关于人民币利率互换定价的研究

程婷 韩甜甜

摘要：20世纪70年代初、60年代末，随着“布雷顿森林体系”（Breton Woods System）建立起来的金汇兑本位开始走向灭亡，随后“布雷顿森林体系”彻底解体。1976年，“牙买加协定”的达成，标志着国际货币制度迎来了管理浮动的浮动汇率制。期间由于各国国际收支不断恶化，大多实行了外汇管制，以防止资金外流。在此情况下，英国和美国企业之间为逃避外汇管制而安排了英镑与美元的平行贷款，自此互换交易开始萌芽。而在国际金融市场风云变幻、金融衍生产品层出不穷的今天，利率互换依据其比较优势的原理，使得其成为一种管理利率风险的最基本和有效的工具。

关键词：金融互换 利率互换 定价管理

一、利率互换的定义

经过二十多年的发展与完善，金融互换交易已成为国际金融市场中最大的融资工具之一，对国际金融市场以及经济开放国家产生着日益重要的影响。在互换业务中最核心的两种互换工具就是货币互换和利率互换。尽管利率互换的产生比货币互换晚，但是自从1981年出现了第一笔利率互换之后，利率互换就开始迅速地发展起来。到目前为止，利率互换的发展规模已经远远超出了货币互换的发展规模。

所谓的人民币利率互换，是指交易双方约定在未来一定期限内，根据约定的人民币本金和利率计算利息并进行利息交换的金融合约，该业务自2006年初在银行间市场开始试点。利率互换本金的载体可以是债券，也可以是银行贷款。利率互换名义上交换的是利息支付条件，但实际上交换的是不同的利率预期和比较优势。

二、利率互换的定价方法

利率互换定价主要有两种方法，即为零息票定价法和债券等指定价法。而零息票定价法是利率互换定价中运用最广泛的一种方法。所以下文主要研究的是零息票定价法。

零息票法就是利用零息利率来确定利率互换期间任何未来一系列的利息现金流动的现值，计算固定利率部分和浮动利率部分总价值的差额。这个差额可以表示该利率互换的价值。对互换合约估值之前要先明确合约中的固定利率、浮动利率、利率互换期限以及与之相一致的零息票利率。在明确了各种利率的情况下，就可以进行估值了。

第一，固定利率部分的现值

假定互换期限被分割成为N个时间段：t=0，1，2，…，N；PVc表示固定汇率部分的现值；ic和C表示互换协议的固定利率和本金；dt表示时点t的贴现率；m表示一年中付息的次数。则一笔N期的利率互换协议的固定汇率部分现值的表达式为：

第二，浮动利率部分的现值

用PVf表示浮动利率部分的现值，ift表示自时点t-1至时点t的远期利率，C和dt依然表示互换协议的固定本金和时点t的贴现率。那么一笔N期利率互换的浮动利率部分现值为：

由远期利率公式得：ift*dt/m=dt-1-dt

对上述公式从t=1到t=N求和，得出

所以最后得出的结果：PVn=C（1-dn）

第三，利率互换合约的价值

对于收取固定利率利息并支付浮动利率利息的一方来说，利率互换合约的总价值为：

而对于收取浮动利率利息并支付固定利率利息的另一方来说，利率互换合约的总价值为：

其实零息票定价法就是一种无风险定价法，它将利率利率互换分解为一个浮动利率债券和一个平价固定利率债券的组合。

三、人民币利率互换的现状

目前人民币利率互换参考利率主要包括7天回购定盘利率、与Shibor挂钩的利率、以及人民银行公布的基准利率。其中以大量真实交易为基础的7天回购定盘利率是最主要的参考利率，同时在人民银行的推动下，以Shibor利率做互换交易的参考利率占比逐渐提高。从规模上看，利率互换交易量逐年增大，2010年交易名义本额突破万亿元。

随着今后国内金融市场的不断完善和健全，利率互换业务是大势所趋，在我国的应用也将日益娴熟，但必须解决以下几个方面的问题：浮动利率工具尚属空白；人民币市场利率的权威性不大；债券市场不成熟。

参考文献：

[1]洛伦兹.格利茨.金融工程学[M].经济科学出版社（1999）

[2]兹维.博迪罗伯特.C.莫顿[M].金融学.中国人民大学出版社（2000）