较为直接迅速的办法，但它会引发两大问题：

不利于稳健货币政策的实行

上半年，广义货币M2与GDP相比仍明显偏高，流动性总体上没有放松空间，甚至还需要收缩。宏观经济平稳增长，劳动力市场相对紧凑，失业率处于较低水平。通货膨胀率虽回落到3%以下，但潜在的通胀压力仍不可忽视。这是因为，随着人口老龄化，劳动力成本上升已呈现为长期趋势。经过美联储三轮量化宽松以及日本的“安倍经济学”，商品期货市场热钱涌动，推高了农产品以及石油、基本金属、铁矿石等工业原材料价格。在这样的背景下，货币政策还不宜释放出转为宽松的信号。

不利于促进商业银行加强自律、防范风险

钱荒的根源在于金融机构在发展理财产品等新业务时，盲目扩张，放松了风险控制，导致资产负债的时间结构不对称。央行救市，给它们以发新债还旧债的可趁之机，只能暂时掩盖住漏洞。相反，让它们吃点苦头，承担经营不善的后果，更能促进它们吸取教训，加强自律，稳健经营。

三问：中国是否处在金融危机前夕？

无论从基本面还是政策面来看，钱荒进一步演变为欧美式金融危机的可能性非常小。在欧美，危机的载体，如美国次级债或欧洲的主权债务等，其资产质量随信贷泡沫的破灭而急剧恶化。中国的基本面与它们不同。虽然理财产品业务的迅速扩张，造成金融机构短期的流动性困难，但从长期来看，这些产品主要投向的房地产和基础设施领域，其收益是有保障的。房地产市场经过多轮调控，泡沫已大部分挤出。房价呈现小幅攀升的稳健走势，城镇化和刚需拉动的自住性需求正取代投资投机性需求成为买方的主体。可以预见，随着经济快速增长，拉动居民收入大幅增加，收入房价比最终将回落到合理区间。基础施设建设的预期收益也同样取决于未来的经济增速。

中国的经济增速虽然在逐步回落，但仍然保持在7%以上，稳居世界主要经济体中的最快水平。当前，政府并不急于刺激经济增速的回升。这主要是出于淘汰落后产能、促进经济结构调整和增长方式转变的考虑。但是，中国外汇储备充足、国债规模在安全范围之内、存款准备金率处于高位，如果危机的苗头显现或者经济增速加速回落，财政或货币政策放宽都大有的余地。推出量化宽松之类猛药的能力也完全具备。因此，从政策面来看，防范金融危机的发生有充分的政策保障。

对策：稳中求进

此次钱荒虽然带来短期阵痛，但从长远来看，却是推动经济转型升级的契机。针对钱荒的政策措施要体现稳中求进。

稳，就是要巩固前期治理的成果，不断缓解流动性紧张，恢复市场信心，保持市场稳定

要促进商业银行加强流动性管理，充实资本金和不良贷款备付金，提高抗风险能力。要适度控制信贷规模，积极稳妥地发展理财产品等新业务。加强对“影子银行”的监管并逐步纳入正规渠道，提高信息公开性和透明度。限制热钱的自由流动，防止其冲击金融市场造成巨大波动。

进，就是要推进金融改革，解决钱荒暴露出的深层次问题

要深化市场利率化改革，使利率更好地反映市场资金的真实成本，促进资金的优化配置和节约使用，提高信贷增长对经济增长的拉动能力。打破银行业垄断，鼓励社会资本进入，形成良性竞争，拓宽中小微企业和民营企业的融资渠道。优化信贷结构，让资金更多流向新兴战略产业，满足消费需求和改善民生需要，支持经济结构调整和增长方式转变。这既是金融更好地服务实体经济的要求，也是金融机构自身科学发展的需要。