7万亿其实有名无实

叶檀

发改委批准的重大项目，总额高达7万亿。不必担心，7万亿投资有名无实。

政府主导投资最重要的是资金来源，但财政收入迅猛增长时代已经过去，由于经济处于非景氣周期导致税收收入下降;由于抑制房地产泡沫，导致上半年以土地收入为主的预算内地方政府基金大幅下降。

9月13日，财政部网站公布的数据显示，地方政府性基金本级收入18729亿元，同比减少5225亿元，下降21.8%，主要是土地出让成交额大幅下降。

土地收入下降，意味着地方政府的土地套现模式受到阻碍，大规模投资所需要的资本金也就成为无源之水。当然，地方政府仍然可以通过为限购隐性松绑等手段推高房地产价格，8月份的土地收入上升就是证明。但这与土地套现模式刚起步时的大张旗鼓、土地收入几何级数上升已经不可同日而语。

作为理性政府，眼看房地产泡沫岌岌可危，绝不会无动于衷，房地产市场保持高压态势预调、微调已成常态;其次土地套现成本大幅上升，一线城市中心的拆迁费已经高达每平方米3万元左右，如果强行拆迁导致社会成本上升，最终依然会反映在政府的支出中;第三，地方政府通过投融资平台进行融资，不仅成本高，并且通常由地方财政背书，不可能持久。

而除了30％的资本金以外，按照批准项目的出资来源，其他资金主要由银行贷款提供，但银行已经变得越来越谨慎，并没有实质性放松的征兆。8月新增信贷7039亿元，同比多增1555亿元，虽然高于市场预期，但结构显示投资目前还只是停留在口头。减去同业代付等表外转表内因素后，贷款并没有增长，居民中长期贷款增加，企业中长期贷款回落，所谓投资高峰期名至而实未归。

在现有的贷款结构中，出现谨慎的新趋势：中长期贷款比重上升到40.6%，其中主要是居民贷款的贡献，这可能与二季度以来房地产的持续回暖有关。非房地产的投资主要集中在国家重点项目，非金融企业及其他部门中长期贷款仅增加1203亿元，低于票据融资111亿元，增长总体乏力。

与房地产一样，银行不断通过短期票据进行预调微调，在外汇占款发展模式结束后，银行没有以再贷款的方式大规模投放基础货币。一个谨慎的央行，必然伴随着谨慎的投资市场，一个谨慎的央行必然让疯狂的房地产市场逐渐回归正常。

资金另一个最重要的来源是民间资金。与1997年大规模吸引外资不同（当年吸引外资644亿美元），目前外资流入趋于平稳，主要通过吸纳民间资金进入投资领域，通过地方债、信托等方式进入地方投融资平台。今年上半年共发行356款投向为基础产业领域的信托产品，发行规模为718.95亿元，规模同比增长116.02%；6月～8月份共发行了70多款应收账款类财产权信托，实际募资规模达272亿元，其中85%的交易对手为地方融资平台公司。可以预计，800亿左右的资金完全不敷所用，地方政府多数项目依然无米下炊。

从整体固定资金投资看，2012年1月～8月，全国固定资产投资（不含农户）217958亿元，同比名义增长20.2%，增速比1月～7月份回落0.2个百分点。从笔者调查的情况看，虽然地方政府不断发出英雄帖，但拥有净资产的人难忘在煤炭等行业被扫地出门的惨象，对于未来政府投资项目的管理权、收益权持怀疑态度，不指望获得公平待遇，因此目前十分谨慎。

大型项目只有找到新的管理模式、新的投资模式才能有出路，无论是否愿意，尊重市场与投资者的意愿成为必需，除非我们愿意推高危险的货币与房地产泡沫。

中国的房地产黄金十年过去了，央行大规模发放货币的十年过去了，这意味着，中国大规模的投资时代受到了刚性约束。