多元系中国概念股的财务黑幕

程亚琼 李一帆

【摘 要】 针对中国概念股在美国证券市场上的交易低潮，文章通过多元系股票的财务分析，探析了其中的主要原因。为了达到海外上市和维持股票高价交易的目的，多元系股票的财务报表显现出诸多疑点，文章逐一进行了剖析。多元系股票的案例也可折射出中国概念股整体的会计信息质量。

【关键词】 财务舞弊； 中国概念股； 多元系

一、问题的引发

近段时间以来，一向遭美国股民推崇的中国概念股频遭“猎杀”，甚至不少股票被退市或转至粉单交易，没有被退市的股票表现也平平或不佳。针对这一现象，我们不禁要问，中国概念股到底怎么了？何以遭此劫？本文通过对多元系中国概念股进行财务分析，试探析中国概念股何以至此的部分原因。

多元集团控股公司1989年成立于北京，致力于为水环境保护和印刷包装领域提供优质的产品、完善的解决方案和全方位的服务支持。2009年，短短5个月内，集团旗下的多元印刷（DYP）和多元全球（DGW）两个公司先后通过反向收购方式在纽交所主板市场公开发行上市。

反向收购（借壳上市）是间接上市的一种途径，通常是由一家规模相对较大的非上市公司收购一家规模较小且交易不活跃的上市“壳公司”，从而实现曲线上市。因为监管和时效等方面的优势，不少外国公司都试图通过这种方式在美上市，而美国也有很多机构专门在中国等国家从事这类中介业务。带来快捷的同时，这种方式也为某些蓄意造假和欺诈行为提供了土壤，据业内人士介绍，反向收购上市中最常见的舞弊行为是瞒报利润以减少在中国的纳税，同时虚报利润来增强对美国投资者的吸引力。这样，借壳上市的中国企业拥有两、三套账本是很常见的事情。一套给中国税务管理部门，一套提交给中国工商行政管理部门，还有一套给美国证券交易委员会。本文试对多元系上市公司财务报表进行分析以揭示多元系股票背后的秘密。

二、多元系股票事件回放

（一）多元印刷

1.2009年11月9日，多元印刷通过反向收购的方式在纽交所上市，以每股8.5美元发行650万股普通股，募集4 230万美元资金，股价在2010年初最高冲至11.23美元。

2.2010年9月多元印刷与其会计师事务所德勤的矛盾日益公开化，并最终中止了与德勤的工作关系，导致公司不能及时向SEC提交2009年的10-K年报，因此，向美国证交会申请延迟申报2010年6月30日的10-K和2011财政年的10-Q申报表格。

3.2010年10月，多元印刷再次宣布将延迟递交2009年10-K年报。

4.2010年11月10日，多元印刷收到SEC传票，质疑该公司递交虚假财务报告、财务报告披露不充分及异常解聘德勤，且就一项可能的证券欺诈行为对其进行调查。

5.2011年3月31日多元印刷宣称，已接到纽交所退市通知，2011年4月4日起，多元印刷被摘牌转至粉单交易市场，代码修改为DYNP，原因是被质疑造假。

（二）多元环球水务

1.2009年6月24日，多元水务在纽交所上市，发行500万股ADS，1ADS=2普通股，每ADS发行价为16美元，股票表现不错，股价一度超过20美元。

2.2010年9月，受多元印刷更换会计师事务所事件拖累，股价大跌。

3.2011年4月4日，投资机构分析师报告提出质疑，认为多元环球水务进行系统性造假。

4.2011年4月5日多元环球水务的首席财务官Stephen C. Park宣布辞职意愿，将会继续担任公司CFO直至第三方审查结束时，最晚离职时间是2011月6月30日。

当日Levi & Korsinsky律师事务所宣布，代表2009年5月24日至2011年4月4日购买多元环球水务股票的投资者，对多元环球水务“是否有潜在证券欺诈行为”进行调查。

5.2011年7月初，多元环球水务又成为新近一家推迟提交年度报告的在美上市中国概念股，且公司股票自2011年4月19日以来没有成交记录。

在此背景下，本文根据收集到的相关公开资料对上述两个公司的财务状况进行深入分析，探究其背后可能隐藏的财务黑幕。

三、多元印刷：2 400万的广告费用和展会费用的真实性

2010年9月14日，多元印刷的SEC文件披露了德勤向审计委员会提交的报告内容，德勤表示，在审计过程中，德勤发现约人民币2 400万的广告费用和展会费用有疑点，支持其真实性的文件不符合德勤的要求。随即，德勤要求检查多元印刷公司所有的银行原始对账单，以完成其审计程序，并且要求验证某些个人和第三方分销商和供应商的真实身份。但是直到德勤被解雇，多元印刷仍未配合，德勤告知审计委员会，多元印刷CEO和CFO没有协助德勤进行调查，反而，多元印刷最终做出了解雇德勤的决定。多元印刷审计委员会主席James Zhang由于在公司终止与德勤的合作关系的问题上存有分歧，辞去其董事和审计委员会主席的职位。

分析：

第一，这笔费用是真的吗？审计师质疑费用出处，要求进一步核实，联系银行和供应商、代理商获取证据，这都是对费用发生真实性查证的正常审计程序。而公司拒绝审计师作进一步的深入调查，反而最终解聘会计师事务所。公司对于该问题的处理显然不符合常理，其用意值得怀疑，使我们很难相信费用发生的真实性。

第二，假设公司虚构了该笔费用，且整体财务数据中仅该笔业务为虚假，那么费用虚增的结果是经营业绩减少2 400万元。也就是说公司的实际经营成果远比财务报告所披露的结果好得多。从价值评估的角度而言，企业利润被低估，证券价格也会被低估，完全是一个潜力股，对企业是潜在利好的消息，而不是利空消息。但为什么监管部门、会计师事务所和股票市场对这个利好消息反向反应且反应过度呢？

这就需要进一步深入探究虚增费用的成因。一般而言，此做法有两种考虑，一种是为了减少利润，而达到减少纳税的目的；另一种就是编造假收入、假费用，从而生成假利润。如果原因为前者的话，是潜在利好消息，但从市场上解读到的反馈却并非如此。如果原因为后者，这种虚增使企业看起来业绩高速发展，利润同步上升。现实中市场最为担心的是后者的发生。如果真的是后者，那么公司的造假绝非仅限于这些费用，更严重的是收入和利润的同时大规模虚构，这笔虚假的费用很可能仅仅只是冰山一角。仅因试图确认对该笔费用的真实性不惜与合作多年的会计师事务所翻脸，闹到无法及时提交会计报告的地步，其后隐藏的玄机可见一斑。

四、多元环球水务：疯狂夸大营业收入

多元水务下设多元水环保技术产业（中国）有限公司及多元水环保设备制造（廊坊）有限公司两个全资子公司，因此其披露的财务报告应为包含子公司财务状况的合并报表。多元水环保设备制造（廊坊）有限公司是其主要的生产中心，多元水环保技术产业（中国）有限公司是其主要的销售中心。2009年多元环球水务的审计报告显示全年的营业收入是7.8亿元，2010年的营业收入额上升到10亿元，从报告来看其收入增速接近30%，发展势头迅猛。

从子公司多元水务（廊坊）和多元水务（中国）的角度来分析多元环球水务的营业收入数据。根据机构投资者披露的数据，多元水务（廊坊）有两份2009年的审计报告，出具该审计报告的会计师事务所均为廊坊中天建会计师事务所，这两份报告显示的营业收入分别为：233万元和5.85亿元（相差逾200倍），而多元水务（中国）2009年的年报显示当年的营业收入为330万元。根据合并报表的抵销编制原则，其母公司多元环球水务的营业收入应该不超过营收金额最高的子公司确认额，那么2009年母公司多元环球水务的营业收入估算应不超过330万元或5.9亿元，实际确认额为7.8亿元，确认差距估算约为7.7亿元或1.9亿元。

从子公司推算出的母公司营业收入的确认差额如此巨大，不能不让人愕然。两份同出一辙的审计报告无从辨认真假，巨额营业收入的确认差异变得扑朔迷离，孰真孰假，值得监管部门和投资者高度关注。

五、多元环球水务：隐蔽的关联交易

2009年多元环球水务公司全资子公司——多元水环保设备制造（廊坊）有限公司的其中一份审计报告显示，当年多元环球水务（廊坊）的营业收入额为232万元，利润总额为-655万元。而其他应付款（慧元多元印刷技术研究所）的金额为2 623万元（当年增长率为434%），该笔往来数目达到了多元环球水务（廊坊）全年营业收入的十几倍。慧元多元印刷技术研究所是印刷行业的技术型研究所。根据两个公司之间巨大的行业差异，可以明显得知两者关联性极低，不难推测出该研究所应不是多元环球水务的客户或供货商，那他们之间巨额往来的原因何在？

据查，该研究所与多元环球水务共属同一控制人。慧元多元印刷研究所是特殊的法律主体，其财务报表可以不经审计，也较少受到税务、工商部门的监管，基于这种特殊性，这两个主体之间的往来实质上存在利润输送的重大嫌疑。金额如此巨大，值得投资者关注。

六、多元系：异常的财务数据

（一）畸高的应收账款

应收账款科目反映的是公司与采购商之间的业务资金往来，应付账款科目反映的是公司与供应商之间的业务资金往来。一般而言，如果公司的销售额逐年增加，必然带来采购额增加，那么与供应商和采购商之间的应收、应付账款金额也随之增加。但实际中，对于营业收入逐年增加的多元系公司，却发现其应付账款余额都异常低，不得不让我们怀疑是否存在营业收入虚构或债务隐瞒的情况。

多元印刷2010年3月31日应付账款余额约为200万美元，而应收账款高达约4 914万美元，应收账款竟然达到应付账款余额的近25倍，这是不是典型的高估资产，低估负债？多元环球水务也同样存在该种情形，2010年9月30日应付账款余额约为858万美元，而应收账款高达约4 054万美元。

异常高的应收账款在正常经营的企业中并不多见，其原因可能有：1.高估营业收入的同时高估应收账款，这是企业高估收入的常用作假手段；2.低估应付账款。应付账款作为负债的一种倾向于被低估。公司的财务报表列示的应付账款可能并不完整，存在账外应付项目的可能性。

（二）异常的存货周转率

以期末数计算，2009年9月末和2010年9月末多元环球水务的存货周转率分别是9.10和7.35。根据该数据显示，多元环球水务的存货周转速度畸快，存在异常。多元环球水务所在的水处理设备制造行业也并不属于高存货周转率的行业，那么为什么该公司的指标如此高呢？我们分析可能是以下原因造成的：1.营业成本虚增额较大，造成了指标的分子畸大，使得指标异常；2.存货规模的低估，但这种可能性通常较小。

七、结论

通过上述分析，得知多元系股票的造假手段其实并不高明，稍加分析即可发现，但该现象在中国概念股中确实有，可能还不在少数，这给予我们的启示也是深刻的：

第一，跨境资本市场监管制度的缺失为造假提供了可乘之机。跨境资本市场监管难度大、成本高，对于当今国际化的资本市场是一个很大的挑战。在政府监管制度尚不完善之际，应强化审计师、证券投资机构等中介在证券市场发行和发行后的作用，同时加大其法律责任。

第二，证券市场上的做空力量是很好的舞弊发现力量，是促进股市绩优发展的好机制。在众多的股市利益相关者中，证监会不可能全面地持续监管个股，个人投资者没有能力去追踪个股；机构投资者是唯一能对上市公司财务进行分析并持续进行追踪的力量，其中的做空力量基于利益因素，会花大力气去寻找被市场高估的股票，因此这些基于获利为目的的投资者在市场中筛选出舞弊者，揭露财务黑幕，有效地推动证券市场透明化的进程。

【参考文献】

［1］ 钟日昕.谁在猎杀中国概念股［J］.商界评论，2011（2）：62-63.

［2］ 夏草.通过透过畸低债权债务识别重大错报风险［EB/OL］.http://bbs.chinaacc.com/forum-2-43/topic-954361.html，2009-08-03.

［3］ MuddyWaters. Clear Water, Dirty Money ［EB/OL］.http://www.

muddywatersresearch.com/research/dgw/initiating-coverage-dgw/，

2011-06-15.