论高新技术产业集聚区风险投资及其价值评估
2012-07-17杜进
杜 进
一、风险投资的概念界定
风险投资有广义和狭义两种含义。广义的风险投资是指一切具有高风险的投资行为,包括对风险较高的高新技术企业的投资和对风险较小的成熟企业的投资。狭义的风险投资仅指对以高新技术为基础的高风险企业的投资。本文讨论的是狭义风险投资。
二、风险投资在促进高新技术产业化中的重要作用
1.风险投资能够拓展融资渠道,克服高新技术产业化的资金障碍。2.风险投资能够加速建立高新技术产业群,推动科学园区的发展。3.风险资本在优化资源配置,提高资金使用效率上具有重要作用。4.风险投资促进科技优势向竞争优势的转化。5.风险投资为高新技术企业提供专业化管理
三、风险投资资产的特性及其评估方法
(一)风险投资公司资产的特性
第一,风险投资企业与一般企业的资产结构显著不同。一般企业资产结构当中,投资性资产居于次要地位;而在风险投资企业当中,投资性资产是其核心资产,居于主体地位。第二,风险投资企业与产业投资企业的投资特征显著不同。产业投资企业的投资特征为长期持有、股权结构稳定;而风险投资企业的投资特征为:相机持有、增值退出、股权流动性强。第三,风险投资企业一般都是投资于高科技项目,此类资产具有高风险性,价值变动性,高回报性等特点。
(二)风险投资公司资产的价值评估
1.企业价值评估的几种方法。目前企业价值评估的方法主要有收益法、市场法和成本法。笔者认为,成本法和市场法不适合对于企业价值进行评估,原因如下:(1)采用成本法模糊了单项资产与整体资产的区别。(2)采用成本法难以真实反映资产的经营效果,不能很好地体现资产评估的评价功能。而成本法是从投入的角度,即从资产购建的角度,没有考虑资产的实际效能和企业运行效率。(3)由风险投资的特性得知,此类投资一般没有活跃市场,无法找到类似的具有可比性的企业,也就无法利用市场法来确定被投资单位的价值。
2.企业价值评估的实物期权法及其不足。目前有不少学者及资产评估专家认为,传统的价值评估方法都忽略了创业企业所拥有的期权价值,假定投资者只能进行一次投资,忽略各阶段投资之间的联系,因而造成了创业企业价值被低估。因此,用实物期权方法评价创业企业价值渐渐被推崇。
3.企业价值评估的收益法。从理论上来说,收益法应该是企业价值评估相对科学的首选方法。原因如下:(1)现代资本结构理论、企业竞争战略理论、企业竞争优势理论都从不同角度研究认为,创造企业价值和实现企业价值最大化是企业经营的主要目的;企业价值不是单项资产简单组合,而是各项单项资产的整合,如果整合成功,应该产生1+1>2的效果。(2)可持续发展理论认为,企业存在或购并的目的,不是企业过去实现的收益、现在拥有的资产价值,而是企业未来获得盈利的能力。
四、用超额盈利法来计量创业企业的整体无形资产
企业的无形资产代表着企业未来超过正常报酬率的盈利能力,获取超额盈利能力的大小是整体无形资产的计量标准,将这部分超额盈利按一定的比率折算成现值,就是整体无形资产的价值。企业核心竞争力正是以无形资产为基础,是企业通过对资源的充分利用和有效整合,形成的企业独具的、支撑企业持续竞争优势的能力,是企业取得超额收益并保持持续竞争优势的源泉。
五、企业核心竞争力的计量方法——超额盈利法
(一)超额收益资本化法
超额收益资本化法是根据“等量资本获得等量利润”的原理,认为既然企业存在超额利润,就必然有与之相对应的资本在起着一种积极作用,只是账面上没有反映出来罢了,因此将企业的超额收益还原,就是企业核心竞争力的价值。采用这种方法的基本步骤是:①计算企业的超额收益:超额收益=实际收益-正常收益=可辨认的净资产公允价值×预期投资报酬率-可辨认净资产公允价值×同行业平均投资报酬率;②将超额收益按选定的投资报酬率予以资本化企业核心竞争力价值=超额收益/选定的投资报酬率。选定的投资报酬率可以是正常的投资报酬率,也可以是较高的预期投资报酬率(采用较高的预期投资报酬率的理由是,企业在获取超额收益的同时必须承担着较大的风险,因而应按高于正常水平的投资报酬率作为测算企业核心竞争力的基础)。
A公司决定收购B公司,经评估,收购日B公司全部资产的公允价值为28700万元,其中,流动资产9500万元,固定资产18000万元,专利权1200万元;B公司负债的公允价值为6500万元,其中流动负债5000万元,长期负债1500万元;则B公司净资产公允价值为22200万元(28700-6500)。假设B公司所在行业的平均投资报酬率为15%,根据近三年的经营状况及对未来的盈利预测,该公司投资报酬率为20%,则B公司企业核心竞争力价值的计算过程为:①计算超额收益。超额收益=22200×20%-22200×15%=4440-3330=1110(万元);②计算企业核心竞争力价值,假设按同行业平均收益率资本化。企业核心竞争力价值=1110/15%=7400(万元)。不难看出,按此法测算的企业核心竞争力价值偏高,因为此法是以假定获取超额收益的能力将永远持续为基础的(计算过程②即为永续年金现值的计算公式,在这里,超额收益被看成了永续年金),而事实上,这种可能性极小,因为这种方法假定企业处于正常的经营过程中,且还是一个相对长期的过程,此法排除了企业在筹建期间未产生收益以及受某些偶然因素所产生的收益。相比之下,采用超额收益折现法可以克服这些缺陷。
(二)超额收益折现法
超额收益折现法是指把企业可预测的若干年预期超额收益依次进行折现,并将折现值汇总以确定企业核心竞争力价值的一种方法。如果预计企业的超额收益只能维持有限的若干年且不稳定时,一般适用于此种方法。企业核心竞争力价值=∑各年预期超额收益×各年的折现系数。额收益相等的情况下,上式可简化为:企业核心竞争力价值=年预期超额收益×年金现值系数。
仍用B公司的资料,假设经分析评估B公司的超额盈水平将持续5年,其他条件相同,则B公司企业核心竞争力价值=年超额收益×利率为15%,期限为5年的年金现值系数:1110×3.3521=3720(万元)
笔者运用了超额收益途径来对企业核心竞争力本身的价值进行评估,以期实现一种客观、简便、操作性强的创业企业价值评估方法。收益法的运用中还存在一系列问题,如超额收益的计算,贴现率的选择等都是后续研究的内容。最后,对创业投资企业进行评价,应该更加注重表达方法,不仅局限于数字化,而应力图找到一种直观的,可理解,操作性强的分析模式。